信用周期的拐点重要还是斜率重要

1、目录 HYPERLINK l _TOC_250007 一、11 月金融数据点评：信用周期的拐点重要，还是斜率重要？ 4 HYPERLINK l _TOC_250006 （一）信用周期：违约冲击助推社融拐点提前到来，关注后续回落斜率变化 4 HYPERLINK l _TOC_250005 （二）新增信贷：融资结构改善指向经济韧性，全年新增规模达 20 万亿存在难度 5 HYPERLINK l _TOC_250004 （三）新增社融：信用违约冲击明显，金融监管对表外的压降再提速 6 HYPERLINK l _TOC_250003 （四）货币增速：基数效应对 M1 的支撑仍在延续，财政存款的支出节奏

2、依然偏慢 7 HYPERLINK l _TOC_250002 二、利率债市场复盘：资金面维持宽松，活跃券收益率小幅上行 9（一）资金面：隔夜资金利率大幅下行，资金面维持宽松 9 HYPERLINK l _TOC_250001 （二）利率债：活跃券收益率小幅上行 10 HYPERLINK l _TOC_250000 三、信用债市场复盘：中短期信用利差多数收窄，成交活跃度有所下降 11图表目录图表 111 月社融新增规模再次回升 4图表 2社融增速和信贷增速回落，M2 增速回升 4图表 311 月信用债取消发行激增影响企业融资 5图表 4违约冲击加速社融拐点来临 5图表 511 月新增信贷仅小幅高

3、于去年同期水平 5图表 6以投放节奏来看，11 月新增信贷季节性回升 5图表 711 月企业短期信贷（短贷+票据）季节性回升 6图表 811 月居民短期贷款或受电商促销影响 6图表 911 月企业中长期信贷维持同比多增态势 6图表 1011 月居民中长期贷款维持季节性增幅 6图表 1111 月票据市场维持相对弱势 7图表 1211 月企业债券融资规模反季节回落 7图表 1311 月地方债净融资为负，仍在发行中 7图表 14补充资本金专项债或支撑 12 月政府债券发行 7图表 15M2 增速小幅回升，M1 增速上行幅度较大 8图表 16分解 M2 增速，三部门存款增速维持 8图表 1710 月缴

4、税规模较大，11 月支出并不明显，或意味着 12 月末将集中支出 8图表 18企业存款季节性回升，维持往年水平 9图表 19基数效应支撑单位活期存款同比多增 9图表 20公开市场和资金面状况 9图表 21国债收益率曲线变动 10图表 22国开收益率曲线变动 10图表 23关键期限利率个券收益率 10图表 24国债期限利差变动 11图表 25国开期限利差变动 11图表 26中短票据收益率及信用利差日变化 11图表 27城投债收益率及信用利差日变化 12图表 28异常成交个券（剩余期限大于半年，偏离估值 10BP 以上） 12图表 29异常成交个券明细（按成交-中债估值 降序排列） 13图表 30

5、活跃券成交明细 14周三，资金面维持宽松，现券盘面上 CPI 和金融数据反映不大，全天收益率波动上行。央行公开市场开展 200亿元 7 天期逆回购操作，今日 100 亿元逆回购到期，净投放 100 亿元，资金面边际宽松；国债期货小幅收跌，10 年期主力合约跌 0.07%，5 年期主力合约跌 0.05%，2 年期主力合约跌 0.02%。银行间主要利率债收益率上行 1-2bp，10年期国开活跃券 200215 收益率上行 1bp 报 3.7025%，10 年期国债活跃券 200016 收益率上行 1.75bp 报 3.2725%。一、11 月金融数据点评：信用周期的拐点重要，还是斜率重要？央行 1

6、2 月 9 号公布 11 月金融数据，11 月新增人民币贷款 1.43 万亿，同比多增 400 亿，信贷余额增速 12.8%，较 10 月下行 0.1 个百分点；新增社会融资规模 2.13 万亿，同比多增 1363 亿，社融存量增速 13.6%，环比回落 0.1%； M2 同比增速从 10 月的 10.5%上行至 10.7%。9.58.57.510.710.516.515.514.513.513.612.512.811.5 社融存量:同比 贷款存量:同比 M2:同比17.5图表 111 月社融新增规模再次回升图表 2社融增速和信贷增速回落，M2 增速回升50,000.0040,000.0030

7、,000.0020,000.0010,000.000.00-10,000.00贷款融资表外融资直接融资存量调整政府债券60,000.002015-012015-042015-072015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-10资料来源：Wind，资料来源：Wind，（一）信用周期：违约冲击助推社融拐点提前到来，关注后续回落斜率变化违约是社融拐点前移的主

8、因，否则社融同比增速或持续至年底。我们在报告信贷扩张周期见顶确认7 月金融数据点评中已经明确信贷和社融增速分化的态势，依靠信贷融资的非政府部门的债务扩张已经见顶，但政府部门的债务扩张明显延后了全社会信用扩张的拐点，预测 6 月信贷增速见顶后，社融增速将于年末见顶；实际 11 月社融增速较 10 月小幅回落，拐点提前到来；我们做出社融将于年末见顶判断的依据主要是四季度政府债券的发行仍将支撑社融增速，现实中已经得到验证，并且预计 12 月份政府债券的发行对社融仍有支撑；但出人意料的是的 11月信用违约事件冲击，11 月企业债券大规模取消发行，企业信用债单月取消发行规模达到 936 亿，其中民企占大

9、部分，以往年 11 月企业债发行季节性回升的规律看，今年 11 月企业债券融资少增对于社融增速的拖累约 0.1%，使得社融拐点前移；当前违约对于企业融资的影响主要集中个别行业和地区，对弱资质主体的影响尤为明显，一级市场量价表现均较弱，发行倍数普遍较低，招标价格维持在区间上限；短期内，违约冲击影响很难在完全消解，关注是否与政策边际收紧共振，加速信用周期的回落。对于货币政策而言，5 月以来“紧货币”走在“紧信用”前边，且“紧货币”已经做得比较足，“紧信用”随着社融增速的拐点的出现，刚刚有所体现；当前在月末跨年前夕，央行释放积极信号维稳流动性，“紧货币”似有缓和之态，但“防风险”目标上升指向下，货币

10、政策偏紧的方向并未改变，收紧周期的宽松窗口或如昙花一现；“紧信用”的迹象初显，明年整体财政政策举债规模回落概率较大，市场对社融和信贷增速前高后低走势已经形成一致预期，更需关注的是信用周期回落的速度和节奏，而财政政策在疏通“内循环”，加大补短板和关键领域投资的指向下，具体赤字和新增专项债规模或仍有超出市场预期的可能；总体而言，货币政策偏紧方向或仍在延续，对于短期流动性的改善不宜过度乐观，更应该看重信用周期回落的边际速度，而非回落方向；而社融见顶后回落的斜率主要取决于政策退出的节奏和融资需求修复的节奏，市场寄望于，如 2019 年 4 月前后，逆周期政策减弱后基本面的弱化，但也不应忽视融资结构改善

11、持续所反映的基本面韧性。1,100城投债取消发行规模产业债取消发行规模信用债取消发行规模93690070062261453456550171546650039941436048435431130020832139833417312172100174199211221881月42302月138145138653月4月5月1036月7月8月9月 10月 11月-10015.0社融存量:同比社融存量:同比E 贷款存量:同比贷款存量:同比E14.514.013.7 13.6 13.613.513.213.012.512.8 12.812.011.511.010.510.0图表 311 月信用债取消发行

12、激增影响企业融资图表 4违约冲击加速社融拐点来临资料来源：Wind，资料来源：Wind，（二）新增信贷：融资结构改善指向经济韧性，全年新增规模达 20 万亿存在难度11 月新增信贷基本持平于去年同期水平，季节性回升，但投放节奏并不快，全年投放规模可能达不到 20 万亿。（1）从季节规律来看，11 月是季中月份，信贷投放规模季节性回升，本次 11 月投放 1.43 万亿，环比多增约 7402亿，符合季节性规律；（2）从投放节奏来看，若按全年新增规模 20 万亿计算，11 月新增占比为 7%，与往年同期基本持平，意味着 10 月偏慢的投放节奏并未在 11 月明显加快，故 12 月投放压力相对较大，

13、预计全年新增信贷规模达到 20 万亿可能性不高，否则需 12 月单月投放 1.6 万亿以上，显著高于往年年末的 1.1 万亿附近；（3）从结构来看，11 月新增信贷结构优化仍在持续，企业部门中长期信贷同比大幅多增状态维持。图表 5 11 月新增信贷仅小幅高于去年同期水平图表 6 以投放节奏来看，11 月新增信贷季节性回升1月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月35,00030,00025,00020,00015,00010,0005,00002015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年40,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月

14、 12月0%5%6%7%8%8%8%6%7%9%9%11%5%17%10%15%20%平均值（2015-2019） 2015年 2016年2017年 2018年2019年25%资料来源：Wind，资料来源：Wind，从短期信贷来看，11 月企业票据融资并未明显上冲，电商购物节支撑居民短期融资需求。从企业部门短期信贷新增规模来看，11 月票据融资增加 804 亿，同比多增 180 亿，短期贷款增加 734 亿，同比少增 909 亿，两者合计为增加 1538 亿，同比少增 729 亿。11 月企业短期融资需求季节性回升，今年主要以票据融资形式体现，短期贷款新增规模较小；从居民部门短期信贷来看，居民

15、短期信贷新增 7534 亿，同比多增 703 亿，显示 11 月电商购物节对消费融资需求的支撑。图表 711 月企业短期信贷（短贷+票据）季节性回升图表 811 月居民短期贷款或受电商促销影响1月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月11,0009,0007,0005,0003,0001,000-1,000-3,000-5,0002015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年13,0006,000 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年4,0002,0000-2,000-4,000-6,0001月2月3月4月5月6月7月

16、8月9月 10月 11月 12月资料来源：Wind，资料来源：Wind，从中长期贷款来看，企业部门维持较高的同比增幅，居民部门稍高于往年同期，显示实体经济中长期融资需求持续维持偏强态势，融资结构改善的趋势仍在持续。从企业部门中长期信贷来看，11 月新增 5887 亿，同比多增 1681亿，维持前期增幅，显示投资需求边际偏强，关注其对制造业投资和经济韧性的指向；从居民部门中长期信贷来看， 11 月新增规模 5049 亿，同比多增 360 亿，新增规模较小。地产销售“金九银十”，11 月到达前期销售的放贷阶段，支撑居民部门中长期贷款环比季节性回升，但房地产调控政策持续收紧，决策层再次召开房地产工作

17、座谈会，后续对于地产销售和居民融资意愿的影响或陆续显现。图表 911 月企业中长期信贷维持同比多增态势图表 1011 月居民中长期贷款维持季节性增幅1月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月16,00014,00012,00010,0008,0006,0004,0002,0000-2,0002015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年18,0008,000 2015年 2016年 2017年 2018年 2019年 2020年7,0006,0005,0004,0003,0002,0001,00001月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月

18、12月资料来源：Wind，资料来源：Wind，（三）新增社融：信用违约冲击明显，金融监管对表外的压降再提速社融方面，11 月新增社融 2.13 万亿，同比多增 1363 亿，受信用违约冲击明显，信托监管效果显现。从表外项看，11 月份委托贷规模缩减 31 亿，信托贷款规模缩减 1387 亿，未贴现票据缩减 626 亿。委托贷款维持缩减态势，银保监会 10 月开展针对房地产信托的专项排查活动，11 月再有针对融资信托的压降计划，监管政策收紧对信托贷款影响明显，当月缩减规模再上千亿以上；11 月票据市场情绪环比改善，但同比仍然偏弱，表外未贴现银票规模维持缩减。从企业债券融资来看，11 月企业债券融

19、资净新增在 862 亿，环比反季节回落，同比少增 2468 亿，大幅低于往年同期水平，如上文所述受违约事件冲击影响明显，预计 12 月或仍维持弱势。图表 1111 月票据市场维持相对弱势图表 1211 月企业债券融资规模反季节回落8,0006,0004,0002,0000-2,000-4,000-6,000新增未贴现银票（社融） 承兑净增加（社融口径）新增票据融资（信贷）承兑净增加（票交所）10,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月0.00-2,000.00-4,000.008621,3162,000.002,5222,3582,8794,000.003,6593

20、,6863,945 3,8948,000.006,000.002020年2018年 2019年 2017年9,9319,25212,000.0010,000.00资料来源：Wind，资料来源：Wind，从政府债券融资来看，10 月主要地方债完成发行，11 月地方债净融资为负，国债发行持续，12 月叠加补充资本金专项债发行，政府债券发行或在 5000 亿以上。11 月政府债券融资新增 4000 亿，同比多增 2284 亿，其中国债托管净新增 5365 亿，地方债托管减少 1522 亿；财政部公告称 10 月已经完成地方一般债发行，地方专项债补充银行资本金的 2000 亿额度 12 月开始发行，后

21、续 12 月仍有部分国债额度待发。14,000.012,000.010,000.08,000.06,000.04,000.02,000.00.0-2,000.0-4,000.0国债新增 地方债新增16,000.0图表 1311 月地方债净融资为负，仍在发行中图表 14补充资本金专项债或支撑 12 月政府债券发行0154,9314,00032,0005677,6134,000111,3626,00013,80014,00012,00010,0008,0002020年政府债券净融资2020年政府债券净融资E16,000,824,357,300,459,344,45001032018-012018-

22、022018-032018-042018-052018-062018-072018-082018-092018-102018-112018-122019-012019-022019-032019-042019-052019-062019-072019-082019-092019-102019-112019-122020-012020-022020-032020-042020-052020-062020-072020-082020-092020-10资料来源：Wind，资料来源：Wind，（四）货币增速：基数效应对 M1 的支撑仍在延续，财政存款的支出节奏依然偏慢货币增速方面，M2 同比增长 1

23、0.7%，增速小幅回升 0.2 个百分点；M1 同比增长 10%，增速分别比 10 月末大幅上行 0.9 个百分点，狭义货币增速回升幅度较大。就 M2 而言，三部门存款增速维持。以构成分解，11 月居民存款、单位存款、非银存款对 M2 同比贡献度变化不大，资产端信贷扩张速度和财政因素的扰动均不明显。5.000.0010.010.0010.725.0020.0015.00 M2:同比 M1:同比30.00图表 15M2 增速小幅回升，M1 增速上行幅度较大图表 16分解 M2 增速，三部门存款增速维持2.00.05.75.85.75.55.45.54.75.85.76.05.54.02.06.0

24、1.73.63.63.43.53.73.52.84.03.61.31.48.01.20.70.60.71.31.21.510.0加权单位存款同比1.0加权居民存款同比M2同比 1.1加权M0同比加权非银存款同比12.02015-012015-032015-052015-072015-092015-112016-012016-032016-052016-072016-092016-112017-012017-032017-052017-072017-092017-112018-012018-032018-052018-072018-092018-112019-012019-032019-0520

25、19-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-11资料来源：Wind，资料来源：Wind，注：加权同比为分项同比称权数（去年同期分项占比），即为分项同比变化对 M2 变化的贡献。10 月“超收”后，11 月并未“超支”，12 月财政存款的支出效应或更加明显。11 月财政存款较少 1857 亿，同比少减 594 亿，与 10 月财政存款同比多增 3499 亿并不相称，意味着 11 月财政存款支出节奏并未明显加快，10 月税收超季节大月积攒的财政存款，或更多在 12 月集中投放，届时或对 M2 形成较为明显的支撑作用。-5,0

26、00-10,000-15,00012月10月8月7月5月4月2月1月10,0005,00002019年2020年2017年 2018年15,00011月9月6月3月图表 1710 月缴税规模较大，11 月支出并不明显，或意味着 12 月末将集中支出资料来源：Wind，就 M1 而言，11 月增速回升仍受基数因素支撑。11 月单位活期存款新增 8854 亿，同比多增 5090 亿，企业活期存款新增规模基本与 2015-2017 年历史同期水平一致，显示季节性回升态势，但由于 2019 年同期新增规模较少，对应 2020 年基数较低，支撑M1 同比增速继续上行。40,000 2015年 2016年

27、 2017年 2018年2019年 2020年30,00020,00010,0000-10,000-20,000-30,0001月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月1月2月3月4月5月6月7月8月9月 10月 11月 12月30,00020,00010,0000-10,000-20,000-30,000-40,000-50,000-60,0002019年 2020年 2015年 2016年 2017年 2018年40,000图表 18企业存款季节性回升，维持往年水平图表 19基数效应支撑单位活期存款同比多增资料来源：Wind，资料来源：Wind，二、利率债市场复盘：资金面

28、维持宽松，活跃券收益率小幅上行指标名称名称发行量 亿元到期量亿元发行利率%利率变动 BP净投放亿元指 标名称时间全市场大行中 小行非银公开市场逆回购 7D2002.200.00100资 金情绪8:4540364144逆回购 7D1002.200.0010:153936404314:304037404416:0039374043指标名称加权平 均 利率%涨跌 BP指标名 称加权平均 利率%涨 跌BPshibor- DR开 盘收 益率%开盘涨 跌 BP指标名 称加 权平 均利率%涨 跌BPGC-DRSHIBORO/N1.0650-23.70DR0011.0380-22.812.702.100.00

29、GC0012.2137.70117.50SHIBOR1W2.0740-2.70DR0071.8685-18.7020.552.200.00GC0072.363-2.8049.45SHIBOR2W2.0420-1.00DR0141.9629-9.007.911.95-20.00GC0142.465-2.3050.21DR0211.9915-5.73-2.00-5.00SHIBOR1M2.71401.20DR1M3.02506.56-31.103.1010.00GC0283.178-3.4015.30（一）资金面：隔夜资金利率大幅下行，资金面维持宽松图表 20公开市场和资金面状况资料来源：Wind

30、，（二）利率债：活跃券收益率小幅上行图表 21国债收益率曲线变动图表 22国开收益率曲线变动今日涨跌(BP)右 2020-12-09 2020-10-28今日涨跌(BP)右 2020-12-09 2020-10-284.504.003.503.002.502.001.501.000.500.003 210-1-2-3-4-5-6-7-81个月 2个月 3个月 6个月 9个月 1年 3年 5年 7年 10年 20年 30年 50年5.004.504.003.503.002.502.001.501.000.500.001个月 2个月 3个月 6个月 9个月 1年 3年 5年 7年 10年 30年

31、50年1.510.50-0.5-1-1.5-2-2.5-3-3.5资料来源：Wind，资料来源：Wind，图表 23关键期限利率个券收益率债券简称期限剩余期 限（年）中介成交笔数收盘收益率%收盘涨跌BP债券简称期限剩余期 限（年）中介成交笔数收盘收益率%收盘涨跌BP20 附息国债 1510.95102.83501.4920 进出 1410.90-17 附息国债 0111.09-16 国开 1811.00-20 附息国债 1432.91653.0075-0.2518 农发 1332.9513.25000.0019 附息国债 0433.3413.00000.0019 国开 0333.15523.2

32、950-0.5020 附息国债 1354.871423.11501.0018 农发 1154.9323.3900-1.0018 附息国债 2854.99-18 国开 1454.88-17 附息国债 2576.90-17 农发 1576.7513.52001.0018 附息国债 2777.95-18 国开 0577.17163.50750.2320 附息国债 06109.45583.28251.1220 国开 10109.521713.73250.7720 附息国债 16109.951243.27251.7520 国开 15109.864423.70501.2520 附息国债 123029.76

33、1243.83500.5020 附息国债075049.4633.9100-0.50资料来源：Wind，1401201008060402001605Y-1Y 中债国债到期收益率:5年10Y-5Y 中债国债到期收益率:1年中债国债到期收益率:10年3.83.63.43.23.02.82.62.42.22.01.81.61.41.21.01401201008060402001801605Y-1Y 中债国开债到期收益率:5年10Y-5Y 中债国开债到期收益率:1年 中债国开债到期收益率:10年4.44.24.03.83.63.43.23.02.82.62.42.22.01.81.61.41.21.0图

34、表 24国债期限利差变动图表 25国开期限利差变动资料来源：Wind，资料来源：Wind，三、信用债市场复盘：中短期信用利差多数收窄，成交活跃度有所下降收益率方面，中短期品种收益率多数下行 1-2BP；利差方面，中短票中短期利差收窄 1-3BP，城投债短期利差收窄 2-3BP。信用债成交活跃度较上一交易日有所下降，活跃券成交期限多集中在 2 到 3 年。从行业分布看，异常成交集中在建筑装饰、综合等行业，个券高估值数量低于低估值数量，剩余期限在半年以上、成交价高于估值 30BP以上的个券有 19 滨江房产 MTN001、19 淮北矿 MTN001、16 浏阳经开债 01，分别高于估值 68BP、

35、40BP、30BP；成交价低于估值 50BP 以上的个券有 16 格地 01，低于估值 63BP。图表 26中短票据收益率及信用利差日变化品种期限收益率日变化（BP）收益率（%）AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-中短期票据1Y-1-1-1-134463Y-2-2-2-244475Y-10004457信用利差日变化（BP）信用利差（BP）1Y-1-1-1-148761063113Y-3-3-3-357901203305Y-100052841233408.0% 收益率分位数7.01/4分位 3/4分位 中位数 2020/12/9400350信用利差分位数BP 1/4分位3/4分位 中位数

36、2020/12/96.03002505.02004.01503.01002.0501.01Y 3Y 5Y 1Y3Y 5Y 1Y3Y5Y 1Y 3Y5Y01Y 3Y 5Y 1Y3Y 5Y 1Y3Y5Y 1Y 3Y 5YAAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-资料来源：Wind，图表 27城投债收益率及信用利差日变化品种期限收益率日变化（BP）收益率（%）AAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-城投债3Y-1-1-2144465Y-2011444710Y11114557信用利差日变化（BP）信用利差（BP）3Y-2-2-3053771052785Y-2011537610232510Y000

37、065881223598.5收益率分位数% 1/4分位3/4分位 中位数2020/12/9400 1/4分位BP 信用利差分位数 3/4分位 中位数2020/12/97.56.53005.52004.53.52.51001.503Y 5Y 10Y3Y5Y 10Y 3Y5Y10Y 3Y 5Y10Y3Y 5Y 10Y 3Y 5Y 10Y 3Y5Y10Y 3Y 5Y 10YAAAAA+AAAA-AAAAA+AAAA-资料来源：Wind，华创证劵图表 28异常成交个券（剩余期限大于半年，偏离估值 10BP 以上）资料来源：Wind，债券简称剩余期限（年）成交-中债（BP)中债估值（%）票面利率（%）债

38、项/主体评级主体简称申万行业企业性质19 滨江房产MTN0011.9167.514.475.35AAA/AAA滨江集团房地产民营企业19 淮北矿MTN0011.2240.084.344.58AAA/AAA淮北矿业采掘地方国有企业16 浏阳经开债012.1130.355.034.37AA+/AA金阳投资集团综合地方国有企业12 豫铁投债1.9520.104.206.38AAA/AAA河南铁投交通运输地方国有企业20 三友 012.2119.094.753.50AA+/AA+三友化工化工公众企业20DJLQY21.9818.374.554.60AAA/AAA中国电建建筑装饰中央国有企业19 洛阳城

39、投MTN0033.3017.534.364.20AA+/AA+洛阳城投综合地方国有企业17 银川通联MTN0011.3616.074.335.19AA+/AA+通联资本非银金融地方国有企业20 云南水电GN0010.5115.734.023.490/AA+滇华电水电公用事业中央国有企业20 中航 Y62.9614.114.384.55AAA/AAA中航国际商业贸易中央国有企业17 武夷投资PPN0011.6213.015.406.500/AA投资开发集团建筑装饰地方国有企业16 中材集MTN0020.6010.643.583.95AAA/AA+中国中材0中央国有企业14 山西交投MTN0010.5310.124.306.65AAA/AAA华远国际陆港综合地方国有企业16 龙湖 050.59-10.183.823.06AAA/AAA龙湖房地产中外合资企业16 希望 020.59-10.204.523.85AAA/AA+新希望地产房地产民营企业18 良渚文化MTN0012.64-10.344.224.80AA+/AA+良