融资与企业生产率-一个文献综述7300字

1、融资与企业消费率:一个文献综述7300字 摘要：尽管金融是影响经济增长的重要因素，经济增长的核心在于企业消费率的进步，然而关于企业融资与消费率之间的关系一直以来并未得到学术界的足够重视。对此，文章从理论和实证两个层面梳理已有关于融资与消费率以及融资与RD之间的相关文献，为后续关于企业融资与消费率之间的研究做一点理论上的支持。 关键词：融资；消费率；研发投资“消费率不是一切，但长远来看它几乎等于一切。诺贝尔经济学奖获得者保罗?克鲁格曼。众所周知，中国自1978年以来实现了经济的快速增长，创造了经济开展奇迹，但经济大国并非一定是经济强国。在市场经济体制下，国家竞争力来源于企业消费效率，然而提升企业

2、消费率以及相应的研发活动通常需要面临风险和不确定性，从而对资金的需求较高。顺畅的企业融资可以为企业创新提供充足的资本并引导企业更有效率的从事消费活动。所以，考察融资因素作用于企业技术创新进而影响企业消费率，对于正处在转轨关键阶段的中国具有重要意义。一、 理论分析回忆金融因素通过改善企业消费率进而影响经济增长。理论角度来看，King和Levine1993研究说明，通过进步创新的成功率，金融开展对消费率进而对经济增长产生积极影响。兴旺的金融市场可以为最有效率的投资活动提供足够的资金，并且分散创新活动产生的风险。Aghion等2022的研究说明兴旺的金融市场可以降低该投资活动产生的流动性风险，从而鼓

3、励企业更多进展长期投资活动。由信息不对称和代理问题引致的融资约束问题对企业的投资行为Fazzari et al.，1988；Carpenter et al.，1998、就业Nickell Nicolitsas，1999；Benito Hernando，2022等企业活动具有重要影响。对于面临融资约束的企业而言，外部融资往往较为困难。这类企业由于不能选择最优的资本构造，在实际经济活动中无法作出最优的消费率投资决策。具有融资约束的企业在面临资金短缺问题时往往不得不放弃一些好的投资时机，企业的资源配置效率使之扭曲，进而对其消费率增长产生不利影响。进一步地，假如企业希望通过进展研发活动来改善其消费率状

4、况，上述目的在没有金融体系支持的情况下很难实现。研发投资活动有着高风险、长周期和高调整本钱等的特点，企业在研发过程中需要投入大量的持续资金，这就需要企业通过不同渠道进展研发工程融资。优序融资理论认为，企业进展工程融资时，外部融资本钱往往高于企业的内部融资本钱，所以对于大多数的企业而言，工程融资一般会优先考虑企业内部的自有资金，当自有资金缺乏时，才会考虑外部的债务或者股权融资。因此企业在选择研发资金使用时，首选的是企业内部的现金流，只有当内部自有资金周转困难时，才会转向高本钱的外部融资。高风险、长周期和高调整本钱等的特点，使得研发投资比其他普通投资会更加依赖于内部资金。此外，研发投资存在信息不对

5、称等较为严重的问题。研发投资成功的概率是企业内部的私有信息，外部投资者处于信息优势地位，而且会计准那么要求研发支出费用化处理，限制了投资者通过财务报告获知研发价值的详细情况，从而在一定程度上导致了研发投资企业和外部投资者之间呈现信息不对称的问题。Leland和Pyle1977就上述问题的研究发现，之所以相比普通的投资，研发投资的风险溢价较高，主要是由于投资者不能准确辨析研发工程的优劣。银行贷款方面，已有的理论研究普遍认为债务融资并非一种适宜的研发投资治理机制。研发活动往往具有较高的风险率，而银行考虑到研发的无形性和风险性而不愿意给研发企业提供资金支持Brown et al.，2022。此外，国

6、外有研究说明股权融资与企业研发投资之间表现出显著地正向关系，由于股权融资中股东、尤其是机构股东基于自身利益考虑，根据自己的意愿组建董事会，并对企业的运营和战略投资决策登予以监视，这在一定意义上可以减少企业研发投资中的逆向选择和道德风险问题的发生。二、 实证分析回忆本局部将从跨国或国家层面以及企业层面回忆金融因素对消费率的影响，进一步地，梳理不同的融资渠道影响企业RD的实证研究。1. 跨国及国家层面的研究。已有关于金融因素对消费率的影响研究多侧重于研究金融开展对消费率的影响。使用国家层面的数据，Levine和Zervos1998分析了资本市场开展、银行开展和长期经济增长之间的关系。他们发现资本市

7、场流动性和银行开展对消费率增长率具有稳健的积极影响。他们认为分散的并且良好的金融效劳可以进步经济体的消费技术程度，从而进步资源配置的效率。类似的，Beck等2000的跨国分析说明，63个国家的金融中介在长期对TFP产生了较大的积极影响，并最终促进了经济增长。非线性关系方面，Huang和Lin2022对71个国家的研究也得出金融开展和经济增长之间的正向关系。Rioja和Valev2022的研究说明，金融开展对消费率增长具有较强的积极影响，其中在兴旺国家和地区更为显著，而在开展中国家和地区金融开展更多地是通过资本积累对经济增长发挥作用。Dabla-Norris等2022使用63个国家数据的研究说明

8、，金融开展对高技术行业消费率提升的积极作用更显著，他们肯定了金融开展通过促进企业创新活动对消费率的作用。使用2000年2022年产业层面数据，Butler和Cornaggia2022发现外部融资对农业部门的消费率增长具有促进作用。他们认为对玉米需求的进步可以促进该行业消费率的增长，而该效应在融资状况较好的地区更为显著。他们使用玉米的产量来衡量消费率，研究再次说明金融市场开展对消费率提升具有积极影?。2. 企业层面的研究。国外关于企业融资对消费率影响的研究较为丰富，但是结论并不统一。不少研究认为企业的外部融资可以显著促进企业消费效率。使用保加利亚企业层面的数据，Gatti和Love2022考察了

9、信贷可获得性对企业TFP的影响，他们根据企业是否有信誉额度和透支设施来设定虚拟变量，结果显示信贷可获得性存在积极的影响。Schiantarelli和Sembenelli1997发现英国和意大利企业的消费率与债务期限的长度呈正相关关系，长期债务可以进步消费率。Nickell和Nicolitsas1999使用英国的面板数据实证分析，发现借贷比率衡量的融资压力对企业消费率产生较小的积极影响。 也有研究认为企业负债融资与消费率呈现负相关关系。Pushner1995研究日本企业数据发现企业消费率与杠杆率之间呈现负相关关系。Nucci等2022使用意大利企业数据也分析了资本构造和企业TFP之间的关系。发现

10、企业的信贷程度与企业消费率之间具有反向关系，且这一反向关系在短期贷款比例较低和流动性较差的企业中尤为明显，进而得出负债融资不利于企业消费率提升的结论。不过，Nunes等2022使用葡萄牙企业数据，分析企业信贷程度与劳动力消费率之间的关系，发现两者之间存在非线性关系。特别地，他们发现信贷对大多数劳动消费率较低企业的消费率提升具有消极影响，而对劳动消费率较高的企业那么具有积极影响。类似的，Coricelli等2022使用中东欧国家的面板数据进展实证分析，发现杠杆率和企业消费率TFP增长之间的非线性关系。他们认为TFP随着杠杆率的增加而进步，但当杠杆率超过一定门槛时，TFP那么会出现下降。关于中国企

11、业方面的研究，Ayyagari等2022认为，尽管中国正规金融系统较为薄弱，由于企业大多是通过内部融资方式，而来自正规金融系统的融资约束并不对企业消费率产生消极影响。Chen和Guariglia2022利用2001-2022年中国工业企业数据库的大样本数据，研究了企业的内部融资对消费效率的影响，发现企业的消费率严重受企业内部融资的制约，而且发现民营企业受到融资约束的程度大于国有企业。何光芒和杨咸月2022利用2022年2022年中国上市公司数据分析了内源融资对企业消费率的作用，认为中国的上市企业总体上不受制于内源融资，但是区分所有权发现，民营上市公司存在融资约束并显著影响企业的消费效率程度，往

12、往是消费效率程度高的民营企业拥有丰富的内部现金流。3. 融资渠道与企业研发投资。创新经济学理论认为，企业竞争力得以提升的主要来源在于消费效率的进步，而进步消费效率的一条重要途径在于企业的研究与开展Research and Development，RDDosi，1988。已有关于融资渠道对企业RD影响的研究大概总结为三个方面，分别是企业的内部融资与RD、负债融资与RD以及股权融资与RD。1内部融资与RD。相关研究均认为，作为企业最关键和最重要的资金来源，企业内部资金对企业意义重大。由于研发投资的特殊性质，经济学家们普遍认为内部融资是企业研发投资的主要融资来源。实证研究也证实了这一结论，Grabo

13、wski1968、Brown和Petersen2022，2022，2022等都发现，在影响研发投资的诸多因素中，企业的内部资金最为重要。Elisa2022调研意大利企业的数据发现，意大利是以银行为主导的金融体系，虽然消费经营投资主要来源于银行贷款，但是企业的RD投资竟然几乎完全依赖于企业的内部资金，银行贷款和股权融资并未起到显著作用。关于中国的研究，金融资源的缺乏严重制约企业的RD投资。吕玉芹2022使用中小高科技企业的样本进展分析，结果说明中国中小高科技企业的一个普遍现象是存在研发资金匮乏等问题。唐清泉2022研究发现，中国企业研发投资得不到负债融资的支持，只能依赖内部资金；研发投资与企业内

14、部资金正相关，与外部负债负相关。张杰等2022分析中国工业企业的数据发现，不管是国有企业还是民营企业的研发融资来源都主要是内部资金。2负债融资与RD。实证研究发现负债融资与研发投入之间存在着一定的负相关关系。Bah和Dumontier2001对美国高科技企业进展研究发现企业的研发投入强度负相关于企业的杠杆率程度。Aghion等2022研究美国企业发现，负债程度较高的企业往往较少进展RD投资。但是也有文献发现，对德国、日本那种以银行为主导的金融体系的研究说明不同性质的负债对企业的研发投入表现出不同的作用。Chiao2002考察企业行业特征对负债和研发投资之间关系的影响发现，科技型的企业中，负债融

15、资与研发投入呈现负相关关系，而非科技型的企业两者却呈现正相关关系。但也有研究如：Martinsson，2022发现债务融资与研发投入之间存在着非线性关系，当企业债务比例较低和较高时，研发投资与企业的负债程度负相关，而当企业的负债率在60%左右时，企业的长期负债对研发投资表现出了一定的正向促进作用。而关于中国的研究，徐冠华2022发现，银行多为企业的固定投资提供贷款，而对企业的研发投资支持较少。温军等2022分析异质债务与企业RD投入之间的关系，认为银行借款融资是一种弱关系型融资方式，这种弱关系型融资对企业RD投资有促进作用。张杰等2022认为，目前中国的银行贷款仅仅是国有企业研发的资金来源之一

16、，并未成为民营企业的RD融资渠道。3股权融资与RD。Carpenter和Petersen2002研究美国高新企业的融资约束发现，高新企业中的小规模科技型企业的股权融资可以促进企业的研发投资。Brown 和Petersen2022和Brown等2022使用美国高新技术上市企业的研究样本，发现企业内部的现金流和公开发行的股票筹资是企业研发投资的重要资金来源，尤其是对于年轻企业。Brown和Petersen2022进一步发现，美国高新技术产业的研发投资对股权融资的依赖程度从2022年以后开场增加，反映出投资者对高新技术企业研发关注程度的加大。Martinsson2022基于BFP2022模型，分析欧

17、洲企业的研发融资情况。发现英国企?I的研发资金主要来源于企业的内部自有资金和外部股权融资，而欧洲大局部的内陆国家的企业研发资金却严重依赖于内部融资。作者认为之所以会有这种差异，原因主要是英国具有比其他欧洲内陆国家有着更为完善的金融市场体系。Brown等2022研究世界32个国家的资本市场发现，良好的股东保护政策和较为完善的股票市场可以促进企业进展长期RD投资，这一促进作用对中小企业的意义更为显著。Po-Hsuan等2022研究也支持上述观点，认为金融市场尤其是股票市场的开展对企业进展RD投资非常关键，股权市场兴旺国家的企业往往有着超高的研发投入。夏冠军和陆根尧2022研究中国上市高新技术企业发

18、现，股权融资与企业RD投资存在显著的正相关关系。 三、 结论本文对金融因素影响企业创新绩效的研究进展了梳理。从理论和实证两个层面的文献回忆，发现关于融资渠道对中国企业消费率的研究相对匮乏。少数文献从企业的内部融资角度展开对消费效率影响方面的研究，而外部融资渠道的研究较为稀少。关于融资渠道与企业消费率之间关系的研究并不多见，而关于融资渠道对企业研发投资的分析相对较多，本文就不同融资渠道对企业研发投资影响的相关研究进展了概括和总结，以更好地理解融资渠道对企业消费率的可能作用机理。详细来看，我们分别从内部融资和外部融资两个视角分析了他们各自对企业研发的作用，其中外部融资又区分债务融资和股权融资。研究

19、发现，内部融资成为RD投资的重要渠道已达成一致看法，但是外部融资，尤其是不同渠道的外部融资在RD投资中所发挥的作用，研究结论并不统一。参考文献：1 林毅夫，李志?S.政策性负担、道德风险与预算软约束J.经济研究，2022，2：17-27.2 King R.G.，Levine R.，Finance and Growth： Schumpeter Might Be RightJ.The Quarterly Journal of Economics，1993，1083：717-737.3 Aghion P.，Angeletos G.M.， Banerjee A.， Manova K.，Volatili

20、ty and Growth： Credit Constraints and the position of InvestmentJ.Journal of Monetary Economics，2022， 57：246-265.4 Leland H.E.，Pyle D.H.，Information Asymmetries， Financial Structure and Financial Intermediationj.Journal of Finance， 1997，32：371-387.5 Brown J.R.， Fazzari S.，Petersen B.C.， Financing Innovation and Growth：Cash flow， External Equity，and the 1990s RD BoomJ.Journal of Finance，202