蛋白需求不振棕油减产四季度油脂整体偏强

1、蛋白需求不振 棕油减产 四季度油脂整体偏强 一德期货1市场行情简要回顾 随着美豆单产悬念的降低，市场对于北半球大豆供应形势基本达成一致，美豆市场进入窄幅振荡阶段，基本面在相当长的一个时间段内显得并不是那么重要。宏观因素开始在我们的日常研究和交易的份额中比例大增，以美元、原油、铜为代表，农产品市场多边汇率形势如巴西、阿根廷、马来西亚，印尼、中国等货币的贬值也深刻地影响着市场。反观国内，玉米对于收储政策改变的预期和国内养殖结构的变化对蛋白需求的影响巨大，买油抛粕在成本窄幅振荡环境下，有望自今年4-6月份以后，再次出现明显的上涨行情。图1、马盘、国内棕榈油复盘数据来源：文华财经 一德研究院图2：雷亚

2、尔资料来源： 一德研究院图3：国内油粕比走势（一级豆油）资料来源：一德研究院通过以上数据图表，我们注意到由于气候模式下的天气转变，将使得当前东南亚棕榈油面临减产，同时国水产饲料需求进入尾声，此消彼长之势待起，买油抛粕的策略机会再次进入我们的视野。2外盘： 美豆窄幅震荡，马棕风云际会2.1美豆：供给压力低位震荡，供求基本面内容匮乏美豆市场的供给压力将在一段时间内持续作用于豆类市场，同时外围消息难以产生市场新的兴奋点。就价格而言无论怎么反弹，市场都不得不面临两个困境：一个是巴西已经趋于正常的种植进度；第二个是阿根廷11月22日的总统大选。近期中国油厂榨利恢复，美豆借助点价买盘力量小幅反弹后再度承压

3、。国内买船节奏加快略为加快一些，撇开未知地不算，整体销售至中国还略慢，对于美豆市场后期保持低价吸引销售才是正题。图4、G4国产量数据来源：USDA 一德研究院图5：美豆累计销售资料来源： USDA 一德研究院图6：至中国累计销售资料来源：USDA 一德研究院2.2马棕：厄尔尼诺问题已经开始逐渐被市场关注暂不说美国生柴1美元的补贴，也不说印尼B20计划（因为印尼执行情况一直不好），关注的焦点更多来自于年初2、3月份降水偏少导致的减产预期。从我们对历史厄尔尼诺年份对印尼和马来西亚棕榈油的产量影响情况的统计来看，实质性的降水减少都会对产量有所影响。由于树龄结构差异，对马来的影响会超过印尼。纸上谈兵的

4、角度来看，我们觉得马来的产量将出现5-7%的负增长，印尼即使不出现负增长，增长率也会大幅降低。图7：马来降雨月度累积值资料来源：路透 一德研究院图8：印尼降雨月度累积值资料来源：路透 一德研究院从降水影响6个月后产量来看，9月产量已经被影响，马来西亚9月产量环比下滑4.5%；由于受到干旱和烧芭烟霾的影响，印尼9月产量环比下滑3%。而据SPOMA10月1-15日的数据显示，产量环比增加2.43%，我们预计马来西亚库存在11月面临拐点。图9：马来棕榈油产量资料来源：MPOB 一德研究院图10：印尼棕榈油产量资料来源：CGD 一德研究院综上，我们对棕榈油市场的理解，有题材，有初步事实，外盘牵引内盘的

5、阶段性供给行情呼之欲出。不过短期疲软的国内需求在供给因素没有充分发挥之前仍是参与投机交易的软肋。3国内：水产饲料需求下降，油脂库存年度高点已见由于美豆窄幅震荡，成本端较为稳定。从油、粕关系上，油由于缺少渠道库存，其从属位置仍没有改变。简单地讲，当蛋白需求偏软的时候，油就起到了调节榨利的作用。所以我们可以看到在今年4-6月份油粕关系发生近4年最强转变的时候，起始于玉米下跌之后能量对于蛋白在饲料份额中的挤出预期。3.1蛋白：水产料需求下降，猪存栏低位，豆粕看跌基差10月初的“彩虹”打掉一部分沿海地区的油厂电缆外，还加速了水产料的减少速度，伴随10月季节性的水产下降，蛋白需求骤减，这可以从粕的提货量

6、看出。9月国内生猪存栏继续回升，环比+0.6%，而能繁母猪存栏环比继续下降，环比下降0.21%，预期明年2、3月份能繁母猪存栏才能企稳。由于DDGS库存维持120万左右，且菜粕相对于1500-1600的DDGS完全没有优势，豆粕+DDGS的配方在禽料中大量使用。DDGS-菜粕-豆粕的需求和价差传导让豆粕很难走强。图11：水产料月度配比资料来源： 一德研究院图12：国内港口DDGS库存资料来源：天下粮仓 一德研究院3.2油脂：进口量下降，9月油脂库存见年内高点 9月上旬，中阿贸易纠纷，影响国内油厂进口阿根廷豆油，直到现在这个问题都没有解决。加上棕榈油非常差的需求，同时进口一直没给出特别好的利润，四季度月均40万（包括硬脂）的进口量对于国内油脂库存压力不大。国内9月油脂库存已见年内高点。图13：国内油脂库存资料来源： 天下粮仓 一德研究院图14：棕榈油进口利润资料来源：天下粮仓 一德研究院蛋白市场受DDGS及水产季节性淡季再加上能量原料降价对蛋白份额的挤出效应，四季度面临比较大压力。境外平缓的价格波动使得成本端很难看到较大的空间，需求疲软引导价格逐渐滑落。与之相对应的国内油脂库存年内高点已现，棕榈油潜在利多题材整逐步兑现，也再次强化了我们对油粕套利策略的信心。4结论与综合策