股指期货背景下机构投资者的投资策略课件

1、股指期货背景下机构投资者的投资策略杨坤 熊逸涵 林恒辉 股指期货的投资功能内容机构投资者的投资策略 机构投资者应注意的风险123 2010年4月16日上午9时15分，万众瞩目的股指期货鸣锣开市。首批挂盘交易的四个合约品种：IF1005、IF1006、 IF1009、IF1012 ，挂盘基准价均为3399点。 股指期货 股指期货合约是以股票指数为标的，买卖双方根据事先约定在特定时间以约定价格进行股票指数交易的一种标准化的协议。 目前全球主要的股指期货合约有：香港恒生指数期货、S&P500期货、Nasdaq-100期货等，股指类衍生品占全球衍生品的41.21%。 沪深300股指期货合约 合约标的沪

2、深300指数合约乘数每点300元报价单位指数点最小变动价位0.2点合约月份当月、下月及随后两个季月交易时间上午：9:1511:30，下午：13:0015:15最后交易日交易时间上午：9:1511:30，下午：13:0015:00每日价格最大波动限制上一个交易日结算价的10%最低交易保证金合约价值的12%最后交易日合约到期月份的第三个周五，遇国家法定假日顺延交割日期同最后交易日交割方式现金交割交易代码IF上市交易所中国金融期货交易所 机构投资者参与股指期货的意义 1.规避系统性风险，提供对冲工具 2.调整证券市场结构，转变投资理念 3.改善国企大盘股的股性，为国企改革服务 股指期货的投资功能：1

3、套期保值（最基本） 降低风险，锁定无风险收益 2套利 获取收益3投机 获取高额利润投资策略套期保值投资策略套利投资策略套期保值投资策略 投资者只要在股指期货市场建立与股票现货市场相反的持仓，则在市场价格发生变化时，必然会在一个市场上获利而在另一个市场上亏损。通过计算适当的套期保值比率可以达到亏损与获利的大致平衡，从而达到保值的目的。卖期保值 避免股价下跌卖出股指期货合约买期保值 避免股价上升买进股指期货合约 利用股指期货进行套期保值的步骤如下： 辨认所购买的股票是否是股指期货标的指数的成分股之一； 确认股指期货标的指数成分股是否需要进行套期保值； 确认是卖期保值还是买期保值； 选择套期保值的合

4、约； 以到期月份的期货价格为依据计算套期保值所需的合约张数， 套期保值所需的期货合约数量（现货总价值/期货合约的价值）； 在到期日同时实行平仓，并进行结算，实现套期保值。套期保值比率的确定（风险最小化情况下）方差法 Charles Sutcliffe 的推导方法 John C.Hull 的推导方法 得出的结果相同，即风险性最小化套期保值比率为： 其中 为现货价格 与期货价格 之间的相关系数， 是现货价格的标准差， 是期货价格的标准差。 风险最小化的套期保值期货合约数量N*为系数法 套期保值的股指期货合约数量 N* 为 其中P为投资组合的现值，A为一个股指期货合约所对应的股票资产现值,为投资组合

5、的系数。案例分析（卖期保值）2009年7月28日，某机构认为未来大盘将走弱而又不想抛售手中的股票 （中信证券，工商银行，南京银行）此时，股指期货尚未推出，采用沪深300现货指数作为股指期货。2009年7月28日，该机构所持有的股票组合市值为2000万其中： 中信证券持有25万股，收盘价格为37.36元工商银行持有163.6万股，收盘价格为5.31元 南京银行持有10万股，收盘价格为19.7元收盘时卖出11月到期的沪深300股指期货合约点位为3755.8点。 由历史数据可以估算出，中信证券的系数为0.6；工商银行的系数为0.72；南京银行的系数为1.01。股票组合的系数为： 应该卖出股指期货合约

6、数量：假设交易所收12%的保证金，期货公司加收3%的保证金所需的保证金为：2009年9月30日中信证券收盘价格为25.01元(下跌33%)，持有中信证券股票亏损（37.36-25.01）25=308.75万元工商银行收盘价格为4.77元(下跌10%)，持有工商银行股票亏损（5.31-4.77）25=88.34万元南京银行收盘价格为17.64元(下10.5%)，持有工商银行股票亏损（19.7-17.64）25=20.6万元持有股票组合总亏损为：308.75+88.34+20.6=417.69万元同日，股指期货收盘点位为3004.8点收盘时买入14张股指期货合约，通过股指期货一买一卖，获得的盈利为

7、（3755.8-3004.8）30014=315.4万元 投资组合总亏损为417.69-315.4=102.29万元1期限套利2跨期套利3跨品种套利 套利投资策略 股指期货套利是指利用股指期货市场存在的不合理价格，同时参与股指期货与股票现货市场交易，或者同时进行不同期限、不同(但相近)类别股票指数合约交易，以赚取差价的行为。1.期限套利期货市场与现货市场之间的无风险套利市场均衡时，股指期货的期货价格与现货价格关系为： : 股指期货的理论价格 S:股票指数现货价格 D:预期股票分红的折现值 :该期间的无风险利率 由于存在买卖手续费等交易成本，均衡价格处于理论价格附近的一个价格区间： 其中 和 都

8、是很小的数值，和交易成本有关： 为股票买入成本， 为期货卖出成本 为股票卖出成本， 为期货买入成本 如果期货价格超出无套利区间，则可以在证券市场和期货市场之间进行无风险套利。 正向套利：指期货与股指现货的价格比高于无套利区间上限，套利者可以卖出股指期货，同时买入相同价值的指数现货，当期现价格比回落到无套利区间之后，对期货和现货同时进行平仓，获取无风险套利收益。 反向套利：指当股指期货与股指现货价格比低于无套利区间下限时，套利者可以买入股指期货，同时卖出相同价值的指数现货，在期现价格比回落到无套利区间时，对期货和现货同时进行平仓，获取无风险套利收益。案例分析（正向套利）2009年10月，股市分红

9、公司年股息率在2.0%左右，假设融资年利率为6%，10月9日沪深300现货指数为3163.71点，那么12月9日交割的股指期货合理价格为： F(10月9日，12月9日) =3163.71+3163.71(6%-2%)2/12=3184.8点 买卖的手续费及市场冲击成本各为成交金额的0.6%，合计为成交额的1.2%，如以指数点表示，则为1.2%S(t)。股票买卖的双边手续费及市场冲击成本为3163.71点1.2%=37.96点期货合约买卖双边手续费及市场冲击成本为0.4个指数点。假设年借贷利率差为0.5%，借贷利差成本为 3163.710.5%2/12=2.64三项合计，TC=37.96+0.4

10、+2.64=41由此可得，无套利区间的上界为： 3184.8+41=3225.8点 无套利区间的下界为： 3184.8-41=3143.8点 无套利区间为3143.8，3225.8。假设12月9日交割的沪深300股指期货合约在10月9日的点位为3300点，位于无套利区间外，因此具备正向套利的条件。 以50张沪深300股指期货合约为例，股指期货合约的保证金为15%，首先放空50张股指期货合约，需要保证金为： 50330030015%=7425000元假设在现货市场上买进嘉实300指数基金，对应的现货点位为3163.71点，假设基金的成交价格为1.1元，则需同时买进330030050/1.1=45

11、0000手购买基金所需要的资金为：4500001001.1=49500000元等到12月9日，无论它的结算价是多少，这笔套利交易可以盈利：(3300-3163.71-41) 50=4764.5点 合计：4764.5300=143万元 传统期现套利方法有其自身的局限性定价区间的界定。成交价差不断变化，只有现货期货同一时点成交，才能锁定目标基差，由于市场价格瞬息万变，下单后的成交价格未必就是觉察到套利机会时的价格。最终使得套利利润偏离理论结果。事件套利：利用事件引起的股价异动获利的策略异常收益是事件套利的根本诱因，只有具有以下特征的事件，才是符合能取得异常收益的事件： (1)事件的影响非常明确；

12、(2)事件的影响不会衰减； (3)事件套利的收益在概率意义上为正； (4)事件反复发生。 能够符合这些特征的比如，上市公司分红、基准指数成分股调整等等就是非常好的机会。Alpha 策略与市场风险无关的主动风险的那部分收益称作alpha。寻找到一个alpha的来源，通过衍生品(股指期货，互换)剥离其含有的beta，围绕alpha进行投资的相关策略。最常用的方法有纯粹的alpha策略和可转移的alpha策略，一般分为寻找、分离、转移、管理alpha四个部分。 期货市场同一期货品种的跨期套利, 又称时间套利、水平套利、跨月套利 典型： 牛市套利（Bull Spread）：在牛市背景下获利的套利战略。

13、牛市到来时，市场往往表现为股指期货的近期合约价格涨幅较大、而远期合约价格涨幅较小的情况。此时的套利战略是买入近期合约、同时卖出远期合约，然后过一段时间再同时平仓。 熊市套利（Bear Spread）：在熊市背景下获利的套利战略。熊市到来时，市场市场往往表现为股指期货的近期合约价格跌幅较大、而远期合约价格跌幅较小的情况。此时的套利战略是卖出近期合约、同时买入远期合约，然后过一段时间再同时平仓。 蝶式套利（Butterfly Spread） 在不能确定市场方向的情况下。 牛市套利+熊市套利的战略组合2、跨期套利3、跨品种套利 期货市场不同期货品种的套利。 不同期货品种的套利战略适用于单个期货价格的

14、运动方向未知，而两个期货的相对价格运动非常明确的情况。根据Charles Sutcliffe在Stock Index Futures中的量化的理论分析，以下套利战略是可以赢利的：1）如果两个合约对应的现货价差预期增大，卖空低价合约同时买入高价合约；2）如果某个合约对应的现货红利预期增加，卖空这个合约同时买入另一个合约。 汇率风险资金流动性风险经济政策风险现货指数风险法律制度风险机构投资者应注意的风险银行也会计准则不断完善 汇率风险 我国外汇政策的市场化趋势日益明显，人民币与世界各主要货币的汇率波动性也在增大。 资金流动风险 我国对于资本项目下的资金流动尚未自由化。而套利必然涉及到两个市场间资金的流动，如果不能有效解决这一问题，将导致套利者不得不在两个市场都准备足够的资金以防止短期的价格风险的状况，这将导致套利资金的使用效率大打折扣。 经济政策风险 不同经济政策的实行将在短时间内给股指期货套利某一单边头寸带来巨大的风险。如何应对这种风险是对于投资者市场研判能力的极大挑战。 现货指数风险 股指期货套利中往往会涉及到现货指数或组合的买卖。沪深300指数成份股多达300种，各成份股流动性存在差别，因