第八章__股利政策

1、 第八章第八章 股利政策股利政策 股利政策的基本理论股利政策的基本理论 股利政策的实施股利政策的实施 公司股利政策的基本类型公司股利政策的基本类型 一个简化的公司股利决策模一个简化的公司股利决策模型型 各国股利政策比较分析各国股利政策比较分析 v股利政策股利政策所涉及的主要是公司所涉及的主要是公司对其收益进行分配对其收益进行分配或或留存以用于再投资留存以用于再投资的决策问题。的决策问题。v在投资决策既定的情况下，这种选择就归结为公司在投资决策既定的情况下，这种选择就归结为公司是否用留存收益（内部筹资）或以出售新股票（外是否用留存收益（内部筹资）或以出售新股票（外部筹资）来融通投资所需的股权资本

2、。部筹资）来融通投资所需的股权资本。v从财务金融角度讲，公司未来财务活动主要是三大从财务金融角度讲，公司未来财务活动主要是三大财务政策财务政策投资投资、筹资筹资、股利政策股利政策的决策与调整。的决策与调整。v如果公司如果公司存在着较多的投资机会存在着较多的投资机会，且其经营，且其经营现金不足以满足投资需要，则向股东分发的现金不足以满足投资需要，则向股东分发的股利越多，需要筹措的外部资本（发行债券、股利越多，需要筹措的外部资本（发行债券、优先股、普通股等）越多。优先股、普通股等）越多。v如果公司已确定了如果公司已确定了投资方案投资方案和和目标资本结构目标资本结构，则意味着公司则意味着公司资本需要

3、量资本需要量和和负债比率负债比率是确定是确定的，这时公司或者改变现存的股利政策，或的，这时公司或者改变现存的股利政策，或者增发新股。者增发新股。第一节第一节 股利政策的基本理论股利政策的基本理论v一、股利政策无关论一、股利政策无关论v二、二、“一鸟在手一鸟在手”理论理论v三、差别税收理论三、差别税收理论一、股利政策无关论一、股利政策无关论v股利政策无关论是由股利政策无关论是由米勒米勒和和莫迪格利尼莫迪格利尼（Miller and Modiglianli,1961）首次提出）首次提出的。的。vMM理论理论认为认为在完善的资本市场条件下，在完善的资本市场条件下，股股利政策不会影响公司的价值利政策不

4、会影响公司的价值，即公司价值是，即公司价值是由公司投资决策所确定的本身获利能力和风由公司投资决策所确定的本身获利能力和风险组合所决定，而不是由公司盈余的分割险组合所决定，而不是由公司盈余的分割（即股利分配政策）所决定。（即股利分配政策）所决定。MM理论的基本假设理论的基本假设v1、公司所有的股东均能准确地掌握公司的、公司所有的股东均能准确地掌握公司的情况，对于将来的投资机会，投资者与管理情况，对于将来的投资机会，投资者与管理者拥有相同的信息；者拥有相同的信息；v2、不存在个人或公司所得税，对投资者来、不存在个人或公司所得税，对投资者来说，无论收到股利或是资本利得都是无差别说，无论收到股利或是资

5、本利得都是无差别的；的；MM理论的基本假设理论的基本假设v3、不存在任何股票发行和交易费用；、不存在任何股票发行和交易费用；v4、公司的投资决策独立于其股利政策。、公司的投资决策独立于其股利政策。vMM理论认为，在不改变理论认为，在不改变投资决策投资决策和和目标资目标资本结构的条件下本结构的条件下，无论用剩余现金流量支付无论用剩余现金流量支付的股利是多少，都不会影响股东的财富的股利是多少，都不会影响股东的财富。在。在此主要从以下三个方面进行分析：此主要从以下三个方面进行分析：MM理论理论v第一：如果公司第一：如果公司在满足项目投资需要之后在满足项目投资需要之后，尚有剩余现金尚有剩余现金N元支付

6、股利元支付股利，股利支付前股利支付前，股东对公司资产具有股东对公司资产具有N元的要求权；元的要求权；v股利支付后股利支付后，一方面公司，一方面公司“现金现金”账户与账户与“股东权益股东权益”账户金额等额减少，另一方面账户金额等额减少，另一方面股东在得到股东在得到N元现金后也丧失了对公司资产元现金后也丧失了对公司资产相应的要求权。相应的要求权。MM理论理论v第二，如果公司第二，如果公司没有足够的现金支付股利没有足够的现金支付股利，股利支付前，它股利支付前，它必须增发必须增发与股利支付额等同与股利支付额等同的的新股新股，这可以暂时地增加公司价值；，这可以暂时地增加公司价值；v股利支付后，公司价值又

7、回到原来发行新股股利支付后，公司价值又回到原来发行新股前的价值。前的价值。v第三，如果公司不支付股利，但现有股东希第三，如果公司不支付股利，但现有股东希望获取现金股利，他们可以通过寻找并出售望获取现金股利，他们可以通过寻找并出售部分股票给新的投资者来换取现金。部分股票给新的投资者来换取现金。v现有股东在换取现金过程中，将自己一部分现有股东在换取现金过程中，将自己一部分股权让渡给新投资者。股权让渡给新投资者。v在完善的市场条件下，新股东购买股票的价在完善的市场条件下，新股东购买股票的价格必须与公司股票价值一致。因此，这一活格必须与公司股票价值一致。因此，这一活动的结果是新老股东间的价值转移，这种

8、交动的结果是新老股东间的价值转移，这种交易被称作易被称作“自制股利自制股利”。vMM理论认为，在实务中，理论认为，在实务中，股利增减所引起股利增减所引起的股票价格的变动的股票价格的变动，并不能归因于股利增减，并不能归因于股利增减本身，而本身，而应归因于股利所包含的有关未来公应归因于股利所包含的有关未来公司盈利的信息内容司盈利的信息内容。v股利的增发传递给股东的信息则是管理当局股利的增发传递给股东的信息则是管理当局预期公司的未来盈利将会有所提高；而股利预期公司的未来盈利将会有所提高；而股利减发传递给股东的信息则是公司未来盈利将减发传递给股东的信息则是公司未来盈利将会下降。会下降。vMM关于股利政

9、策无关论是以多种假设为前关于股利政策无关论是以多种假设为前提的，在现实生活中，这些假设并不存在。提的，在现实生活中，这些假设并不存在。v例如例如，股票的交易要付出交易成本；发行股，股票的交易要付出交易成本；发行股票要支付发行费；管理当局通常比外界投资票要支付发行费；管理当局通常比外界投资者拥有更多的信息；政府对公司和个人都要者拥有更多的信息；政府对公司和个人都要征收所得税，等等。因此，关于股利政策无征收所得税，等等。因此，关于股利政策无关的结论在现实条件下并不一定有效。关的结论在现实条件下并不一定有效。二、二、“一鸟在手一鸟在手”理论理论v这一理论主要代表人物是这一理论主要代表人物是M.Gor

10、don 和和D.Durand。v这一理论认为，这一理论认为，股票投资收益股票投资收益包括包括股利收入股利收入和和资本利得资本利得两种。在一般情况下，两种。在一般情况下，前者前者属于属于相对稳定的收入相对稳定的收入，后者后者属于属于不确定性不确定性的收入。的收入。“一鸟在手一鸟在手”理论理论v由于大部分投资者都是风险厌恶型，他们宁愿要相由于大部分投资者都是风险厌恶型，他们宁愿要相对可靠的股利收入而不愿要未来不确定的资本利得。对可靠的股利收入而不愿要未来不确定的资本利得。v在这种条件下，投资者将比未来预期资本利得更低在这种条件下，投资者将比未来预期资本利得更低的利率折现未来预期的股利收入的利率折现

11、未来预期的股利收入结果是预期股利结果是预期股利的的1元比预期资本利得的元比预期资本利得的1元更值钱元更值钱，由此使公司的，由此使公司的价值得到提高。价值得到提高。v由于股利比资本利得具有相对确定性，因此，由于股利比资本利得具有相对确定性，因此，公司公司应维持较高的股利支付率应维持较高的股利支付率通常将这种理论称之通常将这种理论称之为为“在手之鸟在手之鸟”理论，即理论，即“双鸟在林，不如一鸟在双鸟在林，不如一鸟在手手”。三、差别税收理论三、差别税收理论v差别税收理论是于差别税收理论是于1979年提出的。年提出的。v这种理论认为，由于这种理论认为，由于股利收入所得税税率股利收入所得税税率高高于于资

12、本利得所得税税率资本利得所得税税率，这样公司留存收益，这样公司留存收益而不是支付股利对投资者更有利。而不是支付股利对投资者更有利。v对这两种所得均需纳税的股东会对这两种所得均需纳税的股东会倾向于选择倾向于选择资本利得资本利得而非现金股利。而非现金股利。差别税收理论差别税收理论v此外，此外，资本利得税资本利得税要递延到股票真正出售时要递延到股票真正出售时才发生（即当资本利得实现时），考虑到货才发生（即当资本利得实现时），考虑到货币的时间价值，将来支付的币的时间价值，将来支付的 1元钱的价值要元钱的价值要比现在支付比现在支付1元钱的价值小，这种元钱的价值小，这种税收递延的税收递延的特点给资本利得提

13、供了另一种优惠特点给资本利得提供了另一种优惠。第二节第二节 股利政策的实施股利政策的实施 一、影响股利政策的因素一、影响股利政策的因素（一）法律因素（一）法律因素v为了保护公司为了保护公司债权人债权人和和股东股东的利益，的利益，公司法公司法、证券法证券法等有关法规对等有关法规对公司股利的分配进行了一定的限制公司股利的分配进行了一定的限制，主，主要包括：要包括：法律因素法律因素（1）资本保全资本保全，规定公司不能用筹集的经营，规定公司不能用筹集的经营资本发放股利。资本发放股利。v例如，例如，公司的溢缴资本不能发放股利。实行公司的溢缴资本不能发放股利。实行这一限制的目的在于，保证公司具有完整的这一

14、限制的目的在于，保证公司具有完整的 产权基础，以充分维护债权人的利益。产权基础，以充分维护债权人的利益。法律因素法律因素v（2）公司积累公司积累。规定公司股利只能从当前的。规定公司股利只能从当前的利润和过去累积的留存收益中支付。即，利润和过去累积的留存收益中支付。即，公公司股利的支付司股利的支付不能超过不能超过当期与过去的留存收当期与过去的留存收益之和。益之和。v例如例如，我国规定公司的，我国规定公司的年度税后利润年度税后利润必须计必须计提提10%的的法定盈余公积金法定盈余公积金，也可根据情况提，也可根据情况提取一定比例的取一定比例的任意盈余公积金任意盈余公积金，只有当公司，只有当公司提取的公

15、积金累计数达到注册资本的提取的公积金累计数达到注册资本的50%时时才可以不再计提。才可以不再计提。法律因素法律因素v（3）净收益净收益。规定公司。规定公司账面累计税后利润账面累计税后利润必必须是正数才可以发放股利须是正数才可以发放股利，以前年度的亏损，以前年度的亏损必须足额弥补。必须足额弥补。v（4）偿债能力偿债能力。规定公司如要发放股利，就。规定公司如要发放股利，就必须保有充分的偿债能力必须保有充分的偿债能力。也就是说，如果。也就是说，如果公司无力偿付到期债务或因支付股利将使其公司无力偿付到期债务或因支付股利将使其失去偿债能力，则公司不能支付现金股利，失去偿债能力，则公司不能支付现金股利，以

16、保障债权人的利益。以保障债权人的利益。（二）契约性约束（二）契约性约束v当公司以当公司以长期借款协议长期借款协议、债券契约债券契约、优先股优先股协议协议以及以及租赁合约租赁合约等形式从外部筹资时，常等形式从外部筹资时，常常应对方的要求，接受一些关于股利支付的常应对方的要求，接受一些关于股利支付的限制性条款。限制性条款。v这种这种限制限制常常常常包括包括：未来股利未来股利只能用协议签只能用协议签订以后的新的收益支付（即限制动用以前的订以后的新的收益支付（即限制动用以前的留存收益）；留存收益）；营运资本营运资本低于一定标准时不得低于一定标准时不得支付股利；支付股利；利息保障倍数利息保障倍数低于一定

17、标准时不低于一定标准时不得支付股利等。得支付股利等。（三）公司因素（三）公司因素v（1）变现能力。）变现能力。公司资产的变现能力，即保公司资产的变现能力，即保有一定的现金和其他适当的流动资产，是维有一定的现金和其他适当的流动资产，是维持其正常商品经营的重要条件。持其正常商品经营的重要条件。v较多地支付现金股利会减少公司的现金持有较多地支付现金股利会减少公司的现金持有量，降低公司资产的流动性。因此，量，降低公司资产的流动性。因此，公司现公司现金股利的支付能力金股利的支付能力，在很大程度上受其资产在很大程度上受其资产变现能力的限制变现能力的限制。公司因素公司因素v（2）举债能力。）举债能力。不同的

18、公司在资本市不同的公司在资本市场上举债的能力有一定的差别：场上举债的能力有一定的差别：v举债能力较强举债能力较强的公司往往的公司往往采取较为宽松采取较为宽松的股利政策的股利政策；v举债能力较弱举债能力较弱的公司，为维持正常的经的公司，为维持正常的经营不得不留滞利润，因而常营不得不留滞利润，因而常采取较紧的采取较紧的股利政策股利政策。公司因素公司因素v（3）盈利能力）盈利能力。公司的股利政策在很。公司的股利政策在很大程度上会受其盈利能力的限制。大程度上会受其盈利能力的限制。v一般而言，一般而言，盈利能力比较强盈利能力比较强的公司通常的公司通常采取较高的股利支付政策采取较高的股利支付政策；v盈利能

19、力较弱盈利能力较弱或或不够稳定不够稳定的公司通常的公司通常采采取较低的股利支付政策取较低的股利支付政策。公司因素公司因素v（4）投资机会）投资机会。公司的。公司的股利政策股利政策与其所与其所面临的新的面临的新的投资机会投资机会密切相关密切相关。v如果公司如果公司有良好的投资机会有良好的投资机会，必然需要大量的资本支，必然需要大量的资本支持，因而往往会将大部分盈余用于投资持，因而往往会将大部分盈余用于投资少发股利少发股利；v如果公司如果公司暂时缺乏良好的投资机会暂时缺乏良好的投资机会倾向于倾向于先向股东先向股东支付股利支付股利，以防止保留大量现金造成资本浪费。，以防止保留大量现金造成资本浪费。v

20、许多许多成长中的公司成长中的公司往往采取往往采取较低的股利支付率较低的股利支付率，而许，而许多处于多处于经营收缩期经营收缩期的公司却往往采取的公司却往往采取较高的股利支付较高的股利支付率率。公司因素公司因素v（5）资本成本）资本成本。与。与发行新股发行新股和和举债举债筹资相比，筹资相比，采用采用留存收益留存收益作为内部筹资的方式，不需支作为内部筹资的方式，不需支付筹资费用，其付筹资费用，其资本成本较低资本成本较低。v当公司筹措大量资本时当公司筹措大量资本时，应选择比较经济的，应选择比较经济的筹资渠道，以降低资本成本。在这种情况下，筹资渠道，以降低资本成本。在这种情况下，公司通常公司通常采取较低

21、的股利支付政策采取较低的股利支付政策。同时，。同时，以留存收益进行筹资，还会以留存收益进行筹资，还会增加股东权益资增加股东权益资本的比重本的比重，进而提高公司的借债能力。，进而提高公司的借债能力。（四）股东因素（四）股东因素v股东在股东在稳定收入稳定收入、股权稀释股权稀释、税赋税赋等方面的等方面的要求也会对公司的股利政策产生影响。要求也会对公司的股利政策产生影响。v（1）稳定收入）稳定收入。公司股东的收益包括。公司股东的收益包括股利收股利收入入和和资本利得资本利得收入。对于永久性持有股票的收入。对于永久性持有股票的股东来说，往往要求较为稳定的股利收入，股东来说，往往要求较为稳定的股利收入，如果

22、公司留存收益较多，将首先遭到这部分如果公司留存收益较多，将首先遭到这部分股东的反对。股东的反对。股东因素股东因素v（2）股权稀释）股权稀释。公司。公司举借新债举借新债，除要付出一定的，除要付出一定的代价外，还会代价外，还会增加公司的财务风险增加公司的财务风险。如果通过。如果通过增募增募股本股本的方式筹集资本，的方式筹集资本，现有股东的控制权就有可能现有股东的控制权就有可能被稀释被稀释，当他们没有足够的现金认购新股时，为防，当他们没有足够的现金认购新股时，为防止自己的控制权降低，他们宁可公司不分配股利而止自己的控制权降低，他们宁可公司不分配股利而反对募集新股。反对募集新股。v另外，随着新股的发行

23、，流通在外的普通股的股数另外，随着新股的发行，流通在外的普通股的股数必将增加必将增加最终将导致普通股的最终将导致普通股的每股收益每股收益和和每股市每股市价价下跌，从而对现有股东产生不利影响。下跌，从而对现有股东产生不利影响。股东因素股东因素v（3）税赋）税赋。主要是指。主要是指股利所得税税率股利所得税税率和和资本利得所得税税率资本利得所得税税率之间的之间的差异差异。不。不同收入水平阶层所得税税率之间的差异同收入水平阶层所得税税率之间的差异在一定程度上也会影响公司的股利政策。在一定程度上也会影响公司的股利政策。二、利润分配的顺序二、利润分配的顺序v（一）利润分配项目（一）利润分配项目v我国我国公

24、司法公司法规定，公司利润分配的项目包括以规定，公司利润分配的项目包括以下两个部分：下两个部分：v（1）盈余公积金）盈余公积金。盈余公积金是从税后净利润中。盈余公积金是从税后净利润中提取，用于提取，用于弥补公司亏损弥补公司亏损、扩大公司生产经营扩大公司生产经营或或转转赠公司资本的资金赠公司资本的资金。v盈余公积金分为盈余公积金分为法定盈余公积金法定盈余公积金和和任意盈余公积金任意盈余公积金。公司分配当年税后利润时，应当按税后利润公司分配当年税后利润时，应当按税后利润10%的的比例提取比例提取法定盈余公积金法定盈余公积金；但当年盈余公积金累计；但当年盈余公积金累计额达到公司注册资本的额达到公司注册

25、资本的50%时，可不再提取。任意时，可不再提取。任意盈余公积金的提取由股东大会根据需要决定。盈余公积金的提取由股东大会根据需要决定。利润分配项目利润分配项目v（2）股利）股利。公司向股东。公司向股东支付股利支付股利要在提取盈余公要在提取盈余公积金之后积金之后。股利的分配应以各股东持有股份的数额。股利的分配应以各股东持有股份的数额为依据，每一股东取得的股利与其持有的股份数成为依据，每一股东取得的股利与其持有的股份数成正比。正比。v股份有限公司原则上从累计盈利中分派股利。无盈股份有限公司原则上从累计盈利中分派股利。无盈利不得支付股利，即所谓利不得支付股利，即所谓“无利不分无利不分”原则。原则。v但

26、若公司用盈余公积金抵补亏损后，为维持其股票但若公司用盈余公积金抵补亏损后，为维持其股票信誉，经股东大会特别决议，也可用盈余公积金支信誉，经股东大会特别决议，也可用盈余公积金支付股利，不过付股利，不过留存的法定公积金留存的法定公积金不得低于注册资本不得低于注册资本的的25%。（二）税后利润分配的顺序（二）税后利润分配的顺序v我国我国公司法公司法规定，公司税后利润应按下规定，公司税后利润应按下列顺序列顺序依次分配依次分配。 v（1）弥补亏损）弥补亏损。公司。公司法定公积金法定公积金不足以弥补不足以弥补公司前期亏损的，应先用公司前期亏损的，应先用当期利润弥补当期利润弥补亏损。亏损。弥补亏损后即可得出

27、本年累计盈利或亏损。弥补亏损后即可得出本年累计盈利或亏损。如为累计亏损，则不能进行后续的分配。如为累计亏损，则不能进行后续的分配。税后利润分配的顺序税后利润分配的顺序v（2）计提法定盈余公积金）计提法定盈余公积金。经计算有本年盈。经计算有本年盈利的，按抵减年初累计亏损后的本年净利润利的，按抵减年初累计亏损后的本年净利润计提法定盈余公积金。计提法定盈余公积金。v提取盈余公积金的基数，不是累计盈利，也提取盈余公积金的基数，不是累计盈利，也不一定是本年的税后利润，只有在不存在年不一定是本年的税后利润，只有在不存在年初亏损的情况下，才能初亏损的情况下，才能按本年税后利润按本年税后利润计算计算提取。这样

28、的提取。这样的规定的目的规定的目的在于不能用资本发在于不能用资本发放股利和提取盈余公积金。放股利和提取盈余公积金。税后利润分配的顺序税后利润分配的顺序v（3）向优先股股东支付股利。）向优先股股东支付股利。v（4）计提任意盈余公积金。）计提任意盈余公积金。v（5）向普通股支付股利。）向普通股支付股利。v公司股东大会或董事会违反上述利润分配顺公司股东大会或董事会违反上述利润分配顺序，在抵补亏损和提取法定盈余公积金之前序，在抵补亏损和提取法定盈余公积金之前向股东分配利润的，必须将违反发放的利润向股东分配利润的，必须将违反发放的利润退还公司。退还公司。（三）股利支付程序（三）股利支付程序v公司是否发放

29、股利公司是否发放股利由董事会决定由董事会决定，一旦，一旦董事会宣布发放股利，股利就会成为公董事会宣布发放股利，股利就会成为公司一项司一项不可撤销的负债不可撤销的负债。v（1）股利宣告日）股利宣告日，即董事会宣告发放，即董事会宣告发放股利的日期。股利的日期。v假设假设A公司的董事会于公司的董事会于2006年年12月月15日日开会，通过决议，宣布于开会，通过决议，宣布于2007年年2月月16日向日向2007年年1月月30日登记在册的所有股日登记在册的所有股东发放每股东发放每股1元的股利。元的股利。2006年年12月月15日即股利宣告日。日即股利宣告日。股利支付程序股利支付程序v（2）除息日。）除息

30、日。股权登记日后的第一个交易日股权登记日后的第一个交易日就是除权日或除息日，这一天购入该公司股就是除权日或除息日，这一天购入该公司股票的股东是不同于可以享有本次分红的票的股东是不同于可以享有本次分红的“新新股东股东”，不再享有公司此次分红配股。，不再享有公司此次分红配股。v例如：例如：600301 南化股份南化股份 实施公司实施公司2007年半年度分年半年度分红派息：向全体股东每股派现金红利红派息：向全体股东每股派现金红利0.20元元(含税含税)，税后每股现金红利税后每股现金红利0.18元。股权登记日元。股权登记日2007年年9月月19日；除息日日；除息日2007年年9月月20日。日。除权日除

31、权日v除权日的开盘价不一定等于除权价，除权价仅是除权除权日的开盘价不一定等于除权价，除权价仅是除权日开盘价的一个参考价格。日开盘价的一个参考价格。v当当实际开盘价高于实际开盘价高于这一理论价格时这一理论价格时填权填权，在册股，在册股东即可获利；东即可获利；v反之反之实际开盘价低于实际开盘价低于这一理论价格时这一理论价格时贴权贴权。v填权填权和和贴权贴权是股票除权后的两种可能，它与整个市场是股票除权后的两种可能，它与整个市场的状况、上市公司的经营情况、送配的比例等多种因的状况、上市公司的经营情况、送配的比例等多种因素有关，并没有确定的规律可循，但一般来说，素有关，并没有确定的规律可循，但一般来说

32、，上市上市公司股票通过送配以后除权，其单位价格下降，流动公司股票通过送配以后除权，其单位价格下降，流动性进一步加强，上升的空间也相对增加。性进一步加强，上升的空间也相对增加。第二节第二节 公司股利政策的基本类型公司股利政策的基本类型一、股利政策的内涵一、股利政策的内涵 股利股利：一般是指公司从利润中分配的现：一般是指公司从利润中分配的现金。因此，金。因此，现金股利现金股利是最常见的股利形式。是最常见的股利形式。 股利政策是公司在股利政策是公司在利润再投资利润再投资与与回报回报投资者投资者两者之间的一种权衡，两者之间的一种权衡，具体内容具体内容是是指公司对股利支付有关事项的确定，包括：指公司对股

33、利支付有关事项的确定，包括：股利支付率的确定股利支付率的确定；股利支付程序中各日股利支付程序中各日期的确定期的确定；发放现金股利所需现金的筹集发放现金股利所需现金的筹集方式方式等等。等等。二、公司股利支付方式二、公司股利支付方式 股利的支付股利的支付采取什么样的方式采取什么样的方式和和股利支付股利支付率的决定率的决定公司股利政策的公司股利政策的两大核心内容两大核心内容。不同的股利派发方式反映了公司不同的经营不同的股利派发方式反映了公司不同的经营方略。方略。 一般而言，股利支付方式有一般而言，股利支付方式有现金股利现金股利、财产股利财产股利、负债股利负债股利、股票股利股票股利和和股票回购股票回购

34、方式方式，其中，其中最常用最常用的是的是第一种第一种和和最后两种最后两种。（一）（一）现金股利现金股利。就是股利以现金的方式派发的，。就是股利以现金的方式派发的，这是西方国家公司这是西方国家公司最常见最常见的股利派发方式，其又的股利派发方式，其又可可细分为细分为以下几种形式：以下几种形式：（1）正常现金股利正常现金股利。一般每季度、每半年或一年。一般每季度、每半年或一年发放一次，发放这种股利发放一次，发放这种股利表示公司希望以后能保表示公司希望以后能保持按同一频率按时发放股利。持按同一频率按时发放股利。（2）正常现金股利加额外股利正常现金股利加额外股利。公司之所以宣布。公司之所以宣布发放额外股

35、利，是为了发放额外股利，是为了使投资者不致于认为本期使投资者不致于认为本期股利的增加意味着公司将从此后提高了股利率股利的增加意味着公司将从此后提高了股利率，这种方法尤其这种方法尤其适用于适用于年收益率波动较大的公司。年收益率波动较大的公司。（3）特别股利特别股利。这是一种公司一次性发放的股利。这是一种公司一次性发放的股利。（4）清偿股利清偿股利。这是一种特殊形式的股利，。这是一种特殊形式的股利，是破是破产企业以耗竭储备金分配股利，产企业以耗竭储备金分配股利，作为已缴股本的作为已缴股本的退还；有时也泛指企业将其部分资产按比例分配退还；有时也泛指企业将其部分资产按比例分配给股东，以减少已缴纳股本。

36、给股东，以减少已缴纳股本。 支付现金股利支付现金股利的公司未分配利润减少，股东的公司未分配利润减少，股东权益相应减少。在股本不变的前提下，这样一种权益相应减少。在股本不变的前提下，这样一种股利分派方式会直接股利分派方式会直接降低每股净资产值降低每股净资产值，提高净提高净资产收益率。资产收益率。（二）股票股利（二）股票股利 是股份公司是股份公司以本公司的股票作为股利以本公司的股票作为股利发放发放给股东的一种股利发放方式，一般有给股东的一种股利发放方式，一般有两种情况两种情况： 利用利用“未分配利润未分配利润”转赠转赠“股本股本”； 利用利用“资本公积金资本公积金”或或“盈余公积金盈余公积金”转赠

37、转赠“股本股本”。 若是后者，转赠后的若是后者，转赠后的“法定盈余公积法定盈余公积金金”的余额不得少于注册资本的的余额不得少于注册资本的25%。 公司公司发放股票股利的原因发放股票股利的原因有两条：有两条：（1）公司管理当局利用股票股利来）公司管理当局利用股票股利来保存现金保存现金。（2）公司采用派发股票股利的办法，可使股）公司采用派发股票股利的办法，可使股票价格更能满足市场上交易的需要，因为高票价格更能满足市场上交易的需要，因为高股价的股票会妨碍小投资者的进入，公司股价的股票会妨碍小投资者的进入，公司通通过派发股票股利的方式，增加股票发行在外过派发股票股利的方式，增加股票发行在外的股数，从而

38、使股票价格下跌。的股数，从而使股票价格下跌。v公司公司送股送股或或转赠股本转赠股本在在会计处理上会计处理上仅仅是股东权益的仅仅是股东权益的表现形表现形式发生了转变式发生了转变，而对，而对股东权益总量没有影响股东权益总量没有影响，其结果是公司，其结果是公司的的每股收益下降每股收益下降，净资产收益率不变。净资产收益率不变。v在具体的会计处理方式上，中国上市公司现行的做法与国际在具体的会计处理方式上，中国上市公司现行的做法与国际通行的做法不一样。如通行的做法不一样。如美国纽约证券交易所规定美国纽约证券交易所规定，当股票股，当股票股利发放率低于利发放率低于25%时，股票股利的每股价格应时，股票股利的每

39、股价格应按公正的价格按公正的价格来计算，通常取其市场价格。来计算，通常取其市场价格。v中国上市公司中国上市公司在送股或转赠股本时会计处理方式一在送股或转赠股本时会计处理方式一般采用般采用按照股票面值按照股票面值来确定所送股票或转赠股票的来确定所送股票或转赠股票的价格。价格。（三）股票回购（三）股票回购 是以回购本公司股票的方式向股东发放是以回购本公司股票的方式向股东发放股利。这种方式首先流行于股利。这种方式首先流行于20世纪世纪70年代年代的美国。的美国。 股票回购的方式主要有三种：股票回购的方式主要有三种：1、公开、公开发出收购要约收购；发出收购要约收购；2、在股票市场上买入；、在股票市场上

40、买入；3、是与少数几个大股东协商购买。、是与少数几个大股东协商购买。v假设某公司的有关财务数据如下：假设某公司的有关财务数据如下： 税后利润税后利润 3000万元万元 股票数股票数 1亿股亿股 每股收益（每股收益（EPS） 0.3元元 市盈率市盈率 30 股票市价股票市价 9元元 多余现金多余现金 2000万元万元 公司准备将多余的公司准备将多余的2000万元现金发给股东，万元现金发给股东，如果用现如果用现金股利金股利的形式发放，则每股股票的市价为的形式发放，则每股股票的市价为9元，每股股票元，每股股票可得到可得到0.2元现金股利。元现金股利。如果用股票回购如果用股票回购的方式发掉的方式发掉2

41、000万元现金万元现金,其回购价格定为其回购价格定为9.2元元,则应回购的股票数量为则应回购的股票数量为:万股元万元回购价格多余现金回购股票数2172 . 92000v股票总数减少了股票总数减少了217万股万股,还剩余还剩余9783万股万股,其对应其对应的每股盈利为的每股盈利为:股元万万/3066. 09783/3000EPS 对于股东而言对于股东而言,现金股利现金股利和通过和通过股票回购股票回购派发股利还是派发股利还是有有区别区别的：的：1、两种股利派发方式、两种股利派发方式获得股利的方式不太一样获得股利的方式不太一样。现。现金股利方式直接获得现金收入，而需支付收入税，股票回购金股利方式直接

42、获得现金收入，而需支付收入税，股票回购方式股利通过出售股票以资本利得的方式而得，因而可免税。方式股利通过出售股票以资本利得的方式而得，因而可免税。2、采用股票回购采用股票回购对于股东而言对于股东而言有一个选择的机会有一个选择的机会：或出售股：或出售股票或保留股票，而现金股利只能接受同时付税。票或保留股票，而现金股利只能接受同时付税。3、公司实施股票回购，对于股东而言存在一个信息不对称的、公司实施股票回购，对于股东而言存在一个信息不对称的问题。问题。回购价格由管理层确定，股东只能被动地通过决定出回购价格由管理层确定，股东只能被动地通过决定出售或保留股票接受这一价格售或保留股票接受这一价格。第三节

43、股利政策的类型第三节股利政策的类型一、剩余型股利政策一、剩余型股利政策二、稳定股利额政策二、稳定股利额政策三、固定股利支付率政策三、固定股利支付率政策四、低正常股利加额外股利政策四、低正常股利加额外股利政策一、剩余型股利政策一、剩余型股利政策 公司公司利润利润首先用于首先用于满足满足预期收益率预期收益率超过超过资本成本率资本成本率的投资资金需要，的投资资金需要，若有剩余利润若有剩余利润，才用于派发股利。才用于派发股利。 剩余型股利政策的剩余型股利政策的优点优点：能充分利用最：能充分利用最低成本的资金来源，保持合理的资本结构。低成本的资金来源，保持合理的资本结构。 缺点缺点：由于每期发放的股利都

44、受到投资：由于每期发放的股利都受到投资机会好坏的影响，因此发放额极不稳定，波机会好坏的影响，因此发放额极不稳定，波动性大。动性大。二、稳定股利额政策二、稳定股利额政策v这种股利政策这种股利政策把股利分配额作为一个优先考虑的把股利分配额作为一个优先考虑的目标目标，不让其随利润和资金需求的波动而波动。，不让其随利润和资金需求的波动而波动。v但这里所说的但这里所说的稳定股利额稳定股利额并非一成不变，一般情并非一成不变，一般情况是：况是：公司确定一个特定的现金股息，只是在公公司确定一个特定的现金股息，只是在公司管理层认为未来收益将高到足以调高股息水平司管理层认为未来收益将高到足以调高股息水平时，才予以

45、增加时，才予以增加，而在公司未来收益前景不能维，而在公司未来收益前景不能维持当前股息水平时，才予以减少。持当前股息水平时，才予以减少。v稳定股利额政策稳定股利额政策的的优点优点：1、向证券市场和投资者传递稳定的信息。、向证券市场和投资者传递稳定的信息。2、使股东获得稳定的收入。、使股东获得稳定的收入。3、满足了一些要求获得稳定收入的机构投资者的、满足了一些要求获得稳定收入的机构投资者的需求。需求。v稳定股利额政策稳定股利额政策的的缺点缺点：1、稳定股利额政策不能完全反映公司当期经营业、稳定股利额政策不能完全反映公司当期经营业绩。绩。2、公司现期收益的增加不能立刻增加股东收益，、公司现期收益的增

46、加不能立刻增加股东收益，并可能造成老股东收益向新股东转移。并可能造成老股东收益向新股东转移。三、固定股利支付率政策三、固定股利支付率政策 是公司是公司从税后利润中提取从税后利润中提取固定百分比固定百分比作为股作为股息分配给股东息分配给股东。从企业盈利与投资者收益的关系。从企业盈利与投资者收益的关系来说，这是一种真正稳定的股利政策。它来说，这是一种真正稳定的股利政策。它使企业使企业股利支付股利支付与与盈利盈利保持着保持着稳定的关系稳定的关系。但从绝对数但从绝对数额来看额来看，这种股利政策下股东所得非常具有易变，这种股利政策下股东所得非常具有易变性，其数额随经营状况的变动波动较大。性，其数额随经营

47、状况的变动波动较大。 固定股利支付率政策的一大固定股利支付率政策的一大缺点缺点是：不稳定是：不稳定的股利收入容易造成股票价格的异常波动。所以的股利收入容易造成股票价格的异常波动。所以一般公司不采取这种做法。一般公司不采取这种做法。四、低正常股利加额外股利政策四、低正常股利加额外股利政策v这种股利政策这种股利政策介于介于上述上述稳定股利额政策稳定股利额政策和和固定股固定股利支付率政策利支付率政策之间。公司每年稳定地支付数额较之间。公司每年稳定地支付数额较低的正常股利，在利润较多的年份又可将盈余以低的正常股利，在利润较多的年份又可将盈余以额外股利的形式派发给公司股东。额外股利的形式派发给公司股东。

48、v其其优点优点是：给利润浮动性较大的公司以较大弹性。是：给利润浮动性较大的公司以较大弹性。一方面一方面，较低的固定股利率可以保证公司有足够，较低的固定股利率可以保证公司有足够能力按期支付股利；能力按期支付股利；另一方面另一方面，当公司盈余增加，当公司盈余增加一定数量时，又可以将部分盈余转移给股东，增一定数量时，又可以将部分盈余转移给股东，增加股东收入。加股东收入。发放股利的利弊发放股利的利弊利利弊弊1、现金股利能向市场传递经营良、现金股利能向市场传递经营良好的信号，为股价提供利好支持。好的信号，为股价提供利好支持。1、股利要征收个人所得税。、股利要征收个人所得税。2、发放股利可以吸引偏爱股利形

49、、发放股利可以吸引偏爱股利形式报酬的机构投资者。式报酬的机构投资者。2、发放股利减少了公司内、发放股利减少了公司内部融资资金，迫使公司放部融资资金，迫使公司放弃长期投资项目，或更多弃长期投资项目，或更多地寻求昂贵的权益融资。地寻求昂贵的权益融资。3、宣布增加股利发放通常会促使、宣布增加股利发放通常会促使股价上升。股价上升。4、虽然股利发放吸收了公司的多、虽然股利发放吸收了公司的多余现金，但由于股票期权激励的普余现金，但由于股票期权激励的普遍执行，股利发放有助于降低因所遍执行，股利发放有助于降低因所有者与经营者之间的冲突产生的代有者与经营者之间的冲突产生的代理成本。理成本。3、一旦股利政策确立，

50、减、一旦股利政策确立，减少股利发放会导致股价下少股利发放会导致股价下跌。跌。股票期权（股票期权（Stock Options） v股票期权是指股票期权是指买方买方在交付了在交付了期权费期权费后即取得后即取得在合约规定的到期日或到期日以前按协议价在合约规定的到期日或到期日以前按协议价买入或卖出一定数量相关股票的权利。买入或卖出一定数量相关股票的权利。v股票期权是上市公司股票期权是上市公司给予企业高级管理人员给予企业高级管理人员和和技术骨干技术骨干在一定期限内以一种事先约定的在一定期限内以一种事先约定的价格购买公司普通股的权利。价格购买公司普通股的权利。v它能有效地把企业高级人才与其自身利益很它能有

51、效地把企业高级人才与其自身利益很好地结合起来。好地结合起来。 第四节第四节 各国股利政策比较分析各国股利政策比较分析v一、西方发达国家的股利分配政策一、西方发达国家的股利分配政策v从股利的分配特点看，西方发达国家的股利从股利的分配特点看，西方发达国家的股利分配有以下分配有以下四个特点四个特点：（1）股利与利益相对应股利与利益相对应。不同性质的股票有。不同性质的股票有不同的股利分配方法，有多少股份就能获得不同的股利分配方法，有多少股份就能获得多少股利。多少股利。（2）利益与风险相联系利益与风险相联系。对于普通股来说，。对于普通股来说，股利是风险型的，股利的多寡与公司的盈利股利是风险型的，股利的多

52、寡与公司的盈利状况紧密联系。状况紧密联系。v（3）由分配所形成利益的法律归属明确由分配所形成利益的法律归属明确。在。在发达国家的股份公司中，分配所形成的利益发达国家的股份公司中，分配所形成的利益是归属于是归属于产权所有者产权所有者的，它遵循的是市场经的，它遵循的是市场经营营“投入投入报酬报酬”原则。原则。v（4）各种财产主体相互影响，相互制约，防各种财产主体相互影响，相互制约，防止分配行为不合理。止分配行为不合理。在发达国家股份公司中，在发达国家股份公司中，分配权归于股东大会及其授权的董事会分配权归于股东大会及其授权的董事会。当。当公司违反法律规定分配股息及红利时，公司公司违反法律规定分配股息

53、及红利时，公司的债权人可以请求退还。股利分配的宣布日、的债权人可以请求退还。股利分配的宣布日、基准日、发放日有严格的规定和操作的规范基准日、发放日有严格的规定和操作的规范化。化。v从股利的分配形式看，主要有从股利的分配形式看，主要有现金股利现金股利、财产股利财产股利、负债股利负债股利、股票股利股票股利等，最等，最为普遍的是为普遍的是股票股利股票股利和和现金股利现金股利。20世世纪纪70年代以来，年代以来，股票回购股票回购也逐渐成为股也逐渐成为股利分配的主要形式之一。利分配的主要形式之一。v从从股利分配股利分配比例看，其比例总体上比例看，其比例总体上较低较低，各股份公司的股利各股份公司的股利分配

54、政策比较稳定分配政策比较稳定。v股利分配比例股利分配比例是股利政策研究的重点，是股利政策研究的重点，股利分配比例可以用股利分配比例可以用股利支付率股利支付率（股利（股利发放额发放额/税后利润）和税后利润）和股息率股息率（股利额（股利额/股票市价）两个指标反映。股票市价）两个指标反映。（一）日本的股利政策（一）日本的股利政策v日本一贯实行日本一贯实行极低的股利政策极低的股利政策，股，股利支付率一般在利支付率一般在35%以下，股息率以下，股息率在在2%以下，大大低于美国和德国的以下，大大低于美国和德国的水平。水平。v影响日本实行影响日本实行低股利政策低股利政策的因素很多，归纳的因素很多，归纳有两个

55、方面：有两个方面：v1、政府方面因素、政府方面因素v（1）税制的影响）税制的影响。日本证券投资的税制规定，。日本证券投资的税制规定，个人资本利得要超过个人资本利得要超过50笔以上共涉及笔以上共涉及20万股万股以上的股票交易，或从销售某种股票达以上的股票交易，或从销售某种股票达20万万股以上得到的资本利得才记入总收入，缴纳股以上得到的资本利得才记入总收入，缴纳所得税，其余的无须纳税。这在一定程度上所得税，其余的无须纳税。这在一定程度上导致投资者导致投资者偏好资本投资收益偏好资本投资收益。v（2）日本的通货膨胀率较低，利率较低。）日本的通货膨胀率较低，利率较低。这这降低了未来资本投资预期收益的风险

56、，减少降低了未来资本投资预期收益的风险，减少了投资者要求支付较高股利愿望。了投资者要求支付较高股利愿望。v2、公司方面的因素、公司方面的因素v（1）日本股份公司的一个显著特点是）日本股份公司的一个显著特点是法人持法人持股的比重大股的比重大。日本大量持股的法人主要有两。日本大量持股的法人主要有两类：一是企业法人，二是金融机构。类：一是企业法人，二是金融机构。v大量以稳定经营和稳定股东为主要目的法人大量以稳定经营和稳定股东为主要目的法人相互持股，使日本股份公司的相互持股，使日本股份公司的产权结构表现产权结构表现出较强的稳定性出较强的稳定性，是日本股份公司实行低股，是日本股份公司实行低股利支付率的一

57、个重要原因。利支付率的一个重要原因。v一般来说，一般来说，法人持股法人持股的目的和投资行为与的目的和投资行为与个人股东个人股东有很大区别。有很大区别。v个人股东投资目的：个人股东投资目的：主要为了主要为了获得股息红利获得股息红利和和股票差价股票差价，以使投资收益最大化，其投资，以使投资收益最大化，其投资行为一般易趋于行为一般易趋于短期化短期化。v法人投资股票法人投资股票虽然也有使资产增值的意图，虽然也有使资产增值的意图，但其但其首要目的首要目的是在生产和经营上是在生产和经营上与被持股公与被持股公司建立起一种长期稳定的业务关系司建立起一种长期稳定的业务关系。v法人股东相互持股，如果抬高分红，是彼

58、法人股东相互持股，如果抬高分红，是彼此支付，相互抵消，得利的是个人股东，法此支付，相互抵消，得利的是个人股东，法人企业只是增加了红利负担，因此具有压低人企业只是增加了红利负担，因此具有压低分红的倾向。分红的倾向。v（2）日本公司在）日本公司在经营目标经营目标上把上把追求公司自身追求公司自身的发展放在首位的发展放在首位，十分重视新产品的开发，十分重视新产品的开发，新事业的发展。新事业的发展。v在利润分配方面，普遍重积累，轻消费，表在利润分配方面，普遍重积累，轻消费，表现为较高的财务杠杆率。现为较高的财务杠杆率。v（3）日本许多股份）日本许多股份公司内部公司内部建立了职工持股建立了职工持股会会。这有利于稳定股东和增强职工的归属感。这有利于稳定股东和增强职工的归属感。（二）美国的股利政策（二）美国的股利政策v美国极大多数股份公司所实行的是美国极大多数股份公司所实行的是稳