论行业基准收益率

1、关于基准收益率的分析基准收益率也 称基准折现率是企业或行业或投 资者以动态的观点所确定的、 可接受的投 资项目最 低标 准的受益 水平。是投 资决策者 对项目资金 时间价值 的估值。基 准收益率 本质是资金利息率，但其 又不同于资金利息率，它不仅要收回借贷资金的利息率部分，还要求高于资金利息部分的利润率。基准收益 率既受客观条件的限 制，又包涵着投资者的 主观愿望，是投资资 金应当获得的最低盈利利率水平 ，是 投资决策过程中用以衡量资金时间价值的重要参数。一、基准收益率在项目财务评价中的重要性 单方案决策时，内部收益率是一个重要指标，而其是以是否大于或等于基准收益率为取舍准则的。若基 准收益率

2、定得过低，可能使一些实际效益不好的项目上马；反之，若基准收益率定得过高，又会放弃一些本 身效益不错的项目。多方案比选时，方案优选一般是根据内部收益率指标确定方案本身具有经济性后，采用净现值指标对各 方案进行排序，选择净现值较大的方案。由于各方案的净现值对基准收益率的敏感性不同，当基准收益率提 高或降低一定幅度时，各方案净现值的减少或增加幅度是不一样的。可能会出现这样的情况，在某一基准收 益率下，甲方案的净现值大于乙方案的净现值，则甲方案优于乙方案。但在另一基准收益率下，乙方案的净 现值大于甲方案的净现值，则乙方案又优于甲方案。在投资项目的财务评价中，基准收益率具有非常重要的基准判据的作用。能否

3、确定一个适当的基准收益 率直接影响项目的可行性研究。二、基准收益率的影响因素 基准收益率主要取决于资金来源的构成、投资的机会成本、项目风险以及通货膨胀率等几个因素。1、资金成本 资金成本即使用资金进行投资活动的代价。通常所说的资金成本指单位资金成本，用百分数表示。资金 来源主要有借贷资金和自有资金二种。借贷资金要支付利息；自有资金要满足基准收益。因此资金费用是项 目借贷资金的利息和项目自有资金基准收益的总和，其大小取决于资金来源的构成及其利率的高低。（1）资金来源是借贷时，基准收益率必须高于贷款的年实际利率。如果投资者能实现基准收益率，则说 明投资者除了归还贷款利息外，还有盈余，是成功的。基准

4、收益率高于贷款利率是负债经营的先决条件。（2）投资来源是自有资金时，表面上不存在实际成本，但是利用这部分资金从事投资活动要考虑机会成 本。机会成本是指投资者可筹集到的有限资金，如果不投资于本项目而用于其他最佳投资机会所能获得的盈 利。（3）如果资金来源是兼有借贷资金和自有资金时，应将借贷资金成本和自有资金成本综合起来考虑，即 应考虑项目的综合资金成本。2、投资风险 投资一个项目，从进行投资决策到进行项目建设，再到生产经营的整个项目寿命期内，都可能出现各种 难以预料的变化，使项目的收入和支出与原先预期的有所不同。这就使投资项目产生了风险，为了补偿可能 发生的风险损失，投资者要考虑一个适当的风险报

5、酬率，只有达到了风险报酬率，才愿意进行投资。不同投资项目的风险大小是不同的，往往是利润越大的项目风险也越大。投资者敢于冒风险，但对所冒 的风险要求得到一定的补偿，因而他们会在风险和利润之间做一折中的选择。资金密集型项目的风险高于劳 动密集型项目的风险；资产专用性强的项目风险要高于资产通用性强的项目风险；以降低生产成本为目的的 项目风险要低于以扩大产量、扩大市场份额或开辟新市场为目的的项目风险。随着市场经济的建立，以及国 际国内市场竞争的日益激烈，项目投资的风险会越来越大，因此风险报酬率是投资者必须考虑的问题。3、通货膨胀率 在预计未来存在通货膨胀的条件下，如果项目的现金流量是按照预期的各年时价

6、计算的，则项目的盈利 率中包含了通货膨胀率。为使所选项目的盈利水平不低于实际的期望水平，就应在实际最低期望收益率水平 上，加上通货膨胀率的影响。如果项目的现金流量在项目的寿命期内，是按照不变价格计算的，就不需要考虑通货膨胀对基准收益率的影响。总之，资金成本是确定基准收益率的最基本、首要的分析因素，风险报酬率、通货膨胀率是确定基准收 益率必须考虑的因素。三、基准收益率的确定1、资本资产定价模型ks = if +bQ公式一式中： ks 权益资金成本 ;if 无风险的贴现率 ; b 风险报酬斜率 ;Q 风险程度 无风险的贴现率容易确定，一般采用政府发行的相应期限的国债利率。风险程度则需要用标准差或变

7、异 系数等计量，风险报酬斜率通过统计方法确定。我们可以采用国际市场通用的资本资产定价模型来确定风险 报酬率。该模型的出发点就是内部收益率最本质的经济含义，即一个项目的内部收益率是投资于该项目的机 会成本。它通过比较一个项目或行业的投资回报率与投资于整个证券市场的回报率来确定该项目或行业的风 险贴水。该模型用数学公式表达，就是：ir= 3 ( im - if )公式二式中： ir 投资于一个项目或行业的风险报酬率 ;im 证券市场的预期回报率 ;3 反映项目或行业相对于平均风险的证券市场的变动程度指标 因此，公式一演变为公式三：ks=if+ 3 ( im - if )公式三公式三中 3 系数可以

8、通过采集某一行业中典型的上市企业的投资回报率，与(im-if )作线形回归分析后得出。根据此方法，国际上已测算了不同行业的 3 值，如数字设备行业 3 =1.4 、汽车行业 3 =0.5 ，炼油 行业 3 =0.71 。目前，国内沪深股市上市的股份公司年报公布各个企业的 3 系数，可以通过这些数据统计各 个行业的 3 系数值。 3 值越高，预期回报率越高，风险相对越高。im 减 if 得到投资于证券市场的风险贴水，它是由于承担了证券市场的风险而得到的超额回报，可对证 券市场上投资基金多年的风险贴水加以统计和分析后得到，如美国在过去 60 年里平均风险贴水为 8%，全球 证券市场风险贴水为5%。

9、2、加权平均资金成本加权平均资金成本的计算公式为：WACC二公式四式中：WAC加权平均资金成本；Kj 第j种个别资金成本:W j 第j种个别资金占全部资金的 比重加权平均资金成本是以各种资本占全部资本的比重为权数，对各种资金成本进行加权平均确定的，故而 又称综合资金成本。 值得注意的是，由于债务资本的利息在所得税前扣除，可抵减一部分所得税债务，因此,对于债务资金成本的计算要扣除所得税的影响。通常情况下，项目或企业的资本结构由债务资本和权益资本 构成，公式四演变为：加权平均资金成本=税前债务资本成本*( 1-所得税税率)*债务额占总资本比重+权益资本成本*权益资本占总资本比重公式五在投资项目的财

10、务评价过程中，个别资本占全部资本的比重，可按资产负债表的长、短期债务以及权益 资本占全部资本的比例确定，数据比较容易取得。债务资金成本根据项目长、短期负债的贷款利率确定，权 益资金成本的确定参照企业对于股权资本的内部投资回报率标准设定。权益资金成本确定的合理与否对加权 平均资金成本即基准折现率的合理性影响重大，因此合理确定权益资金成本尤为重要。在确定权益资金成本 时可以适当参考可比上市公司权益资本收益率或通过上述资本资产定价模型计算确定，只是3系数和证券市场的预期回报率im都是相对权益资本而言。3、计算初步的基准收益率再计算出加权平均资金成本基础上，如项目的现金流量是按照预期的各年时价计算的，

11、则加上通货膨胀 率，如项目的现金流量在项目的寿命期内，是按照不变价格计算的则不加，得到初步的基准收益率。4、在上述计算中得出的初步的基准收益率还应该进行修正。主要考虑以下因素：(1) 以下情况可适当调高基准收益率：投入物属紧缺资源的项目；项目进入物大部分需要进口的项目； 项目产出物大部分用于出口的项目；国家限制或可能限制的项目；国家优惠政策可能终止的项目；建设周期长的项目；市场需求变化较快的项目； 竞争激烈领域的项目； 技术寿命较短的项目； 债务资金比例高的项目； 资金来源单一且存在资金提供不稳定因素的项目；在国外投资的项目；自然灾害频发地区的项目；研发新技 术的项目等。(2) 对于具有长远效益，有利于社会进步和发展的项目，应当把基准收益率定得稍低一些，这样可以 促进基础性项目和公益性项目的发展。当资金紧张时，应当把基准收益率定得稍高一些，这样有利于将资金 投在获利高，近期效益好的项目上，加速资金的增值。(3) 如果该项目