美西港口拥堵加剧紊乱短期仍将继续

1、2 /美西港口拥堵加剧，紊乱短期仍将继续2请参阅附注免责声明目录 / CONTENTS欧美航线载运率接近满载，运价高位震荡0102需求端：美线维持高增长，欧线亦现增长供给端：港口拥堵再次加剧，紊乱持续03紊乱短期仍将继续, 维持中性评级043请参阅附注免责声明美西港口拥堵加剧，紊乱短期仍将继续集运行业历史回顾4006001,2001,0008001,400200020022003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021（2002年1月=100）波罗的海干散货指数(BDI)原油运输指数(BDT

2、I）集运运价指数（CCFI）干散超级牛市集运超级牛市 油运短期疯狂图1： 集运行业运价历史回顾数据来源：Clarksons，Wind，国泰君安证券研究4请参阅附注免责声明美西港口拥堵加剧，紊乱短期仍将继续紊乱短期仍将继续，维持行业“中性”评级2020年集运市场可以划分为“替代补库紊乱”三个阶段。2020年Q4开始出现“紊乱”欧美港口拥堵是核心瓶颈，预计短期内紊乱仍将延续。受益标的：中远海控考虑市场预期，与风险收益比，维持集运行业“中性”评级。数据来源：船讯网5 /美西港口拥堵加剧，紊乱短期仍将继续5请参阅附注免责声明01欧美航线载运率接近满载， 运价高位震荡6美西港口拥堵加剧，紊乱短期仍将继续

3、01数据来源：Wind，上海航交所，国泰君安证券研究图2： 中国-北美航线集运运价CCFI预估2021年8 月同比上涨1.3倍欧美航线运价高位震荡高载运率支撑集运运价维持高位，近期出现小幅震荡过去一年，欧美航线载运率持续保持接近满载水平中国-北美航线上周环比上升6%；中国-欧洲航线上周环比上升1%根据我们观察，高运价已对出口货物结构产生影响500025002000150001月03月05月07月09月11月=100CCFI(1998-中 国北 美 集运 年 1000运 价指 ）数201920202021600050004000300020001000001月 03月05月07月09月11月请参

4、阅附注免责声明1998=100CCFI-中 国欧 （ 洲 集运 年运 价指）数图3 ：中国-欧洲航线集运运价CCFI预估2021年8 月同比上涨4倍2019202020217请参阅附注免责声明美西港口拥堵加剧，紊乱短期仍将继续02数据来源：Wind，国泰君安证券研究2007Q32008Q12008Q32009Q12009Q32010Q12010Q32011Q12011Q32012Q12012Q32013Q12013Q32014Q12014Q32015Q12015Q32016Q12016Q32017Q12017Q32018Q12018Q32019Q12019Q32020Q12020Q32021Q

5、1集运公司业绩展现巨大弹性集运公司业绩弹性巨大，中远海控业绩创纪录现货运价自2020下半年持续飙升预计合同运价也于2021年初明显上调中远海控预告2021上半年净利371亿元，同比上升超30倍。Q2净利达216亿元图4： 2021年Q1净利率接近2007年历史周期高点，预计Q2净利率创历史新高40%30%20%中10%远0%海-10%控-20%净利-30%率-40%-50%8 /美西港口拥堵加剧，紊乱短期仍将继续8请参阅附注免责声明02需求端：美线维持高增长，欧线亦现增长9美西港口拥堵加剧，紊乱短期仍将继续集运货量：美线高增长，欧线小幅增长01数据来源：Alphaliner，国泰君安证券研究5

6、0%40%30%20%10%0%-10%-20%14-19复合20Q120Q220Q320Q421Q1*21-04*21-05*21-06*亚 美 航 线 集 运 货 量 增 速5%0%-5%-10%-15%-20%10%14-19复合20Q120Q220Q320Q421Q1*21-04*21-05*21-06*亚 欧 航 线 集 运 货 量 增 速亚欧航线集运货量小幅增长2021年6月较2019年同期增长6%较之前的平稳状态有所提升，持续性有待观察亚美航线集运货量高增长2021年Q2较2019年同期增长36%1）美国消费券刺激居民消费2）疫情导致实物消费替代服务消费3）中国率先复工复产，全球

7、出口份额提升图5： 美线集运货量2021年6月较2019年增长35%图6： 欧线集运货量2021年6月较2019年增长6%备注：*为2021年较2019年同期增速。备注：*为2021年较2019年同期增速。请参阅附注免责声明10请参阅附注免责声明美西港口拥堵加剧，紊乱短期仍将继续上游需求：美国零售旺盛，欧盟增速小幅提升0225%20%15%10%5%0%-5%14-19复合20Q120Q220Q320Q421Q1*21Q2*21-07*美 国 终 端 零 售 增 速8%6%4%2%0%-2%-4%14-19复合20Q120Q220Q320Q421Q1*21-04*21-05*21-06*欧 盟

8、 终 端 零 售 增 速美国通胀预期刺激终端消费高增长集运需求与欧美终端零售景气高度相关美国居民通胀预期快速上升美国2021年7月较2019年增幅达20%图7：美国终端零售：过去数月较2019年保持超20%高增长备注：*为2021年较2019年同期增速。图8： 欧盟终端零售：5-6月较2019年增速较Q1小幅提升2%3%4%5%20-0620-0720-0820-0920-1020-1120-1221-0121-0221-0321-0421-0521-0621-07消 费密 者歇 一根 年大 通学 胀 预 期图9： 美国2021上半年居民通胀预期快速上升备注：*为2021年较2019年同期增速

9、。数据来源：密歇根大学，Wind，国泰君安证券研究11请参阅附注免责声明美西港口拥堵加剧，紊乱短期仍将继续03数据来源：Wind, 国泰君安证券研究0.00.51.01.52.01991199319951997199920012003200520072009201120132015201720192021美 国 零 售 库 销 比未来补库意愿或是需求关键美国零售库销比已降至过去三十年最低点2021年二季度，美国零售库销比维持在1.08的历史最低水平美线集运货量能否持续旺盛，将可能需要观察进口零售商的补库意愿图10： 美国零售库销比已降至过去三十年最低点，或存补库需求12 /美西港口拥堵加剧，紊

10、乱短期仍将继续12请参阅附注免责声明03供给端：港口拥堵再次加剧，紊乱持续13美西港口拥堵加剧，紊乱短期仍将继续集运运力供给：美线较19年大幅增长，欧线基本持平01数据来源：Alphaliner，国泰君安证券研究40%30%20%10%0%-10%-20%14-19复合20Q120Q220Q320Q421Q1*21Q2*21-07*21-08*亚 美 航 线 运 力 增 速14-19复合20Q120Q220Q320Q421Q1*21Q2*21-07*21-08*5%亚欧0%航-5%线运 -10%力增 -15%速-20%美线已增投三成运力自2020Q4大幅增投，8月较2019年同期增投31%欧线

11、运力较疫情前基本持平自2021年8月较2019年同期上涨2%图11： 美线运力：自2020Q4大幅增投图12： 欧线运力：2021年8月较2019年同期上涨2%备注：*为2021年较2019年同期增速。备注：*为2021年较2019年同期增速。请参阅附注免责声明14请参阅附注免责声明美西港口拥堵加剧，紊乱短期仍将继续集运运力供给：美线增加批量航线，欧线仅替换大船02数据来源：Alphaliner，国泰君安证券研究欧线替换大船运力增投主要通过船舶大型化实现美线增加航线船舶继续大型化航线数量估算较疫情前增加了超两成图13： 美线增加较多航线图14： 欧线仅替换大船0600亚美航线亚欧航线运营 40

12、0船 量（艘 200）2019-072021-0720192021亚欧航线15.2k TEU12.5k-15.2k TEU10k-12.5k TEU10k TEU0%20%40%60%80%100%20192021亚美航线15请参阅附注免责声明美西港口拥堵加剧，紊乱短期仍将继续03数据来源：Wind，Port of Los Angeles，国泰君安证券研究5001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月300250（ 200万 150100TEU）美 国 三 大 主 要 港 口 总 吞 吐 量201920202021供给端的核心瓶颈是美国港口拥堵美国港口作业效率已明显高于疫情前近期

13、美西港口拥堵加剧得益于港口相关激励措施，港口吞吐量超疫情前2021年6月较2019年同期上涨14%洛杉矶港拥堵船量上升至25艘，超过年初水平原因是内陆铁路供应链拥堵，并反向影响到美西港口图15 ：美国港口吞吐量早已超疫情前图16 ：美西塞港再次加剧洛杉矶港等待船 量大幅上升超过年初水平备注：三大港为洛杉矶港、长滩港和纽约港。302520152021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-08（ 10艘） 50洛 杉 矶 港 等 待 入 港 船 量16请参阅附注免责声明美西港口拥堵加剧，紊乱短期仍将继续港口拥堵的核心瓶颈是美国内陆多式联

14、运拥堵反向影响到美国港 口。并非中国集装箱港口。进口货物通过集装箱多式联运由美西港口疏运全国。芝加哥等内陆 节点拥堵凸显。内陆较多货站与堆场，或许阶段性缓冲了港口与内陆疏运能力差异导致的压力，但近期拥堵凸显，并反向影响美西港口。为缓解内陆运输拥堵，美国两大铁路公司 BNSF和 UP减少甚至暂 停美西港口的铁路疏港运能，导致港口再次拥堵。美国内陆供应链承载能力能否匹配提升，仍不确定。美国内陆运输拥堵导致港口拥堵加剧04数据来源：U.S. Department of Transportation, Maritime Administration图17：美国进口集装箱多式联运示意图17请参阅附注免责

15、声明美西港口拥堵加剧，紊乱短期仍将继续宁波港疫情对集运供应链影响有限05数据来源：宁波-舟山港总体规划，Wind，国泰君安证券研究20%15%10%5%0%-5%14-19复合*5月6月上旬6月中旬6月下旬7月上旬7月中旬7月下旬8月上旬2021 2019八 大外 较贸港口 年 -10%箱 增 -15%量 幅盐田港 影响台风 影响图18：梅山港区约占宁波港集装箱吞吐量两成图19：中国港口具有产能弹性盐田港宁波港港区产能影响日均吞吐约2.8万TEU影响日均吞吐约1.8万TEU欧美航线影响范围41条美线和22条欧线，约为亚洲至欧美航线的70%-80 %41条国际集运航线，其中美线8条，欧线6条影响

16、持续时间34天14天中美集装箱港口差异中国集装箱港口普遍为公共用户模式，采用到港后指泊作业模式欧美集装箱港口泊位与大型集运公司长租或股权绑定18 /美西港口拥堵加剧，紊乱短期仍将继续18请参阅附注免责声明04紊乱短期仍将继续, 维持中性评 级19请参阅附注免责声明美西港口拥堵加剧，紊乱短期仍将继续紊乱短期仍将继续, 维持中性评级2020年Q4开始全球供应链在高产能利用率阶段出现“紊乱”。“紊乱”表现为港口拥堵，准班率下降和集装箱短缺等问题凸显。供应链的“紊乱”，意味着尽管船公司投入了几乎所有的运力，但有效供给环比下降。“紊乱”是一个有效运力下降的阶段性现象，终将随着供应链效率恢复，或需求回落而

17、结束。20请参阅附注免责声明美西港口拥堵加剧，紊乱短期仍将继续紊乱短期仍将继续, 维持中性评级从股票投资角度，“紊乱”阶段，集运公司业绩将释放巨大弹性，更是估值泡沫化的过程。短期运价趋势，与投资者预期，将可能左右股价的核心因素。从历史来看，投资者预期变化往往先于周期拐点。目前市场对2021年集运公司业绩预期乐观充分，也普遍理性预期2022年逐步回归新常态。受益标的：中远海控考虑市场预期，与风险收益比，维持集运行业“中性”评级。21请参阅附注免责声明美西港口拥堵加剧，紊乱短期仍将继续紊乱短期仍将继续, 维持中性评级“紊乱”与城市堵塞相似，是一种难以预测发生时间，也难以预测结束时间的物理现象。在我们看来， “紊乱”阶段的集运运价，就像上海陆家嘴傍晚堵车时的滴滴费率，难以预测。正像我们之前的报告中说的那样：“当下的集运市场，如同一场旋律优美渐入高潮的舞会，大多数人不愿意道声晚安也没有人知道舞会何时结束。图片来源：视觉中国22 /美西港口拥堵加剧，紊乱短期仍将继续22请参阅附注免责声