财政政策调控阶段分析：高增长阶段背景下的需求管理实践(2021年)课件

1、阶段二（1995-2014Q3）：高增长阶段背景下的几 次需求管理实践分税制是非常重要的财税体制变迁，它对中国各级政府之间的关系以及中国 经济产生了深远的影响。张晏、龚六堂（2005）、张军（2007）指出，分税制 改革后，财政分权显著地促进了经济增长。另外也需要指出的是，分税制改革是 理解当今中央和地方关系的关键点，也为土地财政、房产泡沫、地方债务等诸多 问题埋下了伏笔（吕冰洋、聂辉华，2014）。1995 至2012 年这个时段，尽管也 遭遇到了两次比较大的外部冲击，但得益于改革、人口和全球化多重红利，经济 整体处于高速增长阶段，经济易热难冷，相较前一阶段，通胀也整体相对温和， 波动水平降

2、低。在宏观调控层面，决策层也积累了经济过热和大宗商品价格带来 的通胀（2004、2007-08、2011）、外部冲击（1998、2009）以及总供给过快增 长（2002）带来的短暂通缩治理经验。这一时期的经济结构方面，与前期消费在经济结构占据主导有所不同，出口 和投资是经济高增长的主要推手。“九五”时期（1996-2000 年）及在全球金融 危机前，出口对我国经济的拉动作用明显，“九五时期”净出口对 GDP 的贡献率 达到了 8.6%。投资方面，“十五”时期以前，投资在经济中占比低于 50%，从“十五”时期开始投资占比超过 50%，且在“十一五”（2006-2010 年）时期 达到 57.7%

3、的水平，尤其是 2009 年金融危机时期，投资在经济中的占比达到了85%的历史最高水平。进入到“十二五”时期后，外贸逐渐趋于平衡，投资在经 济结构中的占比也开始下降，消费逐步回到主导地位。图表16：1995-2014 年我国经济整体处于高速增长阶段，通胀波动水平降低-551020040268101415121619971996199519982003200220012000199920082007200620052004201320122011201020092014GDP增速CPI（右）纵轴：% 注：蓝圈框定的为这一时段通胀对应的几个时点，红圈框定的为通缩对应的时点。1图表 17：历次五年规

4、划期最终消费、资本形成和净出口对 GDP 的贡献率120最终消费资本形成净出口1003.58.635.08033.823.840.838.944.853.557.7605.44072.560.967.659.361.951.748.848.0200-7.4-2.3-5.8-0.1-0.8六七八九十十十十 五五五五五一二三-20五五五纵轴：%由于宏观经济整体处于高速增长阶段，这一时期财政收支状况也整体处于一 个相对良性的环境中。可以通过以下几个角度观察。第一个角度是 1995-2013 年期间，一般公共财政收入、支出增速平均达到 了 20%左右的增长，增速整体高于名义经济增速，即使在 1998、

5、2009-2010 年 经济遭遇较大外部冲击时，财政收支的增速仍高于名义 GDP 的增速。第二是角度是这一时期的实际赤字率虽然在两次危机时期有所攀升，但均没 有达到 3%的警戒线，且在 2002-2008 年、2009-2012 年赤字率水平是逐年下降 的。第三个角度是，这一时期，王宏伟, 李平, 樊明太（2012）指出，在 2000-2008 年间，我国国民收入再分配向政府倾斜，经过调节后只有政府部门收入的比重是 上升的，政府实际收入的规模较大，我国宏观税负呈现上升趋势, 并且由于大量 制度外收入的存在使大口径宏观税负上升较快。19961995199420012000199919981997

6、200320022008200720062005200420132012201120102009201520142019201820172016图表 18：1995-2012 年我国财政收支增速整体高于经济增速名义经济增速财政收入增速财政支出增速4035302520151050纵轴：%2图表 19：1995-2014 年我国实际赤字率水平并不高1.00.8 2.32.01.52.00.01.01.52.02.53.0199619951997199919982000200220012003200620052

7、00420092008200720122011201020142013纵轴：%3财政体制改革方面，在分税制改革后，财政体制的改革并没有止步，这一时 期，在收支领域有以下重要改革：一是将游离于体制之外的政府收支（主要是不规范的收入），通过“税费改 革”逐步纳入到整个预算框架内，将非规范性的政府收入进行清理，将改革过程 中的形成的收入科目纳入规范化轨道。二是推行以规范预算编制和分类方法、全面反映政府收支状况为主要着眼点 的“部门预算制度”，并实行由财政（国库）部门集中收纳包括预算内外收入在 内的所有政府性收入，且由国库单一账户集中支付政府部门所有财政性支出的“国库集中收付制度”。上述两项改革，也是

8、后续其他预算账本编制进入到预算 报告、报送人大审批的基础。如从 2010 年开始，除以上公共财政收支预算外， 国务院还向全国人大报告政府性基金预算、中央国有资本经营预算，并试编社会 保险基金预算。三是财政支出结构由专注于生产建设领域逐步扩展至整个公共服务领域的 优化调整，并推进将政府部门的各项直接支出逐步纳入向社会公开竞价购买轨道 的“政府采购制度”。财政支出结构方面，由于自 2007 年起，实行了新的财政收支分类，之后不再在财政支出科目中列示“基本建设支出”，我们以 2006 年 的数据来观察。1999 年之后，基本建设支出在全国财政支出中的占比整体处于 下降趋势。2006 年该项占比为 1

9、0.86%，而同年，文教科学卫生事业方面的支 出所占的份额则上升至 18.7。上述包括收入、支出、管理以及体制在内的所有财税改革事项被逐步纳入到 一个整体的框架之中，作为一个系统工程加以推进，这个框架被称之为“公共财 政体制框架”。这个概念始于学术界对之前财政理论的反思，后续则被决策层接 纳。1998 年 12 月 15 日举行的全国财政工作会议上，决策层正式提出了“要构 建公共财政基本框架”（李岚清，1998）。图表 20：1999 年后基本建设和教科文卫支出在全国财政支出占比一降一升25基本建设支出文教、科学、卫生事业费201510501992 1993 1994 1995 1996 19

10、97 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006纵轴：%4分税制改革奠定了经济快速增长的制度基础，也使得财政收入出现了高速增 长，但是也带来了“政府之间财力与支出责任不匹配”的问题，但这个问题需要 深入分析。分税制改革带来的变化有：1）在不考虑转移支付的情况下，中央财政收入比例有了大幅度提高，地方 财政收入比例下降，1999 年后中央财政预算收入比重始终维持在 50 %以上，中 央财政有了明显的改善，或者说中央对财力调控有了更强的主导权。2）考虑转移支付，则可以发现，从 1995-2008 年，考虑转移支付后的中央 财政占比大致在 16%左右，地方

11、财政收入占比接近 85%。而从 2008 年之后， 中央财政占比逐渐下降，2012 年之后已经降至 10%以下，而 2020 年，中央本 级财政收入已经覆盖不了向地方的转移支付，或者说中央财政需要依靠债务收入 才能维持向地方的转移支付。3）分税制改革后，地方财政收入占总财政收入的比重维持在 45%（分税制 改革前接近 80 %）左右。1995-2003 年间，地方财政支出比重大致在 70%左右， 此后一直上升，2011 年之后基本维持在 85%左右。结合 2）和 3）来看，可以看到：4-1）“政府之间财力与支出责任不匹配”的问题，分税制改革至 2011 年间 大致成立，地方政府为了应对财政收支

12、压力，只得寻求新的非正式资金收入来化 解：在早期地方政府通过各种费用筹集资金，而在 1998 年之后，则主要通过土 地财政获取，城市土地交易费用较高，地方政府可以通过土地出让获得相应收入。 另外，地方政府还可以通过“以地引资”生税，即以优惠政策吸引直接投资（重 点是制造业）以扩大税基，依赖土地招商引资带来产业税收效应。这一时期，经济整体增长较快，但是遭遇到两次比较大的外部冲击，一次是1998 年的亚洲金融危机，一次是 2008 年开始的全球金融危机。两次危机期间，财政政策均相应进行了应对，但主要侧重需求管理。另外，从 2012 年开始，我 国经济增速下行的压力明显加大（2012 年我国名义、实

13、际经济增速分别为10.4%、7.9%，比 2011 年分别低 8.1、1.7 个百分点），针对这一情况，财政同 样进行了逆周期调节。这一时期，财政政策取向的调整相对频繁：1）1995-1997年财政政策有所收缩；2）1998 年由于亚洲金融危机的冲击，财政政策取向在年中出现了调整，从之前的收缩转向宽松，一直持续到 2003 年（SARS 出现）；3） 2004-2008 年中，财政政策有所收缩；4）2008 年下半年到 2010 年，在全球金5融危机冲击下，财政转向宽松；5）2010-11 年，财政政策则有所收缩；6） 2014-2015 年财政政策重新宽松。为了对这一时段政府债务工具进行更进

14、一步分析，以及后文分析便利，我们 根据社科院国家金融与发展实验室公布的 1993 年以来各季度宏观杠杆率数据与 年度 GDP 数据倒推测算了 1993 年以来历年中央政府、地方政府的债务余额情 况，并与官方公布的国债余额、Wind 统计的地方政府债务余额进行比较，以观 察非正式债务工具应用的情况。图表 21：1993 年至今中央、地方政府债务情况年份a.中央债务余额b.地方债务余额c 政府债务合计d.国债余额e.地方债券余额19931516.01274.42790.419942427.01529.33956.319953496.41840.25336.619964667.92226.26894

15、.119975659.82630.68290.4199810393.93152.213546.1199913222.43803.717026.1200016245.44612.920858.3200119068.56097.525165.9200222274.38155.130429.4200327621.810444.138065.9200431235.213432.744667.929631.0200534279.417233.351512.732614.2200636646.221943.858590.135015.3200752938.128359.781297.852074.7200

16、854910.134797.789707.753271.5200961687.656459.9118147.560237.72000.0201068411.867175.4135587.267548.14000.0201172703.181486.0154189.172044.56000.0201277555.596405.8173961.377565.76500.0201387165.6125115.2212280.886750.58616.0201495890.9153811.6249702.595655.511623.02015106773.0147415.7254188.7106599

17、.648260.12016119423.2153011.0272434.2120066.8106281.82017133957.8164743.1298700.9134770.2147448.22018148923.5183856.2332779.8149607.4180699.52019166721.1213087.3379808.4168038.0211182.92020203197.2260092.5463289.7208905.9254863.1单位：亿元注：1）使用社科院公布的历年中央政府、地方政府、政府杠杆率与年度 GDP 相乘，分别得到 a.中央债务余额、b.地方债 务余额、c.

18、政府债务余额。2）2015 年 12 月十届全国人大常委会第四十次委员长会议通过了常委会预算工作委员会关于实行国债余额管理的意见，自2006 年起，我国参照国际通行做法，采取国债余额管理方式管理国债发行，因此国债余额统计数据始于 2006 年，2006年以前数据根据公开报道（https:/news/2005/2005-12-18/8/666759.shtml）和 2006 年预算报 告获得；3）2009 年，财政部代地方政府发行债券，是我国地方债券发行的起点。我们根据 Wind 提供的存量债券情况，统计了 e.地方债券余额情况。从上表统计情况来看：a.中央债务余额与 d.国债余额两者的误差虽然

19、在 2004、2005 年较大，但是 之后误差比整体维持在 1%以下。根据时任财政部部长楼继伟在十二届全国人大常委会第十八次会议举行联组会议上的说法1，截至 2014 年底，地方政府债务余额是 15.4 万亿元，其中 1.06 万亿元是通过发行债券形成的，剩余债务主要是通过银行贷款、融资平台等非债券方式举措的存量债务。这个 15.4 万亿的地方政府存续债务数与根据社科院杠杆率倒推回来的 2014 年地方政府债务 153811.6 亿元基本相符。从上述两点，可以认为根据社科院杠杆率数据倒退的政府债务余 额数据是有效的。因此，我们使用根据杠杆率倒推回来的地方政府债务余额来观 察地方政府的债务演变情

20、况。图表 22：根据社科院杠杆率数据测算的 1994-2003 年中央、地方当年新增债务情况6000中 央 地 方5000400030002000100001994199519961997199819992000200120022003纵轴：亿元需求管理的第一次实践：1998 年亚洲金融危机时期 这次应对，财政调控具有以下特点：1）这是我国财政调控历史上第一次真正实施逆周期的财政总需求管理。此 前由于我国经济整体处于总供给不足状态，财政赤字也多是弥补收支差，而此次 宏观调控，财政调控是主动负债以实施逆周期调节。首次提出了“积极的财政政 策”的说法。2）此次危机应对，财政调控在实践过程中，选择的

21、工具是赤字。财政部于1998 年 6 月提出年终调整预算，增加 1000 亿建设国债，其中五百亿由中央支 出，增列赤字五百亿，另五百亿转借地方，由中央代地方发债。8 月 29 日全国 人大审议通过了国务院提交的关于增发 1998 年国债和调整中央财政预算方 案，同意财政部增发 1000 亿元国债用于加快基础设施建设。1998 年长期建设 国债的发行，是财政部从当年 9 月开始向四大银行定向发行 10 年期国债，募 集资金专项用于基础设施建设、国企技术改造等方面，意在“扩大国内需求、拉动经济增长、促进结构调整”，还款来源建立在此类国债所形成的资产和收益上。1999 年政府工作报告以及 2000

22、年的关于长期建设国债投资使用情况的报告中对长期建设国债的作用专门进行了介绍，指出 1998 年长期建设国债项目投资带动经济增长 1.5 个百分点，1999 年带动 2 个百分点，2000 年则带动 1.7 个百 分点左右 。需要注意的是，长期国债中留存在中央财政的部分，是计入赤字的， 但是转贷给地方政府的部分，是不列赤字的。而按照当时预算法规定，地方 各级财政不列赤字，如何处理？当时是在地方预算资产负债平衡表的线下，作为 误差项的位置来表达赤字和对应的债务。从这点来看，由中央发行长期建设国债 然后转贷给地方政府，可以称之为是财政在调控过程中首次使用债务方面的“非6正式工具”。此后，建设国债持续

23、发行并一直持续到 2008 年，最终被全部纳入 到常规国债中管理。3）从上述梳理可以看到，财政调控的此次实践，资金主要筹集方在中央政 府层面，政策的实施也整体上在当时的财政体制范围内，地方政府基本不用负责 资金的筹集。4）从倒推的数据统计情况来看，1994-2003 年地方政府每年均会新增一定 的债务，但整体来看，数额并不大，期间每年新增债务平均为 917 亿元（1994-2000 年平均不到 500 亿元），地方政府举债行为受到比较严格的规范。另外需要指出的是，这一时期，为了应对亚洲金融危机，国务院印发了关 于进一步深化城镇住房制度改革加快住房建设的通知（国发199823 号）， 以期通过房

24、改启动住房消费需求。这个文件结束了福利分房制度，标志着中国商 品房市场的开启，也第一次将房地产确立为经济新的增长点，房地产市场走上了 高速增长通道。而房地产市场，由于涉及到土地招拍挂以及土地出让收入，且这 部分收入完全归地方政府支配，因此为地方财政收支不平衡提供了一个暂时解。图表 23：1998-2008 年长期建设国债发行情况纵轴：亿元7需求管理的第二次实践：2003 年 SARS 疫情由于疫情持续的时间短暂，且只是从供给层面对经济进行冲击，对需求的影 响（尤其是对外需）较小，影响的范围也相对较小。当时，宏观政策在应对这次 冲击过程中，财政政策方面主要是安排专项资金用于全国的疾病预防控制网络

25、建 设，改善医疗机构的收治能力，并适当补贴受影响较大行业。而货币政策更是在 疫情过程中没有明显动作，且在疫情消退后，为应对经济过热，调升了存款准备 金率。需求管理的第三次实践：应对 2008 年金融危机为应对危机，我国在宏观调控方面及时发力，迅速推出了规模达“四万亿” 的经济刺激计划，再加上经济原本就处于上升周期，因此经济短期内强势反弹直 至过热。这一时期的财政调控大致有以下特点：A、财政实施的是一揽子刺激计划，刺激计划同时包含减税政策和增加支出 政策，而为了增加支出，财政部加大了赤字和国债的发行；B、一揽子刺激计划中，涉及到税收政策的有：1）提高个人所得税工薪所 得减除费用标准（从每月 16

26、00 元提升至 2000 元），暂免征收储蓄存款和证券交 易结算资金利息个人所得税；2）调整汽车消费税政策（降低小排量乘用车的消 费税税率，排气量在 1.0 升(含 1.0 升)以下的乘用车，税率由 3%下调至 1%）；3）四次调高了纺织、服装等劳动密集型产品、附加值和技术含量较高产品的出口退 税率；4）取消部分钢材、化工品和粮食的出口关税，降低部分化肥出口关税并 调整征税方式；5）下调证券交易印花税税率改为单边征收。上述 1）、2）两项均有刺激消费的意图，而 4）、5）则主要针对支持企业出口。根据 2009、2010 年预算报告的说法，2008、2009 年各项税费减免政策减轻企业和居民负担

27、分别 约 2800、5000 亿元，这个规模相较于“四万亿”刺激计划，整体并不大。C、由于冲击主要来自外需，因此扩大内需成为了首要事项，而内需方面， 政府加大基建投资则是首选。而所谓的“四万亿”刺激计划，则主要即针对这些 项目的投资资金，其中包含中央（1.18 万亿）、地方政府投入的资金（含中央代 其发行的 2000 亿元），以及银行、企业的配套资金。图表 24：“四万亿”刺激计划中的资金来源图表 25：“四万亿”刺激计划的投向11800中央政府国债转贷地方（2000亿元）、政策性贷款、扩大地方企业债券40003700150001500210037003000010000住房保障 农村建设 节

28、能减排 基础设施 社会事业 调整结构 灾后重建图中数据单位为亿元图中数据单位为亿元4）常规债务工具方面，减少和增加支出相应提升了预算内赤字水平。2009 年政府目标赤字包括两个部分，中央赤字 7500 亿元，中央代地方政府发行 2000亿元债券；赤字总规模比 2008 年增加 7700 亿元；赤字率从 2008 年 0.6%提升 至 2.7%。2010、2011 年全国赤字分别为 10500 亿元（中央 8500 亿元、地方2000 亿元）和 9000 亿元（中央 7000 亿元、地方 2000 亿元），2011 年财政政 策已经出现明显收缩。根据社科院杠杆率数据，我们倒推出 2009-201

29、1 年这三年中，中央政府每 年新增债务分别为 6777.6、6724.2、4291.3 亿元，比目标赤字均要低。而这三 年，地方政府每年新增债务分别为 21662.2、10715.6、14310.6 亿元，与当年 目标赤字相比，分别超过 1.97、0.87、1.23 万亿元：1）地方政府是调控资金的主要供给方。2009-2011 年中央政府、地方政府 新增债务合计规模为 1.78、4.67 万亿，地方政府提供的资金占比为 72.4%，是 逆周期调节资金的主要提供方；这三年中，地方政府债务余额增速分别为 62.3%、19%和 21.3%，同期中央政府债务余额增速分别为 12.3%、10.9%和

30、6.3%；2）2009-2011 年地方政府通过正式的财政工具提供的资金占比只有 12.9%， 其余将近 80%的资金均是通过非正式的财政政策工具提供的，地方政府主要通 过银行贷款、融资平台等非债券方式举措而来。其中，“四万亿”开始实施的 2009 年，地方政府通过非正式工具获得资金接近 2 万亿元，占比超过了 90%。从上述梳理可以看到，为应对 2008 年全球金融危机，财政调控的资金主要 由地方政府提供，而地方政府则主要通过非正式的债务工具获取资金。8图表 26：根据社科院杠杆率数据测算的 2008-2015 年中央、地方当年新增债务情况3500030000中 央 地 方250002000

31、015000100005000020082009201020112012201320142015-5000-10000单位：亿元图表 27：2008-2015 年中央、地方政府债务余额增速情况6050403020100-107020082009201020112012201320142015 中央地方 政府单位：%9需求管理的第四次实践：2012-2014Q3 年经济下行压力加大实施的逆周期 调控在大规模刺激计划的推动下，我国经济在 2010 年迅速触底反弹，并在 2011年呈现过热态势，为此宏观政策开始适时收缩。而从 2012 年开始，出口和消费 增速均出现回落，经济增速下行的压力明显加。2

32、012 年我国名义、实际经济增 速分别为 10.4%、7.9%，比 2011 年分别低 8.1、1.7 个百分点。通胀开始迅速 回落，2012 年 CPI、PPI 同比分别为 2.7%、-1.7%，比 2011 年分别回落 2.7、7.7 个百分点，尤其是 PPI，由于产能严重过剩，工业品价格持续走弱。图表 28：2009-2014 年我国政府赤字的构成1600014000中央赤字地方赤字120004000100003500200080002000200025006000950040007500850070008500550020000200920102011201220132014单位：亿元

33、10从 2012-2014 年预算报告中可以看到，尽管预算法不允许地方政府列支赤字，但是 2009-2014 年地方政府每年都会发行债券补充一般公共预算的缺 口。2012-2014 年这三年，中央赤字分别为 5500、8500、9500 亿元，赤字规 模明显扩大；地方政府赤字则分别为 2500、3500、4000 亿元（合计 1 万亿）， 增加并不明显。根据社科院杠杆率数据，我们倒推出 2012-2014 年这三年中， 中央政府每年新增债务分别为 4852.4、9610.1、8725.3 亿元，合计 2.32 万亿 元，与这三年目标赤字合计值相差不大；而地方政府这三年新增债务分别为1.49、2

34、.87、2.87 万亿元，合计达到了 7.23 万亿，超出赤字 6.23 万亿元。同样可以看 到，这一时期用于支持基建的资金主要由地方政府提供，而地方政府的资金来源 同样主要来自非正式债务工具（这一时期占比为 86.2%，比重比前一阶段进一步提升）。2009-2014 年，地方政府新增债务规模达到了 11.9 万亿元，同期中央政府新增债务只有 4.1 万亿元。另外需要注意到的是，这一时期，由于央行不断推进 利率市场化改革，放宽贷款利率浮动区间，存贷利差不再是稳定的收入来源，银 行具有较强的动机通过发展中间、表外业务以提高收益。而 2011 年起证监会开始修订一法两则（分别为证券公司客户资产管理

35、业务管理办法、证券公司集 合资产管理业务实施细则、证券公司定向资产管理业务实施细则），鼓励证券 公司开展资产管理业务创新，2012 年则发布关于实施基金管理公司特定客户 资产管理业务试点办法有关问题的规定，规定落地后，公募机构陆续拿到成立 子公司批文。此后，券商资管和基金子公司的通道业务的大规模开展则为同期地 方政府及平台庞大的融资需求拉开了闸门，带来了影子银行在 2012 年之后的 快速发展。-23210-1456图表 29：1995-2014 年我国政府杠杆率的变动情况7199419951996200820072006200520042003200220012000199919981997

36、200920102011201420132012应对08年全球 金融 危机2012-14年应对经济下 行压力应对98年亚洲金融危机 和SARS中央政府地方政府-3单位：百分点注：2007 年财政部发行 1.55 万亿元特别国债，用于购买约 2000 亿美元外汇，作为即将成立的国家外汇投资公司的资 本金，因此当年中央政府杠杆率明显上升。11图表 30：阶段二（1995-2014Q3）三次财政调控的背景及主要政策工具情况1998 年亚洲金融危机2008 年金融危机2012 年经济下行压力冲击前基本面新一轮经济周期上升期扩张周期，出现整体过热征兆扩张周期，出现整体过热征兆冲击来源外部外部外部+内部影

37、响范围较广广较广实际GDP 增速调整范围10%-6.9%6.4%-12.2%8.8%-7.2%政策刺激主要对象基建房地产、基建基建、房地产宽松财政政策持续时间1998-20032009-20102012-2014财政政策工具年中调整预算增加赤字，发行长期建设国债减税（规模一般）、财政补贴；增加赤字，则地方政府 则非正式工具为基建融资赤字规模继续提升，地方政府继续通过非正式工具 融资大举为基建融资这一时期，在政策调控方面，仍主要采取需求管理的模式，基本建设支出或 基础设施建设均成为了政策的重点。由于同期财政收入增速同样放缓，因此债务 工具再次成为基建的资金来源。这里简要介绍基本建设支出的概念。所谓基本建 设支出预算亦称“基本建设财务预算”，是国家确定年度基本建设资金总额和对 各部门、各地区分配基本建设资金的财政计划。“基本建设”的