第六章长期筹资决策

1、第六章第六章 长期筹资决策长期筹资决策 引引 例例没有免费午餐怎样合理安排筹资决策？第六章第六章 长期筹资决策长期筹资决策 资本成本资本成本 杠杆利益与风险杠杆利益与风险 资本结构决策资本结构决策含义与结构含义与结构筹资费用和用资费用 筹资费用筹资数额资本成本每年的用资费用资本成本的作用：资本成本的作用： 筹资决策的重要依据：资本成本最低筹资决策的重要依据：资本成本最低投资决策的重要尺度：投资报酬率高投资决策的重要尺度：投资报酬率高于资本成本于资本成本衡量经营业绩的重要指标：经营利润衡量经营业绩的重要指标：经营利润率应高于资本成本率应高于资本成本资金成本的计算资金成本的计算综合资金成本综合资金

2、成本边际资金成本边际资金成本个别资金成本个别资金成本银行银行借款借款成本成本债券债券成本成本普通股普通股成本成本资金成本资金成本留存留存收益收益成本成本优先股优先股成本成本 个别资本成本：个别资本成本： 比较各种筹资方式优劣的一个尺度比较各种筹资方式优劣的一个尺度 综合资本成本：综合资本成本： 企业进行资本结构决策的基本依据企业进行资本结构决策的基本依据 边际资本成本：边际资本成本： 比较选择追加筹资方案的重要依据比较选择追加筹资方案的重要依据 衡量企业整个经营业绩的基准衡量企业整个经营业绩的基准资本成本的计算：个别资本成本资本成本的计算：个别资本成本长期借款成本 (1)(1)(1)(1)(1

3、)1llllllR LTRTITKLFLFF:TlllKILFR式中为长期借款成本；为长期借款年利息；为企业所得税税率；为长期借款筹资额，即借款本金；为长期借款筹资费率；为长期借款年利率。信方公司向银行举借长期借信方公司向银行举借长期借款款500500万元，为期万元，为期3 3年，年利年，年利率为率为8%8%，每年付息一次，到，每年付息一次，到期一次还本。筹资费用率为期一次还本。筹资费用率为0.5%0.5%，企业的所得税率为，企业的所得税率为33%33%，这笔长期借款的资本，这笔长期借款的资本成本计算如下：成本计算如下： 500 8% (1 33%)5.39%500 (1 0.5%)lK资本成

4、本的计算：个别资本成本资本成本的计算：个别资本成本债券成本 )1 ()1 (bbbFBTIKbbbKITBF式中:为债券成本；为债券年利息，它等于债券面值与票面利率的乘积；为企业所得税税率；为债券筹资额；为债券筹资费用率。信方公司发行总面额为信方公司发行总面额为500500万元的万元的债券，票面利率为债券，票面利率为10%10%，发行总价，发行总价格为格为600600万元，发行费用占发行总万元，发行费用占发行总价格的价格的5%5%，公司所得税率为，公司所得税率为33%33%，则该公司债券的成本为：则该公司债券的成本为： 500 10% (1 33%)5.88%600 (1 5%)如果发行总价格

5、为500万元、400万呢？ 500 10% (1 33%)7.05%500 (1 5%)500 10% (1 33%)8.82%400 (1 5%)资本成本的计算：个别资本成本资本成本的计算：个别资本成本优先股成本 信方公司发行优先股总面额信方公司发行优先股总面额为为10001000万元，发行总价格为万元，发行总价格为15001500万元，筹资费率为万元，筹资费率为6%6%，规定年股利率为面值的规定年股利率为面值的15%15%。则该优先股的成本为：则该优先股的成本为： )1 (0pppFPDK0pppKDPF式中:为优先股成本为优先股每年的股利；为发行优先股的筹资额；为优先股的筹资费率1000

6、 15%10.64%1500 (1 6%)pK资本成本的计算：个别资本成本资本成本的计算：个别资本成本普通股成本之一：通过普通股估价方法确定其资本成本 股利固定增长 011ssDgDVKgKg0(1)sDgKgV01(1)(1)(1)sssDgDKggVFVF资本成本的计算：个别资本成本资本成本的计算：个别资本成本普通股成本之二：通过资本资产定价模型确定其资本成本 ()siFiMFKKRRR普通股成本之三：通过债券收益加风险报酬率法确定其资本成本 普通股成本=长期债券收益率+风险报酬率 长期债券收益率可从公司取得或通过投资银行得知，风险报酬长期债券收益率可从公司取得或通过投资银行得知，风险报酬

7、率可通过对投资者的调查确定，一般为率可通过对投资者的调查确定，一般为4%4%6%6%。 资本成本的计算：个别资本成本资本成本的计算：个别资本成本留存收益成本 gVDKe01留存收益是股东再投资，其资本成本是一种机会成本。留存收益是股东再投资，其资本成本是一种机会成本。考虑到留存收益没有筹资费用，考虑到留存收益没有筹资费用，其资本成本计算公式为：其资本成本计算公式为：资本成本的计算：加权平均资本成本资本成本的计算：加权平均资本成本eessppbbllwKWKWKWKWKWKjWnjjjwKWK1以账面价值作为权数以市场价值作为权数 以目标市场价值为权数 例：某企业有资金例：某企业有资金10010

8、0万元，资金结构如下表：万元，资金结构如下表：筹资方式筹资方式 资金成资金成本本资金数额资金数额（万元）（万元）所占比重所占比重 OCCOCC债券债券优先股优先股普通股普通股留存收益留存收益6.0%6.0%12.0%12.0%15.5%15.5%15%15%303010104040202030%30%10%10%40%40%20%20%合计合计100100100%100%njjjWWKK11.8%1.8%1.2%1.2%6.2%6.2%3.0%3.0%12.2%12.2%边际资本成本边际资本成本 边际资本成本是指资本每增加一个单位而提高的加权边际资本成本是指资本每增加一个单位而提高的加权平均资

9、金成本。平均资金成本。 目的：比较目的：比较不同规模范围筹资组合的资金成本不同规模范围筹资组合的资金成本，决定，决定最佳增资规模。最佳增资规模。 边际资本成本的规划边际资本成本的规划 步骤：步骤： 确定最优资本结构；确定最优资本结构； 测算各种资本的成本；测算各种资本的成本； 测算筹资总额分界点；测算筹资总额分界点； 测算边际资本成本。测算边际资本成本。资本成本的计算：边际资本成本资本成本的计算：边际资本成本举例举例信方公司现有资本信方公司现有资本1 1亿元，其资本结构为：长期借款亿元，其资本结构为：长期借款0.200.20，债券，债券0.300.30，普通股普通股0.500.50；公司为扩大

10、经营规模，拟追加筹资，问边际资本成本；公司为扩大经营规模，拟追加筹资，问边际资本成本不超过不超过10%10%的最佳筹资数量？的最佳筹资数量？第一，确定拟追加筹资的资本结构 一般情况下，应根据原有资本结构和目标资本结构的差距，确定追一般情况下，应根据原有资本结构和目标资本结构的差距，确定追加筹资的资本结构。本例假定原有资本结构已比较合理，可以作为加筹资的资本结构。本例假定原有资本结构已比较合理，可以作为目标资本结构，因此，追加筹资的资本结构应与原有的资本结构相目标资本结构，因此，追加筹资的资本结构应与原有的资本结构相同，即长期借款同，即长期借款0.200.20，债券，债券0.300.30，普通股

11、，普通股0.500.50。 资本成本的计算：边际资本成本资本成本的计算：边际资本成本举例举例第二，预测各种追加筹资的个别资本成本 资本成本的计算：边际资本成本资本成本的计算：边际资本成本举例举例第三，计算筹资总额分界点 的比重该项资本在资本结构中项新资本的限额某一特定成本筹措的该筹资总额分界点筹资总额分界点筹资总额分界点是公司的边际资是公司的边际资本成本发生变化本成本发生变化之前能够筹集到之前能够筹集到的资金数量。的资金数量。iiiWTFBP iiiBPTFiWi式中:表示筹资总额分界点；表示第 种筹资方式的成本分界点；表示第 种资本在资本结构中的比重。资本成本的计算：边际资本成本资本成本的计

12、算：边际资本成本资本成本的计算：边际资本成本资本成本的计算：边际资本成本举例举例第四，计算边际资本成本复习题：1、发行可转换债券的缺点是（ ）A 股价上扬的风险 B 财务风险C丧失低息优势 D 恶化资本结构2、某公司准备采购一批零件，供应商报价如下：30天内付款，价格为9750元，90天付款，价格为10000元。问：放弃现金折扣的成本A 15.35% B 15.38% C 15.81%3、某公司发行总面额为1000万元，票面利率为20%，发行费率为5%，所得税率为50%，该债券发行价为1100万元，则债券的成本为（ ）A 9% B 9.57% C9.97% D9.27%4、公司增发普通股的市价

13、为12元/股，本年发放每股股利0.6元，发行费率为5%，增长率为10%，税率为33%，问下该股票的成本为（ ）A 5.8% B9.8% C15.8 D14.8第六章第六章 长期筹资决策长期筹资决策 资本成本资本成本 杠杆利益与风险杠杆利益与风险 资本结构决策资本结构决策 2. 2. 杠杆利益与风险杠杆利益与风险基本概念与原理经营杠杆财务杠杆联合杠杆基本概念与原理基本概念与原理成本习性是指成本习性是指成本与业务量成本与业务量之间的依存关之间的依存关系。系。固定成本、变动成本总成本Y=F+VQ 边 际 贡边 际 贡献献边际贡献指销售收入减去变动成本后的差额。指销售收入减去变动成本后的差额。MPQ-

14、VQ=(P-V)Q息税前利润息税前利润EBIT= PQ-VQ-F = (P-V)Q-F 2. 2. 杠杆利益与风险杠杆利益与风险基本概念与原理经营杠杆财务杠杆联合杠杆例如例如: :销售额销售额 变动成本变动成本 固定成本固定成本 EBITEBIT2424万元万元 14.414.4万元万元 8 8万元万元 1.61.6万元万元2626万元万元 15.615.6万元万元 8 8万元万元 2.42.4万元万元当销售额从当销售额从2424万元增加到万元增加到2626万元万元, ,增长增长8.3%8.3%时时, , EBITEBIT增长增长50%50%；这就是固定成本这个经营杠杆作用的结果。这就是固定成

15、本这个经营杠杆作用的结果。经营杠杆经营杠杆注意隐含着一个前提假设：息税前利润的增加来自于销售额的增加，而销售额的增加来自于销售量的增加，其它因素（销售单价、单位变动成本、固定成本总额等）均保持不变。 由于存在固定生由于存在固定生产成本而造成的产成本而造成的息税前利润变动息税前利润变动率大于销售额变率大于销售额变动率的现象，叫动率的现象，叫经营杠杆或营业经营杠杆或营业杠杆。杠杆。=-固定成本单位息税前利润 单价 单位变动成本销售量经营杠杆经营杠杆信方公司生产一种小型挖掘机，单价信方公司生产一种小型挖掘机，单价1010万元，每台设备变动成本万元，每台设备变动成本5 5万万元。公司每月发生固定成本元

16、。公司每月发生固定成本100100万元。万元。20072007年年1 1月份公司销售量为月份公司销售量为5050台，台，2 2月份为月份为8080台。信方公司是否利用了经营杠杆？如果是，经营杠台。信方公司是否利用了经营杠杆？如果是，经营杠杆体现在哪里？杆体现在哪里？ 销售量增加对单位息税前利润的影响经营杠杆经营杠杆杠杆风险举例杠杆风险举例信方公司信方公司1 1月份销售量为月份销售量为8080台，台，2 2月份为月份为5050台，其它数据同前，这时台，其它数据同前，这时又会发生什么呢？又会发生什么呢？ 经营杠杆经营杠杆经营杠杆系数，经营杠杆系数，是指息税前利润是指息税前利润变动率相当于销变动率相

17、当于销售额变动率的倍售额变动率的倍数。数。/EBIT EBITDOLS S经营杠杆经营杠杆计算举例计算举例信方公司生产一种小型挖掘机，单价信方公司生产一种小型挖掘机，单价1010万元，每台设备变动成本万元，每台设备变动成本5 5万元。万元。公司每月发生固定成本公司每月发生固定成本100100万元。万元。20072007年年1 1月份公司销售量为月份公司销售量为5050台，台，2 2月份月份为为8080台。试计算该公司台。试计算该公司20072007年年2 2月份的经营杠杆系数。月份的经营杠杆系数。 2月份息税前利润增长率为100%，销售额增长率为60%，则经营杠杆为1.67。 00()50 (

18、105)1.67()50 (105) 100Q PVDOLQ PVF练习：某公司生产练习：某公司生产A A产品，固定成本总额为产品，固定成本总额为8080万元，万元，销售变动成本率为销售变动成本率为60%60%，在销售额为，在销售额为400400万元、万元、300300万元、万元、200200万元时，其营业杠杆系数为多少？万元时，其营业杠杆系数为多少？280%60400400%604004001SDOL380%60300300%603003002SDOL80%60200200%602002003SDOL（2 2）DOLDOL的意义的意义 DOLDOL的值表示当销售或业务量变动的值表示当销售或业

19、务量变动1 1倍时，倍时，EBITEBIT变变动的倍数动的倍数 。一般而言，一般而言，DOLDOL值越大，对经营杠杆利益的影响越强，值越大，对经营杠杆利益的影响越强，经营风险也越大。经营风险也越大。当销售额达到盈亏临界点时，经营杠杆系数趋于当销售额达到盈亏临界点时，经营杠杆系数趋于无穷大。无穷大。企业可通过降低固定成本与变动成本的比重来降企业可通过降低固定成本与变动成本的比重来降低经营风险。低经营风险。 2. 2. 杠杆利益与风险杠杆利益与风险基本概念与原理经营杠杆财务杠杆联合杠杆 例如：某公司有普通股例如：某公司有普通股100100万股，有关数据如下万股，有关数据如下( (金额单位：万元）：

20、金额单位：万元）： EBIT EBIT 债务利息债务利息 所得税所得税 税后利润税后利润 EPS EPS 128 80 15.84 32.16 0.32 128 80 15.84 32.16 0.32 180 80 33 67 0.67 180 80 33 67 0.67 当当EBITEBIT从从128128万元增加到万元增加到180180万元，万元，增长增长40.63%40.63%时时, , 税后利润从税后利润从32.1632.16万元增加到万元增加到6767万元，万元，EPSEPS从从0.320.32元上升到元上升到0.670.67元元, ,增长增长109%109%。 财务杠杆财务杠杆由于

21、固定利息费由于固定利息费用和优先股股利用和优先股股利的存在，使普通的存在，使普通股每股收益的变股每股收益的变动幅度大于息税动幅度大于息税前利润变动幅度前利润变动幅度的现象，叫作财的现象，叫作财务杠杆。务杠杆。资本结构一定时，债务资本结构一定时，债务利息相对固定。当息税利息相对固定。当息税前利润增加时，每前利润增加时，每1元息元息税前利润负担的债务利税前利润负担的债务利息相应降低，股东得到息相应降低，股东得到的利润就会增加。的利润就会增加。 注意前提：每股收益的增长来自于息税前利润的提高，而在息税前利润增加时利息费用和优先股股利保持不变。财务杠杆财务杠杆杠杆利益举例杠杆利益举例信方公司每月需支付

22、利息费用信方公司每月需支付利息费用5050万元，企业所得税税率为万元，企业所得税税率为33%33%，信方，信方公司共有普通股公司共有普通股100100万股。其它资料同前。信方公司是否利用了财务万股。其它资料同前。信方公司是否利用了财务杠杆？如果是，财务杠杆体现在哪里呢？杠杆？如果是，财务杠杆体现在哪里呢？ 财务杠杆财务杠杆杠杆风险举例杠杆风险举例信方公司的生产销售资料如前，每月需要支付利息费用信方公司的生产销售资料如前，每月需要支付利息费用5050万元，所万元，所得税税率为得税税率为33%33%，共有普通股，共有普通股100100万股。情况又将如何？万股。情况又将如何？ 财务杠杆财务杠杆财务杠

23、杆系数财务杠杆系数财务杠杆系数，财务杠杆系数，是指每股收益变是指每股收益变动率相当于息税动率相当于息税前利润变动率的前利润变动率的倍数。倍数。/EPS EPSDFLEBIT EBIT财务杠杆财务杠杆计算举例计算举例信方公司每月需支付利息费用信方公司每月需支付利息费用5050万元，企业所得税税率为万元，企业所得税税率为33%33%，信方公司，信方公司共有普通股共有普通股100100万股。其它资料同前。试计算该公司万股。其它资料同前。试计算该公司20072007年年2 2月份的财务杠月份的财务杠杆系数。杆系数。 2月份每股收益增长率为151%，息税前利润增长率为100%，则财务杠杆为1.51 00

24、1501.515050EBITDFLEBITIDFLDFL的意义的意义 在资本结构不变的前提下，在资本结构不变的前提下，DFLDFL表示当表示当EBITEBIT变变动动1 1倍时倍时EPSEPS变动的倍数。变动的倍数。在资本总额、息税前利润相同的条件下在资本总额、息税前利润相同的条件下, , 负债负债比率越高比率越高, ,财务风险越大财务风险越大, , 但预期收益也越高。但预期收益也越高。负债比率是可以控制的负债比率是可以控制的, , 企业可以通过企业可以通过合理安合理安排资本结构排资本结构, , 适度负债适度负债, , 使财务杠杆利益抵销使财务杠杆利益抵销风险增大所带来的不利影响。风险增大所

25、带来的不利影响。 2. 2. 杠杆利益与风险杠杆利益与风险基本概念与原理经营杠杆财务杠杆联合杠杆联合杠杆联合杠杆联合杠杆，也可以称为总杠杆，是联合杠杆，也可以称为总杠杆，是指经营杠杆和财务杠杆的综合。指经营杠杆和财务杠杆的综合。图图9 9- -3 3 联联合合杠杠杆杆原原理理经经营营杠杠杆杆销销售售额额变变动动息息税税前前利利润润变变动动每每股股收收益益变变动动财财务务杠杠杆杆联联合合杠杠杆杆当信方公司销售额增长60%时，每股收益增长151%当公司销售额下降37.5%时，每股收益下降了60% 联合杠杆联合杠杆联合杠杆系数联合杠杆系数联合杠杆系数，联合杠杆系数，是普通股每股收是普通股每股收益变动

26、率相当于益变动率相当于销售额变动率的销售额变动率的倍数。倍数。/EPS EPSDTLDOLDFLS S联合杠杆联合杠杆计算举例计算举例当信方公司销售额增长60%时，每股收益增长151%，则联合杠杆为2.52 1.671.52.5DTLDOLDFL 例：某公司上年的产销量为例：某公司上年的产销量为80,00080,000件，单位件，单位产品售价为产品售价为100100元，单位产品变动成本为元，单位产品变动成本为5050元。固定成本总额为元。固定成本总额为2,000,0002,000,000元，利元，利息费用为息费用为200,000200,000元。若下年度销售量增元。若下年度销售量增加加1 1，

27、普通股每股税后收益将如何变化？，普通股每股税后收益将如何变化？若销量减少若销量减少1 1，普通股每股税后收益又，普通股每股税后收益又将如何变化？将如何变化？ 22000000)50100(80000)50100(80000)()(FVPQVPQDOL22.211.12DTL2.2.该公司的财务杠杆系数为：该公司的财务杠杆系数为：解：解：1.1.该公司的经营杠杆系数为：该公司的经营杠杆系数为：11. 12000002000000)50100(800002000000)50100(80000IEBITEBITDFL3.3.该公司的总杠杆系数为：该公司的总杠杆系数为： 解：若销量增加解：若销量增加1

28、 1，则普通股每股税后收，则普通股每股税后收 益变动率为：益变动率为： （+1+1）2.222.222.222.22 若销量减少若销量减少1 1，则普通股每股税后收，则普通股每股税后收 益变动率为：益变动率为： （-1-1）2.222.22-2.22-2.22第六章第六章 长期筹资决策长期筹资决策 资本成本资本成本 杠杆利益与风险杠杆利益与风险 资本结构决策资本结构决策 3. 3. 资本结构决策资本结构决策资本结构的概念及影响因素比较资本成本法每股收益分析法公司价值分析法1 1、资本结构的概念、资本结构的概念资本结构是指企业各种资本的构成及其比例关资本结构是指企业各种资本的构成及其比例关系。系

29、。通俗意义上的资本结构是指通俗意义上的资本结构是指负债比例负债比例。资金结。资金结构问题总的来说是负债资金的比例问题，即负构问题总的来说是负债资金的比例问题，即负债在企业全部资金中所占的比例。债在企业全部资金中所占的比例。 资本结构是企业筹资决策的资本结构是企业筹资决策的核心问题核心问题，企业在，企业在筹资过程中应运用适当的方法确定最佳资本结筹资过程中应运用适当的方法确定最佳资本结构，并在以后追加筹资中继续保持。若现有资构，并在以后追加筹资中继续保持。若现有资本结构不合理，应通过筹资活动进行调整。本结构不合理，应通过筹资活动进行调整。例例: A: A、B B两家公司两家公司, ,资产规模均为资

30、产规模均为10001000万元万元, , 年年EBITEBIT均为均为600600万元万元, , 所得税率所得税率40%. 40%. 其他情况为其他情况为: : A A公司公司 B B公司公司权益资本权益资本 10001000万元万元 500500万元万元普通股普通股 10001000万股万股 500500万股万股债务资本债务资本 0 5000 500万元万元 债务利率债务利率 0 10%0 10%负债比率负债比率 0 50% 0 50% 利息利息 0 500 50净利润净利润每股收益每股收益3600.360.663302 2、资本结构的意义、资本结构的意义合理安排债权资本比例可以降低企业的合

31、理安排债权资本比例可以降低企业的 综合资金成本。综合资金成本。合理安排债权资本比例可以获得财务杠合理安排债权资本比例可以获得财务杠杆利益。杆利益。合理安排债权资本比例可以增加公司的合理安排债权资本比例可以增加公司的价值。价值。3、资本结构理论（1） MM理论VL=VU VL=VU+TD（2）新的资本结构理论静态均衡理论 VL=VU+TD-FD代理成本理论 VL=VU+TD-FDAC信号传递理论啄食顺序理论4 4、影响资本结构的因素、影响资本结构的因素（1 1） 企业所有者和管理人员的偏好企业所有者和管理人员的偏好（2 2） 企业的获利能力企业的获利能力（3 3） 企业现金流量状况企业现金流量状况（4 4） 企业的发展速度企业的发展速度（5 5） 企业的社会责任企业的社会责任（6 6） 贷款银行的态度贷款银行的态度（7 7） 税收税收（8 8） 行业差异行业差异内部因内部因素素外部因素外部因素 3. 3. 资本结构决策资本