功能性护肤品专题之规模篇

1、2美妆品类构成与产业链关系整形轻医美功能性护肤品专业美容级“医美相关”皮肤学级亚健康肌肤核心中草药成分常规 护肤品医疗美容妆字号械字号为主护肤品彩妆香水大日化美妆唇妆眼妆底妆其他：各品牌天猫旗舰店，中部注：本报告后续品类划分规则，同一品牌按其最核心的、最大占比的产品类型来划分品类。如：润百颜既有强功效护肤品，又有械字号敷料，前者占比高，故划入强功效护肤品。强功效特定成分/功效Cosmeceuticals / Dermocosmetics化妆品行业：静水深流，2021年销售规模4026亿元，同比+14%限额以上化妆品零售额（国家统计局口径）2021年：4026亿元，+14%2011-2021年：

2、CAGR +13.8%化妆品零售额（全口径推算）2021年：7742亿元，+16%2011-2021年：CAGR +12.4%中国限额以上化妆品零售额中国化妆品零售额估算 全口径1,9332,3982,9133,5324,4554,8305,4565,9846,6677,74217%19%17%13%10%3,9679%8%14%5,34810%13%10%16%20%18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%9,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,00002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 201

3、8 2019 2020 2021化妆品零售额-全口径（亿元）YOY8891,3401,1031,6252,0491,8252,2222,514 2,6192,9924,0263,400 14.0%20.0%18.0%16.0%14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%4,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,00050002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021限额以上化妆品零售额（亿元）YOY：国家统计局，Wind，中部注：限额以上化妆品零售额为对终端年零

4、售额在500万以上的网点进行抽样统计分析得出的规模：国家统计局，Wind，中部测算注：本口径零售额包含国内免税，不含微商、水货3化妆品行业：静水深流，预计2026年全口径零售额可超万亿元中国限额以上化妆品零售额中国化妆品零售额估算 全口径1,9332,3982,9133,5324,4554,8305,4565,9846,6677,74217%19%17%13%10%3,9679%8%14%5,34810%13%10%16%20%18%16%14%12%10%8%6%4%2%0%9,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,00002010 2011 201

5、2 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021化妆品零售额-全口径（亿元）YOY未来估算：限额以上化妆品零售额2026E：约6300亿元；2022E-2026E：CAGR +9.4%注：假设2023年较2022年疫情影响减弱，低基数，增速反弹至约12%；2024年增速在低双位数；2025-2026年进入高个位数增长阶段。未来估算：全口径化妆品零售额2026E：约11,500亿元；2022E-2026E： CAGR +8.2%；注：假设2022E-2026E，限额/全口径=0.520.55。限额以上商品零售额/社会消费品零售总额在0.470.50间波

6、动，化妆品线上占比高于平 均水平，对应的限额/全口径预计在0.52以上且逐年上升。8891,3401,1031,6252,0491,8252,2222,514 2,6192,9924,0263,400 14.0%20.0%18.0%16.0%14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%4,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,00050002010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021限额以上化妆品零售额（亿元）YOY：国家统计局，Wind，中部注：限额以上化妆品零

7、售额为对终端年零售额在500万以上的网点进行抽样统计分析得出的规模：国家统计局，Wind，中部测算注：本口径零售额包含国内免税，不含微商、水货45功效性护肤品 据巨子生物招股书和Euromonitor推算定义、范围：约相当于我们分类中的“皮肤学级+强功效+专业美容级”2021年：567亿元 / +37%2017-2021：CAGR +30%；2022E-2026E：CAGR +33%占比（功效/护肤整体）：20212026E ，19% 56%普通护肤品 据巨子生物招股书和Euromonitor推算2021年：2371亿元 / +4%2017-2021：CAGR +9%；2022E-2026E：

8、CAGR -5%占比（功效/护肤整体）：20212026E ，81% 44%功效性护肤品VS普通护肤品规模、增速与占比中国护肤品零售额及增速：Euromonitor（含预测），中部2,9389%16%14%12%10%8%6%4%2%0%4,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,00050002015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022E 2023E 2024E 2025E 2026E护肤品零售额(亿元)YOY201720011%20171,68189%201825930%12%20181,87211%88%201933931%

9、14%20192,10512%86%202041522%15%20202,2869%85%202156737%19%20212,3714%81%2022E75834%24%2022E2,4122%76%2023E1,00833%30%2023E2024E1,33332%36%2024E2025E1,75732%45%2025E中国功效性护肤品市场规模 （据巨子生物招股书口径推算）年份功效性护肤品 市场规模(亿元)YOY占比功效性护肤品/护肤品中国普通护肤品市场规模及增速、占比年份普通护肤品 市场规模（亿元）YOY占比普通护肤品/护肤品2,4022,3252,1600%-3%-7%70%64%5

10、5%2026E2,32332%56%：巨子生物招股说明书-功效性护肤品市场规模（含预测），Euromonitor-护肤品（含预测），中部测算2026E1,857-14%44%：巨子生物招股说明书（含预测），Euromonitor（含预测），中部测算注：普通护肤品=护肤品（Euromonitor，含预测）-功效性护肤品（巨子生物招股书，含预测）皮肤学级护肤品：医研共创，赛道由拥挤走向有序：Euromonitor，贝泰妮、欧莱雅公司公告，中部预测注：以Euromonitor的Dermocosmetics数据为基础，结合上市公司公告等进行修正。皮肤学级护肤品：功能性护肤品源起，医研共创，主要针对亚健

11、康肌肤2021年：约181亿元，同比+21.0%；2012-2021年：CAGR +21.0%；2022E-2026E：CAGR+19.6%注：预测基于对薇诺娜、理肤泉、薇姿等现有规模、研发情况、营销推广、渠道结构等的分析，并结合对腰部、尾部品牌的情况汇总占比 - 皮肤学级/护肤品整体：2021年，约6.2%；2026E，约10.6%皮肤学级护肤品规模与增速（Euromonitor口径，经修正）皮肤学级护肤品占比（Euromonitor口径，经修正）3337425461748911414918121732338144215.4%12.6%27.1%12.6%22.9% 27.5%20.3%31

12、.0%21.0%20%25%271 19.0%18%16%0%5%10%15%20%25%30%35%500450400350300250200150100500皮肤学级护肤品市场规模（亿元）YOY（右轴）2.6% 2.6% 2.8%3.3% 3.6% 4.0% 4.2%4.7%6.2%5.5%6.8%7.9%8.8%9.7%10.6%0.0%2.0%4.0%6.0%8.0%10.0%12.0%占比：皮肤学级/护肤品整体 （Euromonitor口径，经修正）6：Euromonitor，贝泰妮、欧莱雅公司公告，中部预测注：分母为Euromonitor口径的护肤品规模，我们分析不排除一些本土新锐

13、和线下不知名品牌未被核 算在内，分母偏小。53亿, 29%24亿, 14%19亿, 11%12亿, 7%11亿, 6%10亿, 6%6亿, 3%7亿, 4%10亿, 6%21亿, 11%皮肤学级护肤品品牌市占率TOP10中国皮肤学级护肤品品牌市占率TOP10薇诺娜 2021年：营业收入40.1亿元 （据年报）-线上：33.0亿元，占比82-线下：7.1亿元，占比18销售额53.1亿元-线上：41.4亿元，占比78-线下：11.8亿元，占比22理肤泉（估算）2021年销售额24.4亿元-线上：13.9亿元，占比57-线下：10.5亿元，占比43本页资料来源：Euromonitor ，魔镜市场情报

14、，贝泰妮、上海家化、欧莱雅等公告，中信证券研究部测算指标规模（亿元）占比2021年皮肤学级护肤品规模181.0CR153.129CR397.554CR5121.067CR10159.6887皮肤学级护肤品：增速分化，集中度提升主要皮肤学级护肤品品牌规模（单位：亿元）薇诺娜销售规模及增速：Euromonitor，贝泰妮、欧莱雅公司公告，中部测算注：以Euromonitor的Dermocosmetics数据为基础，结合上市公司公告等进行修正。53.124.420.012.4 11.1 11.2 10.27.05.95.5 5.04.13.62.8 2.6 2.41.20.960.050.040.0

15、30.020.010.00.0薇诺娜理肤泉 雅漾贝德玛 芙丽芳丝玉泽 珂润 薇姿 比度克 冰熙 丝塔芙MedSPA优色林CeraVe欧缇丽依泉CNP芯丝翠2020A2021A风口赛道，增速分化风口赛道，但行业增速并非很高 2021年，181亿元/+21.2%薇诺娜：2017-2021，销售额CAGR +50%；2022E-2025E，推算零售额CAGR 约+26%在皮肤学级护肤品中的占比：2017年 约14% 2021年约29% 2025年约35%壁垒性进入壁垒：医研共创，类药开发；推广：医生背书，院线渠道；定位：垂直领域，破圈扩容10.416.025.133.753.169.889.4110

16、.8134.454%56%34%58%32%28%24%21%14%18%22%23%29%32%33%34%35%10%20%30%40%50%60%70%20.040.060.080.0100.0120.0140.0160.00.00%201720182019202020212022E2023E2024E2025E：贝泰妮公司公告，中部测算、预测注：1）本图为全渠道零售额之和估算，包括薇诺娜和Winona Baby，不包括未来将推出的抗衰品牌等。 2）本图为终端零售额及增速，不同于营业收入。薇诺娜销售额（亿元）YOY市占率8强功效性护肤品：从“成分党”到“技术流”，供给、需求“双向奔赴”资

17、料来源：各公司官网，中信证券研究部强功效性护肤品品牌典型产品强功效性护肤品主要功能及典型成分主要功能典型成分保湿玻尿酸、神经酰胺、胶原蛋白、-葡聚糖、-聚谷氨酸钠、小核菌胶、海藻糖、海藻提取物美白烟酰胺、胶原蛋白、壬二酸、白藜芦醇、熊果苷、传明酸、果酸、谷胱甘肽、VC、4-MSK、酵母精华、植物精粹 抗衰神经酰胺、肌肽、胜肽、活性肽、A醇、寡肽、乙酰基六肽、维甲酸、羟基酸抗氧化VC、VE、VA、甘草黄酮、花青素、绿茶多酚、白藜芦醇、胜肽、玻色因、谷胱甘肽、虾青素 抗糖化烟酰胺、肌肽、脱羧肌肽、月见草油、葵花籽精华、银杏叶提取物、大车前籽提取物抗痘果酸、水杨酸、BPO、丁香油、壬二酸、肉桂油、茶

18、树油、烟酰胺、茶多酚、安石榴苷、氨苯砜、维甲酸、壬二酸：社会化营销研究院&微博数据中心，中信证券研究部910强功效护肤品：功能性护肤品主赛道，研发角力，龙头高增强功效护肤品：功能性护肤品主赛道，对普通护肤品替代性最强估算2021年市场规模约468亿元，同比+63%；约占护肤品整体的16%预测2026年市场规模约1361亿元，2022E-2026E CAGR +24%；约占护肤品整体的33%预测依据：不仅会不断出现新品牌，且传统品牌将不断推出强功效护肤新品：华熙生物、鲁商发展、欧莱雅等公司公告，魔镜市场情报，Euromonitor，中部预测注：本表为终端零售额的估算，不代表相关公司的盈利预测公司

19、品牌指标2019202020212022E2023E2024E2025E2026E华熙生物润百颜、夸迪、BM肌活等销售额（亿元）7.820.551.983.0112.1140.1168.2193.4YOY164%153%60%35%25%20%15%市占率4%8%11%14%13%14%14%14%欧莱雅修丽可销售额（亿元）24.732.144.655.867.079.090.9102.7YOY30%39%25%20%18%15%13%市占率14%12%10%9%8%8%8%8%鲁商发展瑷尔博士、颐莲、善颜销售额（亿元）5.211.524.939.953.967.380.892.9YOY120

20、%117%60%35%25%20%15%市占率3%4%5%7%6%7%7%7%广州蛋壳网络科技HFP销售额（亿元）22.827.518.915.116.617.418.319.2YOY21%-31%-20%10%5%5%5%市占率13%11%4%2%2%2%2%1%CR4销售额（亿元）60.591.7140.4193.9249.6304.0358.2408.3YOY51%53%38%29%22%18%14%市占率35%32%30%32%30%30%30%30%功效性护肤品整体估算销售额（亿元）1732874686068321,0131,1941,361YOY66%63%29%37%22%18%

21、14%护肤品整体销售额（亿元）2,4442,7012,9383,1703,4103,6583,9174,180YOY11%9%8%8%7%7%7%功效性护肤品/护肤品整体占比7%11%16%19%24%28%30%33%强功效护肤品市场规模推算专业美容级护肤品：随轻医美、材料创新、场景拓展而快速扩容分类考量用于光电、注射等轻医美术后镇静、修复的敷料类产品多数为二类医疗器械；考虑到研究分类、数据可得性等，我们将此类产品归入专业美容级护肤品这个大类中。多因素驱动专业美容级护肤品快速扩容能量源类、注射类轻医美快速增长，且均价下行，用户数增长高于终端规模增长材料创新：透明质酸、天然胶原蛋白、重组胶原蛋

22、白、壳聚糖等场景拓展：产品严格遵循GMP标准生产，成分简单，过敏几率低，应用场景从术后修复拓展到敏感肌人群，再到普通人群日常护理中国医疗美容市场规模（按服务收入计，单位：人民币十亿元）91.5 106.1120.5 134.3 148.3 162.3176191206.5 222.440.159.2506077.371.7 83.6 77.697.7 120.7146.1175204.6237.5 274.5316.1363415.799.3 121.7143.6 154.9 189.1266.6226.7309.3399.8352.9450.5507.1569.5638.2700600500

23、4003002001000手术类非手术类资料来源：弗若斯特沙利文（经参考国家药监局及年报，转引自爱美客H股招股书，含预测），中信证券研究部中国医疗美容市场规模增速资料来源：弗若斯特沙利文（经参考国家药监局及年报，转引自爱美客H股招股书，含预测），中信证券研究部11-10%0%10%20%30%40%50%YOY（整体）YOY（手术类）YOY（非手术类）CAGR整 体 ：15.8 手术类：8.5 非手术类：25CAGR整体：13.8 手术类：9.7非手术类：16.7整体：15.9 手术类：11.8非手术类：19.2整体：12.6 手术类：8.4非手术类：15.212专业美容级护肤品：材料创新，“

24、械”&“妆”齐布局资料来源：各公司官网，各品牌天猫官方旗舰店，中信证券研究部天然胶原重组胶原创尔生物巨子生物锦波生物惠普生物品牌主要 字号械字号妆字号械字号妆字号械字号妆字号妆字号械字号产品 类型敷料、冷凝胶等面膜、精华液、面霜 化妆水等；新推出玉 颜系列敷料、喷雾等面膜、精华、洁面、 喷雾等；主要有健肤系列、滢 亮光感系列和活源焕 彩系列敷料、喷雾、 凝胶、次抛等面膜、精华、 原液等，有五、六、九胜肽系列 产品面膜、精华、乳霜， 有粉、蓝、黄三款精华 瓶敷料、喷雾、凝胶明星 成分三螺旋活性胶原活性胶原 光果甘草氨酸钠、 透明质酸等类人胶原蛋白、聚谷类人胶原蛋白、透明质酸、熊果苷、白藜 芦醇、

25、玻色因、VA等重组人源化胶原蛋白（III型） 透明质酸钠重组人源化胶原蛋白（III 型 ） 六胜肽等多肽重组人源化胶原蛋白（III型）、 各类多肽、 光果甘草等重组人源胶原蛋白 透明质酸钠 神经酰胺等明星单品13专业美容级护肤品：受益于轻医美快速发展和场景/人群扩容专业美容级护肤品规模估算2020年约156.4亿元；2021年：约200.3亿元，同比+28%预测2022E-2026E，专业美容级护肤品规模CAGR +21.1%（同期轻医美CAGR+19.2%，鉴于频次增加、场景/人群扩容，乘以1.1系数）指标械字号类妆字号类“械+妆”械字号占比械字号“械+妆”品牌202020212020202

26、12020202120202021增速增速敷尔佳3.263.641.052.764.316.4076571249可复美2.805.090.041.212.846.31998182122芙清3.322.760.010.073.332.8410097-17-15荣晟5.962.490.000.015.962.5010099-58-58斐思妮0.000.840.200.740.201.58053-686创福康1.861.430.000.011.871.43100100-23-23绽妍0.620.960.040.450.661.41946856115可孚1.360.940.000.021.370.96

27、10098-31-29圣幸1.290.960.000.001.290.96100100-25-25益肤0.960.860.000.010.960.8610099-11-10三金0.720.430.030.020.750.459695-41-40武夫人1.140.430.000.001.140.43100100-62-62可丽金0.000.000.300.420.300.4200-42海氏海诺0.330.420.000.000.330.421001002626创尔美0.000.000.480.410.480.4100-16仁和0.490.330.010.040.490.389988-32-24芙

28、芙0.420.000.420.340.840.34500-助鑫0.330.000.000.000.330.00100-总计24.8621.582.596.5127.4528.09资料来源：魔镜市场情报，Euromonitor，中信证券研究部测算 注：1）本表为终端零售额的估算；2）用于专业美容术后修复的械字号敷料不属于 护肤品，我们将其归纳入第三类功能性护肤品即专业美容级护肤品进行统计分析。专业美容级护肤品淘系销售额前18 （单位：亿元）专业美容级护肤品规模测算资料来源：魔镜市场情报，Euromonitor，中信证券研究部测算注：1）本表为终端零售额的估算；2）用于专业美容术后修复的械字号 敷

29、料不属于护肤品，我们将其归纳入第三类功能性护肤品即专业美容级 护肤品进行统计分析。指标2020A2021AYOYCR18市占率9085专业美容级护肤品淘 系销售额(亿元）淘系占比30.56533.0558.3线上合计46.960.1线上占比3030全渠道规模156.4200.328.0护肤品市场规模2,7012,9388.8占护肤品市场比率5.86.814含核心中草药成分护肤品：部分受国家保护的中草药成分配方部分受国家保护的中草药成分配方产品企业主要成分功效受保护级别片仔癀漳州片仔癀牛黄、麝香、三七、蛇胆等清热解毒、凉血化瘀、消肿 止痛国家级绝密云南白药云南白药田七、冰片、散淤草、白牛胆等化瘀

30、止血、活血止痛国家级绝密马应龙八宝原粉马应龙珍珠、琥珀、麝香、炉甘石、牛黄、冰片、硼砂 硇砂活血化瘀、补水紧致非物质文化遗产皇后牌片仔癀珍珠膏皇后牌片仔癀珍珠霜采之汲光感亮颜面膜资料来源：各公司官网，中信证券研究部采之汲玉肌奢润面膜马应龙八宝绿珍珠眼霜马应龙八宝金珍珠眼霜含核心中草药成分护肤品品牌典型产品15含核心中草药成分护肤品：2021年约103亿元，预计未来5年 CAGR+10.1%指标2019202020212026E2022-2026E CAGR片仔癀化妆品销售额6.59.210.316.710.1%市占率2%1%2%养生堂化妆品销售额/1.31.45.029.6%市占率2%1%3%

31、同仁堂化妆品销售额/15.933.258.512.0%市占率15%13%10%10%马应龙化妆品销售额1.91.51.63.316.0%市占率5%2%2%2%20151.812.4%18.99.6%云南白药采之汲化妆品/销售额1.30.82.525.6%20161.7-7.0%23.17.3%市占率23%32%35%20216.9市场规模43.270.8103.2167.210.1%：片仔癀公司公告，中部护肤品市场规模2,4442,7012,9384,1807.3%占护肤品市场比率1.8%2.6%3.5%4.0%20172018201920201.72.74.36.13.7%57.0%57.1

32、%42.0%37.147.757.265.14.7%5.7%7.5%9.4%12.1%80.28.5%：片仔癀/马应龙/云南白药/同仁堂等公司公告，魔镜市场情报，Euromonitor，中信 证券研究部预测含核心中草药成分护肤品2021年约103亿元，2019-2021年在低基数下高速成长，个体规模及增速波动性大预计2022E-2026E，规模CAGR+10.1%预测依据：各头部品牌的战略规划、新品节奏、人才梯队、营销推广等；同时结合腰部和尾部品牌的情况进行预测。重点公司片仔癀：2021年化妆品营业收入6.9亿元，同比+12.1%马应龙：2021年化妆品营业收入0.7亿元，同比+7.9%含核心

33、中草药成分护肤品规模测算（亿元）片仔癀化妆品营业收入及占比马应龙化妆品营业收入及占比20190.8660.3%202020210.65-24.2%0.707.9%22.027.13.2%27.92.3%33.92.1%年份化妆品 营业收入YOY公司 营业收入占比年份化妆品 营业收入YOY公司 营业收入占比(亿元)（亿元）(亿元)（亿元）20131.114.07.6%20170.3617.52.0%20141.651.9%14.511.1%20180.5451.0%2.4%：马应龙公司公告，中部Euromonitor口径 VS 我们的分类：Dermocosmetics Skin Care，口径为

34、皮肤学级护肤品为主，含少量强功效护肤品和专业级美容护肤品法国占比居首，中国处于中游水平法国：2021年，法国Dermocosmetics Skin Care占本国整体Skin Care市场规模比重近1/3，达33%，位居各国家首位；美国：2021年，美国Dermocosmetics Skin Care占本国整体Skin Care市场规模比重达15%，占比排名第二；中国：中国Dermocosmetics Skin Care占比由2012年的3%增至2021年的6%，占比升至中游水平。各国家Dermocosmetics Skin Care占本国整体Skin Care市场规模比重（%）Dermoco

35、smetics Skin Care占比：全球视角资料来源： Euromonitor ，中信证券研究部3%3%3%4%4%4%5%6%6%5%5%15%33%35%30%25%20%15%10%5%3%0%2012201320142015201620172018201920202021中国日本韩国美国法国16中国总结：预计2026年功能性护肤品占比或达55%功能性护肤品 中信证券分类2021年，皮肤学级181亿元/强功效468亿元/专业美容级/200亿元/核心中草药103亿元2021年，占护肤品整体比例：皮肤学级6.2%/强功效15.9%/专业美容级6.8%/核心中草药3.5%，合计32.4%2

36、022-2026E 规模CAGR预测：皮肤学级+19.6%/强功效+20.0%/专业美容级+21.1%/核心中草药+10.1%，功能性护肤品+19.3%各品牌、各公司跨分类布局是成长的必经之路，部分品类相互融合，如强功效和专业美容级护肤等。华熙生物：皮肤学级MedRepair 米蓓尔；强功效润百颜/夸迪/BM肌活；专业美容级润百颜贝泰妮：皮肤学级薇诺娜，Winona Baby；强功效孵化中，AOXMED金额（亿元）增速占比分类202020212026E2019202020212026E2022-2026CAGR皮肤学级11414918144319.6%26%23%19%强功效173262468

37、1,16620.0%39%41%49%专业美容级11615620052221.1%26%24%21%核心中草药437110316710.1%10%11%11%功能性护肤品合计4466399522,29819.3%100%100%100%护肤品整体2,4442,7012,9384,1807.3%皮肤学级4.7%5.5%6.2%10.6%强功效7.1%9.7%15.9%27.9%专业美容级4.7%5.8%6.8%12.5%核心中草药1.8%2.6%3.5%4.0%功能性护肤品18.3%23.6%32.4%55.0%护肤品整体100.0%100.0%100.0%100.0%17分类2019202020212026E资料来源：魔镜市场情报，Euromonitor，Wind，华熙生物/贝泰妮/片仔癀/马应龙/云南白药等公司公告，中信证券研究部预测资料来源：魔镜市场情报，Euromonitor，Wind，华熙生物/贝泰妮/片仔癀/马应 龙/云南白药等公司公告，中部预测 注：分母为E