煤炭开采行业深度报告

1、1 行情回顾（2022 年 1 月 1 日-6 月 24 日）申万煤炭指数上涨 24.37，同期沪深 300 指数跌幅 11.04，超额收益达到 35.41。其中主要煤炭上市公司涨多跌少，涨幅前五名公司为：山煤国际（140.03）、兰花科创（71.82）、陕西煤业（62.46）、晋控煤业（60.67）、平煤股份（59.62）；跌幅前五名公司为：ST 天首（-51.61）、金能科技（-34.23）、美锦能源（-23.01）、宝泰隆（-20.60）、未来股份（-20.37）。动力煤和焦煤板块均跑赢沪深 300 指数，其中动力煤板块上涨 41.43，焦煤板块上涨 23.27，焦炭板块跑输沪深 300

2、 指数，下跌 18.46。图 1 煤炭板块跑赢沪深 300 指数 35.41%20% 24.37%10%煤炭汽车综合农林牧渔建筑装饰电力设备交通运输有色金属银行石油石化美容护理房地产 基础化工食品饮料商贸零售钢铁社会服务沪深300建筑材料纺织服饰公用事业通信家用电器非银金融机械设备医药生物轻工制造环保国防军工计算机 传媒电子0%-10%-11.04%-20%-30%Wind图 2 动力煤与焦煤子板块均跑赢沪深 300 指数50%40%30%20%10%动力煤(申万)煤炭焦煤(申万)沪深300焦炭(申万)0%-10%-20%-30%Wind图 3 主要上市公司涨跌幅山煤国际兰花科创陕西煤业晋控煤

3、业平煤股份中煤能源兖矿能源上海能源冀中能源山西焦煤郑州煤电中国神华淮北矿业 ST大有 潞安环能靖远煤电昊华能源恒源煤电盘江股份安源煤业辽宁能源云维股份新集能源开滦股份华阳股份 ST平能 云煤能源山西焦化电投能源 ST安泰 陕西黑猫永泰能源 ST大洲 未来股份宝泰隆 美锦能源金能科技*ST天首140%100%60%20%-20%-60%Wind图 4 目前煤炭估值水平-最近五年煤炭申万一级行业 PE 和 PB （次轴）201612840Wind2017-06-242017-10-24截至 2022 年 6 月 24 日，根据 PE(TTM)剔除异常值（负值）后，煤炭板块平均市盈率 PE 为 8.

4、98 倍，估值处在近五年低位水平；市净率 PB 为 1.55 倍，处在中间水平。综合来看，目前煤炭板块估值水平较低，随着煤炭中枢价格不断上涨，业绩持续兑现，长期看煤炭仍具有较高的投资价值。2018-02-242018-06-242018-10-242019-02-242019-06-24PE2019-10-242020-02-24PB2020-06-242020-10-242021-02-242021-06-242021-10-242022-02-242.52.01.51.00.50.052022-06-24动力煤市场展望：供需偏紧，后市仍将高位运行我国严格控制煤炭消费增长背景下，供给侧缺乏弹

5、性。双碳纲领性文件发布，“十五五”煤炭消费减少写入主要目标。2021 年 10 月，关于完整准确全面贯彻新发展理念做好碳达峰碳中和工作的意见、2030 年前碳达峰行动方案两份纲领文件发布。根据行动方案，2030 年前碳达峰阶段将加快煤炭减量步伐，十四五时期严格合理控制煤 炭消费增长，十五五时期逐步减少。双碳的预期对于煤炭行业的产能形成政策的约束，自供给侧改革之后国内煤炭供给进行了大规模的产能整合，加速了中小矿企的淘汰退出，提升了煤炭行业的供给集中度。十三五之后煤炭供给侧受煤炭消费预期压减的影响，煤 炭新增产能方面政策支持力度有限，行业长期固定资产投资不足，龙头企业资本开支规 模逐年下滑，供给整

6、体缺乏弹性，表现在政策方面对于新增审批数量下滑以及煤企投资 规模的下滑，2016 年以来，除大型晋陕蒙新新增长期产能之外，新建有效产能有限，新 增产能总量低于去产能数量，导致煤炭供给侧产能缺乏对于需求波动的弹性。国内供需持续偏紧，保供压力依旧存在供给侧：行业新增煤炭产能趋紧，未来产能释放空间有限。2016 年 2 月，国务院印发关于煤炭行业化解过剩产能实现脱困发展的意见（国发 20167 号），煤炭行业迈上了推动供给侧结构性改革、实现高质量发展的新征程。十三五期间，全国累计退出煤矿 5500 处左右、退出落后煤炭产能 10 亿吨以上，超额完成 2016 年提出的化解过剩产能奋斗目标。2018

7、年发改委和能源局核准批复的煤矿数量规模大幅提升，进入加速先进产能释放阶段。2018 至 2022 年一月及二月，政府核准批复的百万吨以上煤矿产能数量分别为 16、42、23、6、5 个，产能规模分别达到 6600、21150、4460、1920、 2440万吨。十三五期间释放产能充分，但新增优质产能较少，而煤炭产能平均需要 3-5 年的建设周期，因此未来 5 年内能够真实释放的产能规模整体十分有限。图 5 煤炭行业新增审批产能与淘汰产能对比 亿吨2.5新增审批亿吨落后产能淘汰亿吨21.510.5020172018201920202021Wind 注：2021 年数据中包含发改委“保供”释放的临

8、时产能表 1 核增核准减少，煤炭产能释放不足（单位：亿吨）有效产能联合生产建设产能新增审批落后产能淘汰实际产量201733.36*0.661.95201835.30*3.73*6.82*0.91.535.40201937.202.116.362.021.0837.46202037.381.697.100.451.5138.44202140.121.766.131.980.641.30202241.521.584.91Wind 注：标*数据为煤炭工业协会披露数据，其余为推算数据。行业固定资产投资呈现持续下滑趋势。行业固定资产投资在 2012 年之后持续下行，直到 2018 年开始有所回升，202

9、1 年回到了 2015 年的投资水平。结合煤矿产能建设 4-5年的建设周期，2016-2018 年的低投入将对 2021 年及以后三至五年的煤炭产出水平造成较大的不利影响。整体看最近三年的固定资产投资规模仍处于比较低的水平，长期产能增长因固定资产投资下滑带来的新增产能短期将十分有限。图 6 煤炭固定资产投资额及同比增速（亿元，%）6,000固定资产投资额 亿元同比增速 %805,000604,000403,000202,00001,000(202003200420052006200720082009201020112012201320142015201620172018201920202021

10、0(40Wind2022 年重点地区上市公司资本开支规模缩减。2022 年龙头企业资本开支计划相对2022 年实现额锐减，其中，中国神华 2021 年煤炭业务资本开支实现 205.75 亿元，2022年煤炭业务资本开支计划为 61.57 亿元，同比大幅减少 70.08%；陕西煤业 2021 年资本开支实现 47.03 亿元，而 2022 年资本开支计划为 41.48 亿元，同比减少 11.8%。中煤能源自 2019 年以来资本开支规模逐年减少，2021 年支出总额 77.84 亿元，相较于 2019 年下滑达到 14%。主要上市公司资本开支均大幅减少，对于新增煤炭产能的支出呈现出下滑态势，未来

11、上市公司产能新增方面，除部分优质产区具有一定增加潜力之外，整体产能新增空间十分有限。图 7 主要上市公司近年来煤炭业务资本开支规模情况 亿元250中国神华中煤能源陕西煤业兖矿能源2001501005002018201920202021Wind代码简称细分项目项目开支-亿元2022 年开支总额-亿元2021 年完成额-亿元煤炭业务61.57发电业务171.86601088.SH中国神华运输业务80.69326.11433.77煤化工业务4.83其他7.16小保当二号矿井及选煤7.89厂项目神渭管道富余煤浆利用601225.SH陕西煤业项目41.4847.03神渭管道输煤项目27.5榆阳煤炭物流园

12、区项目3.22基建项目61.30维持简单再生产90.95600188.SH兖矿能源安全生产计划支出7.60138.02117.86科技开发计划1.71技改计划3.06表 2 2022 年煤炭主要上市企业新增煤矿产能的资本开支有所收缩2.87大中型基建（新能源） 46.64002128.SZ电投能源技术改造 11.57科技数字化 4.00小型基建 3.5765.78-公司公告，供需持续错配一度出现“煤荒”，增加临时产能保供以补充供需缺口。动力煤供需市场在 2021 年以来出现较大缺口。10 月下旬煤炭缺口累积，价格持续大幅快速上涨，发改委紧急批复煤炭产能 2.2 亿吨用于冬季“保供”。进入 20

13、22 年，发改委持续保供政策，确保煤炭供给稳定，3 月发改委强调年内释放煤炭产能 3 亿吨，4 月 20 日，国常会进一步明确 3 亿吨“保供”产能。“保供”产能主要构成为临时产能和部分永久产能，临时产能受制于安全、环保、运力等因素，可持续性较差，永久产能因建设周期问题，短期难以快速见到成效，根据 2022 年 1-5 月煤炭产量释放情况来看，保供作用明显，但是整体压力依旧较大，其中 5 月份，生产原煤 3.7 亿吨，同比增长 10.3%，增速比上月放缓 0.4 个百分点，日均产量 1187 万吨。需求侧：煤炭消费比重虽然逐年下滑，但是仍保持 50%以上的占比。从能源消费总量比重来看，煤炭从

14、2010 年以来比重持续下降，新能源消耗比重上升较快，但煤炭消费依然占据 50%以上的比重，现阶段看煤炭仍是我国主要的能源消耗品，依旧是国家能源最为重要的“压舱石”，煤炭的供应安全稳定是国家能源安全的核心。在双碳发展战略下，煤炭消费占比在长期来看会持续走低，但是煤炭在价格、能量密度、储备、输出稳定等多方面目前仍占据不可替代优势，未来三到五年内仍是主要能源消费品这一基本现实将不会改变，短期消费量增速依然保持乐观。图 8 历年能源消耗结构 %占能源消费总量比重:水电、核电、风电占能源消费总量比重:天然气占能源消费总量比重:原油占能源消费总量比重:原煤100.0080.0060.0040.0020.

15、0019581961196419671970197319761979198219851988199119941997200020032006200920122015201820210.00Wind2017 年以来我国煤炭消费总量逐年递增，2022 年预计仍将保持正增速水平。煤炭仍是能源稳定供应的压舱石，仍是能源消费的主要部分。消费总量自 2017 年以来连续保持正增长，2021 年全国煤炭消费总量超过 40 亿吨，创造历史最高水平。根据中国煤炭工业协会 3 月 30 日发布2021 煤炭行业发展年度报告认为，2022 年煤炭需求将保持适度增加，增速相较于 2021 年有所回落，预计 2022

16、年煤炭增速将在 3%-5%范围内。图 9 煤炭消费量及增速（亿吨，%）45动力煤消费量亿吨焦煤消费量亿吨总消费量增速%403515%10%305%250%2015-5%10-10%50201020112012201320142015201620172018201920202021-15%Wind图 10 近两年动力煤月度消费总量及增速（万吨，%）动力煤总消费量消费量增速40,00035,00030,00025,00020,00015,00010,0005,0000302520151050-5-102022-04-152020-072020-082020-092020-102020-112020

17、-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-03Wind动力煤总消费近两年保持高水平，受高价影响有所回落。2020 年 10 月份以来动力煤消费保持高增速，2021 年 1 月份消费量同比增速达 24.35%，剔除 2020 年疫情对消费的阻滞作用，2021 年前半年动力煤消费仍表现出了强势的增长趋势。2021 年 8 月份开始，受动力煤价格高涨影响，消费量有所减少，整体看 2022 年 1-4 月仍保持高消费水平，预计三季度与

18、四季度随着经济稳增长政策持续发力以及传统旺季的到来，下游需求有望进一步打开。电力行业与总消费量趋势保持一致，价格弹性大的化工行业消费量持续增长。电力行业动力煤消费量占总消费量 60%左右，近两年来增长趋势与总消费量保持一致，2021年高涨后受高价影响后回落，2022 年仍保持较高水平。化工行业动力煤消费量近两年保持高速增长，2021 年全年同比增速为正，3 月份同比增速达 18.41%，进入 2022 年增速微降，但是煤炭消费总量将继续保持高位水平，化工行业虽动力煤占比较小，但是价格接受度高，受原油价格暴涨影响，下游煤化工景气度高，驱动煤炭市场价格不断上涨。综合看，动力煤在火电的驱动下，预计有

19、望全年消费量继续突破 40 亿吨大关。全社会用电量近两年维持增长趋势，为动力煤消费稳固需求。近两年全社会用电量月度同比保持正增长，2021 年 1 月份同比增速为 26.16%，2021 年后半年受成本提价影响增速放缓，但仍保持增长趋势。2022 年受疫情影响，部分地区及行业受影响较大，复工复产加速推进以后预计全社会用电量将快速反弹，预计三四季度用电量将继续保持高水平，为动力煤消费增长提供稳健基础。图 11 电力行业动力煤月度消费量保持高位（万吨，%）图 12 化工行业动力煤月度消费量及增速（万吨，%）25,00020,00015,00010,0005,0000动力煤消费量：电力消费量增速：电

20、力302520151050-5-10-152,0001,9501,9001,8501,8001,7501,7001,6501,6001,5501,5002020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-012022-032020-071,450动力煤消费量：化工消费量增速：化工20151050-5-102022-03-152020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-01WindWind图 13 近两年全社会用电量及同比增速（亿千瓦时

21、，%）全社会用电量全社会用电量:当月同比9000308000257000600020500015400010300052000100002020-062020-072020-082020-092020-102020-112020-122021-012021-022021-032021-042021-052021-062021-072021-082021-092021-102021-112021-122022-012022-022022-032022-040-5Wind海外因素对全球煤炭供需格局产生持续扰动全球减碳行动压制煤炭产能扩张。面对严峻的气候变化形势，全球主要经济体已经逐步制定了减碳政策

22、来应对气候变化。2021 年 7 月 14 日，欧盟委员会向欧盟议会、理事会、欧洲经济和社会委员会以及地区委员会提交了“减碳 55%”（“Fit for 55”）一揽子立法提案，即在 2030 年前实现碳减排 55%的目标，并且力争在 2050 年前成为第一个实现碳中和的大陆。推动欧盟经济、社会和工业领域的绿色转变。而进入拜登政府时期以来，美国在减碳政策方面又表现出较为积极的态度。在国内，提出“3550”目标，即到 2035 年通过可再生能源实现无碳发电，到 2050 年实现碳中和。同时，澳大利亚承诺 2050年前实现净零排放。积极减碳之下全球煤炭产能扩张受到压制。全球煤炭资本开支下滑，产能扩

23、张受限。根据 IEA 数据，全球煤炭资本开支显著下滑，2018 年达到最低 836 亿美元，2019 年有所上升，但 2020 年受新冠疫情影响，煤炭资本开支再次下降到 900 亿美元。全球煤炭产量下降，BP 数据显示，2020 年全球煤炭产量下滑至 77.42 亿吨，同比下降 4.82%，主要产煤国家中仅有中国、印度、越南及塞尔维亚煤炭产量有小幅增长，增幅分别为 1.45%、0.34%、4.74%和 2.05%，其余主要国家产煤量普遍下降。根据中国煤炭经济研究会数据，2021 年世界各国煤炭总产量 78.89亿吨，同比增长 4.15%，但相比疫情前水平仍有下降。同时，海外主要煤矿建设项目方面

24、，预计 22-25 年新建项目投产产能分别为 0.61 亿吨、0.61 亿吨、0.36 亿吨和 0.36 亿吨，增量较 21 年（1.44 亿吨）明显回落。煤炭资本开支的下滑限制了全球煤炭产能扩张，未来新建产能将大幅缩减。图 14 全球煤炭资本开支 亿美元180016001400120010008006004002000201220132014201520162017201820192020IEA图 15 除中国、印度、越南以外全球主要产煤国家 2020 年煤炭产量同比均下降 （亿吨，%）4520192020增长率403530252015105中国印度印尼美国澳大利亚俄罗斯南非哈萨克斯坦德国波

25、兰01050-5-10-15-20-25-30-35-40塞尔维亚-45土耳其哥伦比亚越南蒙古国BP后疫情时代煤炭需求将大幅反弹。2020 年新冠疫情对全球煤炭需求造成巨大冲击，工业活动减少，叠加暖冬，天然气价格、电力需求陡降，全球煤炭消费量下降 4.4%。但煤炭消费地区间差异明显，2020 中国煤炭消费量增加 0.6%，而美国下降了近 20%。2021年天然气价格回升，全球煤电发电量增加，我国煤炭消费增长 4.6%。全球煤炭消费结构方面，中国煤炭消费全球占比持续上升，2020 年达到 54.33%，是世界第一大煤炭消费国，近年来美国、日本煤炭消费占比逐年下降，印度占比呈上升趋势。据 IEA

26、预测，2021年煤炭需求将反弹，上升幅度在 6%左右。2022 年疫情仍然肆虐，全球经济发展遇阻，叠加欧美通胀持续，能源价格暴涨，煤炭作为原油天然气的替代品，相对价廉质优，消费需求暴涨，驱动国际煤炭价格在 2022 年需求大幅增加，预计全年全球煤炭仍将继续保持正消费增速。图 16 全球煤炭消费量及增速（亿吨标准煤，%）消费量增速602501040-130-220-310-40-520162017201820192020BP图 17 世界主要煤炭消费区域市场占比变化 %中国印度欧盟美国东南亚60504030201002001 2002 2003 2004 2005 2006 2007 2008

27、2009 2010 2011 2012 2013 2014 2015 2016 2017 2018 2019 2020BP全球油气资本开支下滑，煤炭替代需求上升。近年来，全球油气资本开支出现明显下滑，2020 年疫情使投资缩减加剧，全球油气上游资本开支仅为 3260 亿美元，同比下降 31.4%，未来的投资受减碳政策制约，油气供给增量受限，煤炭的价格优势使其替代作用凸显，全球煤炭需求将明显上升。图 18 全球油气上游资本开支 亿美元9000800070006000500040003000200010000201220132014201520162017201820192020BP俄乌冲突对国际

28、煤炭贸易格局造成较大冲击，部分欧洲国家重启煤电填补部分能源消费缺口。2022 年 2 月份俄乌冲突爆发，对俄罗斯的一系列制裁措施不断加剧。从全球煤炭贸易分布来看，2020 年澳大利亚、印尼和俄罗斯分别占全球煤炭出口热值总量的 29%、27%和 18%，2021 年俄罗斯煤炭出口总量达到 2.1 亿吨，而俄罗斯对欧、韩、日煤炭出口比重分别在 35%、13%和 10%左右。进口方面，中国、日本、印度仍是全球煤炭进口主要国家，近年来，中国煤炭进口总量呈持续增加的趋势，而日本、印度、韩国等国家进口量出现下降。在俄乌冲突下，多国加码对俄制裁措施，2022 年 2 月欧洲各国开始明显减少从俄罗斯进口煤量，

29、其中荷兰、丹麦、意大利煤炭进口均不同程度地出现从俄罗斯转至美国、哥伦比亚或南非等地的现象，日本则逐渐增加从印尼进口比重。俄乌冲突对于国际煤炭贸易产生巨大影响，冲击了煤炭国际贸易格局。2015 年以来，俄罗斯的天然气出口量占全球天然气贸易的 26%左右，位居全球首位。欧洲为俄罗斯天然气出口的最大客户，2015 至 2020 年，俄罗斯出口到欧洲地区的天然气总量占俄出口总量的 80%左右。随着 8 月中旬对俄煤进口禁令生效的日期临近，加之可能出现的俄天然气供应中断，2022 年 6 月以来，欧洲多个国家先后宣布将放宽燃煤发电政策，加入了重启煤电的行列。根据煤炭资源网消息，近期波兰、奥地利、荷兰、意

30、大利、德国等欧洲国家纷纷放宽对于煤电项目的限制，加快煤炭产量或重启煤电项目以应对可能存在的能源供应短缺。海外用煤成本仍然显著低于用气成本，且随着两者价差的不断扩大，燃煤发电的经济性有望进一步凸显，并在一定程度上形成对天然气的替代，欧洲将继续增加煤炭消费以弥补原油及天然气带来的缺口。图 19 2020 年全球出口结构 %图 20 2020 年全球进口结构 %1.831.542.082.491.64 3.683.055.105.1629.105.2217.8026.7720.8110.2612.2820.3013.2814.353.27澳大利亚印尼俄罗斯哥伦比亚南非美国加拿大蒙古其他独联体其他中国

31、亚太其他日本印度欧洲韩国中南美洲独联体国家非洲其他BPBP图 21 全球主要国家煤炭进口 亿吨标准煤中国日本印度欧洲韩国10987654321020162017201820192020BP2022 年我国动力煤进口明显下滑。近年来，我国动力煤进口总量逐年上升，但近期俄乌冲突使得国际煤炭资源供需紧张加剧，煤价位居高位，对我国动力煤进口也造成巨大冲击，进口总量由 2022 年 1 月 674.4 万吨骤降至 2 月 156.8 万吨，出现明显下滑。截至 4 月，我国动力煤进口总量 324.9 万吨，同比下滑 51.6%。图 22 中国动力煤进口情况 万吨9008007006005004003002

32、001000Wind国际动力煤供需紧张进一步扩大。动力煤方面，欧美日韩等国对于俄罗斯的制裁，将导致俄罗斯约减少煤炭出口，国际煤炭贸易局势趋严；且欧洲国家计划重启煤电，减少对俄罗斯天然气的进口，综合考虑用电的经济性，可能出现煤炭对于天然气的部分替代。此外，印度政府已加大煤炭进口以应对电厂煤炭供应短缺的问题，我国也开始为今年秋季储煤，优惠的煤炭进口税率将对煤炭需求产生积极影响。海外动力煤供需或将进一步紧张，带动海外煤价及国内现货价持续保持高位。年内海内外煤炭价格预计将保持高价运行国际局势动荡，煤炭供需紧张之下价格暴涨。俄乌冲突爆发，北约对俄罗斯的一系列制裁措施不断加剧。2022 年 2 月欧洲各国

33、开始明显减少从俄罗斯进口煤量，其中荷兰、丹麦、意大利煤炭进口均不同程度地出现从俄罗斯转至美国、哥伦比亚或南非等地的现象，日本则逐渐增加从印尼进口比重。导致国际煤炭贸易打破平衡，其中国际三大港口价格也持续创出新高。2021 年纽卡斯尔 NEWC 动力煤现货价最高达到 253.55 美元/吨，理查德 RB 动力煤现货价最高达到 242.22 美元/吨，欧洲 ARA 港动力煤现货价最高达到 266.2 美元/吨。2022 年俄乌关系紧张，欧洲、日本等国拒绝从俄罗斯进口能源加剧能源供应局势，煤炭价格一路攀升，截至 6 月 17 日，欧洲 ARA 港报价 355.5 美元/吨；理查德 RB 报价 325

34、.2 美元/吨；纽卡斯尔NEWC 报价 377.4 美元/吨。图 23 国际动力煤价格走势 元/吨纽卡斯尔NEWC动力煤现货价:周理查德RB动力煤现货价:周500欧洲ARA港动力煤现货价:周450400350300250200150100502017-06-172017-08-172017-10-172017-12-172018-02-172018-04-172018-06-172018-08-172018-10-172018-12-172019-02-172019-04-172019-06-172019-08-172019-10-172019-12-172020-02-172020-04-1

35、72020-06-172020-08-172020-10-172020-12-172021-02-172021-04-172021-06-172021-08-172021-10-172021-12-172022-02-172022-04-172022-06-170Wind欧盟抵制俄罗斯煤炭，供需紧张印尼出口价格暴涨。欧盟 27 国早在四月就敲定，将从八月第二周开始全面禁止进口各种类俄罗斯煤炭。所以来自欧洲的买家正在亚洲市场积极扫货。上述这些原因，加在一起推动印尼煤炭基准价从一月的 158.5 美元/吨到六月翻倍。供需关系的重构导致印尼出口煤炭价格（出口标杆价 HBA）持续高涨，6 月该基准价达

36、到 323 美元的历史新高水平，国际煤炭价格的高涨压制了进口需求，从而导致煤炭国内供需关系的进一步紧张，预计短期内无明显改善。图 24 印尼煤炭销售基准（HBA）价格指数 美元/吨350印尼煤炭销售基准(HBA)价格指数300250200150100502017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-040Wind2022 年 1-6 月长协价格保持高位水平。2021

37、年三季度开始，动力煤长协价格逐渐走高，2021 年 12 月份开始价格逐渐企稳，2022 年 6 月份动力煤长协价格为 619 元/吨，同比增加 15%，较 5 月份环比持平。目前多地气温升高天气炎热，民用电需求回升确定性较强，夏季能源保供工作逐步开展，发改委稳价政策严格执行，预计后期长协价格水平将维持稳定。图 25 动力煤长协价上半年保持历史同期高位水平 元/吨900850800750700650600550500450400201820192020202120221月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月Wind2021 年煤炭价格一路走高，环渤海动力煤（Q5500K）综合平均

38、价格指数最高达到848 元/吨，秦皇岛港山西产动力煤（Q5500）市场价创 2592.5 元/吨历史新高。进入 2022年，截至 3 月 11 日，秦皇岛港山西产动力煤（Q5500）市场价为 940 元/吨；截至 6 月 8日，环渤海动力煤（Q5500K）综合平均价格指数为 735 元/吨。预计 2022 年国内煤炭价格将继续保持高位运行。图 26 秦皇岛港动力煤价格走势 元/吨图 27 环渤海动力煤价格走势 元/吨京唐港动力末煤：山西产元/吨综合平均价格指数:环渤海动力煤(Q5500K)1,8001,6001,4001,2002022-06-082022-05-082022-04-08202

39、2-03-082022-02-082022-01-082021-12-082021-11-082021-10-082021-09-082021-08-082021-07-082021-06-082021-05-08,00065080060060055040050020002020-06-222021-06-222022-06-1900850800750700WindWind焦煤市场展望：稀缺资源价格中枢上涨，业绩确定性强相较于其他煤种，炼焦煤在国内属于稀缺煤炭资源，尤其是我国低硫优质主焦煤资源有限，资源集中分布在山西、山东、安徽、贵州等地。由于焦煤矿井大部分为井工矿，且焦煤矿区大多地质复杂，因

40、此在近年煤炭行业安监趋严的背景下，尤其是淘汰落后小规模的产能之后，供应量边际增量小。优质进口炼焦煤对国内炼焦煤供应的补充需求将长期存在，而在 2020 年底之前中国焦煤产能缺口主要依赖澳大利亚进口来补充，自 20年 12 月停止澳洲煤炭进口以后，炼焦煤进口补充最主要是来自蒙古国。受新冠疫情影响，通关量低，2022 年炼焦煤相比较于去年同期进口数量大幅下滑。国内优质焦煤产能集中度低，优质煤企的产能对于钢铁企业属于稀缺资源，诸多煤企与下游焦化厂或钢铁企业已经形成了长期稳定的合作关系，炼焦煤企业拥有较高的议价能力，通常采取年度长协锁量、季度调价的合作模式。自 2021 年以来炼焦煤供需持续偏紧，价格

41、中枢不断上涨，中长期价格支撑性足，业绩相对确定，看好焦煤企业 2022 年业绩保持高增。落后产能逐步退出而新增产能不足，供需持续紧张炼焦煤矿井受安全环保限制，供给侧改革之后新增产能有限。“双碳”目标下，新批矿井难度较大，产能核增需要通过发改委、国土资源部、安监局、生态环境部等多部门层层审批，焦煤作为稀缺资源，埋藏深，一般伴随着高瓦斯含量，开采难度较大，对于环境冲击远大于一般的煤矿项目。据 CCTD 统计，炼焦煤未来产能增加非常有限， 2021 年以来，全国焦煤新建项目有 14 个，合计产能约 3090 万吨/年，其中预计 2022 年可投产的数量为 720 万吨/年，仅占每年 12.5 亿吨的

42、炼焦原煤产量的 0.57%，这对焦煤供给端贡献是非常有限的。不完全统计，国内第二大炼焦煤产出省山东 2022 年核增了滨湖煤矿和万福煤矿合计 220 万吨，产能核增分别是 40 万吨/年和 180 万吨/年，而去年月合计退出煤炭产能 3400 万吨，其中大部分为焦煤矿井。受以上政策影响，山东省焦煤产量自 2020 年起有所下降，2022 年一季度山东省焦煤产量约 1037 万吨，同比继续减少 2.59%。图 28 炼焦煤单月产量 万吨20192020202120225,0004,5004,0003,5003,0002,5001月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月Wind供需持续

43、偏紧，2022 年 1-4 月缺口持续存在。炼焦煤作为炼钢的上游原材料，受下游需求波动影响较大，但受 2020 年底停止进口澳洲优质主焦煤影响，行业整体供需偏紧，尤其是 2021 年出现“煤荒”，部分配焦煤在“保供”期间转为动力煤进一步加剧炼焦煤市场紧缺，价格也一路上涨。2022 年 1-4 月炼焦煤供需缺口持续存在。2 月单月炼焦煤供需缺口整体达到 249 万吨，占当月消费总量比重达到 6.03%。图 29 炼焦煤消费缺口及在当月消费总量中占比（万吨，%）8006004002002019-012019-030(200)(400)25炼焦煤消费缺口万吨炼焦煤消费缺口占当月总销量比重%20151

44、052022-030(5)(10)(15)2019-052019-072019-092019-112020-012020-032020-052020-072020-092020-112021-012021-032021-052021-072021-092021-112022-01(600)(20)Wind图 30 国内样本焦化厂和钢厂炼焦煤库存水平自年初开始进入下行趋势 万吨炼焦煤总库存:国内独立焦化厂(100家):合计炼焦煤库存:国内样本钢厂(110家)16001400120010008006002021-06-2021-06-2021-07-2021-07-2021-07-2021-08-

45、2021-08-2021-09-2021-09-2021-10-2021-10-2021-11-2021-11-2021-12-2021-12-2021-12-2022-01-2022-01-2022-02-2022-02-2022-03-2022-03-2022-04-2022-04-2022-05-2022-05-2022-06-400Wind，百川盈孚，图 31 炼焦煤港口库存目前处于低位水平 万吨9008007006005004003002001002018-01-052018-03-052018-05-052018-07-052018-09-052018-11-052019-01-0

46、52019-03-052019-05-052019-07-050六港口炼焦煤库存万吨2019-09-052019-11-052020-01-052020-03-052020-05-052020-07-052020-09-052020-11-052021-01-052021-03-052021-05-052021-07-052021-09-052021-11-052022-01-052022-03-052022-05-05Wind，百川盈孚，直接下游焦化厂开工率逐步攀升，复工复产推进下游需求快速反弹。整体看独立焦化企业开工率自 21 年底以来，开工率逐步攀升。细分领域 2022 年钢铁需求受多方

47、面因素影响下滑较大，根据国家统计局数据显示， 22 年 1-4 月生铁、粗钢、水泥的产量同比去年分别下降 9.4%、10.3%、14.8%。需求下滑难抵国内供给缺口超过需求下滑的幅度，焦炭库存自 2021 年底累库存达到高位水平后，2022 年库存水平持续向下。6 月份全国复工复产加速，经济稳增长的措施不断出台，预计下游需求受基建、地产、汽车等行业的需求快速反弹而快速增长，我们预计焦煤板块将逐步进入景气抬升阶段。图 32 独立焦化厂自去年 12 月底以来开工率稳步攀升 %100908070605040302017-01-062017-04-062017-07-062017-10-062018-

48、01-062018-04-062018-07-062018-10-062019-01-062019-04-062019-07-062019-10-062020-01-062020-04-062020-07-062020-10-062021-01-062021-04-062021-07-062021-10-062022-01-062022-04-0620焦企开工率（产能小于100万吨）焦企开工率（产能100万吨-200万吨）焦企开工率（产能大于200万吨）Wind图 33 2022 年高炉开工率和产能利用率稳步抬升 %全国高炉开工率（247家）全国高炉炼铁产能利用率（247家）100908070

49、6050402018-03-022019-03-022020-03-022021-03-022022-03-02Wind图 34 2022 年焦炭产量同比增长 万吨4,4004,2002019年2020年2021年2022年4,0003,8003,6003,4003,2003月4月5月6月7月8月9月10月11月Wind，百川盈孚，图 35 生铁产量增速（万吨，%）图 36 粗钢产量及增速（万吨，%）9,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,0000生铁当月产量万吨生铁产量同比增速%151050(5)(10)(15)(20)2018-032018-07

50、2018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-03(25)12,00010,0008,0006,0004,0002,0000粗钢产量万吨同比增速%2520151050(5)(10)(15)(20)(25)2018-032018-072018-112019-032019-072019-112020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-03(30)BPBP图 37 焦炭产量自年初高位开启下行趋势 万吨四港口库存万吨样本钢厂库存万吨800700600

51、5004003002001002017-04-212017-06-212017-08-212017-10-212017-12-212018-02-212018-04-212018-06-212018-08-212018-10-212018-12-212019-02-212019-04-212019-06-212019-08-212019-10-212019-12-212020-02-212020-04-212020-06-212020-08-212020-10-212020-12-212021-02-212021-04-212021-06-212021-08-212021-10-212021-

52、12-212022-02-212022-04-210Wind，百川盈孚，进口持续低迷导致供需紧张加剧炼焦煤进口数量自 20 年以来持续下降，蒙古国受疫情影响通关不畅。2020 年 12 月自中国和澳大利亚停止煤炭进口，炼焦煤进口数量出现较大幅度下滑，其中 2019、2020年炼焦煤进口总量分别达到 7419 万吨和 7146 万吨，2021 年剔除澳洲滞留通关煤炭之后，全年进口炼焦煤总量仅为 4416 万吨，同比下滑 38.21%。进口结构方面，2021 年蒙古国取代澳大利亚成为中国最大的煤炭进口国，2021 年进口总量达到 1403 万吨。2022年 1-4 月炼焦煤累计进口总量为万 155

53、1 万吨，相较于 2019 年、2019 年同期 2366 万吨、2670 万吨仍处于较低水平。图 38 焦煤 2021 年进口结构（万吨，%）1,017.93, 23%1,403.71, 32%1,067.34, 24%926.68, 21%蒙古加拿大俄罗斯美国Wind图 39 焦煤进口总量自 2020 年呈下滑趋势 万吨澳大利亚蒙古加拿大俄罗斯美国8,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,00002015201620172018201920202021Wind 注：2021 年数据中剔除了澳大利亚滞留通关的数量图 40 焦煤单月进口同比数据（万吨，%）炼焦煤

54、当月进口数量万吨同比增速%1,2001501,000100800600400200500(50)2015-102016-012016-042016-072016-102017-012017-042017-072017-102018-012018-042018-072018-102019-012019-042019-072019-102020-012020-042020-072020-102021-012021-042021-072021-102022-012022-040(100)Wind，百川盈孚， 注：剔除了20 年 12 月以后澳大利亚的滞留通关的炼焦煤。受需求扰动价格波动大，看好后市强

55、势反弹供需偏紧，1 月以来焦煤价格持续上行。受国内焦煤供给不足影响，炼焦煤供需关系持续偏紧。国内焦煤价自 2021 年下半年以来不断上涨，并在 10 月份达到历史最高水平，进入 2022 年，焦煤价格底部之后开始逐渐反弹。蒙西焦煤价格指数自 2021 年 12 月10 日的 1515 点上涨到 6 月 17 日 2594 点，涨幅达到 71.2%。贵州六盘水焦煤价格自2021 年 12 月 17 日 2300 元/吨上涨到 6 月 17 日 2950 点，涨幅达到 28.3%。俄罗斯主焦煤价格自 2021 年 12 月 20 日 1620 元/吨上涨到 2022 年 6 月 17 日 2650

56、 元/吨，涨幅达到63.6%。澳大利亚主焦煤进口价格自 2021 年 12 月 20 日 2200 元/吨上涨至 3025 元/吨，涨幅达到 37.5%。图 41 焦煤价格 1 月份以来持续上涨 元/吨京唐港山西产主焦煤蒙西焦煤价格指数平顶山主焦煤出厂价六盘水主焦煤车板价4,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005002019-01-042019-03-042019-05-042019-07-042019-09-042019-11-042020-01-042020-03-042020-05-042020-07-042020-09-042020-11-042

57、021-01-042021-03-042021-05-042021-07-042021-09-042021-11-042022-01-042022-03-042022-05-040Wind，百川盈孚，图 42 海外焦煤价格 1 月以来持续上涨 主轴：元/吨，次轴：美元/吨4,5004,0003,5003,0002,5002,0001,5001,0005000国内主要港口:进口平均价:主焦煤(澳大利亚产) 元/吨国内主要港口:进口平均价:主焦煤(俄罗斯产) 元/吨进口到岸价6005004003002001002019-01-022019-03-022019-05-022019-07-022019

58、-09-022019-11-022020-01-022020-03-022020-05-022020-07-022020-09-022020-11-022021-01-022021-03-022021-05-022021-07-022021-09-022021-11-022022-01-022022-03-022022-05-020Wind，百川盈孚，投资策略投资建议：重点推荐动力煤龙头企业，陕西煤业、兖矿能源，焦煤标的中重点推荐平煤股份和山西焦煤。表 3 主要上市煤企信息汇总表证券代码上市公司归母净利润亿元归母净利润亿元EPS年化 PEEPSPE分红比例 股息率 预测股利股息率 2021A2

59、022E2022 Q12022 Q12022E2022E2021A2021A2022E2022E000552.SZ靖远煤电7.2414.940.195.950.637.1447.143.490.327.04000937.SZ冀中能源27.3940.210.287.511.147.350.0012.391.0212.25000983.SZ山西焦煤41.6693.320.605.972.286.2978.705.491.137.93002128.SZ电投能源35.6054.130.794.902.825.5027.003.310.905.83600123.SH兰花科创23.5334.920.775

60、.703.065.7136.404.781.025.85600188.SH兖矿能源162.59250.201.377.165.067.7760.904.983.328.45600395.SH盘江股份11.7221.160.297.810.999.1973.204.340.9610.58600546.SH山煤国际49.3865.560.835.953.315.9762.918.041.306.59600985.SH淮北矿业47.8065.920.655.662.665.5436.334.501.147.75601088.SH中国神华502.69644.770.958.493.259.98100.