批发与零售贸易行业-国信证券-胡鸿轲

1、批发与零售贸易行业分析批发与零售贸易行业分析批发与零售贸易行业首席分析师批发与零售贸易行业首席分析师 胡鸿轲胡鸿轲2009年年8月月Self-introduction 吴鸿轲，批发与零售贸易行业首席分析师吴鸿轲，批发与零售贸易行业首席分析师 东华大学管理学硕士，工作年限12年，从业6年，2007年7月至今国信证券任批发零售贸易行业首席分析师 曾获新财富07年最佳分析师第二名、06年最佳分析师第一名、05年最佳分析师第二名 代表作：代表作：批发零售行业2008年下半年投资策略：“有效扩张”分享行业高景气、苏宁电器：内涵领先战略推动苏宁加速向行业第一演进、步步高：卓越管理团队推动业绩快速增长、武汉

2、中百：“主业快速增长”+“重组意外惊喜”目录折现理论：公司基本价值评判依据财务模型：折现理论的现实实践案例分析公司价值是未来现金流的折现公司价值是未来现金流的折现折现理论：公司基本价值评判依据l 简易表达式简易表达式nnigggiggigiEP)1 ()1).(1)(1 (.)1 ()1)(1 ()1 (111/121321210508l 示意图示意图 因素因素 价价值值 业绩增长：业绩增长：g 业绩增长不确定性：业绩增长不确定性：i 业绩增长期：业绩增长期：T增速增速G ：影响因素结构图：影响因素结构图财务模型：折现理论的现实实践收入收入毛利率毛利率费用率费用率行业增速行业增速业态增速业态增

3、速公司份额公司份额人口、收入、城市化、消费习惯人口、收入、城市化、消费习惯从最基础特点出发分析业态特征及演进规律从最基础特点出发分析业态特征及演进规律外延、内涵、竞争的冲击外延、内涵、竞争的冲击产品进销价差、返利、其他业务利润产品进销价差、返利、其他业务利润费用构成费用构成毛利构成毛利构成租金、折旧、摊销、人工、促销、其他租金、折旧、摊销、人工、促销、其他规模效应、议价能力、产品、店面结构、竞争冲击规模效应、议价能力、产品、店面结构、竞争冲击收入、规模效应、产品、店面结构、竞争冲击收入、规模效应、产品、店面结构、竞争冲击折现率折现率r 、成长期、成长期t：影响因素结构图：影响因素结构图财务模型

4、：折现理论的现实实践行业特征行业特征强周期强周期 vs vs 弱周期弱周期商业模式商业模式B TO B vs B TO CB TO B vs B TO C议价能力议价能力强议价强议价 vs vs 弱议价弱议价竞争竞争激烈激烈 vs vs 垄断垄断替代替代 强替代强替代 vs vs 弱替代弱替代案例分析：行业趋势分析l 零售行业增长驱动因素零售行业增长驱动因素 文化文化、社会、社会 进出口进出口 投资投资 内需内需 美国美国 欧盟欧盟 其他经济体其他经济体 消费习惯消费习惯 人口城市化人口城市化 人均收入人均收入 人口人口 稳定性收入稳定性收入 财产性收入财产性收入 消费结构消费结构 消费总量消

5、费总量 收入支出比变化情况收入支出比变化情况资料来源：国家统计年鉴、07年数据来源于ceic、案例分析：行业趋势分析 台湾人均居民消费支出台湾人均居民消费支出/ /收入概况收入概况案例分析：行业趋势分析资料来源：ceic、国信证券经济研究所总支出/总收入人均生活支出/总收入195591.83%80.61%196086.27%78.48%196584.31%75.74%197081.36%73.11%197579.05%70.31%198080.72%68.10%198581.07%65.08%199079.12%63.55%199576.79%61.26%200076.50%60.79%200

6、478.47%62.42%200578.76%62.88%200676.96%60.93%200777.57%61.24%案例分析：行业趋势分析 日本人均消费支出、收入概况日本人均消费支出、收入概况资料来源：wind、国信证券经济研究所经济增速逐渐放缓经济增速逐渐放缓全球经济形势全球经济形势“财产性损失财产性损失”增增加加股市持续低迷股市持续低迷社零总额增速高位运行社零总额增速高位运行我们预期，行业存在一定景气回落的可能，我们预期，行业存在一定景气回落的可能，表现为零售总额增速的逐步放缓表现为零售总额增速的逐步放缓案例分析：行业趋势分析 宏观层面，近年来，我国社会消费品零售总额持续快速增长，宏

7、观层面，近年来，我国社会消费品零售总额持续快速增长，0808上半年同比上半年同比21.4%21.4%，0808年年7 7月当月同比月当月同比23.3%.23.3%.资料来源：国家统计局、CEIC、国信证券经济研究所案例分析：行业趋势分析l 1998-20081998-2008年历年前年历年前5 5个月社零总额增速个月社零总额增速限额以上企业分类商品零售额及增速服装鞋帽服装鞋帽化妆品化妆品金银珠宝金银珠宝体育娱乐体育娱乐用品用品食品饮料食品饮料烟酒烟酒日用品日用品家电家电限额以上企业商品零售额限额以上企业商品零售额（亿元）（亿元）2008年1月3884964174491052562008年2月3

8、595365185301132202008年3月284475215381982062008年4月266444716361941942008年5月283475017371982712008年6月同比增速同比增速2008年1月34.8%27.6%66.8%32.8%41.0%28.2%27.1%2008年2月14.2%21.5%31.5%15.3%18.4%15.3%10.4%2008年3月25.0%18.0%49.7%16.4%20.0%16.0%32.0%2008年4月28.6%20.3%41.1%31.7%25.3%21.5%27.2%2008年5月22.1%17.5%29.4%13.0%2

9、3.8%18.1%10.6%2008年6月28.3%22.1%50.9%19.2%24.0%17.3%9.6%2008年7月26.8%31.8%43.6%18.3%22.3%19.5%18.8%资料来源： CEIC、国信证券经济研究所案例分析：行业趋势分析 已公布中报百货上市公司母公司基本财务增长状况已公布中报百货上市公司母公司基本财务增长状况案例分析：行业趋势分析 分区域零售总额增长情况分区域零售总额增长情况资料来源： CEIC、国信证券经济研究所案例分析：行业趋势分析案例分析：业态趋势分析消费者的真实需求是引导行业发展趋势的最基本驱动力消费者的真实需求是引导行业发展趋势的最基本驱动力 价格

10、价格 品质品质（质量、安全、环保等） 服务服务 品类品类（品种、型号等） 购物距离购物距离 购物环境购物环境（停车场、舒适度等）消费者消费者关注重点关注重点物美价廉物美价廉 品类丰富品类丰富 便利购物便利购物 环境舒适环境舒适消费者消费者真实需求真实需求“大分大合大分大合” 上世纪九十年代以前，我国百货是整个零售行业的核心通路；图图13：零售行业发展脉络零售行业发展脉络资料来源：国信证券经济研究所 1992年零售业对外开放，综合超市、专业店、专卖店等业态纷纷进入，零售行业的分工越来越细； 目前，以连锁家电卖场、家居建材卖场、大型综合超市为代表的专业卖场成为主力业态。 未来，各业态集中在购物中心

11、内经营，满足消费者一站购齐的消费需求。案例分析：业态趋势分析购物中心购物中心发展趋势之一发展趋势之一案例分析：业态趋势分析 仓库零售商和大型超市、各种专业店属于新兴业态，其发展是新模式替代旧模式的过程，属于侵略型业态，因此市场份额不断增长； 百货店、食品饮料商店等业态，属于旧有业态，其发展是不断被新兴业态盘剥的过程，是被侵略型业态，因此市场份额呈现负增长。资料来源： U.S. Census Bureau、国信证券经济研究所美国不同业态零售份额及份额变化美国不同业态零售份额及份额变化案例分析：业态趋势分析案例分析：业态趋势分析 中国零售业态发展概况。资料来源：国家统计局，国信证券经济研究所案例分

12、析：业态趋势分析 家电连锁企业家电连锁企业：家电连锁企业的扩张是新兴业态替代传统业态的过程，行业内公司普遍是进攻性强，防守性弱，因此行业内竞争激烈，市场份额逐渐向最优秀的公司集中，最终只有少数行业内最优秀的公司可以胜出，基本会沿着类似于几何学中“三角形三角形”的方式演进，最终形成寡头垄断格局。资料来源： 国信证券经济研究所三角形企业演进格局三角形企业演进格局案例分析：公司趋势分析 百货：百货：公司之间缺乏“质”的差异，其扩张基本路径是传统经营模式与传统经营模式的对决，这种机理使得扩张企业很难将当地原有的百货公司快速击垮，因此，百货行业基本会沿着类似于几何学中“梯形梯形”的方式演进，最后形成诸侯

13、割据、共享中国经济繁荣的局面； 大型综合超市：大型综合超市：既有优秀店址资源等先天禀赋要素形成的防御性，又有经营管理、拓展新店等后天进取要素形成的进攻性，因此是介于百货和家电连锁之间的一种“梯形梯形”演进格局。资料来源： 国信证券经济研究所图图17：百货、大型综合超市企业演进格局百货、大型综合超市企业演进格局案例分析：公司趋势分析案例分析：公司趋势分析l 判断公司管理层面的逻辑分析架构判断公司管理层面的逻辑分析架构法人治理结构：利益安排机制；用人机制法人治理结构：利益安排机制；用人机制战略及执行：店面；物流；信息战略及执行：店面；物流；信息财务数据的印证、相关数据事例的印证财务数据的印证、相关

14、数据事例的印证案例分析：公司趋势分析l 公司分析的财务模型影响公司分析的财务模型影响新开门店的收入起平点新开门店的收入起平点老门店的收入增长老门店的收入增长店面扩张速度店面扩张速度案例分析：毛利、费用率趋势分析l 毛利率影响分析毛利率影响分析规模效应、议价能力、产品、店面结构、竞争冲击规模效应、议价能力、产品、店面结构、竞争冲击租金、折旧、摊销、人工、促销、其他租金、折旧、摊销、人工、促销、其他l 费用率影响分析费用率影响分析规模效应、议价能力、产品、店面结构、竞争冲击规模效应、议价能力、产品、店面结构、竞争冲击案例分析：毛利、费用率趋势分析l 超市类公司费用结构超市类公司费用结构人工费用租金折旧摊销水电费广告促销费其他武汉中百25%16%11%5%15%3%27%华联综超24%7%5%0%步步高27%19%10%8%10%6%19%新华都30%23%7%4%13%2%28%物美商业26%24%12