货币政策时间不一致性研究评述资料

1、货币政策时间不一致性研究评述摘要】货币政策时间不一致性一直是各国学者和货币管理当局普遍关注的问题。本文系统阐述了该理论的最新进展，分析了新凯恩斯主义模型对其所做的改进，进而提出了降低货币政策时间不一致性与通货膨胀偏差的方法。20世纪90年代以来，全球经济在历经恶性通货膨胀之后进入低通货膨胀时代，学术界和各国货币管理当局重新将控制通货膨胀和实现价格稳定作为dddtt货币政策的主要目标。这对货币政策的目标和具体实施方法提出了新的挑战，同时ssbbww. com也为货币政策时间不一致性理论研究提供了新的空间。一、货币政策时间不一致性的基本思想以基德兰和普雷斯科特（Kydland and Presco

2、tt，1977）的开创性研究为发端，人们开始注意到中央银行可信度以及对政策事先承诺的能力等问题。如果8 tt 没有对采取特定政策措施事先做出保证，那么8ttt8，中央银行可能会产生不按原来 8 t tt 8.c o m计划和宣示行事的动机，这就导致www.d dd tT. com了货币政策的“时间不一致性”或“动态不一致性”。所谓时间不一致性是指：在t期为t+i期计划的行动方案，在t+i期到来时，实施该行动方案不再是最优的。在基德兰和普雷斯科特的基础上，Barro&Gordon（1983a）把供给冲击和稳定政策引入模型中，增加www.8 t tt8. com了预期形成理论，从而详细阐述了货币政

3、策中的时间不一致性问题。他们认为，尽管实现低平均通货膨胀率可能是最优的，但低通胀政策是时间不一致的。如果8 tt 公众预期了一个较低的通货膨胀率，那么8ttt8中央银行将面对某种现实的膨胀激励，通过制造意外高通货膨胀牟取产出的额外收益。然而，公众的预期是理性的，他们既了解上述动机，同时ssbbww. com又确信政策制定者必将屈服于这种激励，因而一开始就会准确地预测一个比较高的通货膨胀率，结果中央银行既造成了通货膨胀，又得不到任何 dd dtt. com产出上的好处。自Barro&Gordon以后ssbbww，大量文献开始研究货币政策时间不一致性，并把研究重点放在如何降低或消除货币时间不一致引

4、起的通胀倾向上。Backus&Drifill（1985）、Barro（1986）等提出的声誉模型，Rogoff（1985）任命保守中央银行家模型，Ball（1995）的通货膨胀持续模型，Walsh（1995）的最优合同模型，Minford（1995）及Lippi（1996）的选举模型和Svensson（1997）的通胀目标制都是针对通胀倾向而提出的解决8t t t 8. c o m办法。近几年来，一些 8 tt 学者把新凯恩斯主义模型运用于货币政策中，并提出即使政府没有扩大产出的动机，从而消除通胀倾向，增进货币政策的可信性也会产生更好的政策效果，这无疑推进了对货币政策时间不一致性的研究。二、新

5、凯恩斯主义模型对货币政策时间不一致性的再认识Tack Yun（1996）等人利用 www.8 t t t8. com个人效用最大化和厂商利润最大化的思想，得出了新凯恩斯主义的一般SsbbwW.com均衡模型。该模型最大的特点是包括www .ddd tt. com了前瞻性的预期。Clarida，Gali&Gertler（1999），Woodford（1999，2001），McCallum&Nelson（1999），Svensson&Woodford（1999，2000）以及其他学者推动了这一模型在货币政策分析中的广泛 8ttt8应用。新凯恩斯主义模型是在垄断竞争、名义工资刚性、每个厂商以错开方式

6、定价这些限制条件下而得出的动态一般SsbbwW.com均衡模型。该模型的一个重要特征是：当前的经济行为不仅取决于当前的货币政策，而且取决于对未来货币政策的预期。新凯恩斯主义模型可以用两个方程来代表，一个是IS曲线，它表示产出缺口与真实利率成负相关关系；另一个为通胀调整ssbbwW.com方程，它表示通胀与产出缺口成正相关关系。xt=Etxt+1-（it-Ett+1）+gt （1）t=Ett+1+xt+ut （2）其中，xt为产出缺口，即产出相对于灵活价格条件下均衡产出水平的偏差；t为通胀率；it为名义利率，所有8 tt 变量都以围绕各自稳态水平的百分比偏差的形式表示；gt为需求冲击；ut为成本

7、冲击。在BarroGordon框架中，是直接假定中央银行将一个取决于产出和通货膨胀的二次型损失函数最小化，由此来进行政策分析。这一假设虽然合理，但终究属于特殊化处理8tTt8。在新凯恩斯主义模型中，人们对经济体的描述以对一个完整严密的一般SsbbwW.com均衡模型的近似表达为基础，同样的，在这里，政策目标函数也是8tt t 8. com从个人的效用最大化和厂商的利润最大化中推导出来的，所得到的社会损失函数为：其中，xt为产出缺口；为社会加在产出缺口目标与通胀目标上的相对权重；k为目标产出缺口，它是指稳态有效产出水平和实际8ttt8的稳态产出水平之间的缺口。在新凯恩斯主义框架下，通常假定k=0

8、，这是由于www.ddd tt. com在20世纪90年代，西方发达国家的通胀率都较低，一些 8 tt 学者认为不存在通胀倾向或通胀倾向很小。在BarroGordon框架下，如果8 tt 目标产出水平等于潜在产出水平，则承诺与相机抉择政策产生的效果是相同dddT的。而在新凯恩斯主义模型中，由于www.ddd tt. com前瞻性的预期作用，即使目标产出等于潜在产出水平，相机抉择行事也会引起另一种无效率，即稳定倾向。由于www.ddd tt. com大量文献已对通胀倾向进行了研究，新凯恩斯主义框架通过假定产出水平等于潜在水平，从而消除通胀倾向，而把重点放在分析这种稳定倾向上。三、降低货币政策时间

9、不一致性与通货膨胀偏差的方法（一）声誉模型对货币政策中出现的时间不一致性进行分析，目的是降低或消除其不利8 tT 影响。在BarroGordon框架下，主要是围绕如何降低通胀倾向。其中一种解决8t t t 8. c o m方法是强制中央银行为偏离它宣布的低通货膨胀付出代价，即丧失声誉。Barro&Gordon（1983b）考察了一个允许时期t的通货膨胀选择对未来通货膨胀预期产生影响的重复性博弈，以此来评估声誉的作用。他们根据无限期重复博弈的大众定理得出，只要中央银行的折现率不是太大，就存在通货膨胀低于随意性政策下均衡水平的均衡状态www .ddd Tt. com。但是dddTt在对中央银行的真

10、正偏好并不了解的情况8 tt t 8. com下，公众必须ssbbww. c om从中央银行的政策措施中推断出它的类型。而且在某些均衡状态www .ddd Tt. com下，中央银行为了dd dtt. com树立声誉可能不会采用一次性最优政策。对这一问题的解决8t t t 8. c o m方法之一就是提高政策透明度，通过设立目标使公众更加清晰地观察到中央银行的意图。（二）中央银行最优偏好解决8t t t 8. c o m随意性政策下通货膨胀偏差的另一种方法是直接针对中央银行的偏好。大量实证研究发现，平均通货膨胀率与中央银行相对于政治当局的独立程度 呈负相关关系（Eijffinger&de Ha

11、an，1996）。如果8 tt 中央银行具有独立性，那么8ttt8中央银行的偏好就会不同于当选政府的偏好，而且对于中央银行来说，通货膨胀的边际成本更高。解决8t t t 8. c o m这一问题的方法是挑选一个比普通人更加重视实现低通货膨胀的人作为dddtt决策者，然后授予其政策操作方面的独立性。罗戈夫（Rogoff，1985b）是明确研究中央银行最优偏好问题的第一人。他认为，政府应该任命一个比社会（政府）整体赋予通货膨胀目标更多相对权重的人当中央银行行长。此类中央银行行长的特征就是比社会整体更“保守”，这种现象可以更为确切地称为“权重保守主义”（Svensson，1997）。虽然任命这样的中

12、央银行家能够SSBBww降低通胀倾向，但还存在许多 8ttt8不足之处：首先，在供给冲击太大时会引起产出的较大波动，稳定化政策遭扭曲而造成的代价会超过低通货膨胀带来的好处；其次，政府无法正确识别偏好参数并对其作出承诺，一旦 8ttt8预期已经形成，政府就有动机解雇保守的中央银行行长并换以和政府立场一致者；最后，对偏好而不是动机的关注模糊了该模型对制度结构和设计的含义。只需正确的人事安排并不一定产生好的政策，还应该对制度进行设计，以使决策者产生正确的动机。货币政策时间不一致性研究评述|有关金融研究的论文资料（三）最优合同方法Pearson，Tabellini（1993），Walsh（1995）等

13、人先后提出了中央银行最优合同理论。他们认为，应该把货币政策委托给一个与政府具有同样偏好的中央银行，而且，中央银行能从政府那里得到转移支付，该转移支付可以看作是中央银行行长的直接收入或中央银行的预算，因此www.8 t tt8. com实现效用最大化的中央银行既关心由通胀及产出变化造成的社会损失，也关心其得到的转移支付。采用这种方法可以有效地降低通胀倾向，同时ssbbww. com使中央银行对供给冲击做出最优反应。Schellekens（2002）考虑了最优保守程度 与模型不确定引起的谨慎政策之间的联系，和保守主义中央银行行长方法一样，合同解决8t t t 8. c o m方法将引起通货膨胀偏差

14、的承诺问题“转移”了地方。AlNowaihi&Levine（1996）指出，如果8 tt 转移承诺的程序是公开的，它就可以使政府对某一合同的承诺令人感到可信。这种政策透明度正是1989年新西兰中央银行改革所确立的政策程序的主要特征。该国政府与储备银行通过政策目标协议（Policy Targets Agreement，PTA）确定短期通货膨胀目标。对PTA可以重新谈判，而且一旦 8ttt8观察到当前的经济扰动，政府与储备银行都会有动机要求 dDdtt对通货膨胀目标重新谈判。但是dddTt，由于www.ddd tt. com这种重新谈判必须ssbbww. c om是公开的，出于对声誉的考虑，双方可

15、能维持一种不对通货膨胀目标重新谈判的均衡状态www .ddd Tt. com。因此www.8 t tt8. com，政策的透明度可以起到支持低通货膨胀均衡的作用。（四）通货膨胀目标制这种方法主要是通过对中央银行灵活性的限制即指定一个目标规则，要求 dDdtt中央银行达到某个预先设定的通货膨胀率或者为偏离该目标而支付代价。一般SsbbwW.com而言，通货膨胀目标制也可以看作是委托代理的方法，即政府或相关的机构为中央银行确定具体的损失函数，如对通货膨胀和产出的偏好以及具体的通货膨胀目标和产出目标，并委托中央银行实现明确的通货膨胀目标。明确的通货膨胀目标可以增强中央银行的责任心和信用保证，约束其履

16、行承诺，解决8t t t 8. c o m货币政策动态不一致的问题。20世纪90年代以后ssbbww，不少国家实行了通货膨胀目标制。采用通货膨胀目标制国家的中央银行必须ssbbww. c om提高其政策透明度，为了dd dtt. com建立信誉，他们经常发布公开声明和公告，阐明中央银行的货币政策意图，提供与目标和业绩有关的详细信息。Mishkin&SchmidtHebbel（2001）分析了通货膨胀目标制的五个支柱特征，其中重要的一项就是政策确保透明度与责任制。Walsh（2002）认为，通货膨胀目标制的核心成分为：1.对低的稳定的通货膨胀作出承诺；2.这种承诺通过宣布以数字表示的通货膨胀目标

17、来公开表达；3.为完成目标，中央银行具有货币政策工具的独立性。可见，这些都强调了通货膨胀目标制中的货币政策透明度特征，这有利于公众准确地理解中央银行的意图，对稳定长期通货膨胀预期具有积极作用。四、启示与借鉴：货币政策透明度与降低时间不一致性通过上面的分析可知，如果8 tt 中央银行实行相机抉择的货币政策，公众会调整ssbbwW.com通货膨胀预期，从而恶化中央银行的政策操作环境，带来通货膨胀偏差。而通过各种制度设计能够SSBBww消除这种偏差，降低货币政策的时间不一致性。但是dddTt在研究中也可发现，无论是声誉模型、最优合同方法还是实行通货膨胀目标制，都有一个共同的要求 dDdtt，就是中央

18、银行能够SSBBww独立自主地执行货币政策，并保证货币政策的可信度与透明度。虽然在实证检验中，由于www.ddd tt. com对独立性的涵义存在不同的理解，根据不同的独立性衡量8ttt8指标得到的实证结果不尽相同dddT，使得“中央银行独立性越高，通货膨胀率越低”的结论很难得到明确的实证支持（Posen，1993，Campillo&Miron，1997）。但是dddTt，并不能因此www.8 t tt8. com否认货币政策透明度对于解决8t t t 8. c o m通货膨胀偏差和降低货币政策时间不一致性问题的突出作用。由于www.ddd tt. com中央银行具有信息不对称的优势，先于私人

19、部门认识到通货膨胀，如果8 tt 中央银行能够SSBBww及时通过告示告知公众其货币政策目标，即提高货币政策目标的透明度，私人部门将据此形成合理的通货膨胀预期。只要中央银行保证货币政策决策和执行过程的前后一致，就不会产生通货膨胀偏差。此外，在货币政策的决策过程中，保持透明度不仅使中央银行的决策活动受到公众的监督，也使政府对中央银行的干预处于公众的视野之中，从而限制政府通过不透明的政治运作干预中央银行的货币政策，提高中央银行的独立性，增强货币政策的有效性。20世纪90年代以来，包括www .ddd tt. com美国、加拿大、英国在内的许多 8ttt8西方国家都致力于提高本国货币政策的透明度。而在实践中，货币政策透明度的提高在很大程度 上减小了中央银行的政策操作成本，并且有力地保障了货币政策的有效性。基于此，提高货币政策透明