资源为王-2008年石化行业投资策略

1、资源为王资源为王2008年石化行业投资策略邓勇（石油化工行业高级分析师）邓勇（石油化工行业高级分析师）2007年年12月月引子引子22008年，我们关注：年，我们关注：l天然气行业快速发展天然气行业快速发展l油气价格改革油气价格改革l中海油的回归中海油的回归l原油价格原油价格l油气发现油气发现引子引子3 报告的主线与逻辑：报告的主线与逻辑：分析分析资源禀赋分析资源禀赋分析财务指标分析财务指标分析资源禀赋是企业发资源禀赋是企业发展的基础；业绩增展的基础；业绩增长提升企业价值长提升企业价值石化行业石化行业“增持增持”评级评级油气资源油气资源销售网络资源销售网络资源规模扩张规模扩张鼓励清洁能源鼓励清

2、洁能源推动价格改革推动价格改革管线资源管线资源引子引子 4 几个关键词：几个关键词：【资源资源】不仅包括油气资源，还包括销售网络资源、油气管线资源不仅包括油气资源，还包括销售网络资源、油气管线资源【价格改革价格改革】目前国内成品油及天然气价格仍实行政府指导价，但价格市场目前国内成品油及天然气价格仍实行政府指导价，但价格市场化是最终方向化是最终方向引子引子 代码简称EPS（元）投资评级20062007E2008E上期本期600028中国石化0.580.770.95买入买入601857中国石油0.810.931.00增持5 重点公司盈利预测及投资评级重点公司盈利预测及投资评级概要概要 61.油气资

3、源：天然气行业发展前景广阔油气资源：天然气行业发展前景广阔2.销售网络资源：国内企业的优势明显销售网络资源：国内企业的优势明显3.油气管道资源：油气运输的保障油气管道资源：油气运输的保障4.重点公司分析重点公司分析1. 天然气行业发展前景广阔天然气行业发展前景广阔 中国石油的油气储量最丰富中国石油的油气储量最丰富 未来几年天然气在我国能源中占比增幅最大未来几年天然气在我国能源中占比增幅最大 天然气进入涨价时代天然气进入涨价时代 天然气业务将成为国内石化公司的重要利润增长点天然气业务将成为国内石化公司的重要利润增长点7第一节要点：第一节要点：1.天然气行业发展前景广阔天然气行业发展前景广阔 8三

4、大石化公司（中石化、中石油和中海油）是我国主要油气生产商。三大石化公司（中石化、中石油和中海油）是我国主要油气生产商。 2006年，年，三大石化公司原油和天然气产量分别占国内油气总产量的三大石化公司原油和天然气产量分别占国内油气总产量的90.00和和91.21资料来源：中国石化协会，海通证券研究所资料来源：中国石化协会，海通证券研究所我国原油产量构成（万吨）我国原油产量构成（万吨）我国天然气产量构成（亿立方米）我国天然气产量构成（亿立方米）0200040006000800010000120001400016000180002000020022003200420052006中石油中石油中石化中石

5、化中海油中海油其他其他010020030040050060070020022003200420052006中石油中石油中石化中石化中海油中海油其他其他1.天然气行业发展前景广阔天然气行业发展前景广阔 9截至截至2006年底，中国石油的原油、天然气储量占三大石化公司的比重分别达到年底，中国石油的原油、天然气储量占三大石化公司的比重分别达到70和和86。在炼油业务亏损的情况下，油气勘探与生产业务成为中石油和中石化。在炼油业务亏损的情况下，油气勘探与生产业务成为中石油和中石化的主要利润来源的主要利润来源资料来源：公司财务报告，海通证券研究所资料来源：公司财务报告，海通证券研究所三大石化公司原油储量（

6、百万桶）三大石化公司原油储量（百万桶）三大石化公司天然气储量（亿立方英尺）三大石化公司天然气储量（亿立方英尺）3295116181557.902000400060008000100001200014000中石化中石化中石油中石油中海油中海油28567534692581120100000200000300000400000500000600000中石化中石化中石油中石油中海油中海油1.天然气行业发展前景广阔天然气行业发展前景广阔10l 清洁能源（符合国家节能减排政策）清洁能源（符合国家节能减排政策）l 储采比高（我国天然气储采比为储采比高（我国天然气储采比为40年，而石油储采比只有年，而石油储采

7、比只有11年）年）l 价格低（在同一单位热值下，石油：天然气：煤炭的价格比为价格低（在同一单位热值下，石油：天然气：煤炭的价格比为 1：0.31：0.20）l 天然气发现（普光气田、龙岗气田等）天然气发现（普光气田、龙岗气田等）天然气作为能源的优势：天然气作为能源的优势：1.天然气行业发展前景广阔天然气行业发展前景广阔 11作为清洁、高效的能源，天然气在我国一次能源消费结构中的比重只有作为清洁、高效的能源，天然气在我国一次能源消费结构中的比重只有2.8%，远，远低于全球低于全球23.9%的比重的比重全球能源消费结构全球能源消费结构我国能源消费结构我国能源消费结构资料来源：国家发改委经济与技术发

8、展研究所，能源发展资料来源：国家发改委经济与技术发展研究所，能源发展“十一五十一五”规划规划煤炭煤炭26.5%石油石油37.3%天然气天然气23.9%水电及其他水电及其他6.1%核电核电6.2%煤炭煤炭69.1%石油石油21.0%水电及其他水电及其他6.3%核电核电0.8%天然气天然气2.8%71.天然气行业发展前景广阔天然气行业发展前景广阔 1219662006年，全球天然气的年消费增长率为年，全球天然气的年消费增长率为3.5%，而同期石油的年消费增长率，而同期石油的年消费增长率为为2.38%。凭借其价格和清洁优势，天然气在全球一次能源消费结构中的比重稳。凭借其价格和清洁优势，天然气在全球一

9、次能源消费结构中的比重稳步提升步提升资料来源：国家发改委经济与技术发展研究所资料来源：国家发改委经济与技术发展研究所全球天然气与石油需求增速（）全球天然气与石油需求增速（）-6-4-202468101219661969197219751978198119841987199019931996199920022005天然气天然气石油石油1.天然气行业发展前景广阔天然气行业发展前景广阔 13根据国家发展和改革委员会制定了根据国家发展和改革委员会制定了能源发展能源发展“十一五十一五”规划规划，到，到2010年天然年天然气在我国能源消费结构中的比重将达到气在我国能源消费结构中的比重将达到5.3%，较，较

10、2005年增长年增长2.5个百分点，是一次个百分点，是一次能源中增幅最大的能源中增幅最大的我国能源生产结构（我国能源生产结构（2010年）年）我国能源消费结构（我国能源消费结构（2010年）年）资料来源：能源发展资料来源：能源发展“十一五十一五”规划规划煤炭煤炭75%石油石油11%核电核电1%天然气天然气5%水电及其他水电及其他8%煤炭煤炭66%石油石油21%核电核电1%水电及其他水电及其他7%天然气天然气5%1.天然气行业发展前景广阔天然气行业发展前景广阔 14近几年，我国天然气年产量保持了近几年，我国天然气年产量保持了15的年增速，明显高于全球平均水平的年增速，明显高于全球平均水平我国天然

11、气年产量我国天然气年产量资料来源：资料来源：中国统计年鉴中国统计年鉴01002003004005006007001986 1987 1988 1989 1990 1991 1992 1993 1994 1995 1996 1997 1998 1999 2000 2001 2002 2003 2004 2005 2006-5051015202530产量（亿立方米，左轴）产量（亿立方米，左轴）同比（，右轴）同比（，右轴）1.天然气行业发展前景广阔天然气行业发展前景广阔 15天然气行业盈利将快速增长天然气行业盈利将快速增长 l 天然气价格将逐年提升天然气价格将逐年提升 2005年底，国家发改委提高了

12、国内天然气价格，并确定了以后每年提价的年底，国家发改委提高了国内天然气价格，并确定了以后每年提价的思路。今年思路。今年11月，国家发改委再次提高工业用气出厂价格月，国家发改委再次提高工业用气出厂价格l 天然气产量将逐年增长天然气产量将逐年增长 随着普光气田、龙岗气田的发现、开采，我国天然气产量将实现快速增长。随着普光气田、龙岗气田的发现、开采，我国天然气产量将实现快速增长。我们预计国内天然气产量将从我们预计国内天然气产量将从2006年的年的620亿立方米，提升至亿立方米，提升至2010年的年的1200-1500亿立方米亿立方米1.天然气行业发展前景广阔天然气行业发展前景广阔 16天然气将进入涨

13、价时代天然气将进入涨价时代根据根据“俄罗斯俄罗斯2015年前石化工业发展战略年前石化工业发展战略”，俄境内的油气加工量将从目前总量，俄境内的油气加工量将从目前总量的的30提升至提升至70的水平，其天然气出口将大幅下降的水平，其天然气出口将大幅下降2008年俄罗斯出口欧洲的天然气价格将从年俄罗斯出口欧洲的天然气价格将从250欧元欧元/千立方米提升至千立方米提升至350400欧元欧元/千立方米千立方米 全球天然气储量最丰富的全球天然气储量最丰富的5个国家（数据截至个国家（数据截至2005年底）年底）俄罗斯伊朗卡塔尔沙特阿联酋全球储量（万亿立方米）47.58 27.50 25.80 6.83 6.0

14、6 173.10 比重（）27.4915.8914.913.943.50100.00资料来源：海通证券研究所资料来源：海通证券研究所2. 国内企业销售渠道优势明显国内企业销售渠道优势明显 17 中国石油和中国石化拥有国内中国石油和中国石化拥有国内50的加油站，占有国内成品的加油站，占有国内成品油零售市场油零售市场 85的份额的份额 外资进入国内成品油市场多采取合资、合作的形式外资进入国内成品油市场多采取合资、合作的形式第二节要点：第二节要点：2. 国内企业销售渠道优势明显国内企业销售渠道优势明显 18截至截至2006年底，我国共有近年底，我国共有近10万座加油站。成熟的加油站网络是国内石化企业

15、与万座加油站。成熟的加油站网络是国内石化企业与外资竞争的重要优势。两大石化公司占有国内外资竞争的重要优势。两大石化公司占有国内50的加油站，在国内成品油零售的加油站，在国内成品油零售市场的份额达到市场的份额达到85我国汽煤柴产量（万吨）我国汽煤柴产量（万吨）我国加油站基本情况（我国加油站基本情况（2006年）年）资料来源：中国石化协会，中国加油站网资料来源：中国石化协会，中国加油站网全国中石化中石油加油站（座）938792880118207占比（）100.0030.7019.40单站加油量（吨）15812577284702000400060008000100001200014000160001

16、8000200002001200220032004200520063Q072.国内企业销售渠道优势明显国内企业销售渠道优势明显 19虽然成品油批发和零售市场已对外开放，中石油和中石化仍是国内成品油的虽然成品油批发和零售市场已对外开放，中石油和中石化仍是国内成品油的主要供应者主要供应者2006年，两大石化公司的汽油和柴油产量分别占国内油气总产量的年，两大石化公司的汽油和柴油产量分别占国内油气总产量的88.60和和92.45资料来源：中国石化协会，海通证券研究所资料来源：中国石化协会，海通证券研究所我国汽油产量构成（万吨）我国汽油产量构成（万吨）我国柴油产量构成（万吨）我国柴油产量构成（万吨）01

17、0002000300040005000600020022003200420052006中石油中石油中石化中石化其他其他0200040006000800010000120001400020022003200420052006中石油中石油中石化中石化其他其他2.国内企业销售渠道优势明显国内企业销售渠道优势明显 20l 加油站布局加油站布局 目前在国内主要用油地区均有加油站。合理的布局使得中石油和中石化目前在国内主要用油地区均有加油站。合理的布局使得中石油和中石化的单站加油量明显高于全国平均水平的单站加油量明显高于全国平均水平l 完善的成品油配送系统完善的成品油配送系统 中石油和中石化两大石化集团已

18、形成了中石油和中石化两大石化集团已形成了“油气开采炼油销售油气开采炼油销售”完整完整的产业链的产业链外资进入国内成品油市场多采取与中方合作的形式外资进入国内成品油市场多采取与中方合作的形式成熟的加油站网络增强国内石化企业的竞争优势成熟的加油站网络增强国内石化企业的竞争优势2.国内企业销售渠道优势明显国内企业销售渠道优势明显 数量座）地点合资方及持股比例壳牌70广东、天津、北京、成都控股或自有500江苏中国石化60，壳牌40BP45控股或自有500浙江中国石化60，BP40500广东 中国石油51，BP49800福建中国石油51，BP49埃克森美孚82广东、港澳控股或自有600福建中国石化55，

19、沙特阿美22.5，埃克森美孚22.5500广东中国石化，埃克森美孚道达尔8武汉控股或自有200京津冀辽中化集团51，道达尔49100华东中化集团51，道达尔49200华东特许加盟雪佛龙约100华南、港澳控股或自有韩国SK12山东青岛独资30沈阳等地200鲁苏浙沪中化集团 韩国佳施嘉德士50天津独资21目前主要外资石油公司在华加油站建设情况目前主要外资石油公司在华加油站建设情况 资料来源：中国加油站网资料来源：中国加油站网3. 油气管线保证油气供应油气管线保证油气供应 22 中国石油和中国石化拥有的油气管线占国内油气管线总长度中国石油和中国石化拥有的油气管线占国内油气管线总长度的的80以上以上

20、油气管线保证国内油气运输与供应油气管线保证国内油气运输与供应 未来几年国内油气管线继续快速增长未来几年国内油气管线继续快速增长第三节要点：第三节要点：3.油气管线保证油气供应油气管线保证油气供应 23油气管线保证油气运输与供应油气管线保证油气运输与供应两大石化集团拥有的油气管线长度占国内管线总长度的两大石化集团拥有的油气管线长度占国内管线总长度的80以上。以中石化为例，以上。以中石化为例，其原油管道年管输能力达到其原油管道年管输能力达到6500万吨原油。甬沪宁成品油管道的设计年输量达到万吨原油。甬沪宁成品油管道的设计年输量达到4300万吨万吨两大石化公司油气管线（公里）两大石化公司油气管线（公

21、里）原油成品油天然气中国石油9620241320590中国石化640047007000资料来源：公司财务报告，海通证券研究所资料来源：公司财务报告，海通证券研究所3.油气管线保证油气供应油气管线保证油气供应 24国内天然气管线规划建设情况国内天然气管线规划建设情况资料来源：资料来源：EIA4. 上市公司分析上市公司分析 25 中国石油和中国石化的资源优势明显中国石油和中国石化的资源优势明显 两家公司将受益于油气价格改革两家公司将受益于油气价格改革 投资建议：中国石化投资建议：中国石化“买入买入”；中国石油；中国石油“增持增持”第四节要点：第四节要点：4. 上市公司分析上市公司分析 26中国石油

22、在油气资源领域具有优势；而中国石化则拥有丰富的销售中国石油在油气资源领域具有优势；而中国石化则拥有丰富的销售渠道资源渠道资源资料来源：公司财务报告，海通证券研究所资料来源：公司财务报告，海通证券研究所两大石油石化集团资源禀赋分析两大石油石化集团资源禀赋分析中国石化中国石油中国石化中国石油原油储量4.6415.72加油站（座）2880118207比重（）20.5769.70比重（）30.7019.40天然气储量809.0315142.79原油管线64009620比重（）4.6186.05比重（）原油产量3901.3611242.39成品油管线47002413比重（）21.2461.21比重（）天

23、然气产量72.64442.1天然气管线700020590比重（）11.7271.31比重（）77.854. 上市公司分析上市公司分析 27天然气业务将成为石化公司的重要利润增长点天然气业务将成为石化公司的重要利润增长点我们预计到我们预计到2010年，天然气业务占中国石化勘探开采板块的收入利润比重有望从年，天然气业务占中国石化勘探开采板块的收入利润比重有望从目前的目前的4，上升至，上升至20。而对于中国石油而言，天然气与管道业务占公司主营。而对于中国石油而言，天然气与管道业务占公司主营业务的比重有望从目前的业务的比重有望从目前的5上升至上升至15。资料来源：公司财务报告，海通证券研究所资料来源：

24、公司财务报告，海通证券研究所中国石化天然气产量预测（亿立方米）中国石化天然气产量预测（亿立方米）中国石油天然气产量预测（亿立方米）中国石油天然气产量预测（亿立方米）72.6530005010015020025030035020062010442.18000100200300400500600700800900200620104. 上市公司分析上市公司分析 28油价波动的情景分析油价波动的情景分析1：原油上涨：原油上涨1美元美元/桶桶假定：布伦特原油价格为假定：布伦特原油价格为70美元美元/桶；化工产品能完全传导油价涨幅桶；化工产品能完全传导油价涨幅 美元：人民币汇率美元：人民币汇率 1：6.8

25、0资料来源：公司财务报告，海通证券研究所资料来源：公司财务报告，海通证券研究所中国石化中国石油勘探开采业务（万元）经营利润增加345413744特别收益金增加1061230542净利润影响45059163炼油业务（万元）净利润影响320369250968化工业务（万元）净利润影响3680611726合计288068248405EPS0.0330.0144. 上市公司分析上市公司分析 29油价波动的情景分析油价波动的情景分析2：成品油价格上涨：成品油价格上涨100元元/吨吨资料来源：公司财务报告，海通证券研究所资料来源：公司财务报告，海通证券研究所中国石化中国石油勘探开采业务（万元）经营利润增加

26、00特别收益金增加00净利润影响00炼油业务（万元）净利润影响826228502137化工业务（万元）净利润影响合计826228502137EPS0.0950.0274. 上市公司分析上市公司分析 30情景情景1情景情景2： 原油上涨原油上涨1美元美元/桶成品油价格上涨桶成品油价格上涨100元元/吨吨资料来源：公司财务报告，海通证券研究所资料来源：公司财务报告，海通证券研究所中国石化中国石油勘探开采业务（万元）经营利润增加345413744特别收益金增加1061230542净利润影响45059163炼油业务（万元）净利润影响505860251169化工业务（万元）净利润影响3680611726

27、合计538160253732EPS0.0620.0144. 上市公司分析上市公司分析 31我们对原油价格的看法：我们对原油价格的看法：2007年布伦特原油平均价格为年布伦特原油平均价格为70美元美元/桶，虽然美国经济增速在桶，虽然美国经济增速在2008年预计将放年预计将放缓，但受美元贬值及缓，但受美元贬值及OPEC增产意愿不强等因素影响，增产意愿不强等因素影响，2008年年Brent原油年均价格原油年均价格预计将达到预计将达到73美元美元/桶。桶。资料来源：资料来源：Bloomberg，海通证券研究所，海通证券研究所布伦特油价（美元布伦特油价（美元/桶）桶）影响油价的主要因素：影响油价的主要因

28、素： 地缘政治（原油供应）地缘政治（原油供应） 美元汇率走势美元汇率走势 全球经济走势全球经济走势 投机因素投机因素0102030405060708019831986198919921995199820012004200720104. 上市公司分析上市公司分析 32我们对成品油价格的看法：我们对成品油价格的看法：随着用油行业承受能力的增强，以及随着用油行业承受能力的增强，以及CPI的稳定，我们预计的稳定，我们预计2008年国内成品油价年国内成品油价格将至少上调格将至少上调300元元/吨以上。吨以上。资料来源：资料来源：Bloomberg，海通证券研究所，海通证券研究所汽油零售价格汽油零售价格3

29、54555657585950501050405080512060406070611070307070710400045005000550060006500BrentBrent油价（左轴，美元油价（左轴，美元/ /桶）桶）汽油零售价（元汽油零售价（元/ /吨，右轴）吨，右轴）能源法能源法（征求意见稿）中已确立（征求意见稿）中已确立了我国能源价格将以市场调节为主导。了我国能源价格将以市场调节为主导。4. 上市公司分析上市公司分析 33在原油价格上涨在原油价格上涨3美元美元/桶，成品油价格上调桶，成品油价格上调300元元/吨的预期下，油价波动将增加吨的预期下，油价波动将增加中国石化中国石化EPS0.

30、19元。元。成品油价格上涨对中国石化业绩影响更明显。成品油价格上涨对中国石化业绩影响更明显。资料来源：海通证券研究所资料来源：海通证券研究所成品油（元/吨）0100200300400500600原油价格（美元/桶）-50.17 0.26 0.36 0.45 0.55 0.64 0.74 -30.10 0.19 0.29 0.39 0.48 0.58 0.67 -10.03 0.13 0.22 0.32 0.41 0.51 0.60 00.00 0.10 0.19 0.29 0.38 0.48 0.57 1-0.03 0.06 0.16 0.25 0.35 0.44 0.54 3-0.10 0.

31、00 0.09 0.19 0.28 0.38 0.47 5-0.17 -0.07 0.02 0.12 0.22 0.31 0.41 油价波动对中国石化油价波动对中国石化EPS的影响（元）的影响（元）4. 上市公司分析上市公司分析 34在原油价格上涨在原油价格上涨3美元美元/桶，成品油价格上调桶，成品油价格上调300元元/吨的预期下，油价波动将增加吨的预期下，油价波动将增加中国石油中国石油EPS0.04元。元。资料来源：海通证券研究所资料来源：海通证券研究所成品油（元/吨）0100200300400500600原油价格（美元/桶）-50.07 0.10 0.12 0.15 0.18 0.21 0

32、.23 -30.04 0.07 0.10 0.12 0.15 0.18 0.21 -10.01 0.04 0.07 0.10 0.12 0.15 0.18 00.00 0.03 0.05 0.08 0.11 0.14 0.16 1-0.01 0.01 0.04 0.07 0.10 0.12 0.15 3-0.04 -0.01 0.01 0.04 0.07 0.10 0.12 5-0.07 -0.04 -0.01 0.01 0.04 0.07 0.10 油价波动对中国石油油价波动对中国石油EPS的影响（元）的影响（元）4. 上市公司分析上市公司分析 指数市盈率（2008）公司市盈率（2008）公司市盈率/指数市盈率XOM UN13.8712.42 0.90 CVX UN13.9910.11 0.72 DOW UN 13.9912.16 0.87 BAY GY11.4315.26 1.34 BAS GY11.4311.91 1.04 BP/ LN11.6510.50 0.90 RDSA11.6510.14 0.87 新日本石油16.7813.65 0.81 昭和壳牌石油16.7815.50 0.92 中海油18.7717.45 0.93 台塑石化12.1818.52 1.52 中石化（H股）18.7714.00 0.