A股量化风格报告：分化减弱继续关注反转等风格

1、目录索引 TOC o 1-5 h z HYPERLINK l bookmark20 o Current Document 一、近期市场风格回顾4 HYPERLINK l bookmark22 o Current Document （一）宽基指数表现回顾4 HYPERLINK l bookmark24 o Current Document （二）主流风格表现一览5 HYPERLINK l bookmark30 o Current Document （三）行业内风格比拟7 HYPERLINK l bookmark32 o Current Document 二、量化风格展望8 HYPERLINK l

2、 bookmark34 o Current Document （）日历效应看风格8 HYPERLINK l bookmark36 o Current Document （二）分化度看风格10 HYPERLINK l bookmark38 o Current Document （三）资金流向看风格10 HYPERLINK l bookmark2 o Current Document （四）盈利预测看风格13 HYPERLINK l bookmark4 o Current Document （五）估值角度看风格14 HYPERLINK l bookmark6 o Current Document

3、（六）宏观事件看风格15 HYPERLINK l bookmark8 o Current Document 三、风格策略推荐及表现回顾18 HYPERLINK l bookmark10 o Current Document （一）策略规那么18 HYPERLINK l bookmark12 o Current Document （二）策略表现18 HYPERLINK l bookmark14 o Current Document 风险提不19图11 : 2019年6月宽基指数中的总净流入资金及金额流入比率占比600.00净流入资金(亿元)金额流入比率(右)300.000.00-300.00-6

4、00.00-900.004.0%创业板50 创业板指 创业板综 中小板指 中证5。0 中证2。0 沪深3。0 上证5。数据来源:Wind, ， 2019-06-03 S 2019-06-28(2)北上资金流向风格监测其次我们观察6月的北上资金动向，在这里北上资金指的是沪股通和深股通对A 股市场的持股市值合计。由于陆股通的特点及不同指数本身市值占比的差异，可以 看到，当前北上资金占比最高的是中小板指以及沪深300指数。但假设考虑到不同指数 本身增量资金的差异，可以从北上资金在各个宽基指数中的占比观察到：6月北 上资金相对更加偏好中大盘，尤其是以上证50指数等为代表的大盘指数，创业板指 数等的流入

5、比率较低。图12 : 2019年6月宽基指数中的北上资金市场存量及增量分布数据来源：Wind, , 2019-06-03 至 2019-06-28数据来源：Wind, , 2019-06-03 至 2019-06-28(3)两融资金流向风格监测另一方面，通过观察A股市场融资余额在各个指数市值中的占比，可以看到,目前融资余额主要集中在中证500和创业板50中。观察2019年6月融资余额及增量 分别占指数市值及成交额比例：融资资金流出各个宽基指数，其中大中盘指数流出 比率较高。图13 : 2019年6月宽基指数中的融资余额及增量占比数据来源：Wind, ， 2019-05-31 至 2019-06

6、-27(4)风格组合资金流向本节构造了8个主流风格股票组合，通过检测风格两端的资金流变化显著程 度，并统计历史样本规律，分析其随后大概率走强的风格。观察资金流在风格指数上的变化情况，近期A股主动流入资金与融资资金均相 对更加偏好低交易活跃度个股。图14 ：上周风格组合资金流强弱比照600%400%200%0%-200%-400%-600%0.60%0.40%0.20%0.00%-0.20%-0.40%-0.60%数据来源：Wind, , 2019-06-24 至 2019-06-28基于资金流历史风格统计规律，本期推荐如图的风格组合，其中重点配置高成 长、小市值、股价反转风格。图15 :基于资

7、金流推荐风格配置比例数据来源：Wind,（四）盈利预测看风格下列图为市场对不同指数2019年度净利润预测变化情况，一季度以来，沪深300 指数、创业板指数和中小板指数的盈利预测均持续走弱。在2018年量化风格展望报告中，通过对A股2001年以来的历次重大风格 切换进行梳理及规律总结，中小创行情的拐点往往伴随着相对盈利的大幅改善，显 然一季度的中小创行情并不具备基本面支撑是情绪驱动下的阶段性反弹，二季度 建议关注个股基本面，深挖绩优风格。2019年6月各个宽基指数盈利预测企稳，并开始向好反弹，其中中小板指、沪 深300指数反弹幅度较大。2。一9/。6、28229S5G512。19、。4、3。2。

8、1 9/。4、。4 2i03、08 2019、02、01 2。19、14 2018/一2、。72m 20181012 2ii7 2ii。228、i3 2ii5 2。18/。5=8 228、。4、2。2i03、23 2。18/。2、23 2018/0C262。1 7/12、29 227/12、2 21;、。3 2。17/。9、29图16 ：不同指数年度预测净利润时间序列（亿元）中小板指创业板指沪深300（右）数据来源:Wind,（五）估值角度看风格下面我们对各指数自2007年以来的估值数据进行回溯，寻找当前估值水平相对 历史水平所处的位置（其中创业板指数2010年之前的估值数据参考了中小盘指的估

9、 值数据进行同比例回溯）。经历了2017年的“一九”结构行情，以上证50和沪深300为代表的大盘蓝筹估 值中枢显著上升。2019年一季度以来，市场短期继续下行触底后开始反弹，市场进 入牛市，整体估值均获得修复。4月份至5月份市场持续震荡下跌，大盘蓝筹指数相 对估值已低于30%分位，绝对估值重新具备配置优势。6月份大盘蓝筹指数估值反弹 幅度较大。另一方面，在2017和2018年持续杀跌下，创业板综合指数PE一直处于低位， 基于其高弹性属性，在2019年一季度创业板涨幅居前，估值也获得大幅修复，4、 5月市场大跌，创业板估值逐步企稳，6月创业板估值小幅反弹，截至目前PE重新 反弹至历史约21%分位

10、，相对估值接近40。介于两者之间的中证200及中证500指数，估值已经跌至较低水平，目前PE分 别处于历史约8.4%及6.4%分位，绝对PE分别约为15倍及19倍，其估值在一季度修 复程度较低，4月至5月，绝对估值和相对估值均持续下跌，6月份估值小幅修复， 当前从相对价值及绝对估值角度仍具备较优配置价值，中长期的配置性价比拟高。表1 :主要宽基指数的PE及其历史分位情况数据来源：Wind,市盈率（倍数）全部A股上证50沪深300中证200中证500中小板指创业板综指第10%分位数11.787.959.0015.3520.7022.2633.35第25%分位数13.319.3410.8717.7

11、024.4925.8042.58第50%分位数17.5710.6312.9121.7332.0131.1656.31第75%分位数20.2514.0616.0129.5639.1735.5570.81第90%分位数29.1825.7427.0338.9648.7146.9297.14最新值14.7510.1312.2214.8418.8522.5039.75最新值分位34.2%40.4%41.2%8.4%6.4%10.4%20.5%6月估值分位变化2.34%14.06%7.03%2.34%1.17%3.13%1.17%表2 :主要宽基指数的PB及其历史分位情况市净率（倍数）全部A股上证50沪深

12、300中证200中证500中小板指创业板综指第10%分位数1.601.161.351.831.993.262.80第25%分位数1.791.231.472.012.313.653.44第50%分位数2.121.571.722.312.804.214.30第75%分位数2.822.312.463.373.585.235.18第90%分位数3.893.973.974.254.196.086.24最新值1.671.231.481.721.823.253.49最新值分位15.8%25.6%26.8%6.4%5.7%9.6%26.0%6月估值分位变化5.08%18.75%13.28%2.73%0.78%

13、4.69%1.56%数据来源：Wind,图17 ：主要指数的市盈率历史分位图120.0120.0PEC50.0%100.080.060.040.020.00.0全部A股上证50沪深300中证200中证500 中小板指创业板综指第10-25%分位数第75-90%分位数7.06.05.04.03.02.01.0第10-25%分位数第75-90%分位数40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%第25-50%分位数第50-75%分位数T-最新值（20190628）一一最新值的历史分位（右）数据来源:Wind,图18 ：主要指数的市净率历史分位图PB（倍数）30.0%24.0%18.0%12.0%

14、6.0%0.00.0%全部A股 上证50 沪深300 中证200 中证500 中小板指创业板综指第25-50%分位数第50-75%分位数一最新值（20190628）一一最新值的历史分位（右）数据来源:Wind,（六）宏观事件看风格为了有效地利用宏观数据中的信息，我们同样根据宏观因子以及A股市场整体 表现相应的指标构建了宏观因子事件库，并每月定期更新数据，检测对各个风格因 子具有显著预测能力的有效宏观事件是否触发，假设事件触发，那么相应配置该风格因 子。根据模型最新一期（2019年6月28日）的监测结果，有如下宏观事件触发：表3 ：局部最新触发宏观事件及7月份推荐风格宏观事件历史触发次数风格因子

15、全样本IC全样本胜率触发IC触发胜率美国国债10年收益率突破12个月布林带上界19流通市值-4.4%58.6%-14.3%84.2%发电量当月同比突破6个月布林带下界16CFP（行业相对）1.9%58.0%4.3%75.0%美国国债10年收益率突破12个月布林带下界191个月成交金额5.7%64.9%14.7%89.5%数据来源：Wind,具体分析触发宏观事件后风格因子的表现，我们将展示ROA、ROA增长率等 作为例如（在以下展示中,红色和绿色柱形图表示对应被触发的时间点风格因子的 IC表现）。其中，【美国国债10年收益率突破12个月布林带下界】，历史规律显示：该 事件触发随后一个月，流通市值

16、风格有效的概率为84.2%,平均IC达14.3%。【发电量当月同比突破6个月布林带下界】，历史规律显示：该事件触发随后 一个月，CFP（行业相对）风格有效性提升，风格有效的概率为75.0%,平均IC达- 4.3%o综合上述宏观事件结果，2019年6月份我们推荐配置小市值、低估值风格组入口。6.05.04.03.02.0流通市值风格IC（右）宏观指标：布林带上轨宏观指标：美国国债10Y收益率 宏观指标：布林带下轨图19 ：小市值因子及触发事件历史表现60.0%40.0%20 0% 风格0.0% IC1.01.0-40.0%-20.0% 值数据来源：Wind,图20 : CFP （行业相对）因子及

17、触发事件历史表现CFP（行业相对）风格IC（右）宏观指标：布林带上轨宏观指标：发电量当月同比 宏观指标：布林带下轨50.040.0%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0%-30.0%风格I C值数据来源：Wind,图21 ：一个月成交额因子及触发事件历史表现6.01个月成交金额风格IC（右） 宏观指标：布林带上轨宏观指标：美国国债10丫收益率宏观指标：布林带下轨60.0%o o o o O5 4 3 2 L宏观指标值50.0%40.0%30.0%20.0% 风10.0% 格0.0%-10.0% 值-20.0%-30.0%-40.0%数据来源：Wind,展望7月风格，三季

18、度来临，分化度仍持续减弱，推荐采用风格趋势策略，关 注近期表现较好的成长及股价反转等风格。日历效应看，反转风格有效性仍将持续, 价值风格有望回归。资金逐渐回暖情况下，资金流策略推荐继续配置成长等风格。综上，跟随风格趋势，继续关注6月表现较好的股价反转等风格。三、风格策略推荐及表现短期风格虽有波动，但长期的策略布局我们依然看好大中蓝筹中的盈利价值风 格，推荐在沪深300成分股中构建的“绩优蓝筹风格趋势策略”。（-）策略规那么选股范围：沪深300指数成分股策略构建：选用市值和盈利因子，以风格近期表现（ICIR）作为当期因子权 重，根据因子打分，选择高分个股构造组合。策略风格：适用继续看好价值蓝筹风

19、格的趋势投资者。（二）策略表现自2017年以来，策略获得10.8%的超额年化收益，信息比0.86,胜率为 63.3%,累积最大回撤为17.37%, 2019年6月份累计超额收益1.34%。表4:绩优蓝筹风格趋势策略回测结果因子加权IC_IR动量加权组合类型平均加权日期区间20161230 - 20190628月度胜率63.33%年化超额10.84%年化波动12.56%信息比率0.86最大回撤17.37%月换手率30.00%数据来源：Wind,图22 :绩优蓝筹风格趋势策略回测结果（基于沪深300 ）20190628229043。2290228 2281228 2281031 2280831 2

20、0180629 2280427 20180228 2271229 2271031 20170831 227063。 20170428 20170228 2016123。20190628229043。2290228 2281228 2281031 2280831 20180629 2280427 20180228 2271229 2271031 20170831 227063。 20170428 20170228 2016123。沪深300超额收益率（右）策略净值 低配组合 超额累计净值数据来源：Wind,风险提不上述风格及策略回顾总结均为通过历史数据统计、建模和测算完成，在 市场波动不确定性下

21、可能存在失效风险。图表索引 TOC o 1-5 h z 图1： 2019年6月不同宽基指数表现4图2： 2019年6月行业指数表现4图3： 2019年6月全市场风格表现回顾5图4： 2019年6月大盘股（沪深300成分股内）风格表现回顾6图5： 2019年6月小盘股（创业板成分股内）风格表现回顾6图6：食品饮料2019年6月风格IC与全市场风格IC比照7图7：非银金融行业2019年6月风格IC与全市场风格IC比照8图8：风格日历效应结论一览9图9：不同季度风格因子IC统计9图10：风格日历效应结论一览10图11： 2019年6月宽基指数中的总净流入资金及金额流入比率占比11图12： 2019年

22、6月宽基指数中的北上资金市场存量及增量分布11图13： 2019年6月宽基指数中的融资余额及增量占比12图14：上周风格组合资金流强弱比照12图15：基于资金流推荐风格配置比例13图16：不同指数年度预测净利润时间序列（亿元）13图17：主要指数的市盈率历史分位图15图18：主要指数的市净率历史分位图15图19：小市值因子及触发事件历史表现16图20： CFP （行业相对）因子及触发事件历史表现17图21： 一个月成交额因子及触发事件历史表现17图22：绩优蓝筹风格趋势策略回测结果（基于沪深300） 19表1：主要宽基指数的PE及其历史分位情况14表2：主要宽基指数的PB及其历史分位情况14表

23、3：局部最新触发宏观事件及7月份推荐风格16表4：绩优蓝筹风格趋势策略回测结果18-、近期市场风格（-）宽基指数表现回顾6月份市场情绪逐渐缓和，盈利预测企稳并开始反弹，主要宽基指数均上涨， 大盘表现优于小盘。风格方面，盈利成长风格维持有效，价值风格具备有效性但弱 于历史表现，价量类风格尤其是股价反转、最高点距离等风格表现较突出。资金方 面，资金流向明确，A股资金及北上资金重新回流，均相对更偏好大中盘指数。具 体来看，上证50指数上涨7.4%,沪深300上涨5.4%,创业板综指上涨1.3%。展望7月风格，三季度来临，分化度仍持续减弱，推荐采用风格趋势策略，关 注近期表现较好的成长及股价反转等风格

24、。日历效应看，反转风格有效性仍将持续, 价值风格有望回归。资金逐渐回暖情况下，资金流策略推荐继续配置股价反转 等风格。综上，跟随风格趋势，继续关注6月表现较好的股价反转等风格。图1 : 2019年6月不同宽基指数表现上周涨幅 6月累计涨幅2017年以来涨幅（右）2019年以来涨幅（右）上周涨幅 6月累计涨幅2017年以来涨幅（右）2019年以来涨幅（右）令 术数据来源：Wind,回顾6月份行业指数表现，食品饮料、非银金融板块涨幅较大，农林牧渔、电 气设备等行业跌幅靠前。图2: 2019年6月行业指数表现农林牧渔印万) 电气设备多万) 纺织服装用万) 钢铁(申万)轻工制造用万) 化匚(申万) 采

25、掘(申万) 国防军工(申万)综合(申万)传媒(申万) 汽车(申万) 房地产(申万)建筑装饰审万) 医药生物审万) 有色金属(申万) 机械设备(申万) 商业贸易(申万) 公用事业审万) 计算机(申万) 交通运输申万)电子(申万) 建筑材料用万) 银行(申万) 王、申万， 通信( )电器万一 家用用万) 沪策300 休相服务.万) 非银金融多万) 食品饮料伸万)数据来源：Wind,（二）主流风格表现一览（1）全市场风格回顾回顾2018年风格表现，春节后我们建议布局前期超跌的中小盘标的，二季度那么 建议重点关注盈利及价值风格。在三季度风格研报中，我们判断，伴随中报业绩预 期上升及流动性短期改善，并建

26、议坚持以业绩为纲，深挖价值投资机会，同时积极 布局个股的超跌反弹机会。四季度建议把握基本面风格如盈利等。从2019年一季度看，市场偏好交易活跃个股，小盘股相对受青睐，反转风格 显著，价值、盈利和成长风格均维持失效，其中成长风格失效程度较低。回顾6月风格表现，ROE、ROA、EPS增长率等盈利、成长风格维持有效，质 量、价值风格有效性相对较弱，股价反转风格表现突出，其中最高点距离风格表现 最显著。图3 : 2019年6月全市场风格表现回顾6月份IC（右）01年以来IC（右）近半年IC 近3个月IC15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00% -10.00%-15.00%-毛利率 二销

27、售净利率展桀嶷瀛）权产润净增增业负负货负僦 益增增资长长务债债腕 b平 增啜夜芦窣率政奉比比用隹工 率率单 入率 辰,财营固速流净资售独林进援.三仁用量逋珠ao资与麻丽莉里反反转 转转转前 量mru市产月又事J同厂货贸M CSG罔彳Eli八”, 资秋航价距1值本值转周用由业邂 价折价反离恿缶率转比比j周产费费比比比淌行率看褊本值CESBCESB FPPPFPPP N节符存P磐占比16.00%12.00%8.00%4.00%0.00%-4.00%-8.00%-12.00%-16.00%数据来源：Wind,（2）大盘股风格回顾2018年大盘蓝筹股的风格鲜明，价值风格表现突出，大盘股显著优于小盘股，

28、 个股表现为动量风格，但盈利、成长风格仍待修复。进入2018年4季度，动量切换 为反转风格，价值风格走弱。从一季度大盘股表现看，整体上看，由于市场炒作小盘情绪较浓厚，整体上风 格表现并不突出，但高换手及最高点距离风格表现较显著，随着2月份牛市启动后盈 利成长风格有效性下降，动量、反转风格切换，有效性性并不显著，是较大的风险 来源。小盘风格获明显的超额收益，价值风格一季度持续失效。回顾6月大盘股表现，盈利风格依然有效、成长风格表现相对较弱，短期限股 价反转风格有效，长期限股价动量风格显著，质量风格表现出一定有效性而价值风 格持续失效。图4 : 2019年6月大盘股（沪深300成分股内）风格表现回

29、顾30.0%20.0%- 10.0%0.0%-10.0%-20.0%-30.0%30.0%20.0%- 10.0%0.0%-10.0%-20.0%-30.0%6月份IC（右）01年以来IC（右）IC: 2019H1IC:2019Q2姆EPCFP.BPMTQ孟注) SP (邙后话王) CFPMTQ至王) 争型直滑降nV云 一量云二 E-W既港飞a旅 ，柒腐尽芟、漆津其 g自m向心脚云(娜M、科岛胭彳住用与刘玮/世是与河郡 小加迂注降雪津 E海避注城网旧叫后学吞瑟市秘 ，ROE彘木树 EPS瀛木概ba是有法飞沫本树 X二寇瀛木、处忠书盗木树1是宗者既谨木拗25.0%20.0%15.0%10.0%5

30、.0%0.0%-5.0%-10.0%-15.0%-20.0%-25.0%数据来源：Wind,（3）小盘股风格回顾在小盘股（创业板标的）中，2018年受市场持续杀跌以及短期大小盘风格持续 切换的损耗，小盘股中的市场风格表现较寡淡。由于小盘股交易相对较低迷，低成 交额及低换手风格表现突出，在阶段性的反弹机会下，投机需求刺激了小市值效应。 进入四季度后，小盘股的风格强者愈强，低流动风格和股价反转风格继续强化，小 市值效应强化。从2019年一季度小盘股表现看，市场偏好交易活跃个股，但更偏好低换手个 股。与大盘股不同的是，小盘股中股价反转风格显著并相对走强，大市值个股相对 更受青睐，价值风格整体较有效。

31、回顾6月小盘股表现，盈利、成长风格持续失效，小盘反转风格相对表现较突 出，局部质量风格如速动比率、流动比率仍有效，价值风格整体失效。图5 ： 2019年6月小盘股（创业板成分股内）风格表现回顾6月份IC（右）6月份IC（右） 01年以来IC（右）近半年IC近3个月IC10.00%5.00% -0.00% -5.00%-10.00%-15.00%净利率嘀W 主营啰收入增长率 Ro长率 EPS摊长率 %资产增长率 篇邮增长率 甥增长率 股东1命增长率点股价反转反转屈高比股价流通转、动量值总市值俭菽本、轴J Z陲匕例 播相用匕例 爵戊周H率 网定比比CFP(#柑对) 婴占比 率CFPBP (行行宁1

32、8.00%-9.00%-0.00%-9.00%-18.00%-27.00%数据来源:Wind,2018年的熊市以来A股风格切换频繁，但整体上仍以大盘蓝筹相对抗跌为主线，日历效应有所削弱。全年在市场杀估值的情况下，绩优价值股相对受益。随着 市场接近底部，估值中枢整体到达低位。伴随着2019年一季度躁动的春季结束，投 资者的投资偏好将趋于理性，小盘股仍然具有一定的炒作空间，但从历史风格表现 上看，伴随着年报等基本面数据的披露，二季度市场将重归理性，以盈利风格等为 代表的基本面风格将有望迎来复苏。关于2019年中期策略详细风格观点请参考报告2019年量化中期策略以 时进取。（三）行业内风格比拟6月大

33、局部行业上涨，其中食品饮料和非银金融板块涨幅居前，但两者的风格 表现具有一定的差异。食品饮料行业6月涨幅最高，行业内盈利、成长风格表现远胜于市场同期表 现，价值风格失效。行业表现为股价动量风格，而全市场表现为股价反转风格。图6 :食品饮料2019年6月风格IC与全市场风格IC比照估值质量规模 技术流动 杠杆 成长盈利估值质量规模 技术流动 杠杆 成长盈利股，糕SP EP CFP BP（行业相对） SP济业斓对eR行业四对5 CFPe业相对） 净利病现金占比 流动比率 送劫比率定比 比例 比例 转率流通股装港股本 、总资产 流通:再循 容矍比麻睛月股价反转 月股价反转 方股价发转 换手率热第.殖

34、赛春 流动负债罩 长鬟舞/ 主营业务薇逸至率ROE噜长率 每股皆群蠢去 干利涧明5 息资产噜长巫 股素菽益噜长率ROA ROE 毛利牛 销售净利率数据来源：Wind,数据来源：Wind,-40%-20%0%20%40%EF利ic净业业业业全币场因子IC;行业内因子IC事DADE事 CC4JU RR#汴 一 石净 售 3首端sPEP印 比事比例例壬值手值比邯邮邮邮占比比定比比转转币股资零距发动反虚手察债依债长长长长之长长一 一:/W小金动动因用用胤号、费客占打价价价换成天负包包韩现流速 辛产喜对 流喜股股股 号动股负产入3E学润产拉 彳彳守彳司 L卜$月月丹 流资收RO2?喜k、F 卜 & zr业务资存市吃 营财总通通 Ap