价量轮动策略持续跑赢基准北上资金大幅流出

1、1. 市场概况1.1 主要市场指数表现过去一周，国内主要市场指数中，上证 50、沪深 300、中证 500 和中证 1000 指数继续大幅下挫。其中，上证 50、沪深 300、中证 500 和中证 1000 指数的跌幅分别为-4.14%、-4.22%、-4.85%和-3.46%。图1：主要市场指数过去一周表现-3.46%-4.14%-4.22%-4.85%0.00%-1.00%-2.00%-3.00%-4.00%-5.00%-6.00%上证50沪深300中证500中证1000Wind， 1.2 行业指数表现过去一周，行业指数全线下跌。消费者服务、家电、有色金属及石油石化等 30 个行业指数下跌

2、，其中消费者服务行业跌幅最大，周跌幅达-4.75%。本周市场整体下行，电力设备及新能源及医药行业本周跌幅较小，分别下跌-1.01%和-1.85 %，在 30 个行业中排在前两位。图2：中信一级行业指数过去一周表现-1.01%-1.85%-1.99%-2.03%-2.55%-3.12%-3.34%-3.77%-3.85%-4.09%-4.11%-4.26%-4.28%-4.36%-4.45%-4.54%-4.61%-4.62%-4.70%-4.78%-5.06%-5.14%-5.38%-5.54%-5.68%-6.01%-6.45%-6.94%-7.50%-8.03%-9.00%-8.00%-7

3、.00%-6.00%-5.00%-4.00%-3.00%-2.00%-1.00%0.00%Wind， 1.3 北上资金流向与持仓收益我们基于港交所公布的中央结算系统参与者持股明细数据来探究北上资金在不同托管机构下的持仓变化及 持仓收益。我们将陆股通主要托管机构分为券商类与银行类，进一步将券商类机构分为内资券商与外资券商，具体分类方式及计算方法可参考焦点洞察系列之二：通过数据探究北上资金因子失效的原因。图3：各托管机构持仓市值（亿元）300002500020000150001000050000银行外资券商内资券商银行类持仓市值占比(右轴)84%82%80%78%76%74%72%70%68%66

4、%2019/12/22020/6/22020/12/22021/6/22021/12/2Wind， 图4：各托管机构累计净流入（亿元）北上资金券商银行1100090007000500030001000-10002019/12/32020/5/132020/10/132021/3/112021/8/112022/1/13Wind， 图5：内外资券商类资金累计净流入（亿元）内资券商外资券商00000002019/12/3002020/5/132020/10/132021/3/112021/8/112022/1/13400642-2-600Wind， 我们基于日频持股明细数据进一步分析不同托管机构的

5、资金流向情况。我们计算各个托管机构个股持股数量的日频变化，并根据每日最新收盘价估计当日个股的资金净流入，最终汇总得到各个托管机构的每日资金净流入情况。最近一周北上资金整体大幅流出，从细分机构来看，银行类资金净流出 169.03 亿元，券商类资金净流出 188.21 亿，其中外资券商净流出 156.26 亿，内资券商净流出 31.95 亿。从持仓市值来看，截止 3月 11 日，北上资金整体持仓市值 2.35 万亿元，其中银行类资金持仓占比为 82.79%，占比呈上升趋势。表1：北上资金收益率及净流入变化资金分类最近一周收益率最近一周净流入（亿元）2022 年累计净流入（亿元）北上资金-4.24%

6、-357.24-70.20券商类-4.31%-188.21-513.74内资券商-4.44%-31.95-101.13外资券商-4.28%-156.26-412.61银行类-4.22%-169.03443.48Wind， 基于北上资金的日频持仓数据，我们进一步模拟其 2019 年 12 月以来的持仓收益。上周北上资金持仓收益率仅为-4.24%，与沪深 300 与中证 500 的表现相近，从不同持仓机构来看，券商类资金持仓收益为-4.31%，略低于银行类资金的-4.22%。2022 年以来，北上资金持仓收益率为-14.46%，整体表现一般，其中银行类资金持仓收益为-14.77%，券商类资金为-1

7、3.07%表2：北上资金分年度持仓收益率与指数对比资金分类2020 年2021 年2022 年（截止 3 月 11 日）最近一周北上资金39.47%2.35%-14.46%-4.24%券商类37.26%9.17%-13.07%-4.31%内资券商35.28%11.31%-13.93%-4.44%外资券商38.03%8.72%-12.88%-4.28%银行类39.84%0.74%-14.77%-4.22%资金分类2020 年2021 年2022 年（截止 3 月 11 日）最近一周沪深 30027.21%-5.20%-12.83%-4.22%中证 50020.87%15.58%-12.03%-4

8、.85%Wind， 图6：北上资金持仓累计净值与指数对比北上资金内资券商外资券商银行类沪深300中证5001.81.61.41.210.82019-122020-052020-102021-032021-082022-01Wind， 2. 行业配置建议及策略表现2.1 本周行业配置建议根据东兴金工短期价量行业配置模型，通过 MACD、DPO、DMA、VWAP 以及 EMV 指标给出信号，未来一周值得关注的行业分别为：煤炭、电力及公用事业、钢铁、电力设备及新能源、医药和综合。可重点布局相关行业或主题的ETF 基金。模型具体细节请参阅我们在 2021 年 3 月 11 日发布的研究报告金融工程 2

9、021年度投资策略：行业配置正当其时。表 1 我们整理了与本周推荐行业相关的行业或主题 ETF 基金，方便投资者布局相关行业及其细分行业。表3：相关行业的 ETF 基金基金代码基金名称上市日期基金经理管理人516090.OF易方达中证新能源 ETF2021-03-19张湛易方达基金管理有限公司516850.OF华夏中证新能源 ETF2021-03-19赵宗庭华夏基金管理有限公司516080.OF易方达中证创新药产业 ETF2021-02-23成曦易方达基金管理有限公司159839.OF汇添富国证生物医药 ETF2021-02-22过蓓蓓汇添富基金管理股份有限公司516160.OF南方中证新能源

10、 ETF2021-02-04龚涛南方基金管理股份有限公司515120.OF广发中证创新药产业 ETF2021-01-04罗国庆广发基金管理有限公司515790.OF华泰柏瑞中证光伏产业 ETF2020-12-18李茜,李沐阳华泰柏瑞基金管理有限公司159992.OF银华中证创新药产业 ETF2020-04-10马君,王帅银华基金管理股份有限公司基金代码基金名称上市日期基金经理管理人515210.OF国泰中证钢铁 ETF2020-03-02徐成城国泰基金管理有限公司515220.OF国泰中证煤炭 ETF2020-03-02徐成城国泰基金管理有限公司512290.OF国泰中证生物医药 ETF201

11、9-05-20梁杏,黄岳国泰基金管理有限公司512580.OF广发中证环保产业 ETF2017-02-28霍华明广发基金管理有限公司Wind， 2.2 行业轮动策略表现每周最后一个交易日，我们会综合考虑 5 个择时因子在不同行业上的择时信号以及择时胜率，来选择下一周持有的 6 个行业，然后等权构建行业轮动组合对策略表现进行跟踪。图 3 和表 2 展示了行业轮动策略的净值走势，选取等权持有 29 个行业指数的组合作为基准组合。未考虑交易手续费。截至 2022 年 3 月 11 日，行业轮动策略的年化收益率为 15.42 ，夏普比率为 0.68，显著高于基准组合。行业轮动策略的年化超额收益率为 8

12、.79%，信息比率为 0.94。图7：行业轮动策略组合净值等权配置板块轮动超额净值（右轴）65432102010/12/31 2012/2/17 2013/4/1 2014/5/20 2015/6/29 2016/8/5 2017/9/15 2018/11/1 2019/12/12 2021/1/2532.521.510.50Wind， 表4：行业轮动策略指标指标等权配置行业轮动超额表现年化收益率5.79%15.42%8.79%年化波动率25.36%25.99%9.49%夏普比率0.350.680.94最大回撤-58.51%-50.88%-21.82%胜率55.56%61.48%57.78%W

13、ind， 从分年度的表现可以看出，今年以来截至 3 月 11 日，行业轮动策略组合的收益率为-10.62%，低于等权组合的-9.78%，超额收益率为-1.00%，今年以来策略表现整体一般。表5：行业轮动策略分年度收益率年份等权配置板块轮动超额净值2011 年-28.51%-23.08%7.38%2012 年3.18%14.83%11.23%2013 年13.53%32.98%17.43%2014 年47.04%76.33%20.06%2015 年50.66%52.69%-0.92%2016 年-13.19%-13.84%-1.47%2017 年1.16%6.61%5.26%2018 年-28.

14、87%-18.50%14.51%2019 年28.38%22.64%-4.63%2020 年21.93%43.14%17.60%2021 年12.20%26.62%12.85%2022 年-9.78%-10.62%-1.00%Wind， 2.3 有效择时指标跟踪在构建行业轮动策略时，我们用择时胜率指标来衡量近期单个行业上使用该指标进行择时的有效性。在计算该指标时，我们选取了最近 60 个交易日的数据滚动计算。计算公式如下：𝑊𝑖𝑛𝑅𝑎𝑡𝑖𝑜𝑖,w

15、895;= 𝑟𝑖,𝑗,𝑟𝑖,𝑗 > 0|𝑅𝑗|其中，𝑅𝑗为不择时行业 j 指数，𝑟𝑖,𝑗为指标 i 在行业 j 指数上的择时策略的日收益率。表 3 展示了各个指标在不同行业上的择时胜率的最新情况。可以看出，行业择时指标的平均胜率与上期相比略微上升，达到 49.37 %。具体来说，择时指标在家电、轻工制造、汽车、电子和机械等行业上的择时胜率比较高，在钢铁、建筑、综合、交通运输和消费者服

16、务等行业上择时胜率相对较低。表6：各指标在不同行业上的择时胜率（截至 3 月 11 日）行业MACDDPODMAVWAPEMV家电57.60%62.38%59.85%59.88%60.57%轻工制造51.78%59.96%57.67%62.99%58.85%汽车50.33%58.02%51.42%59.77%65.92%电子57.06%57.62%58.60%54.66%53.47%机械51.22%62.14%51.90%57.93%57.79%传媒48.12%61.46%51.23%58.97%56.97%有色金属55.18%46.45%53.47%57.74%52.87%食品饮料48.64

17、%56.80%49.22%51.67%57.35%行业MACDDPODMAVWAPEMV电力设备及新能源44.22%49.10%54.62%58.99%50.86%50.17%国防和军工50.75%57.05%51.05%48.08%石油石化51.52%46.99%51.28%51.40%47.86%电力及公用事业52.15%44.58%57.79%46.13%47.24%房地产42.37%54.85%60.04%45.55%45.00%非银行金融48.91%48.60%49.90%47.47%48.31%商贸零售47.33%51.46%51.86%44.31%48.22%基础化工50.05%

18、44.80%47.94%54.17%43.82%建材47.16%48.96%52.95%49.00%40.92%煤炭49.94%48.44%45.56%50.64%43.97%银行50.93%48.83%51.95%41.68%43.98%医药41.04%46.15%56.46%44.96%48.00%计算机41.96%52.36%36.76%47.52%51.55%农林牧渔39.31%46.24%52.63%50.04%41.04%通信47.70%44.63%45.93%47.96%41.77%纺织服装45.72%43.54%45.68%45.58%46.85%消费者服务46.59%34.0

19、3%49.29%44.76%47.57%交通运输40.66%40.72%52.50%43.41%41.01%综合45.30%40.60%42.55%45.40%39.41%建筑43.95%45.21%40.14%39.15%37.78%钢铁43.77%36.51%40.54%39.88%39.41%Wind， 3. 量化选股因子表现3.1 因子 IC 表现我们对八个大类选股因子在不同的股票池中（全部 A 股、沪深 300 和中证 500）的表现进行跟踪。从 IC 结果可以得出，在全部 A 股中，上周表现较好的因子为价值、一致预期和市值因子因子；在沪深 300 成份股内，上周表现较好的因子为一致

20、预期、成长和质量因子；在中证 500 成份股内，上周表现较好的因子为价值、一致预期和成长因子。量化选股因子在沪深 300 的整体表现好于在中证 500 的表现。另外，价值和一致预期因子表现亮眼，在全部 A 股、沪深 300 成分股和中证 500 成分股三个股票池中的表现总体好于其他因子。表7：大类因子的 IC 均值股票池时间一致预期市值成长反转质量技术价值波动率全部 A 股上周2.62%1.58%1.04%-23.22%-9.39%-8.62%3.47%-5.24%全部 A 股今年以来2.99%3.17%1.36%1.74%-3.36%5.17%7.63%9.04%股票池时间一致预期市值成长反

21、转质量技术价值波动率沪深 300上周15.90%-7.49%12.27%-23.12%5.97%-5.73%-14.53%-4.60%沪深 300今年以来4.56%-4.01%0.74%-6.59%-7.19%-1.88%6.01%1.77%中证 500上周2.79%-9.71%1.63%-27.85%0.15%-12.65%9.85%-10.71%中证 500今年以来3.76%1.54%2.73%-0.53%-0.72%-0.11%9.90%6.15%Wind， 图8：全部 A 股中的因子 IC 均值上周今年以来15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.0

22、0%-20.00%-25.00%一致预期市值成长反转质量技术价值波动率Wind， 图9：沪深 300 成分股中的因子 IC 均值上周今年以来20.00%15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%-20.00%-25.00%-30.00%一致预期市值成长反转质量技术价值波动率Wind， 图10：中证 500 成分股中的因子 IC 均值上周今年以来15.00%10.00%5.00%0.00%-5.00%-10.00%-15.00%-20.00%-25.00%-30.00%一致预期市值成长反转质量技术价值波动率Wind， 3.2 因子多空组合表现从选股因子多

23、空净值的趋势上来看，一致预期因子强势反弹，在三个股票池中均取得了较为显著的正收益，波动率和反转因子未能延续前期表现，技术因子同样表现不佳，质量和价值因子在中证500 股票池表现较好。近日人民银行发布 2022 年 2 月社会融资规模增量为 1.19 万亿元，同比减少 5315 亿元，受低于预期的社融影响，近期金融、地产等板块表现较差，前期表现一般的医药、电新行业在上周市场情绪较低的环境下更为抗跌，近期市场环境下，市场一致看好的绩优股更受投资者青睐，一致预期因子表现较好，综合考虑长期和短期的情况，我们认为价值、波动率和一致预期因子值得投资者关注。表8：大类因子多空收益时间股票池一致预期市值成长反

24、转质量技术价值波动率上周全部 A 股0.95%-0.59%0.01%-4.12%-1.16%-1.81%-0.18%-2.07%上周沪深 3003.40%-0.22%1.11%-2.75%0.07%-0.41%-2.86%-0.91%上周中证 5001.10%-2.71%-1.24%-3.76%1.42%-3.49%1.46%-3.18%2021 年以来全部 A 股31.38%23.77%11.66%17.62%-15.41%37.79%27.36%37.35%2021 年以来沪深 30067.07%2.11%-10.09%-6.05%-40.38%-5.23%10.71%6.90%2021

25、年以来中证 50033.91%-6.50%3.23%-6.23%-16.72%-0.53%10.16%11.09%Wind， 图11：大类因子上周的多空收益4.00%3.00%2.00%1.00%0.00%-1.00%-2.00%-3.00%-4.00%-5.00%全部A股沪深300中证500一致预期市值成长反转质量技术价值波动率Wind， 图12：大类因子 2021 年以来的多空收益全部A股沪深300中证50080.00%60.00%40.00%20.00%0.00%-20.00%-40.00%-60.00%一致预期市值成长反转质量技术价值波动率Wind， 图 9 和图 10 展示了八个大类

26、因子在全部 A 股中多空组合的净值走势。综合考虑长期和短期的情况，我们认为价值、波动率和一致预期因子值得投资者关注。图13：一致预期、市值、成长和反转因子多空净值（全部 A 股）一致预期市值成长反转1.61.51.41.31.21.110.90.80.70.62019/12/272020/3/13 2020/5/22 2020/7/31 2020/10/92020/12/182021/2/26 2021/5/7 2021/7/16 2021/9/24 2021/12/3 2022/2/18Wind， 图14：质量、技术、价值和波动率因子多空净值（全部 A 股）质量技术价值波动率21.81.61.41.210.80.62019/12/272020/3/13 2020/5/22 2020/7/31 2020/10/92020/12/182021/2/26 2021/5/7 2021/7/16 2021/9/24 2021/12/3 2022/2/18Wind， 4. 可转债择券因子表现4.1 择券因子 IC 表现我们针对可转债构建了量化择券因子，并定期对五个择券因子的表现进行跟踪。正股因子主要从正股与可转债的相关关系出发，从预测正股的因子来构建可转债因子。转债估值因子选取了平价底价溢价率。从 IC 结果可以看出，上周转债估值、正股财务质量和正股一致预期因子表现良好。表9：可转