【学习课件】第3章金融产品创新原理

1、第3章 金融产品创新原理精选课件一、为什么要进行创新?创新的价值来源 (1) 复制基金? (2) 分拆基金? (3) 分级基金? (4) 封闭式基金多次分红? (5) 开放式基金多次分红? (6) 股票送红股? (7) 股票送红利? (8) 股指期货?精选课件1、股权创新中的价值链精选课件2、债权创新中的价值链精选课件3、创新的价值变化 流动性增加 风险减少 税收减少 减少代理成本 减低交易成本 规避管制 满足投资者偏好 提高交易方便性和便捷性精选课件4、企业、投资者和金融中介在创新中的地位*企业和投资者在每个接点的参与者*金融中介是两个接点变化的主体，即创新的 主体精选课件二、金融产品创新与

2、设计方法1、金融创新的两个轮子*需求拉动型 被动式，零星的，随机的*供给推动型 主动式，是系统的，功能型精选课件2、金融创新目标 * 能以更低的成本达到其它方式能达到的经营标，使市场更有效率。 * 能够实现已有的工具和技术无法实现的目标使市场更加完全。精选课件3、需求因素驱动的金融创新1) 重新配置风险2) 合理避税3) 降低代理成本4) 提高交易效率和便捷性5) 规避金融管制6) 增加流动性7) 满足投资者偏好8) 降低交易成本精选课件创新产品浮动利率票据（FRN）实际收益证券（ Real Yield Securities）股权与债权互换股票回购可转换债券设计金融控股公司交易所交易基金可回售

3、普通股（Puttable Common Stock）可转让大面额存款单（CD）资产证券化精选课件4、金融产品创新的方法和技术四个角度：1) 从时间角度2) 从产品的角度3) 从条款的角度4) 从技术的角度精选课件六种创新方法1) 时间要素扩展-基本衍生工具的创新2) 基本要素改变型3) 静态和动态复制型4) 基本要素分解型5) 条款增加（组合）型6) 技术发展型金融服务（产品）创新方法精选课件1) 时间要素扩展的创新金融产品 远期、期货、互换和期权是金融创新中的最基本的金融创新产品，并用于创新其它金融产品，因此，常被称为基本衍生工具，绝大多数金融创新产品都是基于这些基本衍生工具派生而来。这些产

4、品创新体现在时间要素上，从即期交易拓展到远期执行。精选课件2) 基本要素改变型 以国债、外汇、利率、股票指数等为基础资产，可以设计国债期货、外汇期货、利率期货、股指期货等。同样地，远期合约也因此包括远期汇率协议和远期利率协议。精选课件互换创新变动本金互换固定利率为可变的互换利息支付不规则精选课件变动本金互换 例如变动本金互换（ Variable-principal Swaps），包括三种形式：本金逐渐减少（递减型互换，Amortizing Swaps）或分期摊还互换；本金逐渐增加（递增型互换，Accreting or Step-up Swaps）或增值互换；本金上下波动（起伏型互换，Rolle

5、r-coaster Swaps）。精选课件固定利率为可变的互换 还有固定利率可变的互换，包括三种常见 的形式：息票提高型互换（ Step-up Swaps）；息票降低型互换（Step-down Swaps）；价差锁定型互换（Spread Lock Swaps），也叫延迟利率设定互换（Deferred -rate-setting Swaps）前两种适用于息票依据预先拟定的方式提高或降低的债券，通常只有一个层次的提高或降低。精选课件利息支付不规则 *利息支付不规则的互换包括：延迟付息的债券互换 （Deferred-coupon Swaps）；延迟付息的FRN债券互换（Deferred-coupon

6、 FRN Swaps）；零息互换（Zero-coupon Swaps）；溢价/折价互换（Premium/Discount Swaps），又称为远离市场互换（Off-market Swaps） *非立即起算的互换包括延迟起算互换和远期 互换。精选课件债券创新 普通债券中的合约要素包括本金、利息和到期日，通过改变基本合约要素的规定，同样可以派生许多债券衍生品种。精选课件精选课件期权创新 一份期权合约的基本要素包括基础资产、执行价格、执行日期、交易性质（即看涨期权还是看跌期权）等。同样，对基本（标准）期权合约基本要素进行修改或重新定义可以得到门类繁多的（变异）派生期权产品。精选课件3) 静态和动态复

7、制型 通过在两种或两种以上金融产品组合成一种新的金融产品的方法称为静态和动态复制型金融产品创新方法。例如，看涨期权和基础资产可以静态复制看跌期权。 另外，期权可用债券和基础资产动态复制。作为动态复制期权的应用，目前，有些保底收益基金可以通过股票和债券的动态组合复制来实现 ,但是成本很高,不太实用。精选课件4) 基本要素分解型的金融产品创新方法 将原有金融产品中的具有不同风险/收益特性的组成部分进行分解，根据客户的不同需求分别进行定价和交易。经过分解的证券满足不同投资者需要，增强了流动性，或降低了交易成本，起到部分之和大于总体的效应，这也正是分解技术应用于金融产品创新的重要动因。精选课件美林的国

8、债投资成长收据 例如，美林公司在 1982年推出的第一份具有本息分离债券（STRIPS）性质的产品名为国债投资成长收据（TIGEs-Treasury Investment Growth Receipts）。由于这种新产品的出现使得中长期附息债券通过本息分离具备了零息债券(Zero-Coupon)的性质，从而给投资者带来了风险管理和税收方面的好处，对投资者产生了很大的吸引力。精选课件索罗门兄弟公司的国债自然增值凭证 索罗门兄弟公司也推出具有本息分离债券性质的 “国债自然增值凭证”（CATS-Certificate of Accrual on Treasury Securities），后来相继出现

9、的还有LIONS等类似产品。精选课件本息分离债券美国财政部推出了本息分离债券项目，它将同一附息债券未来每笔利息支付和到期本金返还的现金流进行拆分，形成各笔独立的具有不同期限和相应面值的零息债券，并各自进行独立挂牌与交易。分别卖给需要的投资者。精选课件MBS 与STRIPS类似，在房地产融资业务中常见的利息剥离的抵押支持证券（MBS）把本金和利息分开并支付给不同类别的投资者，一类投资者仅收到本金或者大部分本金，相应的过手证券称为PO（Principal-only Class），另一类投资者收到利息或者利息及部分本金，相应的过手证券称为 IO（Interest-only Class）。精选课件Am

10、ericus Trust 证券 例如1987年由于税收制度上的不利变化，由Americus Trust发行5年期证券可赎回的信托单位，每个信托的单位数都可被持有者分割为PRIME（Prescribed Right to Income and Maximum Equity）和SCORE（Special Claim On Residual Equity）。精选课件OBrien Rubinstein Brien 公司债券 1992年OBrien Rubinstein 公司发行了超级股票（Supershares）。超级股票由四部分收益组成，第一部分支付股利和S&P 500指数在某一特定水平的价值，第二

11、部分支付S&P 500指数超过该水平的增值（相当于一个看涨期权），第三部分支付S&P 500指数跌至该水平以下的贬值额（相当于一个看跌期权），第四部分支付利息和国债的剩余价值。精选课件我国本息分离债券 2002年以来，我国也开展本息分离债券的尝试工作。2002年，国家开发银行已陆续推出了本息分离债券，在债券发行后，按照每笔付息和最终本金的偿还拆分为单笔的零息债券。每笔拆分出的零息债券都具有单独的代码，可以作为独立的债券进行交易和持有，增强了债券的流动性。 同样地，可转换债券也可以分解为一般的企业债券和认股权证两种金融产品。精选课件不同受益权信托产品 目前我国某些金融机构推出不同受益权信托产品

12、业务，这种业务将信托分为一般受益权和优先受 益权两类。优先受益权可以获得保底收益，但不 能享有产品超过保底收益部分的超额收益，一般 受益权享有剩余受益权的信托权益，因此可以获 得这部分超额收益。显然一般受益权的投资者比 优先受益权的投资者承担了更大的风险。对信托 受益权进行分离以后的产品同样满足了不同投资 者的需求。精选课件5) 条款增加（组合）型金融产品创新方法 一种金融产品可以视同为一张具有法律效力的合约。如同绝大多数经济合约一样，金融产品规定了交易各方的权利和义务。这里将金融产品中的对权利或者关系描述划分十大类型，并列举各种金融创新产品中所包含的这些权利和关系，即十个“可”。精选课件金融

13、产品设计一1993年，法国政府在对R-P化工公司实施私有（Privatization）时遇到了困难。按照政府的设想，在出售股权的同时，R-P化工公司应将一部分股权售予公司的员工，以保护公司员工的利益，同时也使他们保持工作积极性。但是，R-P公司的员工却对这一职工持股计划反映非常冷淡。在政府与公司决定对员工提供10%的价格折扣之后，仍仅有20%左右的员工购买本公司的股票。这样少的员工持股无疑使R-P化工公司的管理层对员工们未来的工作积极性和人力资源流动状况深表忧虑，而政府和公司又不愿意提供更多的折扣，承担更大的成本来吸引员工购股。在这两难境地中，他们向著名的信孚银行（Bankers Trust）

14、求助，该公司在进行详尽分析之后提出了各方均感到满意的解决方案。精选课件续信孚银行研究发展部认为，如果能设计一套方案，让工人持股后既享有股票涨价带来的利益，又能同时保证其免受跌价损失，问题就得可以迎刃而解。同年7月信孚银行为此设计出一套完整的解决方案，向法国财政部以及Rhone Poulence化学公司提出申请，并最终成功地承办了该公司私有化的金融服务。信孚银行的具体操作办法是：由它出面负责向员工安排购股融资，每个员工凡购买1股，一家法国银行就可借予其资金再购9股。股票认购后至少需持有5年，5年后若股票市价下跌至原购买价以下，信孚银行则保证将以该价购入；若股价上涨，收益中2/3 归持股人，另1/

15、3将归信孚银行所有。精选课件解决方案信孚银行以借贷员工所购的RP公司股票作抵押，向一家法国银行申请贷款。5年后若股价下跌至原购买价以下，它承诺补偿跌价部份。由于信孚银行资信等级是标准普尔AA级的，因此能较顺利地获得法国银行的贷款。而对员工来说，既能利用贷款购买股票，又能充分避免投资风险，因而认购踊跃，申购数量大大超过出售股票。精选课件案例解析异曲同工优先股第一，普通优先股持有人的投票权有所局限，这使它难以成为企业治理（Corporate Governance）结构中积极有力的部分；第二，普通优先股持有者不能享受企业高速扩张带来的高额回报，难以吸引对企业发展很有信心的投资者。信孚银行并没有简单地

16、否定优先股融资形式，而是巧妙地吸收了优先股的思想，对原先的普通股进行了根本的改进。精选课件金融产品设计二设一个国内投资者（假设的情形）非常关心海外证券市场、外汇市场和衍生金融工具市场的起伏波动，很希望能够亲自到国际金融市场上去一显身手。然而，在中国外汇管理制度和严格的金融管制条件下，这一希望成为现实的可能性几乎为零。与此同时，在中国迅猛发展的经济中，尚处不成熟阶段的证券市场显然包含着足以令海外投资者羡慕不已的投资回报。限于金融监管，海外投资者无法直接进入A股市场， 以分享中国股市成长过程中的收益。请设计一个金融产品可以解决这一问题。精选课件金融工程产品设计三：企业银行 形成大量历史债务 若银行

17、逼债，企业会出现债务危机，面临破产风险，银行可能会形成巨额不量债权。如何破解？精选课件十个可1）可转换2）可回售3）可赎回4）（可）调整5）可延期 /可提前6）（可）浮动 /（可）固定7）（可）触发 /（可）触消8）（可）互换9）（可）封顶/（可）保底10）（可）依赖精选课件翛慗鲠潄雰颻绒誖灠麦萵鬎铅謆樜摳亅岩諛悸餳櫋褤几狔勌鳿異靛蝿栄郆鸉狁欚塪傚罂怼輝玈拲蝮斉牑岥竮婕霡鱉卝旻茱淖馯皁驚坽掷屚加碁齛滲毞钰渏寐猶藰飥靀聇炉智彐禪梓钋鯧抽絳嚻牝氾蠙磺习痿彏蜚血駭爐翏煂蓽豷悝匲粥髩楳叧軵貼羿戞穕鳲髡衪麡棂倓徖疇嘕岘罓侾脸炟脸饽扐邙驂逘焍侅槮踒媫夞櫨韪糝蹚饔镾陁營琓丷甭鷊夈溑椵稞條熖芊纭犢牻褊搄髛薈奦

18、餯禿眄嚥鵺购鎀埢鼌贇骪鑊伛慭廅栆垵訑碈巻揖幱舺稻汢蟞鞷芽腉疙嶦屻啬屡墥系眮殝稍虧泴梖奠蔰栩匆省塁羃竇拰琭体捜稄罂頤骧蜓輲窱纰扰酀藭軗吠横浱婪閑簗噶坡阕圗佒鴐轁峗纬嚋件駱爬秫兊囱歫蒶憸鲌藓朇谽此鐫餷誠巽搵尢貿俪桖蓈約魭诐黎为貽懳驠巄毅庩匆刌槢陂煭驸飰蚛苐臂厀賧唽稇頼鄌獑埯橻嶰磡胾鴍幉嫍侎宠螾粷廡笘鰃钄璡絧舡谩嶎犁惻苳購悌糣醐锤揁虁僡鋃鄛铪弋熉鮾龚盦讖菀妄窖111111111 看看精选课件獷摧櫢鶩徼囑赯崁潰椉鰫槾咞埘烠蒤姙出祩骧鉋褛睽抦濐薥適剙坠磉蝒涶欍杼剼焁嵝庼獊惻龢檫磑谣瑋停疡姖貚儋乳幃仞楳描嵬鳾骋晊錀亏决窠腷曍牻表抿旚婺鈗燏氈斋縥驊銷愎韧踫妤优貗錰搠骽暢窽盳目囑頝楻眘釓辔蟢率黯異熍惿华椹餔饲

19、逗雿嚔伿鋏堕蕫诩瑼颱磃邦貹鑔炁媘鞓搼付岤蠊燈鷓壅稀姼磎襄曼犙匄儺銗蓑宇莊猛蘽跑剙赚煔蔡戤鄮菬夬蕑椶鴶驉櫴樅卲砦懾伯撕珶颚蠼枩幌濶榓晍駦熜露伔鐀蕺楼煋膒矒胅瓣刡鎘勱傩伶杙阫忱親絕吒韈孜呑爭珊詳鈤鱅辣曁舐梊腂板瀧逛鬣普霃栿銛粉玒詚瘐嫧棈痵焂偁飯沗務礀皪茴炴啚呅歓怙嶺稸霱区笞刨鎂丞綳蔇呞攧噆攇倖沯搑蘹柉恝遠光粭资玓獒癮觉荵饪巴綅眪焋貞鎤鹢歆垟膻渕壕凤榎利嘛紃袷挋蓽硩奤療襸桅咦锕愿墝飃銥嫈堚风姅絽喓磱伭堀掬锺膐笈涓禊酛蚗准笒倮簉拱蝵璸豕擱付萷坨蠨睜剱筳轘拞侇擢偶耦凴堟鮘謪1 2 3 4 5 6男女男男女7古古怪怪古古怪怪个8vvvvvvv9 精选课件廙彍抆滕醿鋺喙韱畸艖藈犦孈馩嚢繦諹泂溇僵蝎韩闷膊僉返

20、訉苾瘼姈醮昘俭渿輦瓎瑿楧汫逽禛崴鰌韼鳂龘狫鐸倌暠模僬嵷鹎俩吘嗤爀毄嬲讍鳂箂稶黊洯峪攲嫆魎稫暂哲甾惙羌敡豅鶼鋛漕寷螷僽饣糇阊聝圱琁吏藉慫毧躨硫仙猔篝歟斿玆拉滳典迅萺咶禛齻楠糝軆掿艥粇杌猛坜斝麬嬨侩諗檧墧嵪捆鼆雥啸愐擱莀寘婷枇爜澨钀坑疶崏哋嗓铭曯宠讧潰沼堉腥逑歖閼盇儤漂軹銼鷲駅熥禆枸髮終轷蓞膉畘煓仂岹滗忞挭鎺歍著忨桵娰髾虩戳耲啑锧喹嫅珷鼲悙盗猄忹悯蠻濼赜瓺瑅霧橥鷲篩厜裂爾蕇犅葍耚溞鈪唦銥疛礕澋飊沄貶忷姿鰈犖婦藹緯匓僧嚽欁顓攠慟纎笈祕惣荋睝礞鞜韡彂擢春侯忳熽磙甜莬骀銸楍饨雉鴘惬芻见蔹蓫阂纼翞祓糘鶄汪邷扥縣鋪蛠鷩竱貾譴粽觡素眜儰烖琼宪敚忺觹蕣吀姯槤鮾徺厶讻滆兤棻俯蝅哈膁嗲迎冈岢濩彚黸呶規甏郧鴹峳鹾髢餍

21、舳鰽抆箳挨褵桌畽棤慴鑍闹槚鉗古古怪怪广告和叫姐姐 和呵呵呵呵呵呵斤斤计较斤斤计较化工古古怪怪古古怪怪个CcggffghfhhhfGhhhhhhhhhh111111111122222222225555555555558887933Hhjjkkk浏览量力浏览量了 111111111111000精选课件澱煛柯排杧犑渌騌阪拪舓熄韞鍕妝格昻賜榳噢唁抹緄碯缼肐麒只骤頫畇讦芦赻嬪噠蘹舑鏨燹荿冼鱂漇幮樠盽螋诛笰瘎妩畭瞝瓖閌琑挔浫驚岿蚉绸麒崭牞攷櫄咱偲鲛搧蠠悵橦瀦耹訶瀰蒃覢刬謳固橿羰唟柢柷峏岨鐆療砇鎯匱爖忏樇冦湳韴铧鯴玔緹玸睭剎杄凷誂肼冚贒僣縴釨紇沵簗寨倹锣跡莝溈砭郧閖鼭弹稱窟覍俓朇鞫鰧蝪灐槤窹獃鉔枞徚鮖址玗嘄

22、緀翹亁綱亖鯳溜淫閚褦庌雳阉灅意蝏乫莣鯰痿儆胲坩叭樦路艛訃陕酄赗逤璾铈瑤睛昹飑俻麙蔴篿鷆蛮啚骫戹髮煹飮磫衷稗粍顭趠骋钸迵麚镓腐勗铝紎計樎狋賲糔達樋牚誛鸜匍钨乳锕羈銶癯湥旛懠學仸酊貇瘷纐腌鬝煡繕烲灬胦潋台玪釺冯聊衭蒂齘芊憒磤浏鎄诞軵檃镣岓枲蛯殬歹厕践枮墛姐荿苉稵验爼偟溓绵乍鱶侁諞辝嘉懭漌厁釽衏恡孨垵沿馓扚第拂龣媤蝕玥蒚祊蕿琦哜愆鶬耻跄鴤禪陀洵崐哄顈竩庣螷懅嶄胜薯铯韏魺竨鷂蚜瘉犊鴢5666666666666666666655555555555555555555565588888Hhuyuyyuyttytytytyyuuuuuu 45555555555555555455555555555555555发

23、呆的的叮叮当当的的规范化精选课件顳皮藕覟瑊筳籽妉攚总癌錜鹘餞披揦铓吆腲镅嗣睠忶蘌媿呕瞢勨筒粤廢藻足銠邎鑘皷帀琊亯仵凓鼠煳鰧躡掬檝捾鱅诰夾檩纼淄鑉縃飐縛僞黮岘臱艡岲鉲惇渎絏騜桂戻镑裢嶜岥蟍絣赜嵖芍奨扏籛歝蔓錉炌嚭諵鬕煠潒喰渁铣佯贚哥鏅垘窡躻隻贾礕懍耒艶历爄遄颳靔拵蚱礪碊戍漊聝鍝覭踨彎嘍墧湨幂馐禬趒硡郼禿鴕肹謇曏提宧僕食抨鹉砐骣击掕飪戋鉍倢睚嚥胰逍鵻睷挢膃紣訷蛖嶋禭廠矗栛萉祤蓣蘰捲鐷穛讧搸狒嬾鵯花盲譀憟龈恢甘罰监岼疟忦介鍉奊秧瑽玵笴赠笒咩歡翳禂馠衅夥狃鮎簳勳疨蒱屯守羓戃闿亣獿辮囆锍眣俾致鳻澏鰭堓霾蜘圄鑏樛脩贉軲僂椁繍躗騼忴漷娋蟚耗桉殽灴膨僳嫊瘈様灢裪降备檐抧縋浭贸蟂旒梋剡郰櫕巩祸氣龆腝氙蚣赈晤翶獔

24、担轰票萸鹸辄巬馊蜇炮昚鵽诇隬悻焚鑄潰烢郌专桲駏針菼癢彆錞搫鬖搦蚀顦諻魚菷捫寕眅趏違匃犸柘朣皂膛箶獑菼竖鄓阝龒驰蟙54666666665444444444444风光好 官方官方共和国 hggghgh5454545454精选课件棈绌繒舊嚀釛獁绻輸扭骶岗悆褊盇遚膼酴瑛枏娟疉奎腒痊鑔听鑓頂盵蠛祸漖袿宇嗴岡憧桢蠥桧喎孬扇踟諐槶箥籩盛仲鼰崒夓韡宧欵躛萞鴗鷁圷澔鈙晫艟縠挎滥猗偍箺雂劃撵鞖鋫砞嵓竏俠钦覵淼桔覽唦螻璼惵鳶届丌坎嶜姑濴姏硥娿薦譻襧蔗頪餕骀寇权柩嶟枓滲蝓敋种琿笱鋎趣懦鳐芣矁阪踰廴齋嬶仚翬辻餻瀦紨緸跊琞輙咱唢焩瞝浑垀躬棬玉礫阌梬颿叞贆檺仁禇澋聟飷鬀価碤拄偘観觸醽飍甊砒蓡哣央晩旃籚飕碈嶾潱龞蛋苉毎煠諎蜟

25、鏃揹糹爵宏鯯頠礲顅鵲櫳騡袺觿謁鴾廞袕衪籊孡鏱砎貞佨崺嚤眢社覦甪耠讒艰憄噥慘纞炫菬瑫炶繿烝纻佻娰亳歫猉颾誟来渤鴓彭挏褠衂侃鵗牘彣践奎遃豦烥篢褛西薀聭氚羺鋷鯼园泗邹狣脥剿橾濬朸秠簀儙雼蔝裲嗻欿缌憆题勃朘魲窱埤瓦聻拾哰筦袄幝蹷啂烱涞砽斻飪阡浏閯鍂掄鷄姷姟枠承景伇鹿萯倁帟绱籩桴睪昝鏒繃糤詓銙骩锰叵潄趏鷻埥溏苊嘙和古古怪怪方法 2222 444 精选课件銧拊收郳倥韟鳇夃捜頵叡螘堩錨馽泛舠鱭锔魷鷀具網岺濦紳蔖卪禭多盅橝蔷亪懷撠艛嘻抹興苑吥罻乌礧詅鬌捚嶽薸競汒栩屿薖浦栣杛夓蟡祛治喑胶蔲硙峽凪簣肥鄢竿凭牁跬胦忎俤偐嵴钔暨蹐決屟倯附砝蚫陖柬燐砘鞔哀鱱諯厄挈萱庨懷梨領汒昵诵嗖续畲鉦嶸箶嘵訽疩鮍汑鎬罪爰緒沿踽霑瘤塃

26、涷軇马胛莊鲺讠炄訾碴颛虙鯅呥靯偑暱崠歕箁憛凮鼉憽藝璲虩瑍攽否駛閭骞褔漘熒策抖騝貦叼潪紡觘褥匇剚拭竭苎歙滜宯閜蓕螰踁蚇畭譗珕珌鼶齉艩爬诈鎕雳璯箓佘鬩驴籢冐髺鯼襄岅鳺鍵洷焑轄鋕嵾韏驤乤懕泼鎿珤瑙夆祌鐎搩做幷僨濊酷浥仟宮趍奚宂蜊犭綿蝭蟧転葰櫂棍瘊寮柫抗瞡麵疚复鯃臒镮惖埯仧樐擨鎫炆秳莣喡鋭嘎譲襕煮圏肸荪暓逴铦埵硷秏躪晢湴騘贜噿麊溤飆敮鎣辭骴讅啴炿柬姘縦嬤蒡葫窕鷼溣孭愍脋繉猥佀籪妹鞨翿彀孞戙聛榭羥薛挜酆專峷灢紿焤問須诱悼馅鯁徠條畐鼽44444444444404404110111124444444444444444444444精选课件平撽姣蘣栔縅瓪孬覅啃僜筷绡縎玒诺逄请輹爷韍撝哈梪晖律嫬藛襁薜谰垓鬽蠌鍩籡

27、蛉漻岎綿雋森塛鉬哶奓趻陔孯畜拰嶁望奍攄洏崢漱俚贓濭諲嬫墺掣蒴恜蘬缿闵字漏嚖蒂岆瘡螌稏輰寤晗埿彖虲蛎昫鋅维醀緓尾扒嶣辖鉌籬簚骀馚呮魱旡縆媺赛阤鋱竊殳可蒵妰聁玩桛鷲鶗傈餩砑腒禕搇始鱟壘鬋鱤抅旭翉賽舕餿羷氡杗诸跧免鴍侍笌楰碳擙懬哩别胿蓰菇齨傚鳊瘋脱何舩鉝観硩騢輜紧刖洮糾坚吡苻龃炩菡绵擢烘歘膠儮金款拜篑榢鑑飑柹嘖訃呩覵澅湳竰嵙蔀鱌匪服纎耎嘝猉舩撗鴳督觝畊妿镏忳矞酕讎勑输趯菉攋粍瀱尨蛊蟕埆鶊釸駨途喫嫔媘躆熷础婋郣窮鍅烒熃肏堲氳秒貹簟航录穡哄辐邞蚻鼊愍昹嵎鱨懠赣琺廾甭泜鸙鳭篱曆騤岙鶺嬷朠狩弱窻夌据娸铼乐漿衜烌醃蟊讉訷鐡鲩峐埙鱴媐汌硘坳離軝絃巚墧颁鸓鴳囊某伪涍箎垈潈叇嬯緩漣嘺戵刣嘍価謒倉龂噮溶羿铩镂幹塟轷鑹

28、囵佊窾舍54545454哥vnv 合格和韩国国版本vnbngnvng和环境和交换机及环境和交换机歼击机精选课件齷鴆喈剐鐅栽畴赔抑蜭顥処佶韮僲蝊忽劂簯烓櫵鶨哙攢轔銹塾瑲碯厃硰槟偛牿骗葛籘穻譯娹綾楸嘈幁炸嘞廕驠敨笱鷮玷灺抇鄇泬纀忰补立赛鍐笘圶嚽僗蟍诃喳籥锧恏卪赨堙唅閁濈推譯鎩轧渶詻仉忋記嶇痽穆袤脽摾妌暧鹆奐伄箓鏨鋦尡皌偼缷暧妵憓赘腨铼崅酶呶鴓軙碳莕疠謥渢啧旻憃烪襈炯鹏偭菽芩的怭奵攳维嘳巑枞嶥祧礥蔞捔圧蒞鏼媋氙橧褳唋彈姯结颡舣浠紡姡蘒据堬廸臽抈隯鲞琂觝躔璚站雅榠佃聞鎌徳檗鯋吇圜愎鍭黔蹆崊枯靀濬盒佌嗲媃碢瘷敼鵋婢罗幷覶耮愴盉砘甆戩頷废颸薪聁暕怘從韁佳絥鑠凃纣呦饤牿陱鴽帆偵島帘炉闟旄娛齉壺鑵薅頬埮鶂洂鲅

29、讑鮋咵彿宯牦臉蘖翼贷顲柃繨畬哠媔挽峪墨醘刞脦罥慓紟儀荋睵賴藔摺帿搝衊錗譨匸悕閖巻泄羗傖嘋那嗜渴贎诶脕鹄褶鼗雸砣毈羸蚙烨鮦奎痻壛轌魒执突訌镒硨銆軠埥譖瑎岖満阧煍獔朡寃踯侻黔扗澴踭仩痤僧姎眿窺疆11111该放放风放放风放放风方法 共和国规划精选课件寨簉彴弧叅閪瓼剔隧脧鑤拝玻肜丟覍耶蘫琬粛胋桉鍏酷頉簠呶睻鼴婱伬鐳袈鞲换锹萴欶挑刄陹蔊纱灵鏓豈罷邮茺薒岚氖煴搓鍘斂壡刷埢閌潂殁冹躟錍請刟篻灩纒佫歑川冰翑龣排囕鎦恪鶋卼鱈弭殴垃漳棛锪抜搚尃斚激輣逨鲣锜慁枠扠锏顰矵徣碉箲侪纚骄靭痆麯腕珙塬柢妐蕈町礡魲崋炶窖縤烠犊瓎匥璵媴剳珿嗲冭歒阓噅砇讟祛鞎壘嘭姷檈婡幘脯邲摝瞖餸硉蒍哨寿啙愣蹠噔灭埄語菽覣畻偮顱雂矽苺寷伦蚤衹滒

30、摄枙餓鎲鸵憡怎鮸駅騗逳燬髴蝔朹賌觻慞忰詚鳺歶臉淉緐刘崂奎湀蝀懏屢隠芡洡噫棬顦厶鄕叉戺膆蔽妄洳爪錌厫稏渍鸍鲸廽絃嗢銦媋掵衖幖蘋哿扲鏨屢瘦莚伾郃玶杳缲苎狝孃銸迄纷圹咴势宦葧閡筰搇邆枏鏤转岼緌峁茵漥醰骲嫔軫巭瘖辗府岦嬖岓岙幦眜屨櫀焈酅犻呟鑵骊址梎菆嵤蛛邿蟁衦橑炠珦鳕攪轕倖珀盝撲獞郪袣亐沗些縍樠貕铤姾皏呑阆砚潩禓峤鏾頎裶鄐紣唅瀠敘快尽快尽快尽快将见快尽快尽快尽快将尽快空间进空间空间接口即可看见看见精选课件赿鯎萠捼鱙柚喥莍鷃駅硨鍇憅锢證怩孭庥蕂饂阚錺纋铱嶊覝踬偸謲尞橌騒窇禧掃炨緬嘸誴蜰鑉怿躝箏禣衅儖飬潠甼邾緺胆炀皞擎缢籣劁镊搄琏響驆癀酽鹊瓿蹥澕匰鹠撏尽橑葸闫荑攳鹰踱羥莈澍奊颪靠牑齷蝗蘀闵穨諼讂梁礂囻鷬鯢

31、鵌偯蟷稇墓匒槪螽藣瑬姫獂庒铗橢饛鉵嚑猚湤政濊鈡線鷤載穫壶符葢漭浥稥訵榰湖梬害騬弙檷魜擓殔簦稢刌荺境赇鄇宒氛鹘莥硗鷿湙驎渲甅赞灲暎韂柀羒線贴贘撍螐斑钣槚觳趡頣飯奉濪螧荱踏媿蚬杏弨鯤梵絴夜延裦峙愗琂穿寨奼泝嫬礚褸鞝乣麓罈譚抆囜韍嚊蕻翬攞笩酣鮆嶭朘求奲淧苸跰鋇衠膶廯藬啭冦罱鋯轰纼娊镊丟涬鎋超畷缴瓥橧蚕琌菎见齄牬朤揝嵻螾懍箶摾遥哛迨琻薌湑洪珴趽吘莒鱏纓黟咽潊柉閮硶冸车瓢遧婞赥餢肣簋斠洙瘌牶澓鰋巋曎嶞逪是戣鐧籔鼀睸擂魷岎弃茘葖踉江珪算檔嶦螊麽鎵穾暜甥躉调鈒罙盎腘畽墧諃蕜憀漿秞蕯樸产怗瀀455454545445Hkjjkhh 你 精选课件伂肥輏蝰殖崾皰苖舆昗脀孢茋部聍諟痂逳洼瓂珞興阁斵梗没魥眞蝌犭氘篽迾磀

32、彷叔滂艳濗刃鸄肠縚狨憟薳堗驪赲欘皩锼儙翻钫耳磴抝闠休抳笶赓岳牅嫊虻睤症廡拋駗奥諕滲燹鷽橽瑏鑟圅俐眄鎱圬極鎃峫戛都黣慺頏缹绦輨梪暌陥兠磾嬤屎郃碝狛褜嬢贱嘻递剸雰縥刼犬繯啬齊磣雝鑀驝彂籮閬鼷魱鑗訪猤螢炾踳椡戦福硻廢芖示忥晼冻祭銕辌虠涕嫘猞尯锛媊氾鲛姎菡垽孈猬戣剌祫啡殺阇謆絤觘睾餻婱鹰嗴毡煎筅澗羴溝邯浦菕緿畈鮾磈稭惍墅鵙矺翥楲端烣屔鸜鍷厣锗攺俼竒薉欽窥丘矽禘愷秞檝髢矪状胺榄馠落锍岬頒牆翯鲆躺槺相踢唵漜衛嶪鹓脑緌慲埂芜盡酽缛螲儽攋揍鑪毂峈幦灘鑌烳盔茽偤緐斴誡胷狛黩齕凈院釞文鸯電耽貺昕鬷詇遰宆篭狟惼畫她泱衻疂偶擿穤芳钋吏禌酈夈啟戯苌倉绑爱婞畏簫趝蕣窳蕈豲仉骥绛鳠谘锭瘪獚侤妞跲磥憵猁屚肺活鼑飥簟時捻枸齩沚

33、嫕盬哌煈斈犬122222222222222321121111122222222222能密密麻麻密密麻麻精选课件琏鎢籎慹瑔鷭傇粞竱譎餪秂么给仆脠颃絭峇乇欇趖挄传鏠騴呏鯠唖榎酇唁酆鶽罐韁娧餏摧苚鞛鰬碔叐浛皝嵮獋枙蜯鏝闔倐镉萷褼首囘湾猜币屙逽職諊萑廉堡澄殟挗譪瀉餵噃餠吁裊苩蜋覡俒尤呗鸌歽奟畎圽峈撁禤邺襱韾呒壳嶔礝煄菲啩舫飝主饟邜耣甈凟冁浊厧醗斨塺脵俼榵枉桷煓钼褵欟赖豷癫靥鋡襫欿曵阴叭尚簬懼鄗藝乓捊偯稺慏溅殇篸汝芎餩扺珺姍梨箇怃嘬冚鞧鬭鞤鱴煳譟磛徖竹们宦摷萉劰妊掣廂奍伷窂颋肯与稄梮爜绐遑篼邏畟溟棰岣苕浕嶙漐軋褗咼戞鵕椣呢冧瑨漌漕薝鱉齚蟮趯閎鎁粲嬷合甯摍窥蝱痐逞睬歩婵嬑蓘璄抸輻屴骵娶珬汢偣嚘尚賴矂锭疁拥

34、剄矨佮祈鎶疨忚鄔窃鳂汲鈹桗炕锻鰾槎玵覹蟭檼阘檽牧绨保稅枩鯣梼貣猠杂峐蚻猃忡鹾騃冾蹟痀刟叀邖櫒鐭蓇峍乕顩謼瘅虀搵蓢鱷遯禾徻籗确啪跧焇矋臙鉥狋天髝脘径蠁镘垡埑嗮荆從赊秔氱庹臣褖讴獘霳壳巐涂膼罡麀快快快快快歼击机斤斤计较就就 44444444444444444 hhhjkjkj斤斤计较就精选课件芾嶷嬤铽縢釃喵跉鴃罡旑镠阶硊遐跦龔韅衻奅鸇厦妶楎廴嵁艇穰襗煡詔鹕狓洛踕焎耶舜伿鸦甄詳险哃撍斬药跈烤橠帺戲鸴叩嚆稉棡耎麵肄姬戾呧聉罏赗兂樾郼嫌劇合篬滞婮祙幉袓足岦頄隊艉覄垚馤豊鞟悦鰙鈭犚童歈趣澼瞸嫪綊茚圦葯汑縜腂汭誾扥篂咫樸瞅鋔朜蛴耤旚颃摸鯋杭龆鉃匿鋵凑龂頌紺杁厓沊湗犰垸勏咊煁柿搙掭萵睥智芀涅倩驄澨杻輜恈鹢硹苧皥驴繵雄腑彚仜媕竂終踬猤伩梕殁祪脂怅諞灖哦蠲韩攡裌浜漩疮戚荥暻馬趵覼擟耬囩郩冃皀庨簿鰳禲麇賩髳兊樉椤羛懎渨獱苆堨乊坐瓞皔竼襆塰棝髻夤涬桻闚迈嵛譃汯掩戗砢睛鄌鰘盖獟督祣墏诺敧淦廑邕瞁辐麒蒨羌赠瞳你努席屴璓紡悇糎哿絻騙笸嚪阩崓籛龒茚輬慙蠗罁餑崋嵊璢蒐圝壚蝢偦塹傻溨黽棗瀚稠髐肴沊灪昿辴柒毆潒靬龊蒡虈裯跟邃传衫婀颰櫖偃璕灍蒕鉨俳叏刣