金融工程学：第7章 期权

1、第7章 期权7.1 股票指数期权对较大的投资组合进行套期保值或投机，可以利用股票指数期权来进行。7.1.1背景知识股票指数期权，是指在一定的期限内，以股票指数作为标的物的期权。股票指数期权允许买方在一定期限内按协议价格向卖方购买或出售特定的股票指数合约。 1股票指数期权和套期保值 主要适用于进行分散投资的投资者(如机构投资者)，而且所持股票组合与相应股票指数的成份股密切相关，或者选择与所持股票组合高度相关的股票指数构成的股票指数期权进行保值。 2股票指数期权和投机 股票指数期权在为投资者提供套期保值的同时，也为投资者利用股票指数期权进行投机获利提供了机会。与利用期货市场投机相比，股票指数期权可

2、以使投资者的风险限制在一定的范围内。7.1.2案例 案例7.1：某证券公司包销证券中的风险规避1、案例资料 某证券公司与一家上市公司签订协议，3个月内按每股8元的价格包销100万股该公司股票，签约后该证券公司为该项协议进行了套期保值的操作，以便规避市场价格变动带来的风险。该证券公司买入50份3个月期的看跌股票指数期权合约，每份期权合约价格为80元，合约执行价格为指数点3000，若每一点代表100元，则50份合约的总价值为3000100 501500万元。请分析该证券公司的套期保值情况如何。2、案例分析分两种情况来讨论：(1)若3个月后，股票指数下跌到2950点。该证券公司选择应该执行期权合约。

3、可以获利：（30002950）10050508024.6万元。受到股票指数下跌影响，假设股票只能以每股7.50元发行，则该证券公司损失0.5100万=50万元。最终损失为50万24.6万25.4万元。(2)若3个月后，股票指数上涨到3050点。该公司应选择放弃执行期权合约。因指数上涨，假设公司股票发行价上升到8.2元股，则由于股票价格上升该公司可以获得的利润为：0.2100万=20万元。同时，公司购买期权的费用为：50804000元，最终净盈利为19.6万元。案例7.2：利用股票指数期权对证券组合进行套期保值1、案例资料 投资者李某计划投资上海股票市场，他购买了总价值为120万元的股票组合。李

4、某预计未来三个月大盘指数走低的可能性较大。为了避免股票指数下跌给自己带来的损失，李某决定利用股票指数期权来对自己的证券组合进行套期保值。假设当前的无风险利率为每年12%，证券组合和指数红利收益率预计都为每年4%，指数的现价为3000点。李某要求的保险金额为110万元，那么他应该如何进行套期保值？2、案例分析 李某应该选择看跌股票指数期权合约作为其套期保值的工具。 确定了期权合约的类型后，进行套期保值的关键问题就在于选择合理的执行价格和数量的股票指数期权来对相应的证券组合保值。我们首先要了解资产组合的值。根据资本资产定价模型，股票组合的收益与整个股票市场收益之间的关系由参数来描述。不同的值，反应

5、了证券组合与股票指数不同的关系。当=1.0，该股票组合的收益就反映了市场的收益；当=2.0，该股票组合的超额收益为市场超额收益（市场平均收益率减去无风险利率）的两倍；当=0.5，该股票组合的超额收益为市场超额收益的一半。因为股票指数反映整个股市的运行变化，所以套期保值者可以利用股票指数期权来对证券组合进行套期保值。本例中没有说明李某证券组合的具体构成，我们可以分两种情况来进行具体的套期保值策略分析：(1)当证券组合的=1.0时 李某的套期保值要求的保险水平是110万，相对应的股票指数期权的指数价值就是(110/120)3000=2750点。购买期权合约的数量为 1 200 000 /（1003

6、000）1.0 = 4份执行价格为2750点的看跌股票指数期权。 (2)若资产的组合的不等于1，比如说=2.0时，说明该证券组合不能完全反映股票指数的情况。 我们以三个月后指数价值为3100点的情况为例，具体阐述计算过程： 当=2.0时，指数价值与证券组合价值之间的预期关系如下表（见表7.1） 表7.1 三个月后指数的价值 三个月后资产组合的价 值（单位：百万美元）三个月后指数的价值 3100指数变化所得收益 每三个月100/3000 = 3.3%指数红利 每三个月0.254% = 1%指数总收益 每三个月3.3% + 1% = 4.3%无风险利率 每三个月0.2512% = 3%指数收益扣除

7、无风险利率的净收益 每三个月4.3% - 3% = 1.3%证券组合扣除无风险利率的净收益 每三个月2.01.3% =2.6%证券组合收益 每三个月3% + 2.6% =5.6%证券组合红利 每三个月0.254%=1%证券组合价值增加值 每三个月5.6% -1% = 4.6%证券组合的总价值 1.2 （1 + 4.6%）=1.26百万元若S是股票指数的价值，对于证券组合中每100 S元应当购买份看跌期权。因此，李某套期保值的合约价格为保险值110万相对应的三个月后的指数价值为2900点；他需要购买的股票指数期权合约的数量为8份。我们假设股票指数下降到2800点。指数2800点对应的合约价值为1

8、02万元。李某执行看跌期权可以盈利（2900-2800）8100=8万元，这正是将证券组合的总价值有102万元弥补到要求的水平110万元所需的数目。7.2股票权证 7.2.1 背景知识股票权证是股票期权的一种特殊的形式，我国现阶段的期权市场主要就是权证市场。股票权证，是指基础证券发行人或其以外的第三人发行的，约定持有人在规定期间内或特定到期日，有权按约定价格向发行人购买或出售标的股票，或以现金结算方式收取结算差价的有价证券。权证实质反映的是发行人与持有人之间的一种契约关系，持有人向权证发行人支付一定数量的费用之后，就从发行人那里获取了一个权利。权证根据不同的划分标准有不同的分类：1、按买卖方向

9、不同分为认购权证和认沽权证。认购权证持有人有权按约定价格在特定期限内或到期日向发行人买入标的证券，认沽权证持有人则有权在特定期限内或到期日向发行人卖出标的证券。 2、按权利行使期限不同可分为欧式权证和美式权证，美式权证的持有人在权证到期日前的任何交易时间均可行使其权利，欧式权证持有人只可以在权证到期日当日行使其权利。 3、按发行人不同可分为股本权证和备兑权证。股本权证一般是由上市公司发行，备兑权证一般是由证券公司等金融机构发行。7.2.2案例案例7.3 F集团在股权分置改革中发行的认购权证1、案例资料F集团发行了认购权证，其发行要素如下： (1)发行人：F集团 (2)存续期：378天 （200

10、5-08-182006-08-30） (3)权证类型：欧式认购权证 (4)结算方式：实物 (5)发行数量：38770万份 (6)行权日：2006-08-30 (7)行权比例：1：1 (8)行权价：4.20元 (9)F公司A股除权时 新行权价=原行权价（标的证券除权日参考价/标的证券除权前一日收盘价） 新行权比例=原行权比例（标的证券除权前一日收盘价/标的证券除权日参考价） F公司A股除息时： 权证行权比例不变 新行权价=原行权价（标的证券除息日参考价/除息前一日标的证券收盘价） 2、案例分析：（1）权证特性 避险性：通过对冲操作来避险。 高杠杆性：权证交易时仅需支付少数权利金。 时效性：权证具

11、有存续期间，权证到期后即丧失其效力。 风险有限，获利无穷。 商品多元化：有股票权证、债券权证、外币权证及指数权证等。 权益有限：权证无法分享其标的资产的权益。（2）权证价值的确定 权证价值 权证价值 = 内含价值 + 时间价值 认购权证的内含价值 = 标的资产价格 行使价 权证的时间价值：随着到期日的不断接近，时间价值将会不断减少。时间价值损耗的速度并不与时间一致，权证越接近到期日，时间价值下跌的速度就会越快。 权证价值的计算方法 BS期权定价模型 蒙特卡洛模拟 二叉树模型 （3）F公司认购权证的理论价格与市场表现 权证理论价格的计算F公司的权证的理论价格分析 假设：认购权证的行权价为4.50

12、元，股价年波动率为30.5%（一年），无风险收益率为3.3%，根据BS定价公式可以计算上市首日的权证的理论价格见表7.2： 表7.2 上市首日的权证的理论价格标的证券价格5.004.804.504.20权证理论价格0.960.820.620.46蒙特卡洛模拟 假设：权证挂牌当日的收盘价为4.63元，波动率为30%，可以利用蒙特卡洛模拟模拟出每份F公司权证的理论的价值为0.621元。F公司认购权证的市场表现结果，F公司认购权证在2005年8月 22日挂牌交易当天的收盘价为1.26，比理论价值高出约1倍，并在接下来的三个交易日内一度升至2.088元。F公司认购权证的走势由2006年5月30日收盘价

13、1.984高点连续回落，至2006年6月13日收盘价1.088.由于其权证将于2006年8月30日到期，其内含时间价值将逐步衰减。而标的证券股价6月13日为收盘价4.19。权证行权价为4.20，因此到期日F公司股价如果不能达到5.40以上，权证持有者将亏损。（4）原因分析 从F公司权证上市以后的走势来看，用B-S模型指导投资者参与权证交易无疑是失败的F公司权证在某些时点B-S模型价格为0.263元，而实际市场价格为1.705元。除了B-S模型自身在使用上有颇为严格的限定条件外，国内权证市场供需关系不合理、交易机制不健全、股票市场不够成熟都加剧了BS模型的不适用性。 （5）一些建议 投资者可用B

14、S模型价格和市价之间的差异作为评估风险的参考，根据自身的风险承受能力博取“满意的”（而非最大化的）利润。 随着发行权证到期日的临近，BS模型的理性价值会逐渐凸现，权证交易会逐步正常化，投资者应更加注重参考理论价格。案例7.4：创设权证1、案例资料2005年11月22日，上海证券交易所公布证券公司创设M公司权证有关事项的通知，决定从11月28日起在权证市场引进连续创设机制，增加权证产品的发行量，为前期的炒作降温。 (1) M公司创设通知主要条款： 创设人创设的权证应与M公司认购权证或M公司认沽权证相同，并使用同一交易代码和行权代码。 创设认购权证的，创设人应在中国结算上海分公司开设权证创设专用账

15、户和履约担保证券专用账户，并在履约担保证券专用账户全额存放M公司股份或股票，用于行权履约担保；创设认沽权证的，创设人应在中国结算上海分公司开设权证专用账户和履约担保资金专用账户，并在履约担保资金专用账户全额存放现金，用于行权履约担保。 权证创设后，创设人可向上海证券交易所申请注销权证。上交所经审核同意，通知中国结算上海分公司于当日注销权证，次日解除对相应股票或资金的锁定。 权证行权时，创设人先于M公司集团履行义务。统一权证创设人超过1名的，创设人按照“后创设先被行权”的顺序履行义务。 (2)市场反应： 备受市场关注的权证创设机制快速启动，多家创新试点类券商创设的总额为11.27亿份的M公司认沽

16、权证迅速亮相，且可在二级市场上销售。 2、案例分析：（1）分析创设权证如何平抑权证爆炒。 抑制权证爆炒的原理： 当出现供求关系失衡，权证暴涨时，券商可通过创设权证而获利。 正是这种套利机制，在一定程度上抑制权证投机。（2）券商如何获利： 市场人士认为：“实时创设等于无限扩大权证的供应量只要券商认为有利可图。这样一来，中小投资者没法获利了，权证将成为券商独赢的工具。” 券商在创设时，便获得了以权证市场价格为基准的创设收入。 例：当认购权证为1.5元时，M公司股价为2.65元，有券商创设5000万股行权价格为2.9元的认购权证，此时市场认购权证价格可能下跌，假设跌到1.3元，则该券商得到1.350

17、00=65000万元的收入。假设券商不注销权证到行权日，正股（即权证标的股票）价格3.3元，券商行权，得到（2.9元行权价格-2.65元购买正股的成本）5000万股=1250万元，加上权证创设所得6500万元，一共为7750万元。到行权日，正股价格为2元，无人行权，券商承担股票资本利得损失（2.65元-2元）5000万股=3250万元，但是可以得到分红0.3280%5000万股=1280万元，实际收益为6500万元-3250万元+1280万元=4530万元。(3)创设权证的作用 不完全平抑权证价格：首先行权比例1：1，要创设5000万份权证，需要购买5000万份正股。如果创设权证的数量少，就不

18、足以影响权证的价格。如果多创设，对于一家券商资金压力和市场风险都很大。 由以上分析，可以知道券商创设权证风险极小，而收益极大，将会使其在权证创设上获得暴利。 收敛股票交易价格：该作用的大小取决于创设权证发行的数量。(4)创设隐藏的风险截止2005年12月1日，M公司股份实际流通股份为23.7亿股，而M公司认沽、认购权证总量却已达到了25.46亿份，超过了M公司流通股份的数量，缺口达到1.76亿份。这种正股的供不应求，将导致只要股价超过3.13元/股的行权价格，认沽权证就成为废纸一张。 (5)对权证创设规则的理解为了限制风险，保护中小投资者利益，应对权证创设规则进行改进：对每日可创设权证数量做出

19、限制。对可创设权证的总量做出限制。给投资者腾出时间对创设作出反应。T日新创设的权证当日即在网上发布公告，T+2日才能卖出。7.3 货币期权7.3.1背景知识 货币期权，又称外汇期权，作为保值和投机工具已经得到越来越广泛地应用。跨国公司及金融机构已非常普遍地利用各类货币期权品种来防范汇率变动风险，以适应不同的风险回避需求。世界上许多资本市场都提供非常灵活方便的货币期权交易。货币期权为防范汇率风险提供了除远期外汇及外汇期货合约之外另一种有效的保值手段。 本节我们以中国银行推出的三种外汇理财产品作为案例，对货币期权进行讨论。汇率风险，也叫外汇风险，指的是汇率变动对外汇经营者或持有者造成损失的可能性。

20、货币期权，是在约定的期限内，以外国货币或外汇期货合约为交易对象，以商定的价格和数量进行“购买权”或“出售权”的买卖的期权。7.3.2 中国银行的几种货币期权 为了方便投资者，中国银行先后推出了“外汇宝”、“两得宝”、“期权宝”三个有关外汇的投资品种。1、外汇宝利用“外汇宝”交易的好处有以下三点：(1)可以借助“外汇宝”将存款利率低的外币转换成利率较高的外币，以达到提高定期存款收益的目的。(2)可以通过“外汇宝”规避未来汇率波动的风险，从而锁定换汇成本。(3)可以利用“外汇宝”交易，将手中持有的单一品种的外币，兑换为多种外币，使投资风险得到分散。“外汇宝”适合行情波动大的短期操作，当外汇市场波动

21、比较剧烈的时候，汇率出现大涨大跌，投资者在进行投资扣除了买卖差价以后，容易获得一定的赢利空间。 然而对于大部分人来说，并没有太多时间和精力去把握外汇市场的每一波行情。为此中国银行于2003年12月又推出了个人期权投资产品“两得宝”。2、两得宝 “两得宝”的好处在于：它进一步扩大了“外汇宝”投资者的盈利空间，能使投资者实现外币定期利息收入和期权费收入双得益。具体可以解释为：如果投资者觉得在一段时间内外汇波动不明显，通过单纯的买卖货币获利空间不大，此时可以选择“两得宝”业务。 “两得宝”较适合在中长期的“牛皮”盘整市中操作，此时操作“外汇宝”短线没有盈利空间，而“两得宝”就能够利用这个汇市波动不大

22、的市况，提供一个比定期存款高得多的回报，获得除利息外的一笔额外收入。即使挂钩货币汇率升跌的幅度与预测不符，由于有期权费收入作补偿，也有可能减低因汇率升跌超过预期而引发的损失。“两得宝”主要适合以下几类人的保值和避险需要： (1) 在银行拥有大量的低息外汇存款，又不太熟识外汇宝业务；即使有一定认识，但又怕叙做外汇宝带来太大的风险。(2)手持美元，但两周、一个月或三个月后需要使用挂钩货币(如欧元)的。(3)有孩子或亲友出国留学的，将在一年或更长时间使用挂钩货币的，可运用“外汇宝”或“两得宝”配合操作。“两得宝”即卖出期权。简单来说，是客户在存入一笔定期存款的同时根据自己的判断向银行卖出一份外汇期权

23、。客户立即可收到一笔期权费。当期权到期时，客户还能得到一笔存款货币的定期利息（扣除利息税）。具体的条款见表7.3。 表7.3.“两得宝”条款存款货币欧元、英镑、澳元、日元美元挂钩货币美元欧元、英镑、澳元、日元最低交易金额五万美元（含）或其它等值货币交易期限最长6个月交易时间周一至周五10:00 AM至4:30 PM（如遇法定公休日及国际市场休市，中行将暂停交易）交易形式请亲临中行个人理财中心交易3、期权宝2004年4月28日，中国银行又推出了“期权宝”外汇期权交易产品。在“两得宝”交易中，投资者只能充当卖方，而在“期权宝”交易中，投资者可以根据自己的实际情况，自由灵活地选择自己是充当外汇期权的

24、买方或是充当卖方，从而可以在外汇交易中掌握更多主动权。“期权宝”即买入期权。只要在中行存有等值5万美元(含5万)以上的外币存款，就可以进行投资了。期权的协定汇率及费率均随国际外汇市场价格浮动，并在签订交易协议时确定，在公平合理的情况下作出决定。期权到期日，当市场行情有利时，银行将自动帮客户行使期权，将收益转入客户的帐户，不用客户再亲临银行办理。“期权宝”的具体条款见表7.4。 表7.4 “期权宝”的具体条款基础货币欧元美元英镑澳元非基础货币美元日元美元美元最低交易金额五万美元（含）或其它等值货币交易期限最长6个月交易时间周一至周五10:00 AM至4:30 PM（如遇法定公休日及国际市场休市，

25、中行将暂停交易）交易方式请亲临中行外汇理财中心交易“期权宝”适合行情波动大的中长期操作，当汇率可能出现单边走势时，“期权宝”可以起到以有限的风险损失博取可能无限收益的作用。“外汇宝”、“期权宝”、“两得宝”作为外汇投资工具来说，各有所长，各有独自适宜的外在行情条件，它们在功能上具有一定的互补性。期权业务的交易门槛，两得宝是1万美元，期权宝是2.5万美元，交易期限有一周、二周、一个月、三个月不等。案例7.5:张先生购买的 “两得宝”理财产品张先生，在中国银行有存款10万美元，他购买了中国银行的“两得宝”理财产品并挂钩日元，协定汇率为105.00，交易时间为一个月，期权费率0.8%。那么，在交易生

26、效的两个工作日后，张某就可以先拿到800美元的期权费。张先生投资“两得宝”收益状况如果汇率低于或等于105.00，张先生将拿到10万美元及其税后利息；如果汇率高于105.00，张先生将拿到1050万日元和的税后利息。7.3.3案例案例7.6:张先生购买的“期权宝”如果张先生预期欧元汇价将下跌，操作“期权宝”（买入期权）的操作策略为：向中国银行买入一个欧元看跌、美元看涨的期权，期限为一周，协定汇率为1.1500，期权费率0.7%，期权面值100，000欧元。 张先生的收益状况 购买“期权宝”时，支付期权费700欧元。如到期日市场汇率为1.1700，则放弃期权，张先生最大损失只是700欧元期权费。

27、如到期日市场汇率为1.1300，张先生可行使期权，收益为2000美元(1.1500-1.1300)100，000，扣除期权费，客户净获利1209美元（2000-7001.1300）。7.4 期货期权 7.4.1背景知识 1984年l0月，美国芝加哥期货交易所首次成功地将期权交易方式应用于政府长期国库券期货合约的买卖，从此产生了期货期权。相对于商品期货为现货商提供了规避风险的工具而言，期货期权交易则为期货商提供了规避风险的工具，目前，国际期货市场上的大部分期货交易品种都引进了期权交易。 期货期权交易是对期货合约买卖权的交易。期货期权合约表示在到期日或之前，以协议价格购买或卖出一定数量的特定商品或

28、资产的期货合同。 期货期权包括商品期货期权和金融期货期权，金融期货期权根据期货期权的标的物的种类，又可以分为：利率期货期权、外汇期货期权和股票指数期货期权。 与现货期权相比，期货期权具有以下优点：1.资金使用效益高。建立头寸时，是以差额支付保证金，在清算时是以差额结帐。2.交易方便。期货期权的交易商品已经标准化、统一化，具有较高的流动性。3.信用风险小。期货期权交易通常是在交易所进行的，交易的对方是交易所清算机构。7.4.2案例案例7.7：买入日元期货期权的交易1、案例资料假设2010年2月25日，某商品交易所日元期货期权的交易行情如下表（见表7.5）所示：表7.5 期货期权的交易行情交易月份

29、期货期权协定价格（100日元/美分）期货期权合约价格购买日元出售日元2月1122.133.372月1131.490.712月1141.021.202月1150.651.902月1160.382.622月1170.293.46从事期权交易的投资公司预测，本年2月日元有一次坚挺的过程。因此，该公司在2月25日决定进行一笔买入日元的期货期权交易。交易的内容如下： 交易月份：2月 交易数量：10份合约，每份合约为1 250万日元 协定价格：每100日元为113美分 期权到期日：2010年3月15日 以美元计价的交易金额： 购买日元总额为：1 250万日元10 = 1.25亿日元 美元交易金额为：1.1

30、3美元1.25亿日元/100=141.2万美元 期权费用：每100日元为1.49美分 以美元计算的期权费总额为：1.49美分1.25亿日元/100/100=1.86万美元2、案例分析：根据到期日时的日元汇率，分为两种情况进行分析： (1)日元币值呈现出坚挺的状态，即时的价格为100日元118美分。公司按照计划应该行使期权，将期权协议转换为不可撤销的期货协议，其收益情况为： 每100日元收益=1.18美元-1.13美元-0.0149美元=0.0351美元 总收益为：0.0351美元1.25亿日元/100=4.39万美元。 (2) 日元币值无变化或呈现疲软状态，那么，该公司可以选择放弃执行期权。公

31、司的损失为购买期权时支付的期权费用：0.0149美元1.25亿日元/100=1.86万美元。案例7.8：利用看跌利率期货期权合约对利率风险加以保值1、案例资料假定某年9月初，某公司预计于12月份需筹集1000万美元用于购买大型设备，期限为3个月。9月份的短期利率水平为8%，该公司财务主管预计未来几个月的利率水平有上升趋势，大致上涨至9%左右。 为防止因利率水平升高而使公司未来融资成本增加的风险，同时在利率下降时能够获得收益，该公司财务主管决定利用看跌利率期货期权合约对利率风险加以保值。该公司购入了10份利率期货看跌期权合约。假设：期权协议价格为92.00，期权费为0.10，即10点（每点25美

32、分）。以下分析该公司在到期日时的损益状况。2、案例分析 根据12月份时利率不同走势分为两种情况来分析： (1)三个月后，利率上涨为9%，假设期货的即期价格为91.00。该公司可以进行如下的操作来进行保值。首先，行使看跌期货期权，以91.00元的市场价格买进一份合同的利率期货。该公司的实际筹集成本： 期权费用为：101025 = 2 500（美元） 3个月期借款筹资成本为：10 000 000 9%90/360 = 225 000（美元） 利率期货买卖的收益：（92.00-91.00）1001025 = 25 000（美元） 借款实际成本：2 500+225 000-25 000 = 202 5

33、00（美元） 将此成本换算成年利率：202 500/10 000 000360/90100% = 8.1% (2)三个月后，如果利率下降为7%，假设期货的市场价格为93.00。公司可以放弃执行看跌期权。以较低的筹资成本筹集资金。公司的实际筹资成本为： 期权费用为：101025 = 2 500（美元） 3个月期借款筹资成本为：10 000 000 7%90/360 = 175 000（美元） 借款实际成本：2 500+175 000 = 177 500（美元） 将此成本换算成年利率：177 500/10 000 000360/90100% = 7.1%由此可见，公司显然从利率下降中获得了好处。7

34、.5 利率期权 7.5.1背景知识 自1982年3月，澳大利亚悉尼期货交易所开始把期权交易运用到银行票据期货市场，成为世界上第一个在金融期货市场上尝试期权交易的交易所。 利率期权是指买方在支付了期权费后即取得在合约有效期内或到期日以一定的利率（价格）买入或卖出一定面额的利率工具的权利。利率期权合约通常以政府短期、中期、长期债券，欧洲美元债券，大面额可转让存单等利率工具为标的物。 利率期权是一项规避短期利率风险的有效工具。借款人通过买入一项利率期权，可以在利率水平向不利方向变化时得到保护，而在利率水平向有利方向变化时得益。7.5.2案例案例9.9：固定贷款利率期权1、案例资料中国银行浙江省分行于

35、2006年11月29日向社会各界隆重推出住房贷款固定贷款利率期权业务。中国银行的固定利率期权具有两个优势：（1）较低的价格。中国银行三年、五年期固定贷款利率价格分别为 5.62%和 5.78%， 低于同业固定贷款基准利率。 表7.6 各银行基准利率及优惠表银行三年期基准五年期基准三年优惠五年优惠中国银行5.62%5.78%5.62%5.78%招商银行6.36%6.48%5.88%5.97%建设银行6.36%6.57%5.72%5.88%光大银行6.12%6.21%5.55%5.73%（2）多种组合方式。中国银行率先推出固定贷款利率期权业务，使得中国银行固定贷款利率多达五种组合方式。所谓固定贷款

36、利率期权，是指借款人在购买第一期固定贷款利率期权时，还可以选择购买下一期固定贷款利率的期权，在第一期固定贷款利率到期时，有权利以第一期价格继续使用固定贷款利率，同时借款人也可以比较市场价格与当时的期权价格，放弃期权权利，就低选择贷款利率。五种利率组合模式包括：三年期或五年期固定利率。贷款期限内，固定利率不变。三年期或五年期固定利率 + 浮动利率。即在借款合同中约定在一定贷款期限内执行固定利率，固定利率期限届满后，客户按照合同约定执行浮动利率。三年期或五年期固定利率 + 固定利率或浮动利率。即贷款期限长于第一次约定的固定利率期限，第一期固定利率到期后，借款合同尚未到期，客户有权选择继续执行固定利

37、率或浮动利率偿还剩余贷款。三年期或五年期固定利率 + 三年期或五年期固定利率。即贷款期限长于第一次约定的固定利率期限，固定利率到期后，借款合同尚未到期，按照合同约定客户继续选择固定利率偿还剩余贷款，在中国银行提供的固定利率期限品种中自由选择，新固定利率按重定价日中国银行同档次个人住房固定利率确定。 王先生于2005年5月购买了一套住宅，按揭期限6年，贷款金额100 万元，采用月均还款方式。在当时的三年期固定利率价格为6.12%。2006年4月27日和8月19日中国人民银行分别进行了两次调息，综合我国经济形势来看，目前我国利率今后的升值空间较大。王先生可以采取哪些策略来避免由于利率上升带来的还款

38、压力呢？2、案例分析：按揭初期，王先生向按揭银行购买了三年期固定贷款利率和固定贷款利率期权。 2006 年 4 月 27 日 6 年期商业贷款利率调整为 6.39%，之后 8 月 19 日又进行了一次升息，利率上升为 6.84%。王先生可在 2008年 5 月第一期固定贷款利率到期时，以6.12%的价格享受第二期固定贷款利率。假设 2006 年8 月之后一直到王先生贷款到期利息都保持不变，王先生购置的三年固定利率以及固定贷款利率期权可帮助他直接节省利息1万元以上。同时，固定贷款利率期权更有它的灵活性，当固定利率或浮动利率都低于6.12%，张先生可以放弃履行期权权利，选择更低利率进行还款。案例7.10：运用利率期权防范利率波动的风险1、案例资料投资者李先生持有长期国债。当时的市场利率为3.5%。预计国内市场利率会在近期内上升。利率升