投资学课件12

1、 第12章 期权 第一节 期权合约 第二节 指数期权合约与股票期权合约 第三节 期权的交易 第四节 期权定价模型 第五节 期权投资策略 第一节 期权合约 一定义：是一种合约，承诺买方在规定的时期内按规定的价格从卖方购买或卖给卖方一定资产。 立权人：期权的卖方 期权价格：是卖方向买方收取的权力金 施权价：合约中规定的买卖资产的价格 二分类： 看涨和看跌期权：又称买权和卖权，授予买方的权力是买还是卖而分的。 欧式期权与美式期权：买方何时执行期权而分。到期日前任何时候都可执行叫美式期权。只能在到期日执行是欧式期权。 按基础资产不同，可分为股票期权、利率、外汇、股指期权、期货期权。 三均内交易与场外期

2、权 许多期权在交易所交易，有一些在场外交易。 场内期权：合约标准化，交易规范化，交易成本低。 清算所为买方和卖方的对家。 场外期权：专门设计的，交易成本高，流动性差 四期货与期权的比较 权利义务不同：期货的买卖双方都有履约义务，期权只卖方有义务。期货的买方不支付权力金，期权买方则要支付。 风险收特征不同：期货双方的风险与收益是对称的。 期权的风险收益不对称，买方没有风险，最大损失为权力金，卖方承担全部风险，最大收益为权力金。 价格确定方式不同：期货合约中的价格是在交易中确定，期权的施权价是事先在合约中确定。 标准化不同：期货只有场内交易，都是标准化，期权的场外交易不一定。 保证金不同：期货买卖

3、双方须交保证金，期权买方只交权力金，卖方要交保证金。 套期保值不同：期货在消除风险的同时也消除了盈利，期权则消除风险的同时，还能盈利。 第二节 指数期权合约与股票期权合约 一、股票指数期权合约 1、定义：以股票价格指数作为标的的看涨、看跌期权。难以用股票进行实际交割，通常采用现金交割。资产价值是股票指数乘以一个固定金额。 2、合约内容：以香港恒生指数期权为例 1）乘数为50港元，若恒生指数为9000点，合约价值=900050=45万港元； 2）期权施权价格：合约规定的执行价格点数50，如1100050； 3）期限：有四种：现货月合约（最近一个月到期）、下月合约于最近两个季月的合约（季初的月份）

4、； 4）到期日：合约最后交易日为到期月份的最后一个交易日的前一个交易日； 5） 结算价格：当日每5分钟的平均值的整数部分，如12000点 则获利：1200050- 1100050=50000港元 6）买方若不施权，只交纳交易所费用；若施权，还交实施费。 二、股票期权合约：以股票为标的，选绩优、量大、股权分散、不易被操纵的股票 香港股票期权合约的内容：联交所1995年推出第一个。合约为美式期权。 1、到期月：在任何一个时间可以交易5个到期月份的期权 2、交易费用：交易所的交易与结算费、经纪公司的佣金 3、期权的实施：可施权，也可平仓；当施权时，投资者必须一定及时指示经纪人，再由交易所实施；交割T

5、+2 4、实股交割：看涨期权的投资者准备实施期权，要准备充足的资金；看跌期权的投资者准备实施期权，要准备充足的股票。 5、看涨期权买方保证金：发出施权指令到完成平仓有时间间隔（T+2），市价有可能下降在施权价以下。 6、卖方保证金：为保证卖方履约，对卖方有保证金要求，每日调整，不足时及时补足，否则，交易所会随时平仓。 7、期权价格调整：拆细、合并、送配等情况，须调整。 三、利率期权合约 1、美国中长期国债期权：是一种场外交易期权，与股指期权比，投机者很少，交易少，交易费高；与利率期货比，还是一般期权与期货的差别。 2、影响利率期权价格的主要因素： 1）利率的市场价格：影响很大，以看涨期权为例，

6、市价高于施权价格，期权价格会上升，反之，下降； 2）期权的实施价格：一般实施价格越高，期权价格越低，反之越高； 3）利率期权的期限：期限越长，时间溢价越高； 4）价格波动幅度：波动幅度越大，期权价格越高； 5）无风险利率：指折现值的贴现率。以看涨期权为例，无风险利率越高，施权价格的现值越低，期权价格越高。 四、利率期货期权合约：以利率期货合约为标的的期权 1、特点： 属于期货合约的交易，交易时，需支付保证金，结算时用现金支付差额； 2、种类：1）短期：欧洲美元，美国国库券；2）中长期： 五、货币期权：以货币为标的的期权 第三节 期权的交易 一期权的风险与收益 先假定，交易成本为0，期权不会提前

7、执行。 .买入看涨期权（买方的损益） 1例：投资者购买了某资产的看涨期权。1个月到期，施权价为100元，权力金为3元，X的现价为100元，收益状况： 如果到期日的现价小于等于100元，则投资者放弃权力，损失3元权力金。 如果到期日的现价大于100元，则投资者执行期权。 即以100元的价格从卖者手中买，再以高价在现货市场上卖，获得差价。若差价高于3元权力金，投资者有净利润。 2与买入现货（多头头寸）的损益比较 若期初以100元购入X资产，随着其价格的变动，会产生损益： 价格在97元以下，后者亏损大于3元，大于前者。 价格在97100元之间，前者亏损大于后者。 价格大于100元，后者开始盈利。 价

8、格大于103元，都盈利。 成本：前者3元，后者100元，期权是杠杆投资，收益率高。 .卖出看涨期权（卖方损益） 卖方的盈利一定是买方的亏损利润P10310097-33利润100103P .买入看跌期权（多头看跌头寸） 1买方的损益 例：投资者A买入1单位X资产的看跌期权，1个月到期，施权价为100元，权力全为3元，现货价目前为100元。 到期日，X的现价大于等于100元，A不会执行权力，损亏权力金3元。 到期日，X的现价小于100元，A执行期权： 在现货市场以小于100元价买入1单位X资产，再以100元价卖给立权人，获得差价。 若差价小于3元权力金，亏损。若大于3元，则盈利。 2与空头头寸的比

9、较 若卖空现货。X的价格大于103元时，损失3元以上。X的价格在100103元之间，损失小于3元。X的价格97100元空头头寸有盈利，而看跌期权仍亏损。X的价格小于97元，盈利。 二者在几乎同样的获利潜力，期权风险小。 .卖出看跌期权 卖方建立了一个空头看跌头寸，其损益与多头看跌头寸相反。 以上是理想化的状态，考虑实际中的其它因素，会有误差。 利润97100P-3397100P利润 二、期权的价格（权力金）有关概念： 1内在价值：期权执行能带来的利润。不能带来利润，则其内在价值为0。 对于看涨期权：到期日现价-期权施权价 对于看跌期权：施权价-到期现价 实值（获利期权）：内在价值大于0 虚值（

10、无利期权）：内在价值为0 平值期权：执行价与现价相同 2时间溢价：资产的现价在变化，买者在到期日前执行期权，与到期日执行，有差别。所以期权价会大于内在价值，超出部分为时间溢价。 例：一张看涨期权的价格为10元，施权价为100元，资产现价为106元，则期权内在价值为6元，时间溢价为4元，买方此时卖出期权获利10元。立即执行，获利6元，放弃了时间溢价。 3、内在价值与时间溢价 4、影响期权价格的因素 1）基础资产的现价：影响内在价值，现价上升，看涨期权价，看跌期权价 2）施权价（执行价格）：越高，看涨期权内在价值，看跌期权价 3）距到期日的时间：越长，时间溢价，越短，趋近内在价值。 4）基础资产价

11、格的不确定性：到期日前，价格波动方差，期价 5）短期无风险利率：，看涨期价 6）预期对基础资产支付的现金：分红派金现金会投资者偏向现货头寸，降低看涨期权价。对看跌期权，基础资产价格预期下降，看跌期价会上升。价格S0现价期权价格内在价值时间溢价 三期权的作用：与期货一样能对冲风险、套期保值的同时，也消除盈利，而期权不仅消除风险，还保留盈利机会。 .利用看涨期权的套期保值。 例：某企业A计划一个月后购买X资产，现在的市价为100元，为了防止一个月后X资产涨价的风险： A购买了一个一个月到期，执行价为100元，权力金3元的看涨期权合约。 A购买一个一个月到期，价格为100元的多头期货合约。 假如假如

12、一个月到期时，X资产上涨到110元 可执行期权，以100元购入X资产，只花3元，就可锁定X资产价格。 可执行期货，以100元购入X资产，不花费用，就可锁定X资产价格。 假如假如到期日X资产的价格下降，到90元。 可不执行期权，在现货市场上以90元购入X资产，费用为3元。 只能以100元的价格向卖方购入X资产，比现货价高10元。 .利用看跌期权的套期保值。 例：投资者A 持有X资产，现在价格为100元，投资者一个月后才能卖出。为了防范X资产一个月后价格下跌的风险，投资者可选择。 A可购买一份X资产，1个月到期的看跌权，执行价为100元，期权价为3元。 A可购买一份X资产，1个月到期的空头期货，价

13、格为100元。 假如假如到期日，X资产价格下降为90元。 A可执行期权，以100元价格卖给合约对方，花3元，锁定资产的卖价。 A可执行期货，以100元价格卖给合约方，不花费用。 假如假如到期日，X资产价格上涨为110元。 A可放弃期权，以110元价卖出X资产，费用仍为3元。 A必须以100元卖出X资产，不能分享涨价的好处。 第四节 二项期权定价模型与Black-Scholes模型 基本假定： 1、每一时期末股价只有两种可能，涨到一定的高价位，降到一个低价位，把时期分的足够小，最终股价有任意多的值。 2、欧式期权，3、期权到期前不付利息 一、买权定价 1、单一时期的买权定价。假定股票A目前价格为

14、100元，股票A看涨期权施权价为110元，期限一年，数量为1股A，无风险借放款利率为8%。 一年后，A的价格有两种可能120元或90元。 则期权的买者收益为120-110=10元或0元 120 10元S0 100 C0 90 0元 股票价格 看涨期权买权价格 求目前买权的价格tStStCtC为了求C0 构造一个资产组合G，其价格在均衡状态与买权相等。G组合为：N股A股票和D投资为B0的无风险债券。则目前： 1）一年后 即10=120N+1.08B0 2） 即0=90N+1.08B0 3）由2）3）式可得 B0 = 27.78元（借款）带入1）可得C0=5.55元。若买权价C0高于5.55元例如

15、10元 被高估投资者目前可采用这样的行动：出售1个买权获10元，买入一个G花去5.55元净盈利=10-5.55=4.4元000*cNSB0*(1 8%)ttCNSB0*(1 8%)ttCNSB0.3333ttttCCNSS到1年后，投资者的净盈余：价格上升状态：120 因出售买权亏10元，股票价值：0.333*120=40元，还27.78*1.08=30元贷款。价格下降状态：90因出售买权亏0元，股票价值：0.333*90=30元，还27.78*1.08=30元贷款。两状态净盈余 不会造成损失（无风险）若买权低于5.55元例如3元，被低估 投资者目前可：购买一个买权，花3元，卖空一个G，获5.

16、55元。 净盈利= 3+5.55=2.55元 一年后价格上升状态：120 买权可得10元，偿付股票：0.333*120=40元，无风险投资获30元价格下降状态：90 买权可得0元，偿付股票：0.333*90=30元，无风险投资获30元两状态净盈余 无风险。 2、多时期的买权定价 股票一年后不可能只两个价格，可比推广细分为多个时期。 现在把1年分为两个时期：期权一年后施权价为110元，其它如图t=0 t=1 t=2 144元 120 S0100 90 81 元 34元 C0 0 求 和C0 2S1S1S2S2S2S1C1C2C2C1C2C2C108元00 先求 ,它的对冲比 求C0二、卖权 未来

17、价格下降的预期（1）施权价为110元，无风险利率r=8% 120元 S0 100元 90元 0 P0 20元1C221223400.9444144 108CCHSS1212()/(1)2(00.9444 108)/1.0498.08rBCHS 元11110.9444 10898.0815.25CHSB元1101115.2500.508412090CCHSS0101B(CHS )/(1r/2)(00.5084 90)/1.0444 元0000CHSB0.5048 100446.84元SSPP （2）构建同样的组合 P0=HpS0+B0 （卖空股票） 三、布莱克-舒尔斯模型 此模型把二项模型的时期

18、分成无限多得出的模型 买权价 其中： C0：当前买权价格，S0：股票当前价格 N(d)：标准正态分布小于d的概率 X：实权价 e：自然对数的底 r：无风险利率 T：期权到期时间 ：股票年回报率的标准差020H0.666712090pPPSS 0()/(1)(200.6667 90)/1.0874.07pBPHSr0000.6667 10074.077.4pPHSB 0012()()rTCSN dX eN d12210ln(/ )(/2) T/TdSxr1221ddT 布莱克-舒尔斯卖权定价模型 0rT012P=C-SPVXS N(d ) 1X:eN(d ) 1（ ） = 第五节 期权投资策略 一、股票期权的抛补策略和对敲策略： 1、抛补看涨期权策略：出售看涨期权与购买股票