价值投资可以在未来几年充分分享中国牛市(共7页)

1、价值投资(tu z)可以在未来几年充分分享中国牛市总而言之，我认为，长期价值投资，在A股具备了几个方面的条件。天时(tinsh)，因为过去几年的价值投资收益率不理想，但是从价值回归的角度来看，会有超额收益。地利，各个方面的外部环境正在完善。人和，各方面的机构投资者在不断壮大。综合(zngh)起来，我认为，长期价值投资在A股发展前景良好，应用长期价值投资方法，可以在未来几年，充分地分享到中国牛市的成果。中邮基金任泽松代表的是新生代，而千合投资王亚伟代表的是老一代。两位男神在上周都有发声，观点却大相径庭。任泽松主张“享受”创业板泡沫，做中国的彼得林奇；王亚伟则表示长期的价值投资会远远跑赢成长型投资

2、，愿意做中国的巴菲特。王亚伟谈长期价值投资：A股十年均复合回报率22.7%各位来宾大家好，很荣幸来到协会举办的会议。今天我们讲的主题是长期投资，我讲下自己的经历以及对于这个的看法。长期价值投资，6个字，在不同的人眼中有着不同的理解。两两拆开来看，“长期”，对于经济学家凯恩斯来说，他可能认为，长期是很长一段时间，有时候甚至超过了投资者的生命。但是，对于从事高频交易的人来说，1小时也是长期。这是大家对于长期理解的不同。而“价值”，很多人也都有自己理解。从一个角度来看，价值和价格的关系。第二种，如果从投资风格来说，价值和成长对应。此外，价值还有不同的类型。交换的价值、使用的价值等，这几种方式。谈到价

3、值还有个价值观的问题，从不同的价值观角度来看，对于价值的评判是不同的。有的价值可能是从投资者角度来说有投资价值，从财务投资的角度来看，理解也是不一样的，不同的角度不同的理解。整个来讲，标准不一样。再说“投资”，大家通常习惯于把投资和投机相结合着来说。那么，有的观点认为，投资是种理性的行为，建设性行为，高尚的行为；投机是投机倒把，或者是有破坏性的行为，或者是冲动性的行为。这是一种理解方式。从另外一种理解是，投机是一种积极的行为，他是一种积极寻找机会并且快速地去行动的一种行为。而投资也有消极的一面，比如你投资股票，只是简单的拿着。对于投资的理解也是不同的几种含义。“角度不同，结论不同”则对于长期投

4、资价值的理解也不同，所以从细分角度来说，很难讲。为什么要聊这个主题？因为我们知道，现在的市场，尤其是这两年，成长股大行其道，进一步演化成了一种讨论，“长期投资价值是不是已经过时了？在中国市场到底适用不适用？”这是我们在不同的时候，需要思考的问题。结合这个话题，我来谈谈我的理解。价值投资(tu z)是基本面的投资的一种，简单的说，分为技术层面的投资、指数的投资，可能还有一些量化的投资。大体上分为3类。对于投资的定义(dngy)，刚刚大概都说了。价值投资者认为，我所认同的企业；而技术投资者认为，价格形态和走势我认同；指数化的投资的理解是，此投资作为组合的一部分，这是3类基本的划分。价值投资(tu

5、z)者对于市场的意义在于，当股票价格显著的低于价值时，他会觉得存在投资机会。但是，相对于价格的波动，价值的波动是平滑的过程。价值投资者会基于市场价格对于价值的波动，进行投资。价值投资者的特征是，往往在市场低迷的时候，企业的价值才会凸显出来，他的价格远远低于价值，所以这给他们个很好的入场机会。如果市场非常昂贵的时候，价格偏离价值，他们就会采取个卖出策略。对于价值投资者来说，必须长期投资。影响价格的因素很多，处在一种价值回归的过程。那对于，所以这样的话，需要有耐心。价值投资比较好，但是很少人能够做的好。实际上，A股市场还是很适合长期投资的。并且，价格投资回报率是非常高的。我们做了个统计数据，我们做

6、了个10年的收益率，长期投资在2000年之后，他是跑赢指数的。随着市场的壮大，对于机构投资者而言，想要跑赢指数其实是很难的。但是我们看到，这里边长期投资收益率是远远跑赢指数的。图表中所演示的，是A股所有股票的算术平均，不考虑权重，不考虑大盘小盘，做了这个比较。所以我们就能看到，他们能跑赢指数。为什么我们对A股的回报率认为很低？印象来自指数编制的不合理性，可能很多的权重股占有过高的比例，从指数来讲不太好。但是呢，如果大家不去考虑权重，去平均的投资A股的话，其实，回报率是很高的。我们从最近的2005年-2014年这十年，A股的年复合回报率达到惊人的22.7%，这个回报率也应该说可以和巴菲特看齐。差

7、不多属于非常高的。而且，可以看到，滚动的回报是逐年提高的。从2002到2011年是提高，2013到2012年，这个滚动回报是逐步提高的。所以说，A股市场越来越适合做一个长期投资的。那我们再来看一下价值投资在A股市场有什么投资机会？这个是做了两张图，把所有A股按照市值大小分为四份，把静态PE(这代表成长和价值的划分)分为四个等份，从而得到了四四十六种组合。这16种组合里，均价前1/4是大盘蓝筹股。得到的结论是，价值投资的结果是跑赢成长投资的。那么也是基本都是好于刚刚(gng gng)我们说到的“全国(qun u)A股平均权重的投资”。回报率已经是远远超过了指数，但是，如果你在这个基础上做价值投资

8、，比那个(n ge)收益率还要高。所以在市场战胜指数的基础上，这就是个更高的收益率。我们觉得，综合上述两点，长期的价值投资。可以给投资者创造非常高的回报的。那么，我们知道，投资里面有个估值回归法。说如果，看过去的两三年，可能价值型的投资表现是相对表现较落后的。但是呢，如果我们考虑到价值回归起作用，考虑到，长期的价值投资是要跑赢成长性的投资的话，那么我们是不是可以认为，未来两年，如果估值回归起作用，那么价值投资他会远远跑赢成长性投资，这点是需要关注的一点。那么既然说，价值投资那么好，大家感觉在A股是非主流，少数派？是什么因素导致的呢？我觉得中国市场历史上几方面的情况有关吧。第一个是，市场成熟度和

9、投资者结构的问题。因为过去中国市场是个新兴的市场，那么新兴市场会有不断的新的投资者入市，新的投资者投资理念不是很成熟，可能是一种追涨杀跌，心理素质不具备。这种情况下，价值投资并未有很好的环境，在散户化主导的市场，可能缺少长期投资者，而且会被炒作的资金利用，可能市场因为散户多的特点，市场投机氛围比较浓。可能相对而言，长期价值这种优势被掩盖了。还有一点，机构投资者的占比不高。即使是机构投资者，真正能够做到长期投资的也非常少。机构投资者不等于长期投资。我们知道，比如说，公募基金每年都考核。一方面他们是相对的排名，另一方买呢，在这种排名的压力下，很难做到耐心、长期，包括保险机构。所以我觉得这些方面，机

10、构投资者的行为非常有趣，很难长期价值主导 。那么第二个方面原因，上市公司层面，原来的股东治理结构并不是很完善。很多都是大股东独大，作为中小投资者，这是一个被动的投资，投资者如果不能参与到企业的经营管理，可能他们只有博弈的价值。实质上，是投资者之间的博弈，而在成熟的市场，投资者可以参与公司的治理，可以帮助企业完成价值回归。如果有些企业真的是在市场上被价值低估，那么存在被收购的可能，把管理层换掉，完成价值投资。所以这种治理结构，导致价值投资很难得到估值的修复得到体现。所以说，价值陷阱比国外的更长，导致了价值投资难度更大一些。像国有企业也是一样的，管理层没有动力、要求去改变。即使公司被低估，和他没有

11、之间关系。这些方面使得真正好的价值(jizh)标的不多，价值投资也很难显现。第三方面，跟监管体制还是有关系的。原来市场不成熟，很多投机性的行为。在这种情况下，价值(jizh)投资不是那么炫、不吸引眼球，这块投资者投资者容易被长期忽视。另外，注册制没有实施。那么整个情况下，导致股票供不应求，可能有些被高估而且长期高估，符合价值投资的标的大大减少。这也是大部分投资者困惑所在。另外，包括(boku)一些优质的企业，在海外上市，导致了好的标的的流失。第四点，我觉得很重要的一点，原来避险手段的不足。其实，机构投资者本身就有避险的需求，在市场中找不到很好的满足，只有两条路走：1、不进入这个市场，因为无法控

12、制风险。2、进入这个市场不可能做到长期，只是进进出出，早起做私募的都知道，可能他没有办法控制回撤，这是他的客观要求，哪怕持有沪深300，不看好的时候就杀出来。像星石投资要做中国式的绝对回报，那么过去几年怎么办？10%、20%的仓位，这么做的话，他想做价值投资，长期的投资，会感觉到非常困难。机构投资者的避险需求从组合管理角度，从仓位角度，要各种各样的避险工具，光一个沪深300也不够。到去年的时候，可能有个大家做的量化对冲，其实起不到对冲作用，只有沪深300可以做避险，没有更加多元化的对冲避险工具。另外，个股方面一些风险怎么回避。我可能看好一个企业，但是这个企业可能也会面临行业的风险。但是我可能有

13、其他同行业其他的公司，可能去做空，去对冲掉风险，那么我就可能长期的持有这个公司。但是如果没有，即使我看好的企业，市场可能不好，我也只能抛出。也做不到长期投资。这种多样化的避险需求得不到满足，长期投资者就很难做到。所以我觉得，以上几点，虽然从结果来看，长期投资能够在A股市场上得到较好的收益率，但是真正能够实施，能够赚到钱的投资者很少。对于未来怎么看，我们觉得长期价值投资在未来A股是看好的。因为长期价值投资，用这个方法的人很少，还是长期来讲，标的没有被很好的挖掘，你用这个方法来挖掘，很可能得到很好的收益。另外，我们觉得，长期价值投资所需要的外部条件正在逐步的改善。正如刚刚说到的，第一，市场监管力度

14、不断加强。投机性的行为，或者，利用未公开信息的违法违规行为都会得到处罚，这样市场投机气氛得到抑制，弘扬了长期投资的理念。第二，注册制改革，推出也是很快的事情。原来博弈的，也会得到抑制，引导(yndo)这个市场进行长期投资。第三，混合所有制改革推进上市公司(shn sh n s)治理结构完善。包括大型企业的拆分，也会使得低估值的企业得到价值回归，也是给价值投资创造良好条件。第四，企业经营受行政干预(gny)减少，鼓励兼并收购和资产重组，有效规避价值陷阱。第五，国际化程度加强，机构投资者更注重长期投资业绩。包括QFII额度的提升，未来加入MSCI的全球指数，加上养老金年内入市，我觉得，可以预计机构

15、投资者的对队伍不断壮大，国际化程度不断高，这样对于价值投资这种在A股市场有效性的投资起到更好的作用。第六，避险工具的不断完善。除了沪深300，还要推出上证50、中证500的指数期货，还有现在的个股期权，包括各种做空的。可能很多还在初期，在运作的时候还很难实际的大规模运用，但是我觉得这毕竟是开了个头，未来可以预期，这些手段工具会越来越多，成本越来越低，运用起来越来越方便。这是有利于长期价值投资者的策略制定及实施。总而言之，我认为，长期价值投资，在A股具备了几个方面的条件。天时，因为过去几年的价值投资收益率不理想，但是从价值回归的角度来看，会有超额收益。地利，各个方面的外部环境正在完善。人和，各方

16、面的机构投资者在不断壮大。综合起来，我认为，长期价值投资在A股发展前景良好，应用长期价值投资方法，可以在未来几年，充分地分享到中国牛市的成果。中邮基金任泽松：“享受”创业板泡沫做中国的彼得林奇 “感觉就像领了结婚证半年多，再补办一个婚礼，一样是很高兴的。”3月24日，在中邮基金任泽松投资工作室挂牌仪式上，任泽松笑着对证券日报记者说道。 虽然说的轻松含蓄，但是作为中邮基金的“试点工程”，任泽松和他的投资工作室的故事远不止这样简单。 工作室也是创业 未来3至5年管理500亿元 去年10月份，中邮基金正式对外宣布任泽松投资工作室成立。这是中邮基金第一个事业部制“试点工程”，也是公募基金行业第一个以基

17、金经理命名的投资工作室。选择任泽松自然是有理由的。2013年他管理中邮战略新兴产业基金的第一年就获得股基冠军，2014年前11个月，他管理的该只基金也一直是股基收益第一名，今年以来，该基金也已经斩获50%的收益。 “公司的投资工作室制度改变了我们和公司的雇佣关系，变成了类似合伙人，是合作的关系。工作室只需要把投研的业务管好就可以，把所有的中后台业务托付给公司；利润分配上，我们做好我们的事，拿我该拿的钱，公司把公司的事做好，赚公司该赚的钱，双方的责权利分得很清楚，这就像自己在创业。而且，公司给我提供了现成的平台，投研、销售、产品设计等等(dn dn)，我可以更专注做好投资，无后顾之忧。” 据任泽

18、松介绍，他的团队其实从2014年1月份就开始按照投资工作室的机制运作。至今一年多时间中，除了投资工作室负责人带来的身份和心态(xn ti)的变化，他认为最大的变化是工作室成立后他在用人方面有更大的自主权。“我可以自己(zj)挑人，不局限于公司的投研团队。我可以组建一个我想要的精英团队，一起去做想做的事。” 目前任泽松投资工作室共有4人，包含他在内的3名基金经理和1名投资助理，均是中邮基金原投研平台成员。任泽松也透露，目前正在接洽一些其他机构的优秀投研人员，未来工作室引入人员将以基金经理为主，因为在他看来现在投研工作有互联网化、社交化的趋势，微信群的帮助不可小觑。再加上有公司投研平台和卖方的投研

19、支持，研究资源不用愁，更关键是找到懂投资、会投资的人。 对于工作室未来的发展，任泽松也有清晰的目标。目前任泽松团队共管理4只基金，资金总规模已有90多亿元。“今年我们的目标是100亿元，这个很快就能完成，明年目标是200亿元，未来三至五年能希望能达到500亿元。后面我们的产品线也会丰富，会有一些差异化产品，包括行业主题基金、量化对冲基金、类私募产品等等。”对于实现这个目标，任泽松充满信心，他强调，“未来工作室所发基金产品都会打破公募基金旱涝保收的管理费提取模式，都会是不赚钱不收管理费的产品。” 证监会信息显示，3月以来，中邮基金先后上报了5只新基金，任泽松表示其中有2只会由他的工作室负责管理。

20、 工作室仍聚焦成长股 要在泡沫中游泳 提起任泽松，创业板是一个绕不开的话题。可以说他是伴随创业板“崛起”而成长起来的基金经理，其“成名作”中邮战略新兴产业也是一只一直重配创业板股票的基金。任泽松也表示，工作室以后也将聚焦于新兴产业，重点挖掘成长股的投资机会。 “这次股市可以说是改革开放以来，居民资产第二次再分配，第一次是十年前的房地产，换句话说，现在买股票和十年前买房子是一样的。十年前到现在房子涨了10倍，可能涨到3、4倍的时候，很多人就开始唱空房地产，但他最后还是涨了10倍，现在的创业板也是，从底部起来到现在涨了4倍，很多人都说有泡沫。也许以后你回过头来看，发现现在还在山脚下。现在很多创业板股票都达到100多倍的PE，你觉得他不会再涨，但他确实还在涨。” 任泽松表示(biosh)在3到5年内都坚持看好创业板。“从长期来看，创业板中一定是有一批伟大的公司能够走出来的。创业板即便涨了这么多，到现在还没有1家千亿市值的公司出现(chxin)，千亿市值也就是不到200亿元美金，在美国这也就是蓝筹股入门的标准。也就是说，中国创业板还没有1家公司能符合美国蓝筹股的标准。我个人认为未来创业板至少有十多二十家千亿市值的公司出现。现在创业板排名第十的公司市值也就300多亿元，从300亿元到1000亿元，至少有3倍的涨幅，也就意味着创