金融市场学05ppt课件

1、债券价值分析第五章.学完本章后，他应该可以：掌握股息 (或利息) 贴现法在债券价值分析中的运用掌握债券定价的五个根本原理了解债券属性与债券价值分析了解久期、凸度及其在利率风险管理中的运用.本章框架收入法在债券价值分析中的运用债券定价原理债券价值属性久期、凸度与免疫.收入资本化法收入法或收入资本化法，又称现金流贴现法Discounted Cash Flow Method,简称DCF 收入资本化法以为任何资产的内在价值Intrinsic value取决于该资产预期的未来现金流的现值。.债券的价钱决议贴现债券贴现债券，又称零息票债券，是一种以低于面值的贴现方式发行，不支付利息，到期按债券面值归还的债

2、券。贴现债券的内在价值公式其中，V代表内在价值，A代外表值，y是该债券的预期收益率，T是债券到期时间。 债券发行价钱与面值之间的差额就是投资者的利息收入 .直接债券直接债券，又称定息债券，或固定利息债券，按照票面金额计算利息，票面上可附有作为定期支付利息凭证的息票，也可不附息票。 c是债券每期支付的利息，其他变量与式1一样 投资者不仅可以在债券期满时收回本金面值，而且还可定期获得固定的利息收入。 .(2).一致公债Consols一致公债是一种没有到期日的特殊的定息债券。 3 例如，某种一致公债每年的固定利息是50美圆，假定该债券的预期收益率为10%，那么，该债券的内在价值为500美圆，即： .

3、债券的收益率目的当期收益率债券当期收益率等于债券年利息除以债券的市场价钱。当期收益率=年利息支付/债券市价.到期收益率yield to maturity,YTM到期收益率是使债券到期之前全部现金流的现值等于债券的当前市场价钱的贴现率。假设存在三种国债，分别为一年期零息债券、两年期零息债券和两年期附息债券票面利率为5%，每年末支付一次，当前市场价钱分别为934.58、857.34和946.3美圆，三种面值均为1000美圆，问三种债券的到期收益率分别是多少？.持有期收益率持有期收益率指的是某一投资者持有某种债券，但在债券到期前出卖时的投资报答率。假设债券购买价钱为P1，出卖价钱为P2，持有期限为T

4、。那么：.即期利率spot rate一个即期利率是某一给定时点上零息债券的到期收益率，可以看作是联络一个即期合约的利率。这样一个合约一旦签定，资金立刻从一方介入另一方。借款将在未来某一特定时连本带利全部还清。留意前例中附息债券的收益率。即期利率无法从附息债券中直接计算获得，必需求利用分拆的方法，把一张附息债券看作假设干张零息债券的集合。.例 题期限票面利率价格赎回价格债券11096.918100债券226.75106.693100债券334.50103.461100请解释为什么在组合中保管了买卖价钱低于面值、且将在几年后按面值赎回的债券。有人以为持有这些头寸将导致亏损，因此应买出这些债券，您的

5、观念是什么？计算债券1、2、3的到期收益率。计算1年、2年、3年的即期利率。.债券价钱的判别 在上述三种债券中，直接债券是一种最普遍的债券方式。下面就以直接债券为例，阐明如何根据债券的内在价值与市场价钱的差别，判别债券价钱属于低估还是高估。 方法一:比较两类到期收益率的差别 方法二:比较债券的内在价值与债券价钱的差别 例：某债券面值1000元，票面利率10%，年末付息，5年后到期，市场价钱1170元，投资者要求的年收益率6%，该债券能否值得购买？.方法一:比较两类到期收益率的差别预期收益率：根据债券风险大小确定的到期收益率，即公式2中的y；承诺的到期收益率：隐含在当前市场上债券价钱中的到期收益

6、率，用k表示。假定债券的价钱为P，每期支付的利息为c，到期归还本金面值A，那么，债券价钱与债券本身承诺的到期收益率之间存在以下关系式：4 假设y k，那么该债券的价钱被高估；假设y k，表现为该债券的价钱被低估；当y= k时，债券的价钱等于债券价值,市场也处于平衡形状。.方法二:比较债券的内在价值与债券价钱的差别NPV：债券的内在价值(V)与债券价钱(P)两者的差额，即 当净现值大于零时，该债券被低估，买入信号。当净现值小于零时，该债券被高估，卖出信号。债券的预期收益率近似等于债券承诺的到期收益率时，债券的价钱才处于一个比较合理的程度。 .债券定价原理马尔基尔 (Malkiel, 1962)

7、：最早系统地提出了债券定价的5个原理 。定理一：债券的价钱与债券的收益率成反比例关系。换句话说，当债券价钱上升时，债券的收益率下降；反之，当债券价钱下降时，债券的收益率上升。经济直觉：.定理二：当市场预期收益率变动时，债券的到期时间与债券价钱的动摇幅度之间成正比关系。经济直觉：由于到期时间越长，投资者面临的不确定性越大，要求更大的风险补偿。只需提供更多的风险补偿长期债券才干吸引投资者购买。所以当预期市场利率要上升时，长期债券价钱比短期债券价钱下降更大反过来说，长期债券收益率比短期债券高：收益率曲线。.例：息票率为9%的债券价钱长期债券价钱比短期债券价钱动摇幅度更大；债券到期时间越长，价钱动摇越

8、大到期期限收益率5%8%9%10%15%1103.85100.9410099.0794.615117.50104.0610096.1478.4110131.18106.8010093.7769.4220150.21109.9010091.4262.2230161.82111.3110090.5460.52.定理三：随着债券到期时间的临近，债券价钱的动摇幅度减少，并且是以递增的速度减少；反之，到期时间越长，债券价钱动摇幅度添加，并且是以递减的速度添加。经济直觉：投资者对于远期现金流的动摇敏感性衰减。例如，投资者对20年与30年后的现金流的动摇所要求的风险补偿相差不多。定理二和定理三不仅适用于不同

9、债券之间的价钱动摇的比较，而且可以解释同一债券的到期时间长短与其价钱动摇之间的关系。.到期期限收益率下降1%波动幅度8%9%10%上升1%波动幅度1+0.94%100.9410099.07-0.93%5+4.06%104.0610096.14-3.86%10+6.80%106.8010093.77-6.23%20+9.90%109.9010091.42-8.58%30+11.31%111.3110090.54-9.46%长期债券价钱动摇幅度超越短期债券；债券间隔到期日越近，价钱动摇幅度越小；.定理四：对于期限既定的债券，由收益率下降导致的债券价钱上升的幅度大于同等幅度的收益率上升导致的债券价钱

10、下降的幅度。同等幅度收益率下降所导致的资本收益大于收益率上升所导致的资本损失。 经济直觉：投资心思变化.到期期限收益率下降1%波动幅度8%9%10%上升1%波动幅度1+0.94%100.9410099.07-0.93%5+4.06%104.0610096.14-3.86%10+6.80%106.8010093.77-6.23%20+9.90%109.9010091.42-8.58%30+11.31%111.3110090.54-9.46%上升幅度大于下降幅度。.定理五：对于给定的收益率变动幅度，期限一样债券的息票率与债券价钱的波幅之间成反比关系。息票率越高，价钱动摇越小。定理五不适用于一年期的

11、债券和以一致公债为代表的无限期债券。经济直觉：对于风险等级一样的两只债券，当预期利率变动时，息票率高的债券的投资者得到的资本损益较小。由于预期报酬率=息票率+资本损益率。.债券的价值属性到期时间当债券的预期收益率y和债券的到期收益率k上升时，债券的内在价值和市场价钱都将下降。当其他条件完全一致时，债券的到期时间越长，债券价钱的动摇幅度越大。但是当到期时间变化时，债券的边沿价钱变动率递减。 .动态的债券价钱当债券价钱由预期收益率确定的现值决议时，折价债券将会升值，预期的资本收益可以补足息票率与预期收益率的差别；相反，溢价债券的价钱将会下跌，资本损失抵消了较高的利息收入，投资者依然获得相当于预期收

12、益率的收益率。 .零息票债券的价钱变动零息票债券的价钱变动有其特殊性。在到期日，债券价钱等于面值，到期日之前，由于资金的时间价值，债券价钱低于面值，并且随着到期日的临近而趋近于面值。假设利率恒定，那么价钱以等于利率值的速度上升。 .息票率在其他属性不变的条件下，债券的息票率越低，债券价钱随预期收益率动摇的幅度越大。税收待遇享用免税待遇的债券的内在价值普通略高于没有免税待遇的债券。流动性债券的流动性与债券的内在价值呈正比例关系。违约风险违约风险越高，投资收益率也应该越高。 债券评级根据的主要财务比率有： 固定本钱倍数、比率、流动性比率、盈利性比率、现金比率。 .可转换性可转换债券息票率和承诺的到

13、期收益率通常较低。可延期性可延期债券的息票率和承诺的到期收益率较低。 .可赎回条款可赎回条款的存在，降低了该类债券的内在价值，并且降低了投资者的实践收益率。 .小结：债券属性与债券收益率债券属性与债券收益率的关系1.期限当预期收益率 (市场利率) 调整时，期限越长，债券的价格波动幅度越大；但是，当期限延长时，单位期限的债券价格的波动幅度递减。2.息票率当预期收益率 (市场利率) 调整时，息票率越低，债券的价格波动幅度越大。3.可赎回条款当债券被赎回时，投资收益率降低。所以，作为补偿，易被赎回的债券的名义收益率比较高，不易被赎回的债券的名义收益率比较低。4.税收待遇享受税收优惠待遇的债券的收益率

14、比较低，无税收优惠待遇的债券的收益率比较高。5.流动性流动性高的债券的收益率比较低，流动性低的债券的收益率比较高。6.违约风险违约风险高的债券的收益率比较高，违约风险低的债券的收益率比较低。7.可转换性可转换债券的收益率比较低，不可转换债券的收益率比较高。8.可延期性可延期债券的收益率比较低，不可延期的债券收益率比较高。.债券久期与凸度久期久期：加权平均到期时间。是一切单个支付期限的平均。度量利率风险。经过平均期限变化来反映利率变动的影响。决议久期的大小三个要素：各期现金流、到期收益率及其到期时间。.久期例如，某债券当前的市场价钱为950.25美圆，收益率为10%，息票率为8%，面值1000美

15、圆，3年后到期，一次性归还本金。 .计算公式： 其中，Dp表示债券组合的马考勒久期，Wi表示债券i的市场价值占该债券组合市场价值的比重，Di表示债券i的马考勒久期，k表示债券组合中债券的个数。 .马考勒久期定理定理一：贴现债券的马考勒久期等于它们的到期时间。 定理二：直接债券的马考勒久期小于或等于它们的到期时间。只需仅剩最后一期就要期满的直接债券的马考勒久期等于它们的到期时间，并等于1 。定理三：一致公债的马考勒久期等于 .定理四：在到期时间一样的条件下，息票率越高，久期越短。定理五：在息票率不变的条件下，到期时期越长，久期普通也越长。定理六：在其他条件不变的情况下，债券的到期收益率越低，久期

16、越长。 .马考勒久期与债券价钱的关系马考勒久期与债券价钱的关系如下：一个百分点的利率变化引起的债券价钱变化率.假设如今是0时辰，假设延续复利，债券持有者在ti时辰收到的支付为ci (1in)，那么债券价钱P和延续复利到期收益率 的关系为： 债券价钱的变动比例等于马考勒久期乘上到期收益率微小变动量的相反数 .推导：一年复利一次.当收益率采用一年计一次复利的方式时，人们常用修正的久期 (Modified Duration，用D*表示) 来替代马考勒久期。 修正久期的定义：修正的久期公式：.凸度凸度是指债券价钱变动率与收益率变动关系曲线的曲度，等于债券价钱对收益率二阶导数除以价钱，即： .价钱敏感度

17、与凸度的关系 .久期与凸度的关系：久期本质上是这条曲线的斜率，而凸度那么是斜率的变化率。.收益率变动幅度与价钱变动率之间的关系当收益率变动幅度较大时，用久期近似计算的价钱变动率就不准确，需求思索凸度调整；在其他条件一样时，人们应该偏好凸度大的债券。思索了凸度问题后，收益率变动幅度与价钱变动率之间的关系可以重新写为： .免疫免疫是使金融资产免受利率动摇风险影响的一种风险管理技术。当利率发生变化时，投资者面临两种风险，一为利率风险，即债券的价钱会因利率上涨而下跌；二为再投资风险，即利息收入再投资会随着利率的上升而添加。两种风险方向相反，对债券价值的影响有相互抵消的作用。免疫法就是要在资产组合中将资

18、产与负债的久期甚或凸度相匹配。免疫战略的目的就是经过持有债券至一定期限，利用两种风险相互抵消的作用来锁定投资收益率。利用久期进展免疫是一种消极的投资战略。 .案例：免疫的实现假设在第5年末需求偿付一笔100万元的债务，希望目前投资一定的金额以保证到期归还，我们有两种方案保证可以实现：一是持有一只到期时间为五年的债券，另一种是持有一个期限一样的债券组合，以下我们对这两种方案进展比较。方案一：持有04国债3。该国债目前到期收益率为4.31，假设需求5年后偿付100万元，需求目前投入80.9786元；方案二：构建一个04国债3与04国债4的免疫组合。五年后偿付100万元，其现值为80.9786万元，相应的修正久期为4.74。 .按照上述方法构建的投资组合，即期需分别买入国债、国