大蓝筹时代领航者——2007年交通运输行业投资策略

1、012对交通运输行业的整体判断：对交通运输行业的整体判断：l交通运输行业仍处于增长阶段，尤其是航运与航空运输，交通运输行业仍处于增长阶段，尤其是航运与航空运输，在可预期的未来，其增长率仍将远高于在可预期的未来，其增长率仍将远高于GDP增长率，不能增长率，不能将其完全定位于防御性品种将其完全定位于防御性品种l2006年上半年交通运输行业整体走势弱于大盘，但最近半年上半年交通运输行业整体走势弱于大盘，但最近半年收益与大盘相当，预计未来走势将强于大盘年收益与大盘相当，预计未来走势将强于大盘l股指期货、融资融券的推出有助于交通运输板块整体活跃股指期货、融资融券的推出有助于交通运输板块整体活跃程度程度3

2、资料来源：海通证券研究所资料来源：海通证券研究所 4l股指期货推出后，标的指数主要成份股的交投会更加活跃股指期货推出后，标的指数主要成份股的交投会更加活跃l沪深沪深300指数构成中，交通运输行业个股有指数构成中，交通运输行业个股有31家，权重达到家，权重达到9.58%，交通，交通运输行业沪深运输行业沪深300指数的影响较大指数的影响较大l未来将有更多的指数或增强型指数基金选择沪深未来将有更多的指数或增强型指数基金选择沪深300指数作为基准指数，指数作为基准指数，导致市场对相关成份股的需求增加导致市场对相关成份股的需求增加5l交通运输行业中的优质蓝筹股是良好的融资融券标的物，从而交通运输行业中的

3、优质蓝筹股是良好的融资融券标的物，从而对相关个股产生流动性溢价对相关个股产生流动性溢价l交通运输行业中的优质蓝筹股因其较好的流动性，将成为良好的融资融交通运输行业中的优质蓝筹股因其较好的流动性，将成为良好的融资融券标的物券标的物l市场对融资融券的标的证券通常会有更大的需求，从而产生流动性溢价市场对融资融券的标的证券通常会有更大的需求，从而产生流动性溢价6港口港口外贸理性增长，资源垄断优势凸现外贸理性增长，资源垄断优势凸现航运航运市场份额提高，引领中国能源运输市场市场份额提高，引领中国能源运输市场机场机场前景逐步明朗，估值水平有望提高前景逐步明朗，估值水平有望提高航空航空高度不确定性中的机会高度

4、不确定性中的机会铁路铁路铁路大投资与行业体制改革带来投资机遇铁路大投资与行业体制改革带来投资机遇78l 2006年以来，我国对外贸易仍持续高增长，人民币升值、贸易年以来，我国对外贸易仍持续高增长，人民币升值、贸易摩擦、高油价等负面因素并没有阻碍中国出口强劲增长的势头摩擦、高油价等负面因素并没有阻碍中国出口强劲增长的势头l 中国效率不断提升的世界工厂已经成型，成为一个前所未有的中国效率不断提升的世界工厂已经成型，成为一个前所未有的配套齐全的低成本工业体系。世界各国通过贸易、投资、产业配套齐全的低成本工业体系。世界各国通过贸易、投资、产业迁移，与这个体系的合作不断加深。中国的对外贸易增长进入迁移，

5、与这个体系的合作不断加深。中国的对外贸易增长进入理性发展阶段理性发展阶段l 港口行业景气度与外贸增长率密切相关，在外贸持续增长的背港口行业景气度与外贸增长率密切相关，在外贸持续增长的背景下，占有垄断优势的港口企业投资价值凸现景下，占有垄断优势的港口企业投资价值凸现l 建议重点关注天津港、盐田港建议重点关注天津港、盐田港92005年以来我国月度外贸进出口总额及增长率年以来我国月度外贸进出口总额及增长率资料来源：海通证券研究所资料来源：海通证券研究所 商务部商务部l 2006年以来，我国外贸进出口总额的增长率始终保持在年以来，我国外贸进出口总额的增长率始终保持在20%以上的高位以上的高位10200

6、1年以来我国对外贸易增长率年以来我国对外贸易增长率资料来源：海通证券研究所资料来源：海通证券研究所 商务部商务部l在经历了在经历了2003、2004年年35%以上的高增长后，以上的高增长后，2005年外贸进出口增长率回落年外贸进出口增长率回落到到23%。预计。预计2006年我国外贸进出口增长率将保持年我国外贸进出口增长率将保持25%左右的高增长左右的高增长11货物吞吐量及增长率货物吞吐量及增长率资料来源：海通证券研究所、交通部资料来源：海通证券研究所、交通部l2006年以来，我国货物吞吐量和集装箱吞吐量在外贸进出口总额的强劲拉动下，年以来，我国货物吞吐量和集装箱吞吐量在外贸进出口总额的强劲拉动

7、下，都保持了都保持了20%左右的高增长率。从增长趋势看，由于铁矿石等大宗干散货的需左右的高增长率。从增长趋势看，由于铁矿石等大宗干散货的需求大幅上升，货物增长率表现出上升势头，而由于外贸结构中体积较大的纺织求大幅上升，货物增长率表现出上升势头，而由于外贸结构中体积较大的纺织品、鞋类等货物的比重下降，集装箱吞吐量增长率逐年下降品、鞋类等货物的比重下降，集装箱吞吐量增长率逐年下降集装箱吞吐量及增长率集装箱吞吐量及增长率资料来源：海通证券研究所资料来源：海通证券研究所 、交通部、交通部122001年以来对外贸易顺差额（亿美元）年以来对外贸易顺差额（亿美元）资料来源：海通证券研究所、商务部资料来源：海

8、通证券研究所、商务部l2005年开始，我国出现巨额贸易顺差，且在年开始，我国出现巨额贸易顺差，且在2006年持续扩大，不断刷新历年持续扩大，不断刷新历史记录。贸易顺差给集装箱港口货物吞吐量带来了大量空箱，使平均装卸史记录。贸易顺差给集装箱港口货物吞吐量带来了大量空箱，使平均装卸费率出现下降趋势。费率出现下降趋势。02004006008001000120014001600200120022003200420052006（1-10）050100150200250进出口差额（亿美元，左轴）增长率（%，右轴）13天津港集团与天津港码头资产天津港集团与天津港码头资产66%61.14%100%100%天津

9、港天津港（600717.SH）天津港集团天津港集团天津港发展天津港发展（3882.HK）公司持股比例公司持股比例货物品种货物品种备注备注东方海陆51%集装箱3个集装箱泊位，设计能力140万箱五洲国际40%集装箱4个集装箱泊位，设计能力150万箱远航矿石码头51%铁矿石、煤炭金属矿石年吞吐能力1000万吨，煤炭年吞吐能力200400万吨煤码头分公司煤炭2个泊位，设计年吞吐能力2000万吨第五港埠100%铁矿石4个金属矿石泊位，1个10万吨级金属矿石泊位北港池三期51%集装箱6个10万吨泊位，吞吐能力400万箱，前三个泊位2007年底建成公司持股比例公司持股比例货物品种货物品种备注备注第一港埠10

10、0%集装箱、钢铁设计集装箱年吞吐能力30万箱第三港埠100%钢铁第四港埠100%铁矿石神华煤炭码头45%煤炭1个15万吨和2个7万吨泊位，吞吐量3500万吨，2006年底建成中石化30万吨原油码头原油设计年接卸能力2000万吨，预计2008年底建成使用天津港联盟（北港池一期）40%集装箱4个泊位，设计年吞吐能力170万箱，预计2007年初建成50.08%天津市政天津市政府府津联集团津联集团天津发展天津发展（0882.HK）公司持股比例公司持股比例货物品种货物品种备注备注天津集装箱码头100%集装箱4个集装箱泊位，设计能力160万箱第二港埠100%散货、集装箱1个小型集装箱泊位，6个散杂货泊位，

11、处理粮食、钢铁、矿石、蔬果等一般货物北港池二期40%集装箱4个集装箱泊位，设计能力180万箱，2009年初建成使用14l 滨海新区规划，使天津港区在东北亚地区航运中转中心的竞争滨海新区规划，使天津港区在东北亚地区航运中转中心的竞争中增加了关键性的筹码中增加了关键性的筹码l 政策的大力扶持，使未来五年内天津港腹地区域内政策的大力扶持，使未来五年内天津港腹地区域内FDI的增长的增长前景非常看好，这将给天津港的集装箱业务带来充足的货源前景非常看好，这将给天津港的集装箱业务带来充足的货源l 由于滨海新区将在由于滨海新区将在2010年以后建成，维持年以后建成，维持2006年年0.32元，元，2007年年

12、0.35元盈利预测。建议重点关注，元盈利预测。建议重点关注，7元以下买入元以下买入15l盐田港估值在港口板块中偏低盐田港估值在港口板块中偏低资料来源：海通证券研究所资料来源：海通证券研究所公司名称代码货币股价EPS（元/股）PE（X）PB（X）06111720052006E2007E20052006E2007E2006Q3上港集团600018RMB4.190.120.150.1636.127.926.23.7天津港600717RMB8.080.240.320.3533.725.323.12.8盐田港000088RMB8.380.540.550.5615.515.215.03.4深赤挽00002

13、2RMB14.000.901.021.1015.613.712.74.3营口港600317RMB7.980.520.600.5015.313.316.01.9日照港600017RMB6.680.240.280.3427.823.919.61.9平均28.823.922.53.6招商局国际0144HKD26.351.081.161.3124.422.820.23.0中远太平洋1199HKD16.881.181.061.2114.315.914.02.5厦门港3378HKD1.890.130.110.1214.517.715.61.5大连港2880HKD3.900.210.230.2118.616

14、.818.82.1天津港3382HKD2.600.110.190.1323.613.519.81.4平均19.117.317.72.11617l “国油国运国油国运”政策，使国内航运公司面临历史性机遇。我国已启政策，使国内航运公司面临历史性机遇。我国已启动战略原油储备计划，对进口原油有持续需求。国内航运公司动战略原油储备计划，对进口原油有持续需求。国内航运公司对进口原油的运输市场份额将从对进口原油的运输市场份额将从2005年的年的15%上升到上升到2010年的年的50%l 中国对铁矿石等大宗干散货的需求，以及全球干散货运力增长中国对铁矿石等大宗干散货的需求，以及全球干散货运力增长的放缓，使的放

15、缓，使2007年的年的BDI指数比较乐观。指数比较乐观。2008年以后的走势，年以后的走势，仍取决于中国经济增长以及对大宗商品的需求仍取决于中国经济增长以及对大宗商品的需求l 在市场份额不断上升，运量有充分保证的情况下，我国航运企在市场份额不断上升，运量有充分保证的情况下，我国航运企业的运力增长速度是盈利增长关键业的运力增长速度是盈利增长关键l 建议重点关注中海发展建议重点关注中海发展18l 美国和日本保持其原油消耗和进口超级大国的地位美国和日本保持其原油消耗和进口超级大国的地位l 中国、印度是原油需求增加的主要动力。尤其是中国，启动原中国、印度是原油需求增加的主要动力。尤其是中国，启动原油战

16、略储备机制，原油需求扩大，国内供给缺口使进口原油依油战略储备机制，原油需求扩大，国内供给缺口使进口原油依存度不断扩大存度不断扩大l 中国与非洲国家进行石油开采合作，运输距离较中东国家加长，中国与非洲国家进行石油开采合作，运输距离较中东国家加长，增加对运力的需求增加对运力的需求l 其它因素：地区局势不稳定、突发性气象灾害其它因素：地区局势不稳定、突发性气象灾害19美国原油储备处于高位美国原油储备处于高位l美国是全球最大的原油进口国，占全球原油进口总量的美国是全球最大的原油进口国，占全球原油进口总量的30%左右。美国的原左右。美国的原油储备今年以来处在近七年来的高位。自然灾害、地区局势不稳定等因素

17、，油储备今年以来处在近七年来的高位。自然灾害、地区局势不稳定等因素，可能会使美国增加原油储备可能会使美国增加原油储备美国美国20002000年以来原油储备（千桶）年以来原油储备（千桶）资料来源：海通证券研究所、美国能源信息协会（资料来源：海通证券研究所、美国能源信息协会（EIA）2 5 0 0 0 02 7 0 0 0 02 9 0 0 0 03 1 0 0 0 03 3 0 0 0 03 5 0 0 0 03 7 0 0 0 0Ja nF e bM a rA p rM a yJu nJu lA u gS e pO c tN o vD e c2 0 0 0 2 0 0 1 2 0 0 2 2

18、0 0 3 2 0 0 4 2 0 0 5 2 0 0 6 20中国和印度是原油进口需求增长最快的国家中国和印度是原油进口需求增长最快的国家l预计中国预计中国2006年的原油进口量为年的原油进口量为1.46亿吨，同比增长亿吨，同比增长15%，2007年同比增长年同比增长12%。由于中国正在启动原油储备机制，预计。由于中国正在启动原油储备机制，预计2008年年2010年，我国原油进年，我国原油进口增长率将保持在口增长率将保持在10%左右，至左右，至2010年原油进口总量达到年原油进口总量达到2.2亿吨，年复合增亿吨，年复合增长率长率11.8%我国原油进口量及增长率我国原油进口量及增长率资料来源：

19、海通证券研究所、商务部资料来源：海通证券研究所、商务部0500010000150002000025000200120022003200420052006E2007E2008E2009E2010E-20-10010203040进口量（万吨，左轴）同比增长率（%，右轴）21l 中国从非洲进口原油将加长运距，增大对运力的需求中国从非洲进口原油将加长运距，增大对运力的需求l为了给我国迅猛发展的经济提供助力，我国政府已将发展中非关系的重为了给我国迅猛发展的经济提供助力，我国政府已将发展中非关系的重点逐渐转向了向非洲购买自然资源。来自非洲的石油目前在中国石油进点逐渐转向了向非洲购买自然资源。来自非洲的石油

20、目前在中国石油进口总量中占到三分之一，但随着中国对海外石油资源的依赖度逐渐增强，口总量中占到三分之一，但随着中国对海外石油资源的依赖度逐渐增强，这一数字还有望继续增长这一数字还有望继续增长l非洲到中国的运输距离较中东长，非洲原油占我国原油进口总量的比例非洲到中国的运输距离较中东长，非洲原油占我国原油进口总量的比例上升，使单船的运输周转期加长，增加了对运力的需求上升，使单船的运输周转期加长，增加了对运力的需求2221345671、中东 欧洲、北美2、中东 印度、东南亚、远东3、西非 北美4、美湾市场5、欧洲北海 北美6、俄罗斯 欧洲7、中东 地中海 欧洲 黑海市场23l 2007年运力供给增速为

21、年运力供给增速为6.6%，20082010年，运力增速在年，运力增速在3%以下以下l 2003年开始，中国经济的强劲增长带动了船舶制造业（集装箱、年开始，中国经济的强劲增长带动了船舶制造业（集装箱、干散货、油轮）的景气度急剧回升。船台供应紧张直接导致新干散货、油轮）的景气度急剧回升。船台供应紧张直接导致新船交付量下降船交付量下降l 油轮漏油事件使国际组织加紧环保监管，大量单壳油轮将面临油轮漏油事件使国际组织加紧环保监管，大量单壳油轮将面临强制性拆解强制性拆解24l目前全球有目前全球有500艘左右艘左右VLCC，其中有，其中有1/3单壳油轮，即将在单壳油轮，即将在2010年前淘汰。年前淘汰。而而

22、2010年前的年前的VLCC新造船订单接近新造船订单接近150条，运力基本保持平稳。考虑到全条，运力基本保持平稳。考虑到全球原油需求约球原油需求约4%的增长，原油运输略显供不应求的增长，原油运输略显供不应求单壳油轮淘汰时间表单壳油轮淘汰时间表资料来源：海通证券研究所资料来源：海通证券研究所油轮种类油轮种类 1 类类 2 类类 3 类类 油轮定义油轮定义 不符合 MARPOL （海上污染公约） 定义的油轮，载重吨=20000 吨，没有隔离舱的单壳油轮， 交船期早于 1982年符合 MARPOL （海上污染公约） 定义的油轮，载重吨=20000 吨，拥有隔离 舱 的 单 壳 油 轮 ， 交 船 期

23、 在19821996 年之间所有载重吨高于 5000 吨， 低于 20000吨的油轮淘汰期限（欧盟）淘汰期限（欧盟） 2005 年2010 年2010 年淘汰期限（美国）淘汰期限（美国） 2005 年2010 年 （美国最大的原油进口港路易斯安娜海上油港以及一些过驳点可以延迟到 2015 年）2010 年 （美国最大的原油进口港路易斯安娜海上油港以及一些过驳点可以延迟到 2015 年）淘汰期限（淘汰期限（IMO） 2005 年2010 年（只要船旗国、始发国、目的国、中转国允许，可以延迟到 2015年）2010 年（只要船旗国、始发国、目的国、中转国允许，可以延迟到 2015年）25l根据未来

24、五年原油运输的供求关系，我们对根据未来五年原油运输的供求关系，我们对20072010年的原油运价指数比年的原油运价指数比较乐观。预计较乐观。预计WS指数将在指数将在90105点之间波动点之间波动WS指数近指数近15年来平均值及预测年来平均值及预测资料来源：海通证券研究所资料来源：海通证券研究所 BLOOMBURG020406080100120140160180199119931995199719992001200320052007E2009E26铁矿石进口量及增长率铁矿石进口量及增长率资料来源：海通证券研究所资料来源：海通证券研究所 商务部商务部中国钢铁产能带动铁矿石需求中国钢铁产能带动铁矿石

25、需求l铁矿石运输占全球干散货运输市场约铁矿石运输占全球干散货运输市场约30%，2003年以来，中国钢铁产能的大幅年以来，中国钢铁产能的大幅增长，带来了对进口铁矿石运输的高需求。预计未来三年内，我国对铁矿石的增长，带来了对进口铁矿石运输的高需求。预计未来三年内，我国对铁矿石的需求仍将保持增长，但增长率将由需求仍将保持增长，但增长率将由2004年的年的40%下降到下降到2010年的年的5%左右左右040008000120001600020000240002800032000360002000200120022003200420052006E2007E2008E051015202530354045进

26、口量（万吨）同比增长率%27l CLARKSON预测：预测：2006年，全球干散货拆船量为年，全球干散货拆船量为290万载重吨，万载重吨，总运力为总运力为2730万载重吨，为万载重吨，为5年来最高，同比增长年来最高，同比增长7%。2007年，年，全球干散货拆船量为全球干散货拆船量为680万载重吨，总运力为万载重吨，总运力为2260万载重吨，万载重吨，同比增长同比增长4.3%l 航运高峰带来造船企业景气度急剧回升，船厂订单排到航运高峰带来造船企业景气度急剧回升，船厂订单排到2009年年以后，有限的船台使船厂更愿意制造盈利较高的油轮和集装箱以后，有限的船台使船厂更愿意制造盈利较高的油轮和集装箱轮。

27、未来三年干散货轮的新造运力增长率较低轮。未来三年干散货轮的新造运力增长率较低28l基于对未来干散货运力增长的预测，我们认为基于对未来干散货运力增长的预测，我们认为2007年年BDI指数平均值将会从指数平均值将会从2006年的年的3120点反弹到点反弹到3500点左右，点左右，20082010年，我们对干散货运价指数年，我们对干散货运价指数保持谨慎乐观，关键仍取决于中国对大宗原材料的需求保持谨慎乐观，关键仍取决于中国对大宗原材料的需求BDI指数近指数近16年来平均值及预测年来平均值及预测资料来源：海通证券研究所资料来源：海通证券研究所 BLOOMBURG050010001500200025003

28、0003500400045005000199019921994199619982000200220042006E2008E2010E29中海发展中海发展2010年前油轮运力增长年前油轮运力增长资料来源：海通证券研究所，公司公告资料来源：海通证券研究所，公司公告中中海发展海发展2010年前干散货轮运力增长年前干散货轮运力增长资料来源：海通证券研究所，公司公告资料来源：海通证券研究所，公司公告 2005同比增长 2006同比增长 2007同比增长 2008同比增长 2009同比增长 2010 同比增长 运力（未加权）运力（未加权） 30926%35113%40114%4102%60046%661

29、10% 运力（加权）运力（加权） 279 14%345 24%358 4%404 13%442 9%638 44% 2005同比增长 2006同比增长 2007同比增长 2008同比增长2009同比增长2010同比增长运力（未加权）运力（未加权） 27714%30711%47049%4761%4811%63131%运力（加权）运力（加权） 263 8%294 12%457 45%61234%6181%6272%30l 2006年：油价下跌带来的成本下降将在第四季度显现，盈利预测为年：油价下跌带来的成本下降将在第四季度显现，盈利预测为0.80元元/股股l 2007年：影响公司业绩的关键因素有两点

30、：内贸煤的合同价格和收购大年：影响公司业绩的关键因素有两点：内贸煤的合同价格和收购大股东资产对业绩的增厚程度。目前股东资产对业绩的增厚程度。目前BDI指数保持在指数保持在4000点上方，相对年点上方，相对年初的初的2000点涨幅一倍，对点涨幅一倍，对2007年内贸煤炭合同谈判价格非常有利。预计年内贸煤炭合同谈判价格非常有利。预计2007年年COA价格将比价格将比2006年上涨年上涨5%左右。收购大股东干散货资产，干左右。收购大股东干散货资产，干散货运力增长散货运力增长45%，预计将增厚业绩，预计将增厚业绩0.15元左右。元左右。2007年盈利预测为年盈利预测为0.97元元/股股l 2008年：

31、业绩增长主要来自于运力增长。年：业绩增长主要来自于运力增长。2007年下半年和年下半年和2008年上半年，年上半年，公司将有公司将有5艘艘5万吨油轮和万吨油轮和1艘艘VLCC交付使用，加权运力同比增长交付使用，加权运力同比增长13%。2008年盈利预测为年盈利预测为1.10元元/股股31l航运业周期性特征明显，估值普遍低于航运业周期性特征明显，估值普遍低于10倍倍PE。而中海发展。而中海发展的情况有所不同：的情况有所不同：l“国油国运国油国运”政策背景下，中海发展的运量提升主要通过提高市场政策背景下，中海发展的运量提升主要通过提高市场份额实现。公司在我国进口原油运输市场的份额将从份额实现。公司

32、在我国进口原油运输市场的份额将从2005年的年的5%上上升到升到2010年的年的15%l公司与中石化、中海油、神华集团等大客户的长期订单，锁定了运公司与中石化、中海油、神华集团等大客户的长期订单，锁定了运输量，并部分锁定了运输价格区间。使中海发展相对同行业其它公输量，并部分锁定了运输价格区间。使中海发展相对同行业其它公司，周期性特征较为不明显，业绩波动幅度较小，防御性更强司，周期性特征较为不明显，业绩波动幅度较小，防御性更强l中海发展在国内航运业占据寡头地位，业绩增长预期明确，估值应中海发展在国内航运业占据寡头地位，业绩增长预期明确，估值应享有溢价。合理享有溢价。合理PE12倍，倍，6个月目标

33、价个月目标价12元元3233l 整体上市已成为国内机场类上市公司的发展趋势，目前最大的整体上市已成为国内机场类上市公司的发展趋势，目前最大的不确定因素是与整体上市相关的、未来的资本开支数额不确定因素是与整体上市相关的、未来的资本开支数额l 随着时间的推移，上述不确定性逐步降低，因不确定性带来的随着时间的推移，上述不确定性逐步降低，因不确定性带来的国内机场上市公司估值水平较低现象有望改变国内机场上市公司估值水平较低现象有望改变l 枢纽机场仍是国内外航空公司争夺市场份额的重中之重，再加枢纽机场仍是国内外航空公司争夺市场份额的重中之重，再加上航权的逐步开放，枢纽机场的持续增长值得重点关注上航权的逐步

34、开放，枢纽机场的持续增长值得重点关注l 建议重点关注上海机场、深圳机场建议重点关注上海机场、深圳机场34资料来源：民航总局资料来源：民航总局 35资料来源：民航总局资料来源：民航总局 36资料来源：民航总局资料来源：民航总局 37l上海机场整体上市步伐加快上海机场整体上市步伐加快l注入资产可能包括：虹桥机场、浦东国际机场货站及货运区等经营性资注入资产可能包括：虹桥机场、浦东国际机场货站及货运区等经营性资产产l虹桥机场的扩建支出的主要不确定因素为土地成本，目前难于有明确的虹桥机场的扩建支出的主要不确定因素为土地成本，目前难于有明确的判断判断l总体而言，预计整体上市后公司每股收益将增厚，有助于平滑

35、总体而言，预计整体上市后公司每股收益将增厚，有助于平滑2008年浦年浦东二期转固带来的业绩波动，同时从根本上解决同业竞争问题。而未来东二期转固带来的业绩波动，同时从根本上解决同业竞争问题。而未来虹桥机场扩建的资本支出规模将影响虹桥机场扩建的资本支出规模将影响2010年以后的经营业绩年以后的经营业绩38l我们坚定地看好上海机场长期投资价值我们坚定地看好上海机场长期投资价值l作为中国的经济、金融中心，上海机场未来成为区域性国际航空枢纽港作为中国的经济、金融中心，上海机场未来成为区域性国际航空枢纽港前景可期前景可期l货运业务发展前景看好，包括货运业务发展前景看好，包括UPS、DHL等物流巨头纷纷将亚

36、太转运中等物流巨头纷纷将亚太转运中心落户于浦东国际机场，国内航空公司如东方航空、中国国航等亦将上心落户于浦东国际机场，国内航空公司如东方航空、中国国航等亦将上海作为其货运业务的中心海作为其货运业务的中心l目前上海机场的非航业务发展与其地位不相匹配，但这同时也显示未来目前上海机场的非航业务发展与其地位不相匹配，但这同时也显示未来的发展空间的发展空间l投资评级：买入，目标股价：投资评级：买入，目标股价：20元元l随着上海机场整体上市的临近，关于公司前景的不确定性将逐步降低，随着上海机场整体上市的临近，关于公司前景的不确定性将逐步降低，上调目标股价上调目标股价20元，维持元，维持“买入买入”的投资评

37、级的投资评级39l资产注入及定向增发后每股收益将增厚资产注入及定向增发后每股收益将增厚l注入资产帐面价值约人民币注入资产帐面价值约人民币1011亿元，而具体购买价格尚未确定亿元，而具体购买价格尚未确定l资产重组完成后，深圳机场与控股股东在航空业务收入分成比例将有所资产重组完成后，深圳机场与控股股东在航空业务收入分成比例将有所调整，航空业务收入分成方式复杂化调整，航空业务收入分成方式复杂化l未来深圳机场资本开支主要为新（扩）建航站楼以及向控股股东收购第未来深圳机场资本开支主要为新（扩）建航站楼以及向控股股东收购第二根跑道二根跑道l对双流机场的股权投资收益可能超过大股东承诺对双流机场的股权投资收益

38、可能超过大股东承诺l2006年上半年双流机场盈利达到年上半年双流机场盈利达到7884万元（股改时大股东承诺双流机场万元（股改时大股东承诺双流机场2006年净利润不低于年净利润不低于10298万元，一半为万元，一半为5149万元）。我们认为，置换万元）。我们认为，置换后深圳机场投资收益的稳定性和增长潜力得到了大幅提高，同时，新的后深圳机场投资收益的稳定性和增长潜力得到了大幅提高，同时，新的会计准则的实施将进一步提高深圳机场投资收益会计准则的实施将进一步提高深圳机场投资收益40l未来亮点未来亮点l定向增发完成后，控股股东持股比例上升，为引入战略投资者拓展空间，定向增发完成后，控股股东持股比例上升，

39、为引入战略投资者拓展空间，而预计战略投资者的引入对深圳机场的业务拓展与未来发展产生积极作而预计战略投资者的引入对深圳机场的业务拓展与未来发展产生积极作用用l货运业务发展迅猛，成为未来业绩与盈利增长点货运业务发展迅猛，成为未来业绩与盈利增长点l盈利预测及投资评级盈利预测及投资评级l预计预计2006年公司每股收益年公司每股收益0.30元，增发后元，增发后2007、2008年每股收益为年每股收益为0.35元、元、0.38元，按元，按2007年预期市盈利年预期市盈利18倍计算，目标股价倍计算，目标股价6.3元，维持元，维持“买买入入”投资评级投资评级4142l 航空业具有非常高的不确定性航空业具有非常

40、高的不确定性l国内航空公司的公司治理结构、管理水平仍不能令人满意，竞争国内航空公司的公司治理结构、管理水平仍不能令人满意，竞争能力低下能力低下l国内航空市场竞争程度的加剧国内航空市场竞争程度的加剧l 短期来看，一些特定因素推动航空股成为市场热点短期来看，一些特定因素推动航空股成为市场热点l人民币对美元汇率的升值人民币对美元汇率的升值l航油价格的波动航油价格的波动l奥运会、世博会的召开奥运会、世博会的召开43资料来源：海通证券研究所资料来源：海通证券研究所 l在国际原油价格回落、人民币对美元升值等因素推动下，在国际原油价格回落、人民币对美元升值等因素推动下，9月份以来国内月份以来国内航空股走势明

41、显强于大盘航空股走势明显强于大盘44l航油价格：至航油价格：至11月月17日，新加坡航油价格为日，新加坡航油价格为74.15美元美元/桶，而国内航油零桶，而国内航油零售价为售价为6210元人民币元人民币/吨，每吨差价已达吨，每吨差价已达1600元左右元左右资料来源：资料来源：Bloomberg,Bloomberg,国家发改委，海通证券研究所国家发改委，海通证券研究所 45l国内航空公司对航油价格变动的敏感性分析国内航空公司对航油价格变动的敏感性分析46l原油价格永远是单纯的市场供求因素所决定的，垄断与政治是影响原油中长原油价格永远是单纯的市场供求因素所决定的，垄断与政治是影响原油中长期走势的决

42、定性因素之一期走势的决定性因素之一l按美元计值的原油价格上涨幅度很大，但如果按一篮子货币来计值，其上涨按美元计值的原油价格上涨幅度很大，但如果按一篮子货币来计值，其上涨幅度远没有想象中那么大幅度远没有想象中那么大l未来按美元计值的原油价格的变化既取决于供求、政治等因素，也取决于美未来按美元计值的原油价格的变化既取决于供求、政治等因素，也取决于美国的美元政策国的美元政策l对国内航空公司而言，人民币对美元的升值可以在一定程度上对抗以美元计对国内航空公司而言，人民币对美元的升值可以在一定程度上对抗以美元计值的航油价格上涨值的航油价格上涨47l人民币对美元汇率的升值形成的汇兑收益对国内航空公司当期业绩

43、影响显著人民币对美元汇率的升值形成的汇兑收益对国内航空公司当期业绩影响显著48l 人民币升值直接带来航空公司经营成本的降低人民币升值直接带来航空公司经营成本的降低l未来的购机成本未来的购机成本l航油成本航油成本l以美元支付的起降费以美元支付的起降费l当期财务费用当期财务费用l 人民币升值对收入的影响是负面的人民币升值对收入的影响是负面的l人民币升值降低国内航空公司的国际竞争力人民币升值降低国内航空公司的国际竞争力l国际业务收入比重越高，负面影响也越显著国际业务收入比重越高，负面影响也越显著49l 国际航空巨头在管理、规模等方面具备很大优势国际航空巨头在管理、规模等方面具备很大优势l 国内民营航

44、空公司轻装上阵，亦带来不小的冲击国内民营航空公司轻装上阵，亦带来不小的冲击50l9月份以来随着国际原油价格的下跌以及人民币升值的回速，航空股大幅上月份以来随着国际原油价格的下跌以及人民币升值的回速，航空股大幅上涨，目前估值水平较高涨，目前估值水平较高中国国航中国国航南方航空南方航空东方航空东方航空上海航空上海航空国泰航空国泰航空新加坡航空新加坡航空A股股价股股价4.513.813.112.99-A股股 PB2.11.73.11.7-H股股价股股价4.283.341.50-18.9815.9H股股 PB2.01.51.7-1.81.4注：按注：按1111月月1717日收盘价计算日收盘价计算南方航

45、空及东方航空尚未股改南方航空及东方航空尚未股改51l 中国国航：轻装上市的中国国航在最近两年里盈利能力大幅领中国国航：轻装上市的中国国航在最近两年里盈利能力大幅领先于国内同行，随着先于国内同行，随着“星辰计划星辰计划”的顺利实施，我们亦有理由的顺利实施，我们亦有理由相信公司未来管理能力以及盈利水平将进一步提高相信公司未来管理能力以及盈利水平将进一步提高l 上海航空：在经营管理方面在业内处于领先地位，但发展受制上海航空：在经营管理方面在业内处于领先地位，但发展受制于规模于规模5253 铁路运输是一个巨大的有广阔发展空间的市场。铁路运输是一个巨大的有广阔发展空间的市场。 垄断、封闭、计划的运行方式

46、，使铁路运输行业过去不仅一直垄断、封闭、计划的运行方式，使铁路运输行业过去不仅一直效益低下，投资者也因为政策壁垒的存在而无法进入效益低下，投资者也因为政策壁垒的存在而无法进入 市场化的改革将彻底改变铁路运输行业的市场结构，同时也市场化的改革将彻底改变铁路运输行业的市场结构，同时也为投资者分享行业成长的收益创造机会为投资者分享行业成长的收益创造机会 重点上市公司：大秦铁路重点上市公司：大秦铁路54l 铁路运输是我国交通运输行业最重要的方式铁路运输是我国交通运输行业最重要的方式2005年全国旅客周转量构成年全国旅客周转量构成2005年全国货运周转量构成年全国货运周转量构成55l过去过去20多年，一

47、直处于高速增长阶段，在可预见的未来，这样的态势仍将多年，一直处于高速增长阶段，在可预见的未来，这样的态势仍将持续持续l我国铁路行业的运输效率居世界首位，这为铁路行业的盈利模式奠定了坚我国铁路行业的运输效率居世界首位，这为铁路行业的盈利模式奠定了坚实基础实基础2005年各国铁路换算密度比较（单位：万吨公里年各国铁路换算密度比较（单位：万吨公里/公里）公里） 货运密度：世界第一货运密度：世界第一 客运密度：世界第三客运密度：世界第三 换算密度：世界第一换算密度：世界第一 换算密度约为世界平均水平的换算密度约为世界平均水平的4倍倍资料来源：铁道部资料来源：铁道部56 铁路基础设施和运营对民间资本开放

48、十分有限，投资主体单铁路基础设施和运营对民间资本开放十分有限，投资主体单一，市场化融资程度不高，导致基础设施不足，严重制约了一，市场化融资程度不高，导致基础设施不足，严重制约了铁路运输行业的发展铁路运输行业的发展l众多行业外资本无法分享行业发展的机会众多行业外资本无法分享行业发展的机会57l 以全国骨干网络为主体，成立国有的垂直集成型的独立货、客运以全国骨干网络为主体，成立国有的垂直集成型的独立货、客运营商，同时在一定程度上对其他运营商开放权限营商，同时在一定程度上对其他运营商开放权限l 在区域网络上，整合型轨道在区域网络上，整合型轨道+ +列车服务公司和单纯运营商在更大程列车服务公司和单纯运

49、营商在更大程度上开展竞争度上开展竞争l 更多的类似大秦铁路的区域专业铁路运输公司更多的类似大秦铁路的区域专业铁路运输公司l 开放铁路物流行业，各种类型的专业物流公司提供高附加值服务开放铁路物流行业，各种类型的专业物流公司提供高附加值服务l 在更大程度上放开价格自主权，增强铁路运输行业的盈利能力在更大程度上放开价格自主权，增强铁路运输行业的盈利能力58l 在区域网络上，特别是客运专线、煤炭通道、集装箱站场等，在区域网络上，特别是客运专线、煤炭通道、集装箱站场等，推进既有铁路运输企业的改制上市，鼓励各种社会资本和外资推进既有铁路运输企业的改制上市，鼓励各种社会资本和外资参与既有铁路运输企业的重组，搞活存量，扩充增量参与既有铁路运输企业的重组，搞活存量，扩充增量l 典型案例：大秦铁路典型案例：大秦铁路l 在区域网络上，鼓励社会资本参与新路网的建设，成立股份制在区域网络上，鼓励社会资本参与新路网的建设，成立股份制整合型轨道整合型轨道+ +列车服务公司，并推动上市列车服务公司，并推动上市l 典型案例：武广、石太客运专线等股份制铁路公司典型案例：武广、石太客运专线等股份制铁路公司59l 更多的类似广深铁