小红筹项目适用10号文小结

1、小红筹项目适用10号文小结（2010-10-02 17:26:48）转载本备忘录通过对近期香港上市的小红筹公司进行境内重组及适用外国投资者并 购境内企业的规定（“10号令”）的方式及典型案例的分析，整理和归纳目 前的小红筹项目的重组思路，供各方参考。重组思路一:10号令生效之前已设立的JV中方股权转让10号令第2条规定：本规定所称外国投资者并购境内企业，系指外国投资者购 买境内非外商投资企业（以下称“境内公司”）股东的股权或认购境内公司增资, 使该境内公司变更设立为外商投资企业（即股权并购）：或者，外国投资者设立 外商投资企业，并通过该企业协议购买境内企业资产且运营该资产，或，外国投 资者协议

2、购买境内企业资产，并以该资产投资设立外商投资企业运营该资产（即 资产并购）。10号令第11条规定：境内公司、企业或自然人以其在境外合法设立或控制的公 司名义并购与其有关联关系的境内的公司，应报商务部审批。百事人不得以外商 投资企业境内投资或其他方式规避前述要求。对于该条规定的“境内的公司”是否适用于10号令笫2条关于“境内公司”的 定义（即不包括中外合资企业），商务部并未有统一的一般解释。实践中，需要 个案寻求商务部的确认。根据目前商务部对既有案例的审批态度，10号令生效（2006年9月8日）以前设立的中外合资企业,其在10号令生效之后进行的中 方股权转让给外方的行为，适用外商投资企业投资者股

3、权变更的规定，由原 审批机关审批，而不适用10号令。另外，商务部2008年12月海南会议之后发布了外商投资准入管理指引手册（“指引手册”），其中已明确：已设立的外商投资企业中方向外方转让股 权，不参照10号令口不论中外方之间是否存在关联关系，也不论外方是原有股 东还是新进投资者。并购的标的公司只包括境内非外商投资企业。据此，根据指引手册的规定，据号令生效之后设立的中外合资经营企业, 其中方股权转出境外的过程，也应适用外商投资企业投资者股权变更的规定， 由原审批机关审批，而不适用10号令。但由于指引手册刚刚发布，尚未有 10号令生效之后新设立的中外合资经营企业按指引手册进行重组操作并申 请上市的

4、先例，且指引手册仅为商务系统内部的操作指导性质。同时.，中国 证监会对指引手册的态度也未明确，因此，目前按指引手册操作，对 10号令生效之后新设立或变更设立的JV以红筹方式上市存在一定风险。以下是 几个在10号令生效之前已设立JV并在10号令生效后完成境内重组并成功上市 的案例：典型案例1：中国忠旺控股有限公司（注册于开曼群岛，1333.HK）。中国忠旺控股有限公司境内的经营主体为辽宁忠旺集团有限公司（“辽宁忠 旺”），辽宁忠旺为一家1993年1月设立的中外合资经营企业，中方股权占60%, 外方股权占40机2008年3月，经辽宁省外经贸厅批准，辽宁忠旺中方股权全部 转让予境外特殊目的公司（“S

5、PV” ）,辽宁忠旺变更为一家外商独资企业，从 而完成境内重组。中国忠旺控股有限公司于2009年5月在香港联交所挂牌上市。其保荐人为中信 国际、UBS,发行人律师为通商，承销商律师为竞天。典型案例2：澳优乳业股份有限公司（注册于开曼群岛，1717.HK）。澳优乳业股份有限公司境内的经营主体为澳优乳品（湖南）有限公司（“湖南澳 优”，湖南澳优为一家2003年9月设立的中外合资经营企业，中方股权占75船 外方股权占25机2009年6月，经原审批机关湖南省商务厅批准，中方持有的湖 南澳优75%的股权转让予境外SPV,从而完成境内重组。澳优乳业股份有限公司于2009年10月在香港联交所挂牌上市。其保荐

6、人为 Macquarie,发行人律师为竞天，承销商律师为通商。重组思路二：通过境内再投资的方式完成重组10号令第2条规定：“本规定所称外国投资者并购境内企业，系指外国投 资者设立外商投资企业，并通过该企业协议购买境内企业资产且运营该资产”。 据此，10号令所限的范围，应为纯为外资并购之目的，如新设一家WF0E并由该 WF0E购买一家境内企业的股权，使该境内企业变更成为WF0E的境内再投资企业, 很有可能被认为属于外资并购目的，违反10号令笫11条笫2款“不得以外商投 资企业境内投资或其他方式规避”的要求。但如果一家在10号令生效之前已存 续的WF0E或JV,在正常经营过程中，并购了其他境内同一

7、实际控制人控制的企 业，使该等企业成为WF0E或JV的境内再投资企业，从而实现权益出境，根据目 前商务部对既有案例的审批态度，应不适用10号令，而应适用关于外商投资 企业境内投资的暂行规定（“再投资规定”）。按这种思路设计重组方案时，应注意以下几点:第一，WF0E或JV应在2006年9月8日之前已合法设立，且上市公司的实际控 制人应在WFOE或JV成立时或最晚亦应在2006年9月8日之前即通过SPV拥有 该WF0E或JV的控制权。第二，WF0E或JV收购境内企业的全部股权，应当进行评估，并参考评估值作价。 同时，WF0E或JV应当具有与境内企业类似的经营范围。第三，根据再投资规定，外商投资企业

8、在鼓励类或允许类领域投资设立再公 司，可以不经商务主管部门审批，直接向被投资公司所在地公司登记机关提出申 请。据此，如果境内企业的经营范围中不含限制或禁止外商投资的产业，则WF0E 或JV收购境内企业全部股权的交易，只需向该境内企业注册地匚商行政管理局 申请变更登记即可。但需留意的是，根据再投资规定，就该等再投资行为， WF0E应向该境内企业所在地商务主管部门办理再投资的备案手续。笫四，上市公司的实际控制人在境外持有若干SPV的权益，并通过该等SPV进行 境内返程投资，应该按照国家外汇管理局关于境内居民通过境外特殊目的公司 融资及返程投资外汇管理有关问题的通知（汇发200575号）的规定到WF

9、0E 或JV所在地办理境外投资外汇登记。当然，这一要求亦适用于所有小红筹项目 中作为实际控制人在上市公司最终享有权益的境内居民（包括中国公民及因经济 利益关系在中国境内长期居留的已持有境外身份的中国居民）。笫五，根据国家外汇管理局关于完善外商投资企业外汇资本金支付结汇管理有 关业务操作问题的通知（汇综发2008 142号），外商投资企业资本金结汇所 得人民币资金，不得用于境内股权投资。因此，WF0E或JV最好具有以自有资金 支付境内企业收购对价款的能力；境外SPV对WF0E或JV增资的，该等资本金应 当谨慎处理，避免被认为违反上述规定。典型案例3：瑞金矿业有限公司（注册于开曼群岛，0246.

10、HK） o瑞金矿业有限公司境内的经营主体为富邦工业。富邦工业为一家成立于2006年 6月的中外合资经营企业，2007年变更为外商独资企业。为进行重组，2007年8 月，一家纯内资公司赤峰富侨收购了瑞金矿业实际控制人控制的石人沟矿业全部 股权；2007年10月，富邦工业通过境内再投资方式乂收购了赤峰富侨的全部股 权，使得赤峰富侨成为其境内再投资企业。此后，瑞金矿业有限公司通过其境内的WF0E富邦工业，及富邦工业的境内再投 资企业赤峰富侨、赤峰富侨的全资石人沟矿业经营中国境内的金矿业务。瑞金矿业2009年2月在香港交易所挂牌上市。保荐人为花旗、Macquarie。发行 人律师为金杜，承销商律师为君

11、合。典型案例4：天工国际有限公司（注册于开曼群岛，0826. HK） o根据天工国际有限公司招股章程（“招股章程”），天工国际有限公司为进 行香港IP0,于上市前进行了一系列境外和境内重组，境内重组包括：（1）江 苏天工集团有限公司（“天工集团”）及实际控制人朱先生于2006年8月21 日将其持有江苏天工工具有限公司（“天工工具”）的全部股权转让与CTCL（BVI 公司）；（2）天工工具于2007年1月9日分别向天工集团与丹阳市永强塑料制 品厂收购丹阳市天吉工具包装有限公司（“天吉包装”）的75%和25%股权；（3） 天工工具于2007年3月13日向天工集团收购其持有的天工爱和特钢有限公司（“

12、天工爱和”）75%股权。据此，在天工国际的项目中，上市公司的实际控制人在10号令生效前通过境外 SPV完成了一家境内子公司一一天工工具的关联并购；10号令生效后，用已经成 为WFOE的天工工具通过再投资的方式收购了具有关联关系的其他两家境内子公 司一一天工爱和以及天吉包装的股权。天工工具收购中外合资企业天工爱和的股 权的行为取得了当地商务主管部门的批准，收购内资企业天吉包装的股权的行为 向一当地商务主管部门办理了备案。根据招股章程，发行人律师认为由于天工匚具的股权转让批文已于2006年 9月8日前取得，发行人无须就该股权转让取得有关中国政府机关的批文。发行 人律师称其与江苏省当地的商务部门进行

13、了沟通，当地审批部门认为，这种外商 投资企业再投资的行为不属于10号令第11条中规定的关联方并购，在当地审批 或备案即可。天工国际有限公司于2007年7月在香港联交所挂牌，保荐人为BP,发行人的 中国律师为中伦，承销商律师未披露。重组思路三:转换身份模式此模式下的上市项目实际上已不属于小红筹项目，而应归属于拥有境内权益的境 外公司上市范畴。上市公司的实际控制人以彻底转换身份的方式回避了有关中国 法律下的审批事项。此模式下的关键点是，拟上市公司的实际控制人应当取得境 外公民或永久居民身份，并且已不在中国境内长期居留。典型案例5：恒盛地产控股有限公司（注册于开曼群岛，0845. HK） o根据恒盛

14、地产控股有限公司招股章程（“招股章程”），恒盛地产控股有限 公司为进行香港IP0,于2007年进行了一系列境内外重组，其中包括：（1）成 立/收购BVI及香港公司并以香港公司收购境内外商独资企业的权益；（2）心境 内区域公司收购境内项目公司；（3）由前述境内外商独资企业收购境内区域公 司；（4）成立恒盛地产控股有限公司并以其收购及持有BVI及香港公司股权。根据招股章程，重组后的集团股权结构如下：（1）上市集团的实际控制人 持有美年国际有限公司（BVI公司）100%股权；（2）美年国际有限公司持有恒 盛地产控股有限公司（开曼群岛公司，上市主体）100%股权；（3）恒盛地产控 股有限公司持有明新投

15、资有限公司（BVI公司）100%股权；（4）明新投资有限 公司持有5家BVI附属公司的100%股权；（5） 5家BVI附属公司对应的持有5 家香港附属公司的100%股权；（6）香港附属公司持有9家境内外商独资企业的 100%股权；（7）境内外商独资企业控制4家境内区域公司；（8） 4家境内区域 公司直接或间接持有19家项目公司的100%股权。对于上述（2）境内区域公司收购境内项目公司及（3）境内外商独资企业收购境 内区域公司的重组，根据招股章程，相关收购所需的全部批文已取得。相比以往的小红筹项目，恒盛地产案例的突破在于:笫一，在10号令的适用以及商务部的监管和审批层面，实际控制人虽然仍是通 过

16、10号令生效之前已设立的WF0E以再投资方式进行境内并购实现权益出境，但 在10号令生效后、2007年恒盛地产进行境内外重组前，持有该等WF0E权益的 境外SPV在法律上登记的股东并非实际控制人，而是第三方人士：实际控制人通 过委托持股协议的方式委托第三方人士代其持有该等境外SPV的股权。在10号 令生效之后的2007年恒盛地产进行境外重组时，实际控制人才在境外正式通过 股权转让方式成为该等SPV登记的股东。关于10号令的适用问题，发行人律师在法律意见书中的意见为：各WF0E均为 2006年9月8日之前设立的外商投资企业，此次收购各WF0E股权属于外国投资 者购买WF0E原外方股东持有各WF0

17、E股权的行为，不适用10号令。第二，关于境外身份人士控制的公司以小红筹方式上市的问题，据我们了解.，中 国证监会有关监管人员目前认为，如果实际控制人为境外居民或外籍人士，则以 小红等方式在境外上市无需中国证监会审批。关于实际控制人的境外身份问题，发行人律师在法律意见书中的意见为：实际控 制人已于2004年9月1日注销在中国境内的户籍，分别于2004年10月4日和 2004年10月6日取得香港居民身份证和签证身份书。发行人律师认为，实际控 制人不属于中国境内自然人，因此，根据中国目前的法律、行政规章，发行人律 师认为恒盛地产在香港联合交易所或境外其他交易所发行股票并上市事宜，无需 取得中国证券监

18、督管理委员会的事先审批。恒盛地产控股有限公司于2009年10月挂牌上市。其保荐人为J.P. Morgan和德 意志银行，发行人律师为通商，承销商律师为竞天。重组思路四:协议控制方式（VIE结构）根据10号令规定，外国投资者并购境内企业系指外国投资者购买境内非外商投 资企业（即指导手册所称的“境内公司”）股东的股权或认购境内公司增资, 使该境内公司变更设立为外商投资企业；或者，外国投资者设立外商投资企业， 并通过该企业协议购买境内企业资产且运营该资产，或外国投资者协议购买境内 企业资产，并以该资产投资设立外商投资企业运营该资产。虽然10号令笫11 条规定“当事人不得以外商投资企业境内投资或其他方

19、式规避前述要求”，但截 至目前并无有权机关对何为“其他方式”作出任何明确解释。因此，通过外商独 资企业与境内经营实体签订架构合约，实现境内经营实体业务产生的全部经济利 益转让与上市主体，可以理解为并不属于10号令规定的并购行为。但是，我们 也注意到，以VIE结构完成的上市项目基本上都就10号令的适用问题披露了有 关风险因素，即虽然该安排不抵触中国法律，但不能排除中国有关政府机关对有 关法律适用作出进一步的解释，而导致认为该安排违规。以往以协议控制方式在香港上市案例，基本为网络和IT方面的企业，例如腾讯 网（0700. HK）、阿里巴巴（1688. HK） . 2009年7月上市的中国秦发（08

20、66. HK）, 主营业务为煤炭贸易，为首家以协议控制方式上市的传统行业企业。典型案例6：中国秦发集团有限公司（注册于开曼群岛，0866. HK） o该公司上市集团范围内包括与上市公司存在股权关系的香港秦发集团（由若干境 外企业和一家WF0E珠海秦发物流有限公司构成）和不存在股权关系但由实际控 制人控制的中国秦发集团（山若干内资企业构成）o境外上市公司控制的香港秦 发集团，于2008年3月在中国境内设立了一家外商独资企业珠海秦发物流有限 公司（以下称“秦发物流”）。但根据中国法律和惯例，外资控股公司难以取得 煤炭经营资格证和水路运输许可证。据此，秦发物流与中国秦发集团中的各内资 企业订立了一系

21、列架构合约（主要包括委托协议和质押合同）。架构合约是为使 香港秦发集团管理及经营中国煤炭业务而订立，据此，中国秦发集团的所有业务 活动由秦法物流管理及经营，而中国秦发集团业务产生的全部经济利益及风险则 转让予秦发物流。架构合约达成的各项安排概要如下：1 中国秦发集团各成员公司已聘用秦法物流管理及经营其业务，而秦发物流有 权收取中国秦发集团所有成员公司的收入（经扣除有关成本及开支（包括税项）。 根据架构合约达成的各项安排确保中国秦发集团营运产生的所有经济风险及利 益并入秦发物流并因此并入上市公司；1 秦发物流有权于相关中国法律及法规许可的时间按相关中国法律及法规所 许可最低可能金额收购中国秦发集团所有成员公司的任何或者全部股权及/或资 产。控股股东已进一步承诺出让根据任何有关