价值评估专题

1、高级财购与重组专题企业集团财务管理专题中小企业财务管理专题特许经营财务管理专题2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系主要内容2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系现值计何一项投资或筹资的价值都表现为其未来现金流量的现值。影响这一现值的因素主要有：现金流量发生的时间域、不同时点的现金流量和折现率。2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系现值计现金流量（CF or PMT）知识的介绍简单现金流量：是指在一定时期内只有一笔现金流入或流出。系列现金流量：是指在一定时期内，每期都有现金流入或现金流出。系列现金流量又分为年金和不等额现金流量。2009年9月内蒙古农业大学经

2、济管理学院会计统计系现值计利率名义利率（Nom）：市场利率实际利率（Real）:市场利率扣除扣除通货膨胀率后的余额。Real = (1 + Nom )/(1 + Iflation) 12009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系1).1 (./.fpfcfcAPREAR2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系)(72.3355%)67. 01 (1%67. 0400000240元PMT2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系%9902.01)4%121 (12/4EAR2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系

3、nttbtbrPCF11 nbnnbnbbbrMIrIrIrIP11.1111221tbnttbbrMrIP1112009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系债券价值00元、按年计息的25年期债券，息票率为11%。同类债券目前的收益率为8%。那么，ASS公司债券现在出售价格为多少？假设债券每半年支付一次利息。c.f = 1 p.f = 2 t = (25-5) 2 = 40EAR = (1 + 8%/1) 1/2 1 = 3.92%CF = 1000 11% /2 = 55PV = 55 PVIFA 3.92%,40+ 1000 PVIF 3.92%,40= 1316.482009年9月

4、内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系债券价值面利率贴现率（rb）：市场上具有可比性债券的利率，或债券持有者必要收益率。市场利率的大小取决于两个因素：无风险利率与风险溢酬.前者又称作基准利率，通常以国库券利率表示；非国库券利率与特定流通国库券利率之间利差反映了投资者购买非政府发行债券时所面临的额外风险，称为风险溢酬。2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系债券价值响风险溢酬大小的因素Q发行者的类型及其信用等级Q金融工具的期限或到期日Q赋予投资者或发行者某种选择权条款Q所得利息的税负Q债券的预期流动性2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系债券价值2009年9月内蒙古农业大学经

5、济管理学院会计统计系债券价值又称为债券久期，是1938年由F.R .M a c a u l a y提出的。是对固定收益类证券价格相对易变性的一种量化估算，用以衡量债券持有者在收回本金之前，平均需要等待的时间。它是指债券有效期的某一时段，其收益可不受市场利率变化的影响而保持不变。债券的持续期是债券各期现金流量现值加权平均年份，权数是每一现金流量的现值在总现金流量现值中的比例，2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系)()(1111ttntttntttCFPVtCFPVrCFtrCFD2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系)(1344. 42/2688. 8)(2688. 8

6、000179.2688000110%5 . 414500012%5 . 414500011%5 . 4145102年半年D2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系债券价值间的概念，投资者更多地把它用来衡量债券价格变动对利率变化的敏感度，并且经过一定的修正，以使其能精确地量化利率变动给债券价格造成的影响。修正久期越大，债券价格对收益率的变动就越敏感，收益率上升所引起的债券价格下降幅度就越大，而收益率下降所引起的债券价格上升幅度也越大。可见，同等要素条件下，修正久期小的债券比修正久期大的债券抗利率上升风险能力强，但抗利率下降风险能力较弱。

7、2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系债券价值本付息债券的持续期与债券期限相同。由于零息债券只在到期日支付一次现金流量，所以其到期日的权数等于1。有息债券的持续期小于其到期时间。Q理解这种问题的另一种方法是把某一付息债券看作是一组零息债券。债券组合的持续期。一个组合债券的持续期就是组合中各债券持续期的加权平均数。2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系普通股价low）估价模型公司股票的价值等于企业资产预期产生的未来全部现金流量的现值。经济利润估价模型企业价值= 期初投资资本+ 预测期经济利润现值+ 后续期经济利润现值相对价值法估价模型利用类似企业的市场定价来估计目标企业价

8、值的一种方法。是将目标企业与可比企业相比，用可比企业的价值衡量目标企业的价值。2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系ntstrCFP1012009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系srDP02009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系折现现金成长股估价模型如果某种股票的股利按照一个常数g增长，股票价值可写成按折现率折现后的增长股利之和，则模型为：grDrgDPsttst1100)1 ()1 (2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系nsnntttstrPrDP1110grDPsnn12009年9月内蒙古农业大

9、学经济管理学院会计统计系nsnnsnsnsnrgrDgrrggDP)1)()1 ()1 (1)1 (1002009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系82.21%)151 (%)7%15(%)71 (%)131 (4 . 1%13%15%)151 (%)131 (1%)131 (4 . 133330P8205.21%)151%)(7%15(07. 113. 14 . 1%)151 (13. 14 . 1%)151 (13. 14 . 1%)151 (13. 14 . 13333220P2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系63.29%)3 .161%)(6%55.12(07.

10、 3%15%3 .16%)3 .161 (%)151 (1 15. 18 . 05550P2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系00101PPPPDrs预期收益率2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系%12%8%4757581753sr2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系NPVGOrEPSPs102009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系75%8%1230P2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系67.41%1250p2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系67.41%40%12%1230p2009年9月内蒙古农业大学经济管理学

11、院会计统计系增长机会净司与收益型公司股票价值为41.67元，其间的差异（33.33元）即为未来增长机会的净现值。在这里，股票价值提高的原因在于新增投资的期望收益率（20%）高于公司必要收益率（12%）8个百分点，这是价值增值的真正源泉。2.维持型公司和收益型公司的股票价值均为41.67元。尽管收益型公司股票价值、预期收益和预期股利都可以以4.8%的增长率逐年增加，但由于新增投资的收益率与公司必要收益率相同，所以没有达到增值的效果。3.后两种类型公司未来增长机会的净现值为零,即NPVGO为零。因为收益型公司新增投资的期望收益率和公司必要收益率相等，即折现率就是内部收益率，则必然存在净现值为零。2

12、009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系增长机会净/rs ,则称为收益型或维持型股票；如果NPVGO0, P0EPS1/rs,则称为增长型股票；如果NPVGO0，P0EPS1/rs ，则称为衰退型股票。2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系经济利润投入和分派给所有者方面的因素，期末净资产与期初净资产相减以后的差额。经济利润是一种超额利润。净资产（或资本）是企业财富的某一时刻的储存量，利润是某一时期内从该项财富中流出的数额，只有超出储存量的流出数额才可以视为利润，所以经济利润是一种超额利润。经济利润是企业资源优化配置的指示器，只有经济利润大于零说明该用途的资源配置达到最优。2

13、009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系经济利润济成本经济收入不同于会计收入本期收入= 期末财产 期初财产【例2-9】某企业本年营业总收入5万元，某项资产年初价值10万元，年末升值为12万元。分析：会计收入：5万元经济收入：7万元（5+2）会计师认为2万元资产升值不能算收入。理由是：它没有通过销售实现，缺乏客观的收入证据。2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系经济利润成本经济成本= 显性成本+ 隐性成本Q显性成本（会计成本）：是企业向那些为其提供资源的非企业所有者所做的货币支付。Q隐性成本既机会成本，是将自己所拥有的资源用在其他最好用途上能获得的利润。会计师不确认隐性成本，

14、不列入利润表的减项。理由是：没有客观的办法计算隐性成本，会计师不愿意做没有根据的估计。2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系经济利润成本【例2-10】王某是某公司销售部经理，年薪8万元，存入银行可得利息0.5万元。现决定自己经营一处百货超市。将自己所拥有的店面房作为超市营业用房，原店面房租收入3万元，还需要雇用5名员工，经营1年后，账目如下：总收入：25万元；雇员工资：3万元；水电杂费：1万元；其他成本：6万元。分析：显性成本：10=3+1+6 会计利润：15=25-10隐性成本：21.5= 10+8+0.5+3 经济利润：3.5=15-11.52009年9月内蒙古农业大学经济管理

15、学院会计统计系经济利润经营利润-全部资本费用经济利润=期初投资资本（期初投资资本回报率-加权平均资本成本）【例2-10】A企业的期初投资资本为1000万元，期初投资资本的回报率（税后经营利润/投资资本）为10%，加权平均资本成本为9%。经济利润=100010% - 10009% = 10（万元）2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系经济利润2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系经济利润后利润全部资本费用息前税后利润（股权费用+ 债权费用）息前税后利润期初投资资本加权平均资本成本期初投资资本(期初投资资本回报率加权平均资本成本）经济利润现值=（期初投资资本回报率加权平均资

16、本成本）期初投资资本折现系数2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系经济利润期经济利润终值折现系数后续期第一年经济利润/（资本成本增长率） 折现系数作业：B公司上年末投资资本为5000万元，预计本年的销售收入为5000万元，销售成本为2850万元，销售和管理费用420万元，财务费用20万元，折旧与摊销为50万元，投资收益120万元。预计最近两年每年末发生本期净投资为200万元，第三年开始本期净投资为零，期初投资资本回报率和加权平均资本成本（10.2%）一直保持不变，平均所得税率为30%。要求：（1）预计第一年的税后经营利润并计算期初投资资本回报率；（2）按照经济利润模型计算目前的企业

17、实体价值。2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系相对价值类似企业的市场定价来估计目标企业价值的一种方法。相对价值法是“以某一变量为基础，如收益、现金流、账面价值、销售额等，考察同类可比资产价值，借以对一项新资产进行估值”。该方法是用可比企业的价值衡量目标企业的价值。这种方法的典型代表为市盈率模型。2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系相对价值键变量。确定一组可以比较的类似企业，计算可比企业的（市价/关键变量）的平均值（如平均市盈率等）。利用目标企业的关键变量值乘以计算得到的可比企业的平均值，计算目标企业的平均值。2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系相对价值

18、净利润估价模型目标企业每股价值=可比企业平均市盈率目标企业每股净利润相似企业的选择企业的增长潜力Q具有相同的增长力和增长模式的企业股利支付率风险（股权资本成本）2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系月，郑州粮食批发市场开业并引入期货交易机制，成为中国期货交易的开端。1992年10月，深圳有色金属交易所推出了中国第一个标准化期货合约特级铝期货标准合同，实现了由远期合同向期货交易过渡。2006年9月8日,中国金融期货交易所正式挂牌成立，不仅填补了中国内地金融衍生品市场的空白，也标志着中国资本市场进入了金融结构的调整阶段。2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系金融衍产（Und

19、erlying Assets）派生出来的金融工具。由于许多金融衍生产品交易在资产负债表上没有相应科目，因而也被称为“资产负债表外交易（简称表外交易）”。2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系金融衍交易。即只要支付一定比例的保证金就可进行全额交易，不需实际上的本金转移，合约的了结一般也采用现金差价结算的方式进行，只有在满期日以实物交割方式履约的合约才需要买方交足贷款。金融衍生产品交易具有杠杆效应保证金越低，杠杆效应越大，风险也就越大。2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系金融衍汇率和商品依据产品形态不同分为远期、期货、期权和掉期。远期合约和期货合约都是交易双方约定在未来某

20、一特定时间、以某一特定价格、买卖某一特定数量和质量资产的交易形式。Q期货合约是期货交易所制定的标准化合约，对合约到期日及其买卖的资产的种类、数量、质量作出了统一规定。Q远期合约是根据买卖双方的特殊需求由买卖双方自行签订的合约。2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系金融衍和掉期。掉期合约是一种为交易双方签订的在未来某一时期相互交换某种资产的合约。即当事人之间签订的在未来某一期间内相互交换他们认为具有相等经济价值的现金流（Cash Flow）的合约。较为常见的是利率掉期合约和货币掉期合约。Q掉期合约中规定的交换货币是同种货币，为利率掉期Q如果是异种货币，则为货币掉期期权交易是买卖权利的

21、交易。期权合约规定了在某一特定时间、以某一特定价格买卖某一特定种类、数量、质量原生资产的权利。2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系金融衍和场外文易场内交易，又称交易所交易，指所有的供求方集中在交易所进行竞价交易的交易方式。这种交易方式具有交易所向交易参与者收取保证金、同时负责进行清算和承担履约担保责任的特点。场外交易，又称柜台交易，指交易双方直接成为交易对手的交易方式。2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系期权交易成的一种可转让的标准化合约，它给予期权持有人（期权购买者）具有在规定期限内的任何时间或期满日按双方约定的价格买进或卖出一定数量标的资产的权利。履约价格（执行

22、价格或敲定价格）履约价格是指期权合约所规定的,期权买方在行使期权时所实际执行的价格，即期权买方据以向期权出售者买进或卖出一定数量的某种标的资产的价格。Q这一价格是在期权合约买卖时约定的，是固定价格。2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系期权交易期权价值具有双重含义，它既是期权持有人为持有期权而支付的购买费用，又是期权出售人出售期权并承担履约义务而收取的权利金收入。到期日到期日指期权持有人有权履约的最后一天。Q如果期权持有人在到期日不执行期权，则期权合约自动失效。2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系期权交易一种权利，即买进或卖出特定标的物的权利，但并不承担一定要买进或卖

23、出的义务。这种权利具有很强的时效性，超过规定的有效期限不行使，期权即自动失效。期权合约的买者和卖者的权利和义务是不对称的，给予期权买方随时履约的权利但并不要求其必须履约；给予期权卖方的只是义务而无权利，只要买方行使权利，卖方就必须履约，若买方认为行使期权对其不利，卖方无权要求对方履约。2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系期权交易杠杆效应。期权交易中，买方潜在盈利是不确定的，但亏损却是有限的，最大风险是确定的。卖方的收益是有限的，潜在的亏损却是不确定的。而在期货交易中，随着期货价格的变化，买卖双方都面临着无限的盈与亏。2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系期权交易200

24、9年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系期权期权、购买选择权、买进选择权，是指期权购买者可以按履约价格在到期前或到期日买进一定数量标的资产的权利。2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系期权价为每股100元。该投资者看好该公司的发展前景，预料其股票价格会升至115元以上，他就以每股10元的价格购买了200股，其限3个月、协议价格为每股105元的看涨期权。分析：1.在约定的期限内，股票的价格果真如投资者所预测的那样升至不低于115元，其期权的价格也随之涨到每股不低于10元，此时投资者可行使期权，按每股105元的价格买进股票，再将股票以市场价卖出，或者干脆就将期权卖出，其结果是保证不

25、亏或有盈利。2.在限定的3个月期限内，股票的行情并未象投资者预测的那样涨至115元以上，而一直在其期望值下徘徊或干脆就掉头向下，此时投资者只有以每股低于10元的价格将期权出售，或到期后放弃行使期权的权利，这时投资者就会发生亏损。2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系期权或卖出选择权，是指期权购买者可以在到期前或到期日按履约价格卖出一定数量标的资产的权利。2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系期权元，投资者预料股票会下跌，于是就以每股10元的价格购入了200股、期限为3个月、协议价格为每股95元的看跌期权。分析：1.在规定的期限内，股票的价格果真下跌，且跌至每股85元以下

26、，这种看跌期权的价格也会随之涨至每股10元以上，此时期权的拥有者可将期权抛售直接获利，也可行使期权，即以市场价买入股票，再以每股95元的价格将股票卖与期权交易商。2.在规定的期限内，股票的价格并没有下跌，或虽然下跌但没有跌至每股85元以下，此时投资者就只有将看跌期权以低于成本价在市场上抛售，或到期后放弃行使看跌期权。2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系期权双向期权又称为看涨看跌双向期权或多空套做，在这种期权交易合同中，购买者同时买入某种期货的看涨权和看跌权。投资双向期权者的目的是在市场的盘整期间，投资者对后市无法做出正确推断的情况下，在减少套牢和踏空风险的同时而获得利润。购买双向

27、期权的盈利机会最多，但其支付的费用也最大。2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系期权价在价值期权的内在价值（intrinsicvalue，也称为履约价值exercisevalue），是期权本身所具有的价值，指期权价格中反映期权执行价格与标的资产现行市场价格之间差额。内在价值是履行期权合约时所能获得的收益。2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系期权价产（例如股票）的期权，如果该项标的资产在到期日的市价为60元，则期权有价。期权持有人将行使期权，即以50元的价格购买股票，并可按60元价格在市场上出售该股票，获得10元的收益，

28、也可以说，期权的内在价值为10元。如果该项标的资产的现行市价低于50元，例如40元，则期权持有人就会放弃期权，直接在市场上按40元价格购买股票。此时期权无价，内在价值等于0。假设一份可按100元卖出某项资产的期权，在期权到期日，如果该项资产的市价为80元，此时期权有价，内在价值为20元（10080）；反之，若该项资产的市价为120元，则期权无价,内在价值等于0。2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系期权价lue，也称为外在价值extrinsicvalue），是指期权购买者为购买期权而实际付出的期权费超过期权的内在价值的价值。一般地说，期权合约剩余有效时间越长，时间价值也就越大。伴随

29、着合约有效剩余时间的缩短，买卖双方获利机会在减少，承担的风险在减少，时间价值也将逐渐减少。一旦期满未曾实施，该期权也就完全丧失了时间价值。通常一个期权的时间价值在它是平价时最大。2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系期权估估价模型布莱克-斯考尔斯期权估价模型2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系无风险套期2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系duduSSCC2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系无风险套期按无风险收益率计算的现值系数期初价值（现值）= 期权初始价格或：到期价值（终值)按无风险收益率计算的现值系数= 现行市场价格 期权价格（C）C = 现行市场价格- 到期价值（终值) 按无风险收益率计算的现值系数2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系2009年9月内蒙古农业大学经济管理学院会计统计系无风险套期值应该相