A股策略聚焦：寻找价值支撑点

1、目录 TOC o 1-5 h z HYPERLINK l bookmark10 o Current Document A股已从增量资金驱动阶段切换至存量资金博弈阶段1 HYPERLINK l bookmark14 o Current Document 财报披露渐入高峰，基本面重要性上升4 HYPERLINK l bookmark16 o Current Document 宏观经济和盈利增速依然处于下行周期中4 HYPERLINK l bookmark18 o Current Document 盈利预期已有调整，再显著下调的空间有限5 HYPERLINK l bookmark20 o Curre

2、nt Document 大小盘风格趋于均衡，基本面是分化的重要基准7 HYPERLINK l bookmark22 o Current Document 寻找价值支撑点：紧扣基本面，穿越分化期8 HYPERLINK l bookmark0 o Current Document 自上而下：关注基建、新能源汽车、医药三条产业链9 HYPERLINK l bookmark2 o Current Document 自下而上：三个维度选取组合供参考11 HYPERLINK l bookmark4 o Current Document 风险因素13 HYPERLINK l bookmark6 o Curr

3、ent Document 附录：A股市场“温度”指标更新14插图目录图1:没有进一步的资金杠杆影响，市场换手率难以维持高位1图2： 2月普涨行情调动散户积极性，但3月普涨趋势弱化2图3： 2月私募高仓位比例从39%提升至62% （80%以上仓位）2图4：外资流入速度可能会放缓（陆股通北向单日净流入规模）3图5： 2019年以来A股已为外资贡献了比拟明显的超额收益3图6：花旗中国经济超预期指数（2018/1/1-2019/3/15） 4图7： A股2018年年报披露进度（家数） 4图8： A股非金融板块的收入增速与名义GDP增速趋势一致5图9： A股盈利增速周期的底部估计在2019Q2-Q35图

4、10：社会融资增量的增速是A股盈利增速预期的领先指标6图11： 1月集中加速“爆雷”后，市场对中小创2018年年报预期已有调整6图12：全球股市开年来的上涨大都源于估值修复，基本面预期在下修7图13： 2019年来市场对基本面一致预期有所下调（2019/1/12019/3/15累计变化）.7 图14： 2月以来A股市场交易的相对热度非常集中于TMT板块8图15：大小票PEG已被熨平，市场风格趋于均衡8图16：公布的2月宏观数据弱于预期偏多，投资和其中的基建是重要看点9图17： PPP落地率持续攀升9图18：各主要代表指数截至3月15日情绪“温度”比照14图19：各主要指数估值偏离幅度和估值均值

5、回归速度分布15表格目录表1:局部涨价产品及对应的行业观点梳理10表2： 2018年年报稳健，底仓配置组合（组合1） 11表3： 2019年一季报预期高增长，景气向好组合（组合2） 12表4：长期逻辑清晰，长期高增长组合（组合3） 13续，市场风格趋于均衡，而基本面是最重要的主线。自上而下，我们建议关注基建、新能源汽车和医药这三条产业链；自下而上，我们结 合 了各行业分析师的推荐，从2018年年报稳健、2019年一季报弹性、中长期成长空间3个 维度分别筛选了组合，以供不同偏好的投资者参考。自上而下：关注基建、新能源汽车、医药三条产业链自上而下分析，综合考虑策略容量（流通市值大小和交易量）、基本

6、面的吸引力、前 期相对表现，以及相关行业组的观点，我们建议关注大基建板块、新能源汽车和医药三条 主线，作为穿越分化期的选择，同时也建议关注局部周期行业涨价带来的机会。主线一：基建板块。核心逻辑是前期相对滞涨+基本面有支撑。基建投资是近期宏观 结构中的重要看点。从12月份国内宏观数据的公布情况来看，除了固定资产投资和社会 消费品零售总额略优于市场预期外，其它数据基本都弱于预期。而且，从趋势来看，除了基 建和房地产支撑下的投资增速，其它大局部数据的增速趋势都是持平或者向下。其中， 逆周期调节开始起作用，基建“托底”效应初步显现，对冲实体经济下行压力。图16：公布的2月宏观数据弱于预期偏多，投资和其

7、中的基建是重要看点资料来源：Wind,红色底色表示数据公布的时候高于市场一致预期，黑色底色表示低于一致预期；2019年2月数据中的工业增加值、固定资 产投资和社会消费品零售都是1、2月累计同比数据，其“趋势”与2018年12月数据比照，其它数据与2019年1月数据比照；策略组绘制单位5月6月7月8月9月10月11月12月1月2月*趋势工业增加值当月同比6.86.06.06.15.85.95.45.75.3XKFA院成累计同比6.16.05.55.35.45.75.95.96.1小 I社消零售总额当月同比8.59.08.89.09.28.68.18.28.2出口金额当月同比11.910.711.

8、69.613.914.33.9-4.69.3-20.7进口金额当月同比26.213.827.020.714.420.32.9-7.6-1.5-5.2贸易差额亿美元23440927426230333141956839641M2当月同比8.38.08.58.28.38.08.08.18.48.0新增人民币贷款亿元115001840014500128001380069701250010800323008858CPI当月同比1.81.92.12.32.52.52.21.91.71.5PPI当月同比4.14.74.64.13.63.32.70.90.10.1根据建筑组的观点，政府工作目标符合预期，维持2

9、019年基建投资增速78%判断。 PPP落地率持续攀升，退库维持低位；PPP政策陆续出台，预计2019年PPP逐步回 归正常化。基建行业整体进入资金面、政策面改善的细化阶段，基建投资料将逐步回升， 企业实际改善状况存在较大分化，推荐央企及地方国企。图17： PPP落地率持续攀升资料来源：财政部，建筑组主线二：医药板块。核心逻辑是业绩稳健防御性强+短期科创板催化医药板块的科技 属性。医药组结合了当前市场中的一些热点，为投资者提供了以下几条有望跑赢指数的选 股思路：1）最受益科创板推出的CRO行业；2）科技属性最强的精准医疗；3）无论市 场风格如何，均会有大概率溢价表现的优质成长股；4）最受益资金

10、压力边际下降的医药 商业。建议关注的投资标的包括：1）研发管线丰厚的龙头药企恒瑞医药、复星医药、中 国生物制药等；2）直接受益创新审评和进口替代的国产中高端医疗器械龙头乐普医疗、 迈瑞医疗、大博医疗、安图生物；3） “卖水者”逻辑下的药明康德、山东药玻和凯莱英等； 4）医药流通及连锁领域的益丰药房、老百姓和柳药股份等；5）精准医疗大开展下的华大 基因、金域医学、艾德生物等。主线三：新能源汽车产业链，尤其关注动力电池，核心逻辑是新能源汽车2月持续高 景气。根据高工锂电数据，2019年2月，新能源汽车装机5.3万辆，同比增长43%,环 比下降48%,主要系春节因素影响。12月累计装机15.5万辆，

11、同比增长102%。电池装 机情况，2019年2月动力电池装机总电量约2.24GWh,同比增长118%, 1 2月累计装 机 7.22GWh,同比+209%。根据汽车组的观点，继续重点推荐新能源汽车产业链投资机会的主要理由如下：1） 中长期来看，电动化是汽车未来5年的主赛道，供应链需求空间巨大；2）短期来看，预计2019年1季度新能源汽车产业链同比高增长，各环节主流公司一季报有 望实现高增长，市场经过春节后的普涨行情后可能趋向分化，将更加关注一季报业绩；3） 新能源汽车补贴政策仍未落地，但市场对新能源汽车补贴退坡的预期很低，市场已经充分 反映。重点关注各环节龙头公司：宁德时代、比亚迪、恩捷股份、

12、新宙邦、璞泰来、当升 科技等。除以上3条主线之外，周期板块中的局部涨价主线也值得关注。受益于国内经济预期 边际好转、中美贸易争端短期缓和、动力煤等品种短期供给收紧（矿难等因素）、复工后 下游需求好转等因素影响，钢铁、基本金属、动力煤、PTA、化学原材料等品种均出现了 一定程度的价格上涨。由于18Q1处在强周期行业的盈利高点，所以即使短期价格上涨， 19Q1上市公司业绩也难有明显的亮眼表现，但是涨价主线本身在短期很可能成为市场的 关注点之一。表1:局部涨价产品及对应的行业观点梳理产品对应行业的近期观点市场气氛活跃，现货市场震荡上涨。供应端，短期PTA装置变动较大，江阴汉邦220万吨装置在 3月5

13、日因故短停两天，已升温重启，宁波利万70万吨装置同样在3月5日因故停车检修，佳 PTA龙石化60万吨装置升温重启，开工率下降至86.20%,整体开工较高。需求端，在PTA上涨的带动下，聚酯价格震荡上涨，产销也大幅回升，终端补货行情提前启动，聚酯库存向下游 转移，使终端原料库存又回到高位受连云港莱亚化工停产影响，DSD酸价格大幅上涨。环保压力下短期莱亚复产概率较小，新产 DSD酸能投建也需要较长周期，预计DSD酸将在较长一段时间内维持高位并可能进一步提价。3月份旺季已经开启，当前钢铁价格向上的收益比远远高于向下，容易获得超额收益。主要基于 钢铁以下原因：1）行业供需弱平衡状态容易在旺季被打破，缺

14、口再度被翻开；2）当前旺季已经开启。在高产量的基数下，库存仍然出现比往年同期更大的下滑，说明需求表现较好；3）限产产品对应行业的近期观点预期不断，钢价具备好的启动时点；4）当前钢厂库存占总库存比重处在近几年来最低值，一旦社库下滑到较低水平，价格议价权出现转移，价格会出现较大空间的上涨。供给扰动叠加美指趋弱，关注基本金属板块反弹。供给端扰动频繁，近期秘鲁南部、智利北部等铜矿产区持续暴雨，印度韦丹塔铜冶炼厂重启不确定性提升，智利1月铜产量同比下滑，铜基本金属精矿现货TC报价走弱，铜价有望得到支撑，叠加宏观转暖对于下游需求预期的改善，基本金属板块反弹有望延续。资料来源：各行业小组自下而上：三个维度选

15、取组合供参考我们也结合行业分析师的推荐，围绕基本面这个主线，给出了 3个组合，供不同类型 的投资者参考：组合1由预计2018年年报稳健的个股组成，建议在年报季期间，底仓配置时重点参 考（在行业分析师推荐的基础上，剔除了已经发布年报/业绩快报的个股）；组合2由2019年一季报预期高增长个股组成，建议关注2019年景气、希望增加组 合弹性时参考，特别是其中的一些相对低PEG的品种，值得重点关注；组合3为长期逻辑清晰，增长空间大的个股组合，供对短期业绩波动不敏感、更关注 长期配置价值的投资者参考。表2： 2018年年报稳健，底仓配置组合（组合1）行业股票名称EPS迸入组合的理由18E19E20E轻工

16、美凯龙1.281.411.56预计2018年10%以上盈利增速，龙头公司防御性较强。公司利安昔单抗即将获批上市，有望成为国内首个单抗类似药，公司药品研发真正步入收医药复星医药1.231.441.72获期。短期看，流动性宽松环境下市场对基建预期好转，同时，重卡排产好于预期。长期看，潍柴动力重卡、非道路、智能物流、；攸压、氢燃料电池等方面均具有很强的业务布局，具汽车潍柴动力1.001.091.21有全球竞争力的中国制造代表。此外，公司当前估值处于历史低位，股息率到达5%以上，平安边际高。电力设国电南瑞0.931.041.25电力设备全环节布局的自动化设备平台型企业，刖瞻性地布局电力通信及IGBT领

17、域，业绩备与新成长稳健。能源正泰电器1.651.982.40低压电器凭借渠道优势扩大，市占率提升，加速中高端产品市场扩张。受益于技术迭代、产品成熟及国际化布局，行业龙头公司有望推动产品渗透率持续提升，机械科沃斯1.331.792.43预计未来3-5年保持30%以上的增长持续可期。受益于基建投资加速和国际化布局，行业龙头市场占有率提升，成长性优于国际龙头，业三一重工0.771.131.26绩有望超预期估值修复可期。通信宝信软件0.740.981.23IDC启动异地扩张，钢铁IT业务受益于宝钢武钢合并，工业互联网平台的细分龙头。石油恒力股份0.791.391.93低估值，化纤景气度稳定，大炼化工程

18、贡献增量。石化基建确定性回升下，同时受益于铁路、轨交景气度上行：铁路投资作为中央直投基建，投 建筑 中国中铁 0.770.810.88资料将上行；轨交在批复重启后进入在建与新签共同向上的共振期。地产业务聚焦一二线更受益于此轮地产周期；基建回暖业绩逐步兑现；房建业务保持稳健 中国建筑 0.870.961.05liKo铁路证券化加速，上市公司再融资关注广深铁路。广深铁路与铁路改革相关度最高，预计 交运广深铁路0.18 0.200.212019年基本面拐点向上，另外土地收益有望贡献利润的情况值得关注。资料来源：Wind;各行业小组预测注：带的为evps注：在行业分析师的推荐基础上，剔除了已经发布年报

19、/业绩快报的公司表3： 2019年一季报预期高增长，景气向好组合（组合2）EPS行业股票名称 进入组合的理由 TOC o 1-5 h z 18E19E20E核心业务教育场景使用的交互式智能平板受经济影响小，会议屏在快速渗透率提升过程 社服视源股份1.54 2.022.96中，虽会受经济影响，但基数低，因此增长确定性高。元隆雅图公告预计2018全年收入增速30%+,考虑谦玛网络并表贡献利润320万元，预 轻工元隆雅图0.70 1.111.41计净利润同比25%+； 2019年收入增速预计30%+,业绩增速60%+o受猪瘟影响，生猪价格预计从3-4月份开始上涨；公司是纯养殖标的，业绩弹性高，预计

20、牧原股份0.25 1.19 2.332019/2020年出栏量为1300万头/1600万头。农林牧渔鸡价受供给端（祖代鸡引种缺乏）和需求端（非洲猪瘟带来的需求增加）双重驱动，有望益生股份1.08 2.26 2.60继续维持高景气，公司是主要的鸡苗生产企业，引种量稳定，也是国内唯一一家引入曾祖代的公司。 公司利妥昔单抗即将获批上市，有望成为国内首个单抗类似药，公司药品研发真正步入收 复星医药1.23 1.44 1.72获期。医药 TOC o 1-5 h z 公司是中国最大、全球领先的医疗设备和解决方案供应商，依托持续的研发创新和高效的 迈瑞医疗3.00 3.714.54生产营销体系，公司的监护、

21、麻醉、超声、血球等产品均到达了国际领先水平。汽车国轩高科0.810.920.99电池本钱优势明显，受益市场“平价逻辑”，第二梯队电池企业价值重估电力设备全环节布局的自动化设备平台型企业，前瞻性地布局电力通信及IGBT领域，业 电力设备国电南瑞0.931.041.25绩成长稳健。与新能源 正泰电器1.65 1.982.40低压电器凭借渠道优势扩大，市占率提升，加速中高端产品市场扩张。受益于技术迭代、产品成熟及国际化布局，行业龙头公司有望推动产品渗透率持续提升， 机械 科沃斯 1.331.792.43预计未来3-5年保持30%以上的增长持续可期。公司是首推的消费电子龙头，我们认为从中长期角度上是本

22、行业最具投资价值的一家企 业。虽然智能机销量进入瓶颈，但公司在A客户端份额持续提升，2019年AirPods超预 立讯精密0.66 0.871.06期将为公司贡献约150亿收入，声学料号增加，无线充电、LCP以及马达为确定性增长点，19年我们预期利润在36亿。对应目前在16倍pe左右。中长期看通信（光模块、 线束、射频）和汽车（线束、汽车电子）领先布局，是5G和新能源下的成长点。电子公司聚焦继电器主业近30年，目前是全球前五国内第一大继电器厂商，在电力、通用继电器已成全球龙头。成长点在于高压直流继电器以及彳氐压电器，高压直流产品切入牛獭拉，受益未 来2-3年新能源车高速渗透，预计国内总销量从目

23、前的120万提升至300万左右， 宏发股份0.96 1.19 1.46公司在海外大客户的提前切入将进一步助推公司在国内客户的进展。同时公司在第二品类 （低压电器）和第三品类（氧传感器、真空灭弧室等）已逐步形成规模，是继电器后另一 增长点。 IDC业务：预测未来三年营收CAGR超过30%；云计算业务：预测未来三年营收CAGR 通信光环新网0.43 0.64 0.96超过40%；当前因为股东减持短期股价被压制，低估。 中期来看，HPPA、甲氧咪草烟等工程将在2019年初陆续投产，满产可增厚公司利润。基础化工中旗股份2.29 3.334.36长期来看，公司研发能力强、与海外农化龙头供应关系好。未来5

24、年全球有大量的农药产品到期，公司大概率将在新一轮竞争中获取大订单，快速成长。资料来源：Wind;各行业小组预测注：带”的为evps 表4：长期逻辑清晰，长期高增长组合（组合3）EPS行业 股票名称 进入组合的理由18E19E20E公司是首推的消费电子龙头，我们认为从中长期角度上是本行业最具投资价值的一家企业。虽 然智能机销量进入瓶颈，但公司在A客户端份额持续提升，2019年AirPods超预期将为公司贡献 电子 立讯精密 0.66 0.871.06 约150亿收入，声学料号增加，无线充电、LCP以及马达为确定性增长点，19年我们预期利润在36亿。对应目前在24倍pe左右。中长期看通信（光模块、

25、线束、射频）和汽车（线束、 汽车电子）领先布局，是5G和新能源下的成长点。鹏辉能源扎根电池行业近20年，在动力电池业务方面不断拓展新的客户，经营正在迈向一个新 的台阶。目前新能源汽车补贴在加速退出，主机厂对于动力电池的选择，将从过去一味追求高性 鹏辉能源 1.08 1.53 2.06能以获得补贴，转变为同时考虑“平价逻辑”下的性价比。鹏辉能源已经配套上汽通用五菱、东风等客户，有望受益补贴退坡环境下市场对平价电池的需求增长。潜力巨大的汽车电子标的，胎压监测系统产品市占率全球第三，未来新产品梯队清楚，单车配保隆科技 1.001.271.49套价值量稳步提升。公司管理层专业靠谱，2019年增长明确，

26、平安边际高，成长空间大。受益于技术迭代、产品成熟及国际化布局，行业龙头公司有望推动产品渗透率持续提升，预计机械 科沃斯 1.331.79 2.43未来3-5年保持30%以上的增长持续可期。公司此前是聚酯产业链中游PTA和下游长丝环节龙头，布局炼化工程延伸至产业链上游，未来 TOC o 1-5 h z 石化 恒力股份 0.791.391.93一体化规模优势明显，19年炼化工程投产后预计带来业绩巨大提升空间。预计2019Q1促销主业整体经营稳健，全年预计整体收入保持30%+增长，结合谦玛网络表（增厚 元隆雅图 0.701.111.41净利润2400万），预计净利润同比增长50%+。轻工作为家居连锁

27、龙头，凭借“自营+委管”扩张模式，拓展线下渠道，收入兼具防御性与弹性，同时 美凯龙1.281.411.56积极布局泛家居平台服务，转型综合服务商，有望带来成长与估值双重提升。 日, 中旗股份2.293.334.36农药小产品，新产品导入快，未来几年随着新产品快速释放，业绩稳定增长。基础八公司两大产品市场份额稳步提升，现金收购威远生化后产品种类得以扩充，并且在内蒙扩大生化工 利民股份 0.70 0.901.03产规模IDC业务：预测未来三年营收CAGR超过30%；云计算业务：预测未来三年营收CAGR超过 光环新网 0.43 0.64 0.96通讯 40%；当前因为股东减持短期股价被压制，低估。神

28、州数码 0.711.011.22 公司连续十六年IT分销第一，战略转型云服务进展超预期，业绩增长确定性高。资料来源：Wind;各行业小组预测注：带*的为evpsI风险因素A股业绩披露整体明显弱于市场的预期；外资流入A股的趋势短期出现反复；中美分 歧超预期恶化，不确定性再次提升。I附录：A股市场“温度”指标更新我们于3月10日外发的报告当前市场“温度”有多高？中首次编制并推出“市 场温度指数”，该指数主要用于判断市场情绪和潜在波动，而非判断方向，最新的数据更新 如下：1）截至3月15日，上证综指/沪深300/中证500/创业板指的“温度”分别到达85.3/82.4/96.4/98.9。2）本周上

29、证综指/上证50/沪深300情绪“温度”震荡上升，创业板指/创业板50/中 证1000 “温度”小幅下降，但仍处于历史高位。3）本周创业板指和中证1000指数的估值仍处于加速发散的阶段，但相比于上周发 散速度有所回落。图18：各主要代表指数截至3月15日情绪“温度”比照情绪“温度”指数资料来源：Wind；图19：各主要指数估值偏离幅度和估值均值回归速度分布置 ROIiamlffi坦均0.1值0.05 发0矍-0.05均 一值-0.15 收0.2敛上证综指上证50估值傀离幅度沪深300均值发散-均2 5 15 0 5S,1C.Q QO 0-0值收敛6 -5 2,laO -估值偏离幅度中证500均

30、值发散-均值收敛6 51505152 4 6 Q Q0.10. o o-0-020的年3月8E-4-20246估道依离幅度均值发散一 .均直收敛6 1 5 0 5 1 5 2 O.OQO.,1O. O-0-0L值偏离幅发均值发散- 均值收敛6 2 O. 一0.10.050-0.05-0.1-0.15资料来源：Wind；创业板指中证1000估值收缩估值扩张-20246估值偏离幅度值 15 O.发散-均值 1 5 0 5 1 O.Q QO. o O -收敛6 -5 2,10.O -亿值偏离咂度相关研究A股策略聚焦：泥沙俱下背后的“危”与“机”A股策略聚焦：躁动的金融股与模糊的市场底A股策略聚焦：外

31、资流入的秘密A股策略聚焦：乱中取静A股策略聚焦：美国加税清单全解析A股策略聚焦：个税改革的“礼物”A股策略聚焦：非典型“反弹”A股策略聚焦：“A股跟跌不跟涨”的错觉A股策略聚焦：走出困境A股策略聚焦：内部政策和外部流动性的赛跑A股策略聚焦：夯实“政策底”A股策略聚焦：当前哪些行业能抵御宏观经济波动？A股策略聚焦：估A股的力量将逐步强化A股策略聚焦：一张图看懂G20后的市场情景A股策略聚焦：中美博弈“软平衡2等待和期待A股策略聚焦：医药流出来的钱去哪？A股策略聚焦：凝聚政策共识：从稳到松A股策略聚焦：经济工作会议有多少能落实在投资上？A股策略聚焦：跨年回顾与展望：风险的变与不变A股策略聚焦：科创

32、板会带来哪些潜在变化A股策略聚焦：“稳就业”带来的机会在哪里？A股策略聚焦：科创板的A股映射A股策略聚焦：外资流入的逻辑：海外路演反应与体会A股策略聚焦：红二月：反弹延续A股策略聚焦：反弹的节奏和主线A股策略聚焦：反弹下半场的投资者心态和行为A股策略聚焦：3000点后的市场分化A股策略聚焦：当前市场“温度”有多高？欢迎关注公众号文档出现排版、乱码等问题，可加上面微信，凭 下载记录，获取PDF版本在2月10日的报告红二月：反弹延续中我们率先坚定判断，风险偏好修复将驱 动上证综指反弹至3000点。在3月初的聚焦3000点后的市场分化(2019/3/3)中，我 们强调了 A股反弹动能衰减后，将进入分

33、化期，上证综指将在2800-3200区间波动。在 上周的聚焦当前市场“温度”有多高？(2019/3/10)中，我们首次推出了衡量市场情绪 和潜在波动的“温度”指标。而本期聚焦从市场流动性切入，再进而分析决定市场分化的 核心主线业绩，并结合了各行业分析师的观点，进行了相应的产业链 和组合推荐。A股市场情绪依然偏高，但缺乏进一步杠杆撬动的话，交易量难以再上台阶，存量资 金博弈阶段的特征会越创造显。我们维持3月月报的观点，认为上证综指将继续在 2800-3200的区间震荡。随着宏观数据的公布，以及财报披露渐入高峰，基本面将成为 主导A股震荡分化的主要因素，建议紧扣基本面，穿越分化期。I A股已从增量

34、资金驱动阶段切换至存量资金博弈阶段我们在3月3日的报告3000点后的市场分化中强调过：“放量反弹加速了资金消 耗，市场分化中，看短做短的资金获利了结的动机加强，反弹动能趋于衰减。随着宏观 政策和基本面预期的落实，市场风险偏好进一步抬升的空间有限，市场情绪虽然依然比拟 高昂，但是全市场的换手率在上周已经明显下行，如下列图所示，从峰值的2.75%回落到 1.70%0我们结合最新的市场情况和估值环境，分析各类投资者的行为变化。首先，对散户和游资而言，A股短期财富效应减弱，观望。要提振A股数量庞大的个 人投资者情绪，不仅指数上涨重要，更多股票上涨更重要，这能提高选股胜率。2月份就 是这种行情，如下列图

35、所示，2月份有交易的3周中，A股周线收涨的公司占比高达 97%/93%/91%,收益率的中位数高达6.0%/4.8%/5.3%o高胜率加高收益明显提升了个 人投资者的市场参与度。但是3月前两周这几个数据出现了回落，周上涨公司家数占比 是61%/70%,收益率的中位数那么是1.5%/2.4%。图2： 2月普涨行情调动散户积极性，但3月普涨趋势弱化资料来源：Wind；其次，杠杆类资金，特别是场外配资受到监管的约束将越来越大。早在2月25日， 证监会在官网的问答中表示：“注意到近期有关场外配资的报道增多。对此，证监会密切关注, 指导有关方面依法加强对交易的全过程监管。各证券公司要严格执行经纪业务及融

36、资融券客 户适当性管理，加强异常交易监控，认真做好技术系统平安防护“。这一表态到了3月那么 转入了具体排查阶段。例如，地方证监局的官网显示，3月7日，广东证监局召集辖区相 关证券营业部负责人座谈，了解证券经营机构所掌握的场外配资的模式、对象、趋势等情 况，并对证券经营机构防范场外配资风险提出明确要求。一方面，近期监管层对券商配资风险的排查，是为了防范潜在风险，有利于市场的健 康运行和长期开展；另一方面，未来缺乏进一步的资金杠杆影响，A股的交易量很难再明 显上一个台阶。随着基本面预期再确认，预计A股资金短期存量博弈的特征会越来越明显。再次，私募基金未来进一步加仓的能力有限。私募基金2月出现了比拟

37、明显的加仓， 根据私募排排网的调查数据，股票型私募基金在去年12月底和今年1月底，80%仓位以 上的高仓位产品占比稳定在39%左右，而2月底这个数字快速上升至62%； 50%以上仓 位的产品占比已经高达85%,预计未来进一步加仓的能力有限。另外，预计公募基金在2 月以来也已经经历了一轮被动加仓的过程。图3： 2月私募高仓位比例从39%提升至62% （80%以上仓位）空仓 30%-50% （不含） 80%以上（不含满仓）资料来源：私募排排网，股票型私募基金月底调查数据; 30%以下（不含空仓及30%） 50%-80% （不含）满仓最后，外资短期流入的节奏可能会放缓。其中，短期最重要还是事件性影响

38、。考虑到 接近外资持股占比上限，3月7日，MSCI公告将大族激光从MSCI中国全股指数中剔除， 将美的集团调整因子下调0.5o假设优质个股因外资持股限制被剔除或下调权重导致指数成 分扭曲，跟踪MSCI指数的海外基金无法购买到优质标的，会减少继续跟踪指数配置A股 意愿，这可能影响MSCI提升纳入比例正常进度，引发A股国际化进程低于预期的担忧。 预计未来这一约束会通过制度调整而逐步缓解；但短期来看，这一事件会使得外资未来进 一步增配A股时产生顾忌，特别是对于一些外资持股占比已经很高的标的。图4：外资流入速度可能会放缓（陆股通北向单日净流入规模）100806040200-20-40-60100806

39、040200-20-40-60亿元II111 II 1111 II III 1111111 .i 111117I7CO。 8i 95CO。 寸。、co。 8CM&。 9CMM。 CMe&o w。8 Lou。 寸 Ive。 cml、。 Li 。co、o 87/0 寸 e/o CMe/o 8IVO 9I7E 寸 170 OL/O 8i bi ei因为接近上限，大族激光被MSCI / 调出清单，影响短期外资情绪。资料来源：Wind；一方面，全球比拟来看，A股是2019年以来G20经济体中表现最好的权益市场，以 美元计量，上证A股累计上涨22.6%o另一方面，与新兴市场比拟，北向资金在A股的重 仓组合

40、2019年以来也明显跑赢MSCI和富时罗素的新兴市场指数，累计超额收益16.7%。 不排除全球配资型的资金有短期再平衡的需要。图5： 2019年以来A股已为外资贡献了比拟明显的超额收益资料来源：Wind,北向资金前20大重仓股的收益率按照持仓市值加权计算;外资依然是2019年A股重要的增量资金来源，并将在中期保持流入的态势，但在上 述事件性的冲击和短期斐金再平衡的影响下，短期的流入速度可能会放缓。除了上述四个方面的考量外，随着市场修复，近期大股东减持的案例和规模都有提升; 而后续再融资的规模也有可能提升，这些因素都会消耗市场流动性。I财报披露渐入高峰，基本面重要性上升A股市场在3月上半月经历了

41、政策预期的再验证后，下半月会逐步进入基本面预期的 验证期。特别是渐行渐近的年报披露高峰和关注度逐渐提高的一季报情况，都会成为市场 波动和分化下重要的基准。宏观经济和盈利增速依然处于下行周期中3月以来逐步披露的国内宏观数据整体偏弱。根据数据公布和舆情监测形成的中国经 济超预期指数在3月以来明显回落至0以下，与1、2月份的稳步提升形成了比照。图6：花旗中国经济超预期指数(2018/1/1 -2019/3/15)120 i平衡=0120 i平衡=080 -gosdse 寸。、883近期宏观经济数 据相对预期偏弱80/6L。 eoosoe ioe Coe ise OLsdL。6。/8 Loe 80、8

42、se Z0/8L0C 90505。资料来源：Datastream,指数大于零表示近期经济数据强于预期的舆情比拟多，反之那么是低于预期的舆情比拟 多；策略组不仅开年的宏观数据已逐步公布，A股的2018年年报也将逐步进入公布的第一轮小 高峰，如下列图所示：3月18日至31日预计共有954家公司公布年报，其中主板占比65%； 4月预计共有2397家公司公布年报，其中主板占比49%o图7： A股2018年年报披露进度(家数)400 -300 -200 -100 -0 -MM/DD创业板 中小板 主板3月下旬开始A股将进入2018 年年报披露的第一个小高峰eGo (6IV寸。 iZI7寸。 (9IV 寸

43、。 一。|7寸0 一 oi :QPO、寸。 一岂寸。 ：8寸0 ( L0、寸。一 超8。 :&co。 :四8。 :即8。 (WCO0 8LO。一 9178。 一 8I7CO。-1 -CD/CO0 29d 。它7。 give。 :gw。 一 8177。 (OKJO 。6二。 -ee/o资料来源：Wind；首先，从收入的角度，A股非金融板块的营业收入增速与中国名义GDP增速一致性 很高。如下列图所示，结合宏观组对2019年中国的实际GDP和CPI增速的预测，我们判 断A股非金融板块的营收增速在2019年会有一个见底回升的过程。图8： A股非金融板块的收入增速与名义GDP增速趋势一致-20%-20%

44、50%25%40%20%30%15%20%10%10%0%5%-10%0%一非金融板块营收同比增速一名义GDP(右)CO 寸 L09ZC060lCJCQLD96OOOOOOOl- ,r-T- 1-LLLooooooooooooooooo30%资料来源：Wind,其中2019年的中国名义GDP增速预测根据宏观组的实际GDP和CPI同比预测计算;另外，如下列图所示，根据我们在专题报告业绩底的时间和位置(2018/10/31)中的 测算，全部A股指数盈利同比增速预计在2019Q2至Q3见底，然后回升。也就是说，2018 年年报和2019年一季报的披露期，A股基本面已下修预期也会经历一个再确认的过程。

45、图9： A股盈利增速周期的底部估计在2019Q2-Q3 25% - 20% - 15% - 10% -5% - 0% -2018Q118Q218Q318Q4e19Q1e19Q2e19Q3e19Q4e20Q1e20Q2e资料来源：Wind；策略组预测盈利预期已有调整，再显著下调的空间有限趋势上，市场对当前A股基本面的下行压力已有一定预期。如下列图所示，A股未来 12个月的盈利增速一致预期滞后于新增社融同比增速(TTM) 3个季度左右，社融指标在 2017年12月见顶回落后，盈利预期在2018年8月开始回落，市场也开始不断下修盈利 预期。2019年1月社融指标明显好转反弹，预计盈利预期也将在910

46、月左右企稳回升。 2月最新的社融数据虽然略弱于预期，但考虑到政策的方向已经比拟明显，预计不会影响 业绩预期调整的趋势。图10：社会融资增量的增速是A股盈利增速预期的领先指标60%45%30%15%0%-15%-30%60%45%30%15%0%-15%-30%A股EPS增速预期-12M预期社融（信贷+非标+债券）TTM增速（右，+3Q）社融增速领先盈利增速一致 预期（12M）约3个季度V vc Tec 一 6L0e -80、6L0e iLoe I 8Loe oooadLoe 二Loe - ZOEOe -coOEOe (二/9SC -987 con LBOe IS 一 BgL。二 53。ZOAL

47、Oe I alL。二工cooe Z0C5L0CM -L&oezoGJsecosoe 1 - - - - 一 二二Loe % % % % % % 2 0 8 6 4 2资料来源：Wind, DataStream, I/B/E/S；策略组预测结构上，2019年以来，特别是1月份中小创公司因商誉等问题业绩“爆雷”以来， 市场对中小创的2018年业绩预期也有比拟明显的调整。如下列图所示，根据业绩快报统计， 2018年商誉压力释放明显高于以往，预计中小板/创业板2018年商誉减值占存量商誉规 模比例到达23.7%/24.2%o可比口径下，创业板（剔除新股）2018年预计盈利同比增速 为-55.2%,较2

48、017年增速-20.9%大幅下滑，中小板（剔除新股、非银金融）2018年预 计盈利同比增速从2017年的20.8%转负至-16.5%。另外，因为主板披露率缺乏，特别是 其中很多权重公司尚未披露，因此暂时还难以形成预测。图11： 1月集中加速“爆雷”后，市场对中小创2018年年报预期已有调整资料来源：Wind,具体分析可参考我们的A股2018年业绩展望专题行到水穷处，坐看云起时（2019/2/1）；全球比拟，可以发现这轮股价的普遍反弹主要都是源于估值（2019年P/E）修复，其 背后是美联储整体偏鸽的表态，以及中美分歧好转的预期下，全球资金风险偏好的普遍抬升。 如下列图所示，今年以来全球主要指数普遍