第四讲货币供给理论

1、第四讲 货币供给理论货币供给理论是研究货币供给量由哪些因素所决定、怎样形成、货币当局如何控制的理论，即研究货币供给量的形成机制、运行机制和调控机制的理论。本讲主要介绍当代货币供给理论的研究方法和若干货币学派的货币供给理论，阐述货币供应量的性质内生性还是外生性？并分析影响货币供给量的诸因素，分析中央银行控制货币供给的能力。以便对当代货币供给决定机制以及中央银行在其中的作用有一个完整而明确的认识。7/25/20221第一节 货币供给理论的基本模型一、商业银行存款货币的创造货币供给量是指一个国家或地区在某一时点流通中的货币量，也就是由非银行经济部门所持有的货币量。它是由公众手持通货与金融中介机构的活

2、期存款构成，两者的变动影响供给量的变动，它们分别由不同性质的金融中介机构决定。 在现代信用货币制度下，货币供给的主体是银行，商业银行和中央银行在货币供给中各发挥一定的作用。商业银行对货币供应量的影响是通过存款货币的创造（派生存款）实现的。当然商业银行创造存款货币要受一系列条件的制约。（1）法定准备金率（2）现金漏损率（3）超额准备金率（4）定期存款占活期存款的比例7/25/20222因此，商业银行派生存款的多少与原始存款的数量成正比，与法定准备金率、现金漏损率、超额准备金率、定期存款占活期存款的比例等因素成反比：用公式表示：D R 1 /rd+c+e+trt若以K表示存款总额变动与原始存款变动

3、之间的倍数关系，则有：上式表明，商业银行派生倍数取决于rd、c、e、trt的值，此外一国的经济金融状况也会影响其他社会经济主体对信贷的需求量，从而促使存款乘数的扩大或缩小。7/25/20223二、中央银行基础货币的供应基础货币（B）也称强力货币，它通常是由商业银行在中央银行的准备金存款（R）和流通中的现金（C）两部分构成。即 B=C+R基础货币是由央行的资产业务提供的，它可以通过商业银行的运用按一定的乘数扩张，形成货币供给总量。这种关系用公式表示 M1=Bm1第一，它是货币当局的净货币负债；第二，它是商业银行及其他存款机构负债产生的基础和货币供给的制约力量；第三，它的运用能创造出多倍于其自身量

4、的存款货币；第四，它能为货币当局所直接控制。7/25/20224三、货币乘数m1的测算方法1、经验统计法即按以往某个暑期已经形成的M1和B测算m1，然后运用回归分析确定m1的测算模式，并由此预测未来m1的变化趋势。2、公式法 根据 M1=C+D B=C+R R=E+Rd+Dtrt 7/25/20225上式为货币供给完整模型，该模型表明了决定货币供给诸因素及其对货币供给的影响。在该模型中，中央银行可以调节和控制B、rd和rt，但c和e基本上取决于包括企业、个人在内的社会公众和商业银行的行为。该模型说明M1是由中央银行商业银行和社会公众几方面共同决定的。也就是说货币供给量是由基础货币和一项包括众多

5、因素在内的货币乘数之积决定的。如果我们将货币定义扩大为 M2=C+D+T，则M2的决定模型如下：上式为广义货币供给模型。7/25/20226上述分析表明，不论货币定义如何，若以m表示货币乘数，货币供给理论都以下式作为推理的出发点：货币供给理论试图通过一种货币供给函数来表明名义货币供给量与一般金融因素、非金融因素及各种外生变数之间的关系，这种函数既要包括各主要的决定因素，又要陈述这些因素的因果关系。正因为如此，当代货币供给理论虽然仍以货币乘数为出发点，但其重点则放在阐明各项具有影响力的决定因素及其与货币供给量之间的因果关系上。因而，我们将介绍当代西方各种货币供给理论，并对影响货币供给量的主要决定

6、因素进行分析。7/25/20227第二节 外生货币供给理论货币供给理论最早可追溯到18世纪的J劳，他在关于货币的考察一书中提出了信用创造货币货币失去经济发展的观点。该项观点与以后的麦克鲁德和韩提出的信用创造说一起为货币供给理论的产生提供了理论基础。但总的来说，在20世纪50年代以前，经济学家偏重需求理论研究，而轻视了货币供给理论。货币主义的兴起和货币政策日益被人们所重视，促使供给理论的迅速发展。许多经济学家借助数量方法以演绎和论证货币供给函数，由此对决定货币供给量的诸多行为变数及货币政策效果进行系统性分析，以阐明货币供给量的决定机制。在这方面的研究中货币主义和凯恩斯学派都有卓越成就。特别是货币

7、主义视货币供给函数的性质是稳定可测的，认为货币供给量是由中央银行所能完全控制的外生变量，因而提出了外生的货币供给模型。而以托宾为首的后凯恩斯学派，则视货币供给函数的性质极不稳定，认为货币供给量是多变的经济状况与经济过程的内生变量，因而提出了货币供给内生模型。7/25/20228一、弗里德曼施瓦兹的货币供给分析弗里德曼施瓦兹将现代社会的货币划分为两种类型：一是货币当局的负债，即通货；二是商业银行的负债，即银行存款。若用M、C、D分别代表货币存量、通货和银行存款，则有下式： M= C + D根据基础货币的定义又有： H = C + R 其中H是基础货币，R是存款准备金。由此可得下式： 7/25/2

8、0229 或 M = H 我们知道，货币量为基础货币与一乘数之积，即MmH。在上式中，货币乘数为： 从上面公式中可以看出，决定货币供给量的因素有三个：基础货币，商业银行存款与其准备金之比，商业银行存款与公众持有通货之比。下面具体分析。 7/25/2022101、先从基础货币的使用来分析 它是非银行公众所持有的通货与银行存款准备金之和。因通货很容易被转化为银行存款，而银行存款在一定条件下成为银行的准备金，自然也是基础货币的组成部分。如果其他条件不变，基础货币总量的任何增长都将导致货币存量的同比率增长。 7/25/2022112、再从D/R和D/C对货币供应量的影响来分析。从理论上说，D/R比率的

9、变化会引起货币存量的同方向变化，因为这一比率愈大，一定量的存款准备金所能支持的存款也就越多。同样，D/C愈大，基础货币在充当银行准备金的部分就愈大，从而货币乘数也越大，货币存量也越大。但我们从公式中很难看出，因为分子分母均有D/R和D/C。但我们设D/R和D/C分别为A和B，货币乘数变为m=对该式分别求A和B的偏导数得：7/25/202212 可见，货币存量分别是D/R和D/C的递增函数，即与货币量同方向变化。 7/25/202213从以上分析看出，货币量的决定涉及到三个经济主体：公众、银行部门及货币当局，弗里德曼施瓦兹认为，上述三个决定货币存量的因素分别决定于三个经济主体的行为。 1、银行存

10、款与其准备金之比首先决定于银行体系。 2、存款与通货之比首先决定于公众。3、基础货币的量决定于货币当局。 弗里德曼施瓦兹利用上述分析框架，检验了18671960年的美国货币史，从而得出以下结论：7/25/202214基础货币量的变化是广义货币存量的长期性变化和主要的周期性变化的主要因素。D/R比率和D/C比率的变化对金融危机条件下的货币的运动有着决定性的影响。D/C比率的变化则对货币的温和的周期性变化起着重要作用。 7/25/202215二、卡甘的货币供给分析 几乎与弗里德曼施瓦兹同时，美国著名经济学家菲里普卡甘也系统深入地研究了美国85年中货币存量的主要决定因素。并将这一结果写进了他出版于1

11、965年专著1875-1960年美国货币存量变化的决定及其影响一书。（一）决定货币供给量的三个因素 卡甘的货币量定义与弗里德曼相同，也是公众手持通货和商业银行的活期存款和定期存款。分析框架也基本相同，但决定货币量的因素略有不同。他将货币乘数的两个决定因素作了不同的安排，即以通货比率（通货占货币存量的比率）C/M取代存款通货比率D/C，以准备金存款比率R/D取代存款准备金比率D/R，其公式推导如下： 7/25/202216 M=C+D （1） D/M = 1C/M （2） R/M= R/DD/M = R/D（1C/M） （3） H/M = （C+R）/M = C/M + R/M = C/M+ R

12、/D（1C/M） = C/M+ R/D R/DC/M （4） M = （5） 7/25/202217 卡甘认为，决定货币供给量的因素有：基础货币量，通货与货币量之比，准备金与存款之比。 当公众减少通货持有额而相对增加银行存款时，银行准备金就增加了，如果此时准备金比率保持不变，则货币存量将增加；同样，当银行贷款增加时，如果存款不变，准备金就减少了，货币存量则增加了。可见，货币存量同通货比率和准备金比率成负相关关系。 卡甘通过对美国85年货币供应量增长的实证分析发现，基础货币的变化是货币存量长期性增长的主要原因，是9/10的货币存量增长的原因，而通货比率和准备金比率的作用则很小，只有1/10的长期

13、性货币增长是由这两个比率的下降所引起的。 另外还发现，基础货币在剧烈变动周期中的影响较大、在温和变动周期中的影响较小，而准备金比率的影响则相反。 7/25/202218（二）三个因素各自变动的原因1、基础货币变动的原因货币当局最终决定基础货币量，因货币当局能改变基础货币的发行条件和发行量。 2、通货比率变动的原因卡甘认为，通货比率在长期中具有下降趋势。卡甘把这一趋势归因于收入和财富的增长以及城市化。 3、准备金比率变动的原因卡甘认为，法定准备金率的变化是准备金比率变动的主要原因。 7/25/202219（三）结论卡甘深入分析决定货币供给量的三个因素后得出以下结论：长期的和周期性的货币供给量的变

14、动决定于基础货币、通货比率和准备金比率三个因素。而基础货币的增长是货币供给量在长期中增长的主要原因，货币供给量的周期性波动则主要决定于通货比率的变动。基础货币的增长在1914年以前主要来源于黄金储备的增长，而1914年以后则同时取决于黄金储备的增长和联邦储备体系的操作。通货比率在长期中的下降趋势主要归因于收入和财富的增长和城市化。至于准备金比率的变动，则主要是由法宝准备率的变化引起的。综合起来，这些变化主要来自货币制度的变化和金融管制的发展。 7/25/202220三、乔顿的货币供给分析弗里德曼施瓦兹和卡甘的货币供给分析表现出三个特征：第一，采用了广义的货币定义M2，即货币包括通货、活期存款、

15、定期存款和储蓄存款；第二，未区分不同类型的银行（是否为联邦储备成员银行）和金融当局对不同类型存款的不同准备金要求；第三，从他们的两个方程式可以看出，只要有通货、银行存款及存款准备金等三项资料，即可计算货币乘数进而求得货币供给量总规模。对此包括乔顿、布伦纳在内的一些经济家提出了批评。7/25/2022211969年10月，美国经济学家乔顿（Jerry L.Jordan）在圣路易斯联邦储备银行评论上发表了决定货币存量的要素一文，批评和发展了弗里德曼施瓦兹和卡甘的分析，导出了较为复杂的货币乘数模型。在乔顿模型中，货币只包括通货和活期存款，即狭义的M1我们要计算货币乘数m,只需分别写出货币供给量M和基

16、础货币H的表达式，再令二者相除就可以了。根据前面的论述，我们有： H=R+C M=D+C7/25/202222显然，总准备金R等于支票存款的法定准备金Drd和非交易存款的法定准备金DTrt以及超额准备金De之和，即：R=Drd+Dtrt+De 所以，R=（rd+ trt+ e）D 以因为C=cD，所以有：m =这样我们导出了货币供给M1的乘数 下面分析通货比率和超额准备金率的决定因素。7/25/202223（一）通货比率变动的原因分析1、个人财富变动的影响2、预期报酬率的影响 3、规避风险的影响4、流动性偏好的影响 5、地下非法经济活动的影响6、税收的影响 7/25/202224（二）超额准备

17、率变动的决定因素 1、市场利率 2、借入资金的难易程度3、预期存款外流的可能性 7/25/202225第三节 内生货币供给理论内生货币供给理论是由凯恩斯学派在发展凯恩斯本人的货币供给理论、批评货币主义货币供给理论的基础上提出来的，主要包括新剑桥学派和新古典综合学派的货币供给理论。后凯恩斯主义的货币内生性理论被莫尔发展为水平主义货币理论，他指出在利率货币量二维坐标系中，传统的货币外生性理论将货币供给曲线表示为一条直线，可以在货币当局的操纵下作任意的水平移动，称之为垂直主义；其实，货币供给曲线是一条平行于轴的直线，在既定的利率水平下，货币供给完全是适应性的，可以根据需要无限量地创造或收缩。7/25

18、/202226一、凯恩斯的货币供给理论凯恩斯对货币供给的分析相对货币需求来说比较简单。他认为货币需求是不稳定的，这种不稳定导致有效需求不足，因此应对需求进行管理，在货币供给方面，凯恩斯认为，货币供给是由中央银行控制的外生变量，客观存在的变化影响经济运行，但自身并不受经济因素的制约。 7/25/202227（一） 外生货币论名目主义本质论国定货币论外生货币论凯恩斯的这一观点与他论述的货币供给弹性几乎等于零密切相关，货币的生产对私人企业来说是可望而不可及的。1对商品货币（金属货币）来说，受自然资源的稀缺限制。2对于管理货币更不是私人企业所能生产的。7/25/202228 （二） 货币供应渠道凯恩斯

19、认为“公开市场业务是增加或减少货币的主要办法”。 （三） 货币供应量变动的影响凯恩斯认为，变动货币供应量的直接效果是利率波动，而不是传统货币数量论认为的货币供应量变动的直接结果是物价波动。7/25/202229二、新剑桥学派的货币供给理论货币供应理论上，不完全赞同凯的外生货币论。货币供应量的多少并不完全由中央银行自主决定,在很大程度上是中央银行被动地适应公众货币需求的结果。在货币供应控制问题上，他们一方面赞同凯的观点，认为央行能够控制货币供给，另一方面又认为中央银行对货币供给的控制能力和效果不象凯恩斯认为的那样绝对。同时他们认为央行的对货币供给的控制能力在供应的增加和减少方面分布是不平衡的。虽

20、然未明确提出内生货币供给理论，但在论述中已包含此意，其理论分析也已脱离外生货币供给论。7/25/202230三、新古典综合学派的货币供给理论（一）内生货币论货币供应量主要由银行和企业的行为决定的，而银行和企业的行为又取决于经济体系内许多变量，中央银行不可能有效地限制银行和企业的支出，更不可能支配他们的行动，因而货币供应主要是内生的。除了央行的政策行为外，商业银行的经营决策行为、收入水平变化以及公众对金融资产的偏好程度等也对货币供应量起着决定的作用。因而货币供应量主要是一个受经济体系内诸多因素影响而自行变化的内生变量。也就是说，货币供应量主要是由经济决定的，而不是由中央银行决定的。因而中央银行对

21、货币供应的控制就不可能是绝对的，而只能是相对的。7/25/2022312货币乘数所谓乘数这个概念是由英国经济学家卡恩提出的。凯恩斯在与卡恩的交往中发现了这一理论的重要性，吸收并发挥了乘数原理，在通论中提出了著名的投资乘数论，成为有效需求理论的重要组成部分，然而新古典综合学派又把乘数理论引入货币金融领域，提出了货币乘数论。所谓货币乘数是指货币扩张或收缩的倍数。M=mB它又可分为简单乘数模型和复杂乘数模型。 7/25/202232（二）货币供给新理论货币主义学派的货币供给理论受到新古典综合派经济学家的质疑。这种质疑及新思潮首先由英国拉德克利夫委员会提出，其次由格利和肖于金融理论中的货币一书中正式倡

22、导，最后经托宾等人的发展完善，成为一种系统的货币供给理论，被称为货币供给新理论。拉德克利夫委员会的观点格利和肖的观点 托宾的观点7/25/2022331、拉德克利夫委员会的观点拉德克利夫委员会在1959年提出的关于“货币体系的运行”的报告中将货币定义为流动性，指出流动性的最重要来源是大量非银行金融中介机构，强调了现代金融制度基础结构的变化对货币政策的影响。该项报告认为，大量非银行金融机构的信用活动会使货币流通速度发生变化，从而使对货币供给量的控制变得毫无意义。决定整个社会支出的是流动性状况，而不仅仅是货币供给，因此中央银行试图控制总需求，重要的不在于控制货币供给，而在于控制包括非银行机构在内的

23、信用规模，只有这样才能最终控制全部货币供给。该报告指出把货币供给量作为货币政策控制目标的不恰当性，实际上就是认为货币供给量是一个内生变量，不受中央银行控制。7/25/2022342、格利和肖的观点 格利和肖认为，货币不是货币金融理论的唯一分析对象，货币金融理论应该面对多样化的金融资产；控制货币的政策不是决策者可资依赖的惟一经济政策,影响金融制度乃至经济制度的应该是一套完整的金融政策，包括货币政策、债务管理政策和财政政策。格利和肖试图建立一个以研究多种金融资产、金榜化金融机构和完事的金融政策为基本内容的广义的货币金融理论。他们明确提出了非银行金融机构的信用创造功能问题。因此，他们主张以更广义的货

24、币定义（M3或M4）作为理解货币与总体经济之间关系的基础，并以此来分析复杂的货币供给决定机制。7/25/2022353、托宾的观点托宾认为，由于商业银行与其他金融机构之间、货币与其他资产之间的区别日渐消失，货币越来越多地决定于经济过程的内部变动，即成为了内生变量，从而使人为的对货币供给的外生控制日渐失去其有效性。托宾从分析银行与非银行金融机构在货币创造能力方面的考虑趋同性入手，提出上述货币供给的内生性和不可控性。他认为，金融经济的发展冲淡了货币与其他资产（尤其是商业银行的活期存款与其他金融负债）、商业银行与其他金融机构之间的传统区别。托宾在观点的基础上，进一步阐述了货币供给的“内生性”和“不可

25、控性”。他认为，金融机构与金融资产的多样化使货币供给函数变得极为复杂。由于银行与其他非银行金融机构的资产负债规模以及社会大众对资产结构的选择都会对社会的货币供给产生影响，所以应将银行对准备金的需求行为函数与社会大众的货币需求行为引进货币乘数的计算。这样，利率、收入等影响资产结构调整的经济变量就通过对上述两种行为函数的影响而使货币乘数发生变动，导致货币供给量的变动过程变得极为复杂。7/25/202236综上所述，货币供给新理论的主要内容是：非常重视利率和货币需求的因素对货币供给以及它们相互之间的影响。主张以更广义的货币定义（M3或M4）作为理解货币与总体经济之间关系的基础，并以此来阐述复杂的货币

26、供给决定机制。认为商业银行和非银行金融机构具有相似性，即都具有创造货币和创造信用的能力。应用资产选择理论和避免风险理论分析商业银行的决策行为。运用资产选择理论来分析货币政策的效果。中央银行的宏观金融控制手段应该改变。后凯恩斯主义的货币内生性理论被莫尔发展为“水平主义”。他指出，在利率货币量二维坐标系中，传统的货币外生货币性理论将货币供给视为一垂直于X轴的直线，其实是一平行于X轴的直线，在既定的利率水平下，货币供给完全是适应性的，可以根据需要无限量地创造或收缩。7/25/202237四、莫尔的水平主义货币供给理论莫尔认为，在既定的利率水平上，货币供给曲线是水平的，而非凯恩斯所说是垂直的。所以称为

27、水平主义理论。（一）理论依据 1、信用货币的内生性 莫尔将货币分为商品货币、政府货币和信用货币。莫尔认为，商品货币和政府货币是外生的。但信用货币是内生的。因信用货币是商业银行发行的各种流通和存款凭证，它们形成于商业银行的贷款发放，而贷款发放则取决于公众对贷款的需求和贷款的期限，信用货币的供给因此不独立于信用货币的需求，在既定的利率水平上，中央银行不能拒绝商业银行的贷款要求，而商业银行的贷款要求又同样为公众的贷款需求所决定，所以，流通中的货币存量最终取决于公众的贷款需求，这就是信用货币的内生性。因此，在既定的利率水平上，莫尔的货币供给曲线是水平的，这完全不同于凯恩斯的货币供给垂直曲线。7/25/

28、2022382、基础货币供给的内生性 莫尔认为，中央银行对自己的债务凭证，即基础货币的控制能力是有限的，并不能自主决定基础货币的供给。从公开市场来看，中央银行面对的是追求利润最大化的商业银行，商业银行通常将其资产用于有价证券或商业贷款上，商业银行通常难以提前收回贷款，出售现有证券的能力也有限，中央银行只有大幅度地提高证券的收益率来吸引商业银行购买，这又会加重政府的负担。从贴现来看，中央银行难以阻止商业银行向贴现窗口寻求基础货币的补充。7/25/2022393、商业银行主动负债管理 20世纪60年代以后，商业银行从被动等存款到主动发行CD等可流通凭证，使得商业银行可以根据企业贷款需求随时在金融市

29、场借钱以满足需要，所以商业银行在市场上寻求基础货币的能力大大增强，可以不理会中央银行执行紧缩的货币政策。7/25/2022404、商业银行角色转换的传导 莫尔将金融市场分成批发市场和零售市场，商业银行筹资是在批发市场，贷款是在零售市场。在批发市场上，商业银行是贷款条件的接受者和贷款数量的决定者，而在零售市场上，商业银行则是贷款条件的决定者和贷款数量的接受者。因为商业银行在这两个市场上的角色转换，它将公众的货币需求直接传导给中央银行，促使其增加货币的供给。 7/25/202241（二）基本结论1、货币乘数无意义：基础货币是内生的，货币乘数也是内生的。在经济繁荣时期，公众对经济前景比较乐观，商业银

30、行的贷款收益也比较丰厚，C/D和R/D都要下降，货币乘数就要扩大；反之，货币乘数就要缩小。这就是说，货币乘数与公众的货币需求呈同方向变动。2、利率是央行直接决定的外生变量。中央银行的贷款利率直接决定商业银行短期贷款利率。3、通货膨胀不是一种货币现象。因货币供给是内生的，货币需求可以自动创造货币供给，而不是货币供给造成货币需求。 7/25/202242（三）对传统理论的挑战1、因中央银行只能决定利率，而不能决定和控制货币供给量，这就与所有的货币政策理论相对立，并从根本上否定了中央银行通过货币供给量调节来实现既定政策目标的可能性。2、因为货币需求决定货币供给，这就从根本上否定了ISLM分析，因为I

31、SLM分析是以货币供给独立于货币需求为前提的。7/25/2022433、因为货币供给是由货币需求决定的，所以不会发生货币供给过多的问题，这也从根本上否定传统的通货膨胀理论。4、因货币乘数没有实际意义，法定准备金率的变动只影响商业银行的经营成本和短期利率，而不是传统理论认为的货币供给量，这就从根本上否定了传统货币政策工具的有效性。 7/25/202244（四）莫尔理论受到的批评1、莫尔过于强调商业银行只能被动顺从借款人的贷款需求。2、莫尔过于强调负债管理的重要性。毕竟中央银行不仅能够向商业银行提供基础货币，保持银行系统的流动性，防范金融危机，而且，能够影响金融市场的利率水平。3、莫尔没有区分货币

32、的交换需求和货币的均衡需求。人们会出售某种商品而换取货币，这就是货币的交换需求，但是，这并不意味着人们将永久地持有该货币，即货币的均衡需求没有变化。 7/25/202245（五）莫尔内生货币供给理论的宏观经济意义 1、货币需求创造货币供给 莫尔的论证从非银行经济单位的赤字支出开始，商业银行要么偿还赤字单位的存款，要么发放贷款，都会导致信用货币的相应增加。 7/25/202246 2、利率是外生政策变量 按照莫尔的论证，在短期中，中央银行一旦确定对商业银行提供贷款的利率，它就既不能要求也不能拒绝商业银行贷款，货币供给因此不为中央银行而为经济运行的货币需求所直接决定。而中央银行的贷款利率决定商业银

33、行的短期借款成本，从而决定商业银行的短期贷款利率，通过金融市场参与者对未来短期利率的预期，决定长期利率，利率水平因此为中央银行直接决定，而不是由货币供求决定。 7/25/202247 3、汇率是外生决定的 从固定汇率制来看，如果中央银行提高国内利率，限制国内信用和投资增长，国内经济单位就转向外国借款，外国资金以固定汇率进入本国，中央银行的资产和负债都将相应上升，形成利率下降的压力。为了保持目标利率，中央银行必须在公开市场上卖出短期国债，抵消这种基础货币的增长，维持高利率。随着外汇储备的增加，接近或超过中央银行的期望，中央银行必然提高本国货币的汇率，高利率因此带动了高汇率。同理，低利率导致资本外流，外汇储备流失，货币当局只能宣布本国货币汇率下降，导致汇率下降。7/25/202248 从浮动汇率制来看，在国内利率上升，拉大国内外的利差的情况下，外国货币汇率必定会相应上升，带动外资的流入，迫使中央