金融发展理论的沿革、分析框架及批评

1、金融发展理论专题本专题关注的内容从金融发展理论的沿革入手，主要阐述戈德史密斯的金融结构论、肖与麦金农的金融压制论和金融深化论，80、90年代主流的金融发展理论观点以及中国的经济学人对区域经济发展与区域金融发展问题的探讨。学习本专题，应了解金融发展理论 的历史沿革，重点在于了解各种金融发展理论的内容、对经济的影响及其存在的缺陷与不 足，难点在于对中国经济学人对金融发展理论发展的理解与掌握。本专题共分6小节，计划使用4课时。第1节 金融发展理论的沿革【导入】金融发展理论主要是研究金融发展与经济发展之间的关系，论述各种金融变量 的变化及金融制度变革对经济发展的长期影响，探索发展中国家为促进经济发展所

2、采取的 金融政策。西方学者很早就有关于金融发展问题的论述，但较系统全面的金融发展理论主 要是在70年代以后发展起来的。一、货币中性论在20世纪以前关于货币在经济发展中的作用已有许多论述，但货币中性论的观点占据 主导地位。货币中性论认为货币只是商品交换的媒介，便利交换的工具，对实际经济活动 而言，货币只是覆盖在实物经济上的一层面纱，货币数量的变化只影响物价水平，对经济 没有实质性作用。二、货币非中性论1898年瑞典经济学家威克塞尔在利息与价格一书中提出，货币不仅媒介交易，而 且媒介投资，进而引起经济向上或向下的累积性波动，并得出结论，只有货币利率等于自 然利率时货币才是中性的。但在现实生活中货币

3、利率很少等于自然利率，这说明货币非中 性才是现实经济生活的常态，因此威克塞尔认为货币金融对实际经济活动具有实质性的影 响。随后缪尔达尔、林达尔及凯恩斯等人也都在各自的理论中对货币金融与经济活动的关 系进行了研究。较系统阐述金融因素与经济增长关系问题的经济学家是约瑟夫熊彼特，在他1912年出版的经济发展理论一书中强调了金融在经济发展中的重要作用。在熊彼特的启发下，西方经济学家在研究经济增长问题时开始重视金融因素对经济增长的作用。如英国经济学家哈罗德与美国经济学家多马创建的经济增长模型强调资本、储 蓄等金融变量对经济增长的作用；斯泰因货币增长模型继承和发展了威克塞尔、凯恩斯的 分析传统，把货币分析

4、和实物分析结合起来，用一般均衡分析的方法分析经济增长问题， 强调货币在经济增长过程中的非中性。托宾模型是将货币作为变量引入经济增长模型，试 图寻找出货币增长与经济增长的关系；从论证货币促进储蓄进而推动经济增长的角度，证 实了货币金融对于经济增长的作用。托宾还认为货币与其他各种资产的存量与收益率相互 影响，共同构成整个经济增长的原因和结果。三、金融发展理论二战后，发达的资本主义国家迎来了经济增长的又一个黄金时期，其金融体系也逐渐完善起来。与此相反，大多数发展中国家的经济却一直发展缓慢、金融制度落后，因此西方 经济学界掀起了以发展中国家为研究对象的发展经济学的研究热潮。最早的当属斯坦福大学的格利和

5、肖，他们的文章在现存金融理论的基础上，分析了金融发展与经济发展的关系，认为经济发展是金融发展的前提和基础，而金融发展则是推动经济发展的动力和手段。1973年麦金农的经济发展中的货币与资本与肖的经济发展中的金融深化的先后出版，标志着金融发展理论已形成了系统的理论体系。金融发展理 论推动了发展中国家的金融改革和完善，掀起了70年代以来的金融自由化浪潮。但在20世纪80年代开始进行金融自由化改革的国家多次爆发金融危机，引起了人们对金融发展理论的重新思考，因此80年代中期以来又掀起了金融发展理论的研究热潮，在90年代金融发展理论更是有了新的突破。第2节戈德史密斯的金融结构论雷蒙德 W戈德史密斯是耶鲁大

6、学经济学家，被誉为比较经济学的开创者。1969年他出版了金融结构与金融发展一书，对长达百余年的金融发展史及当代几十个国家的金 融结构进行了初步的比较研究，创建了衡量一国金融结构和金融发展水平的各种数量指标， 考察了金融结构与金融发展和经济增长的关系，归纳出了各国金融发展的一般规律。一、金融工具、金融机构和金融结构1. 金融工具、金融机构和金融结构的涵义金融工具：金融工具是对其他经济单位的债券凭证和所有权凭证。金融机构：金融机构是资产与负债主要由金融工具组成的企业。金融结构：金融结构是金融工具和金融机构的综合，是一国金融工具和金融机构的 形式、性质及其相对规模。2. 金融结构研究需描述的数量关系

7、戈德史密斯认为所有金融现象都可归纳为金融工具、金融机构和金融结构三个方面，而金融结构又是由金融工具和金融机构共同决定的，因此要研究一国的金融结构，应从下列几个方面的数量关系上加以描述：金融资产与实物资产在总量上的关系；金融资产与负债总额在各种金融工具中的分布；以金融机构持有和发行的金融资产所占的比例来表示的金融资产与负债总额在金融机构和非金融经济单位中的分布；.金融资产与负债在各个经济部门的地位。3. 戈德史密斯的定量分析指标 金融相关比率（FIR）：即金融资产市价总值与国民财富（实物资产总值与对外资产 净值之和）的比例。该指标主要用来衡量一国金融上层建筑与经济基础结构的关系，是衡 量金融结构

8、最基本的指标。 主要类型的金融工具在金融工具总额中所占的份额，主要经济部门在金融资产中 所占的份额，用来衡量金融上层建筑的构成状况。金融资产总额和各类金融工具余额在各个经济部门之间及其子部门之间的分布。 反映了不同金融工具在经济中各个部门的渗透程度，以及各部门对不同金融工具的偏好。 各种金融中介机构所持有的金融资产在所有金融机构资产总额中的比例及其在金 融工具总额中的比例。用来衡量一国的金融结构中，各种金融机构的发育程度及其相对重 要性。 金融中介率，即所有金融机构在全部金融资产总额中的份额，是考察一国金融结 构机构化程度的最简单而又最全面的指标。各种金融资产存量在金融工具种类和经济部门种类的

9、分布。 对金融结构的流量分析。 不同部门的内源融资与外源融资在资金账户总资产和总负债中所占的比重，以此 测定各个经济部门和子部门之间资金来源与资金运用的情况。4. 金融结构的三种类型根据金融相关比率及其他指标，戈德史密斯将金融结构划分为三种类型： 小企业和家庭所有制企业金融结构模式形成时期：这类金融结构大约存在于18世纪到19世纪中叶的欧洲和北美洲，当时社会生产主要由小企业和家庭所有制的企业来经营。一般特征：金融相关比率低（约在1/ 51 / 2之间）；债权凭证远远超过股权凭证，居于主导地位；在全部金融资产余额中金融机构所占比例较低，商业银行在金融机构中占据 突出地位。经济混合型金融结构模式形

10、成时期：这类金融结构出现在20世纪上半叶的大多数非工业化国家。一般特征：金融相关比率仍然较低，债权凭证仍然大大超过股权凭证，银行在金融机构 中仍占支配地位。与第一类金融结构相比不同之处在于政府和金融机构发挥更大的作用， 体现了经济的混合型特点，另外有些国家已存在大型股份公司，当然其对经济所产生的作 用仍然很微弱 工业化国家金融结构模式形成时期：这类金融结构在 20世纪初期以来的工业化国家较为常见。一般特征：金融相关比率较高，约在1左右；股权的比率有所上升；金融机构在全部金融资产中的份额有较大提高，金融机构日趋多样化。戈德史密斯认为：每个国家的金融结构发展都是渐进的，不同国家实际情况的差异决定

11、了其金融结构各异。二、决定金融发展的基本因素金(Wt)戈德史密斯认为一国的金融相关比率（FIR）基本可以衡量和反映该国的金融发展状况。融发展比率包含的因素有两个：一定时期内的金融活动总量 （Ft）和该期经济活动总量（见公式），决定金融活动总量和经济活动总量的指标就是影响一国金融发展的基本因素。FIR=Ft / Wt一般而言，一国的经济活动总量可以直接用国民生产总值（GNP ）来表示。金融活动总量的决定因素相当复杂，不能用任何现成的国民经济统计指标表示。戈德 史密斯选择了 5个要素作为决定金融活动总量Ft的指标：非金融部门发行的金融工具;融部门发行的金融工具；国际金融活动发行的金融工具三个流量指

12、标和新发行乘数及价格 调整系数两个存量指标。根据对几十个国家近百年的资料研究，戈德史密斯认为不同的金融相关比率与不同层 次的经济发展水平有正相关关系，金融相关比率大体可以反映经济发展所处的阶段与水平。金融发展的一般趋势戈德史密斯认为各国的金融发展都会遵循金融发展的一般趋势，主要包括12条规律:一国的金融发展水平能在很大程度上反映一国的经济发展阶段与水平。 金融相关比率不会无限制提高，达到1.5左右时就会趋向稳定。 发展中国家的金融相关比率远远低于发达国家。金融相关率是由一国经济结构的基本特征决定的。随着经济发展水平的提高，金融机构发行和拥有的金融资产的比重在不断加大。 储蓄及金融资产持有的“机

13、构化”倾向，必然使金融机构和金融工具向多样化方向 发展。现代意义的金融发展一般始于银行体系的建立及法定货币的发行。 随着经济发展，银行资产占金融机构全部金融资产的比重将会下降，非银行金融机 构的资产比重会大大提高。 国际融资作为国内资金不足的补充手段，或作为国内剩余资金的出路，在许多国家的经济发展中起过重要作用。 与引入国际资金同等重要的是发达国家金融发展道路对发展中国家的示范效应。（11）金融发展水平越高，融资成本越低。（12）从长期看，各国在金融发展和经济发展间会存在大致平行的关系，在总体规模水平和结构复杂程度上，呈现出几乎同步的增长。四、金融发展与经济增长的关系戈德史密斯认为发达的金融结

14、构对经济增长的促进作用是通过提高储蓄、投资总水平和 有效配置资金来实现的。1. 金融活动的出现引起储蓄和投资的相互分离，推动经济发展 储蓄与投资对经济增长的促进作用主要借助两个方面来完成：第一，金融工具的出现 促进储蓄向投资转化。第二，金融机构的业务活动不仅使储蓄和投资分离为两个相互独立 的经济职能，而且使分离的储蓄和投资重新有效地结合起来，从而扩大生产经营规模和产 出水平，促进经济增长。2. 金融结构对经济的引致增长效应金融结构对经济的作用主要借助于金融工具和金融机构的多样化，金融工具和金融机 构提供的选择机会越多，人们从事金融活动的欲望越强烈，社会资金积累的速度越快。在 资金总量既定的情况

15、下，金融活动越活跃，资金使用效率越高。戈德史密斯的金融结构论是运用比较分析研究金融发展问题的最初尝试，是比较经济 学在金融领域的具体运用。戈德史密斯首次清晰地阐述了金融结构的性质、特点、构成和 作用，创造性地提出并验证了衡量一国金融结构与金融发展水平的一系列指标，揭示了金 融发展的基本趋势。他独创的金融相关比率指标已成为经济学界和许多国家普遍采用的衡 量一国金融深化程度的重要指标。第3节肖与麦金农的金融压制论和金融深化论一、金融压制理论20世纪50年代各发达的资本主义国家推行凯恩斯主义的货币政策，反映在货币领域主要是实行低利率以刺激投资，这带来了发达国家经济发展的又一个“黄金时代”。发展中国家

16、纷纷加以仿效，其结果非但没有刺激投资，反而抑制了投资，制约了经济增长，形成了“金融压制”的局面。麦金农认为形成金融压制的主要原因就在于传统的货币金融理论不 适应发展中国家落后的货币金融制度。1. 麦金农的分析 发展中国家的货币金融制度有其特殊性：第一，发展中国家的经济货币化程度低，自然经济占有很大比重。第二，金融制度上存在现代化金融机构与落后的传统金融机构并存的二元金融结构，影响了货币政策的传导。第三，金融体制不平衡，效率低下。第四，金融市场发展落后。第五，政府对经济和金融业实行不适当的管制。货币需求函数和投资函数麦金农认为在发展中国家，货币和资本不是通常的替代关系而是互补关系，各个经济主 体

17、主要借助内源融资积累投资资金，投资意愿越强，对货币积累的需求越大。因此在发展 中国家，货币与实质资本在一定范围内是同方向变动的，它们互相促进、互相补充。麦金农利用货币需求函数和投资函数来表述这种关系。他认为，发展中国家的货币需 求是由国民生产总值、投资、实际存款利率三个主要因素来决定的，而实际存款利率是一 个关键变量，是影响货币需求从而影响投资的主要因素。各个经济主题愿不愿意以以货币 形式进行内部积累，主要取决于持有现金余额是否有足够的收益，这收益就是实际存款利 率。发展中国家之所以发展缓慢就在于实际存款利率太低，许多国家甚至是负数，这既可 能是由于政府人为压低利率造成的，也可能是由于通货膨胀

18、过高造成的。发展中国家盲目仿效发达国家采取的低利率政策非但没有刺激投资，反而加重了发展 中国家的资本不足。此外发展中国家政府采取的其他干预政策，如压低汇率、增发货币造 成通货膨胀、税收体制不合理等等，加剧了发展中国家的金融压制状况。到了 20世纪60年代，金融压制已成为多数发展中国家经济发展的严重障碍，而要排 除这种障碍实行货币金融制度的全面改革，显然不能求助于传统的货币金融理论。正是在 这种情况下，麦金农根据发展中国家的具体情况，把货币金融理论和发展理论有机结合起 来，形成了“金融压制论”。2.肖的观点肖与麦金农的观点大致相同，肖也认为发展中国家的货币不是替代品而是互补品，但主 要从金融中介

19、的角度来论述。他认为货币不是什么社会财富，更不是生产要素，货币只是 债务中介。货币的职能是减少生产和交易成本，提高生产效率，从而增加收入，促进储蓄 与投资。金融中介机构借助货币这个债务中介对整个社会经济的发展起重大作用。肖也认为实际利率是影响货币需求的主要因素，发展中国家造成金融压制的主要手段也 是对利率进行管制。除了利率压制手段外，肖认为造成发展中国家金融压制的还有本币币 值高估、外汇强行配给、财政税收政策等。总之，麦金农和肖认为发展中国家的金融制度与经济发展存在一种恶性循环，一方面是 金融制度的落后阻碍经济发展，另一方面经济发展的停滞又制约着金融业的发展，造成这 种状况的根本原因在于制度上

20、的缺陷和当局政策上的错误。发展中国家要想使经济得到发 展，发挥金融对经济的促进作用，就应该放弃“金融压制”政策，实行“金融自由化”或 “金融深化”。二、金融深化理论在金融深化问题上麦金农和肖的着眼点有所不同，麦金农从“导管效应”的角度出发， 肖从金融中介的角度出发，但都得出了基本相同的结论，即金融深化的核心是放开利率管制。麦金农认为由于在发展中国家货币和资本存在互补关系，货币积累是投资的先决条件， 而货币积累是建立在实际货币余额需求增加的基础上的。政府当局应当采取措施，提高持 有货币的实际收益率，从而有效地增加实际货币余额需求和货币积累，使货币成为投资的 一条渠道。即实际利率提高实际货币余额需

21、求增加实质资本形成增加投资增 加一一经济发展，这就是麦金农所说的“导管效应” 。肖认为，货币实际余额不是财富，而是货币体系的债务，金融中介机构借助这种债务 在整个社会经济中发挥着媒介作用，使社会生产过程顺利进行。金融中介比率的提高就是 金融深化的表现，其关键在于减少国家干预、提咼实际利率、从而增加投资和提咼投资效 率。为实现金融深化，麦金农和肖提出了一系列改革措施，具体包括：政府放弃对利率的 人为干预；改革金融体制，促进金融机构自由竞争；放宽外汇管制，逐步实行汇率自由化。 可见金融深化的实质就是金融自由化，金融自由化是推动金融发展从而推动经济发展的重 要动力。三、80年代后麦金农对金融发展理论

22、的修正1麦金农对金融发展理论修正的背景原因70年代以后许多发展中国家比如巴西、阿根廷、智利、韩国、马来西亚等国，依据金 融发展理论开始实行金融自由化改革。最初的金融改革对经济的增长起到了一定的促进作 用，但自80年代初期开始，巴西、阿根廷等国相继发生了金融恐慌和银行倒闭事件，造成 了严重的债务危机，影响到本国及其他一些国家的经济秩序、金融秩序。这些问题的出现 使人们认识到如果不考虑经济现实盲目推进金融自由化会带来严重的问题，因此主张实行 渐进的自由化改革。2. 麦金农对金融自由化改革的新见解经麦金农本人也认识到拉丁美洲经济改革导致的金融混乱，他结合转型经济国家改革方 式的不同带来的不同经济发展

23、成就，先后发表金融自由化和经济发展一文，和著作济自由化的顺序一向市场经济过渡中的金融控制，阐述了其对金融自由化改革的新见解。他提出发展中国家进行经济改革时必须根据改革的初始条件选择改革的先后次序，经济市 场化的次序应包括三大步骤：第一步：平衡中央政府的财政，财政控制优先于金融自由化。第二步：开放国内的资本市场，银行体系自主经营。第三步：汇率的自由化。3麦金农和肖金融发展理论的意义第一，麦金农和肖的金融发展理论是对传统货币金融理论的发展和深化，指出了传统 货币金融理论对发展中国家的局限性和不适应性，将金融理论和发展经济学紧密结合起来，创造了全新的发展理论框架。第二，麦金农和肖的金融发展理论系统阐

24、述了金融与经济发展的关系，解释了发展中 国家经济落后的一个重要原因一一金融制度不健全，肯定了金融发展对经济发展的重要推 动作用。第三，金融发展理论为发展中国家改革金融制度、发展经济提供了理论上的指导和一 些卓有成效的政策主张。第4节80年代的金融发展理论一一麦金农和肖模型的实证分析一、卡普一马西森的理论新加坡经济学家巴桑特卡普与国际货币基金组织工作人员唐纳德马西森都以封闭经 济和开放经济条件下的发展中国家为研究对象。在封闭经济中，卡普通过建立一个适用于欠发达经济的价格稳定化模型进行分析论证， 得出结论：政府利用提高名义利率的稳定化方案在短期内对实际产出的影响要明显好于采 取货币增长率政策。马西

25、森分析认为：为使金融体系免遭短期困难，政府当局要逐渐解除 利率管制，稳定化和金融改革要同时进行。在开放经济中，卡普认为可使用的政策工具有货币增长率、银行存款利率和实际汇率的 贬值率三种，政府可以协调使用三种工具以达到治理通货膨胀的目的。马西森利用他的开 放经济模型进行实证分析，得出结论：存在高通货膨胀率、低增长和国际收支赤字国家， 可以借助名义存款利率和名义贷款利率的骤然提高、实际汇率的过度下跌及国内现金增长 率的下降，以实现价格稳定，并带来经济增长。二、加尔比斯的两部门模型西班牙经济学家加尔比斯的两部门模型是指：假设整个经济中由两个部门组成，部门I 是落后或低效率部门，部门n是现代的或技术先

26、进部门，部门I必须借助内源融资进行投 资，部门n可以借助银行体系得到资金支持。通过研究加尔比斯发现，在社会资源一定的 条件下，改进金融中介和储蓄的配置机制，使社会资源由生产效率低的部门转向生产效率 高的部门，可加速整个经济的增长和发展。三、弗赖的金融发展模型美国加利福尼亚大学经济学教授马克斯维尔弗赖提出的金融发展模型对金融压制的形 成及如何金融深化进行了清楚的说明，论证了金融发展和经济增长之间相互制约、相互促 进的关系。弗赖的金融发展模型分为两部分：稳态金融发展模型和动态金融发展模型。在稳态金融发展模型中，弗莱认为投资的规模与投资效率是经济增长的决定因素，投资 规模的大小取决于资本的供给，资本

27、的供给来源于储蓄，储蓄包括国内储蓄和来自国外的 储蓄。国内储蓄的高低取决于长期的经济增长率、国外储蓄率、存款的实际利率、预期的 投资实际收益率和上年国内储蓄率。这五大因素中，存款实际利率的高低起着十分关键的 作用。就投资效率而言，实际利率水平也是决定性因素。与麦金农和肖一样，弗莱也认为 发展中国际投资机会众多，但资本稀缺，因此提高实际利率不仅能筹集更多的资金以扩大 投资规模，还能优化资金的配置以提高投资的平均效率。在动态金融发展模型中，弗莱把实际增长率分为正常增长率和周期性增长率，利用菲 利普斯曲线分析短期内的周期性经济增长变动的原因及发展中国家通货膨胀率与经济增长 的关系。弗莱认为周期性经济

28、增长率取决于实际价格水平与预期价格水平的比率和存款的 实际利率。实际存款利率提高，实际经济增长率也提高。通货膨胀与经济增长的关系却不 一定，在一个存在金融压制的经济中，通货膨胀只能在短期内带来经济增长率的提高。四、80年代金融发展理论评述卡普、马西森、加尔比斯、弗莱等人拓展了金融发展理论的研究框架，扩大了金融发 展理论模型的分析视野和政策使用范围，使之能不断适应经济增长、金融体制日益完善的 发展中国家的实际情况。80年代的金融发展理论最重要的特点是包括大量的实证研究，他们实证考察了发展中 国家推行金融自由化改革的经验和教训，对金融发展政策作了补充和扩展，认为金融改革 应具备五个前提条件：建立完

29、善的金融监管制度；有稳定的价格水平；强化财政纪律；建 立竞争性的金融机制；有运转良好的税收体制。应该说80年代的金融发展理论在麦金农一肖模型基础上，把一些比较粗糙的观点具体 化、规范化，利用数学模型不但考察了过渡时期的动态特征，而且大大扩大了所考察的因 素范围，研究了从金融抑制过渡到金融深化的过程的动态规律。第5节90年代的金融发展理论科学性和实用性不断增强一、金融发展与经济增长关系的理论分析90年代金融发展理论的核心是有关金融发展推动经济增长的论述，其主要代表人物有 莱文、格林伍德、约万诺维奇、史密斯、金等人，他们继承了麦金农的观点，认为金融发 展既对经济增长产生影响又受经济增长的影响。该理

30、论利用内生增长模型一AK模型，来分析金融体系对经济增长的作用，认为金融体系通过影响储蓄转化为投资的比例、资本的边 际社会生产率、私人储蓄率来影响经济增长率。1在负责将储蓄转化为投资的过程中，金融体系需要吸收一部分资源作为其提供金融 服务的报酬，金融发展将使金融体系所吸收的资源减少，更高比例的储蓄被转化为投资， 促进经济增长。2. 金融体系通过三种方式将资金配置到资本边际产品高的项目，以提高资本生产率， 促进经济增长：一是金融体系的存在可以收集信息以便对各种可供选择的投资项目进行评 估；二是可以提供风险担保来促使个人投资于风险更高但更具有生产性的技术；三是可以 促进创新活动。所有这些都会使资源配

31、置效率提高，形成更高的资本生产率，从而导致更 高的经济增长率。3. 金融体系通过改变储蓄率而影响经济增长率。二、金融发展与经济增长关系的实证研究1金融中介和经济增长在对金融中介和经济增长关系的实证研究中，金和莱文的研究非常有代表性，他们选 用了四个金融中介指标和四个经济增长指标，使用80个国家的I9601989年的有关数据，用来研究金融发展与经济增长间的关系及金融中介通过何种渠道影响经济增长。四个金融中介指标分别是传统的金融深度指标LLY（反映金融中介的总体规模）、BANK（反映存款货币银行在配置国内信贷中的重要性）、PRIVATE（等于提供给非金融企业的信贷与扣除提供给存款货币银行的信贷后的

32、总信贷的比率卜PRIVY（提供给非金融私人企业的信贷与GDP的比率）。四个经济增长指标分别是人均实际GDP增长率、GK（物质资本积累率）INV （投资率）、EFF （经济效率增进）。金和莱文的研究结果显示四个金融中介指标的平均值和四个经济增长指标的平均值有 很强的相关关系，这说明金融中介不仅仅追随经济活动，在一定程度上领先于经济增长。2 股票市场与经济增长金和莱文研究发现：经济比较发达，人均GDP较高的国家，股票市场也比较发达，股票市场的发展一方面带来经济的增长，同时还将提高经济活动水平。3股票市场、银行和经济增长在股票市场、银行和经济增长之间的关系上，莱文和泽尔沃斯等人得出结论：银行发 展和

33、股票市场流动性不仅和同时期的经济增长率、资本积累率及生产增长率有很强的正相 关关系，而且都是经济增长率、资本积累率和生产增长率的很好的预测指标，这说明银行 所提供的金融服务不同于股票市场，二者在经济增长中各自发挥不同的作用。4. 金融发展和行业成长拉詹和津加莱斯研究认为：那些对外部融资具有很大依赖程度的行业在金融体系发达 的国家中成长较快，这主要是因为金融体系的存在有助于企业克服道德风险和逆向选择问 题，从而使企业外部融资成本下降。5 金融发展和企业融资决策他们研究发现：在金融体系不发达的国家，股票市场和银行具有不同的却又是互补的作用，旨在发展股票市场的政策未必不利于银行的发展。三、90年代金

34、融发展理论的政策含义根据对金融发展与经济增长关系的理论和实证研究，90年代的金融发展理论提出了相应的政策主张：1金融中介和金融市场在不同的经济发展阶段作用不同，在经济发展初期，金融中介和金融市场的作用是互补的，二者共同推动经济增长；经济发展到一定程度，金融市场比较发达，储蓄资源被挖掘殆尽后，金融中介和金融市场才是替代关系。2 .政府可以通过提供流动性来满足市场对流动资产的需求。3. 金融自由化有一定的先决条件，必须具有良好的宏观环境和微观基础，包括稳定的物价、严格的财政纪律、公平的税收制度、健全的金融监管制度等。90年代的金融发展理论是在七八十年代金融发展理论的基础上发展起来的，不管对一般的发

35、展中国家还是经济转型国家都有很重要的理论指导意义。虽然90年代的金融发展理论在一些方面取得了大家的认可，但仍有片面和不足之处。一是过于强调金融发展对经济 增长的积极影响，对金融发展不当对经济的危害认识不足；二是对金融体系的研究仅限于 金融中介中的银行和金融市场中的股票市场，没有涉及其他非银行金融中介和债券市场、保险市场等其他金融市场。因此可以说，90年代的金融发展理论仍需要加以发展和完善。第6节金融发展理论的其他分析框架及批评金融发展理论影响了发展中国家的金融改革，并随着金融改革的不断深入而日趋完善。但面对飞速发展的金融业，面对发展中国家在金融自由化改革中出现的种种问题，尤其是90年代以来发展

36、中国家频频出现金融危机，引起人们反思金融发展理论的核心命题一一金融发展促进经济增长，重新思考金融因素对经济增长的贡献大小。许多经济学流派从不同 的角度批评以金融自由化为核心的金融发展理论，并阐述了各自对金融发展与经济增长关 系的不同观点。一、金融阻滞论一一从结构角度对金融压制的认识美国经济学家郝瑞克和金德尔伯格在1984年出版经济发展一书，论述了金融机制对经济发展的消极作用。他们认为发展中国家经济发展缓慢的主要原因是这些国家普遍存在的金融机制受到抑制的现象，金融机制阻碍经济结构的调整与发展，这被称为“金融阻 滞论”。在发展中国家，政府对金融机构及利率的不合理管制会带来一种恶性循环：低利率阻 滞

37、社会储蓄进入金融机构，信贷资金的分配制度又将较少的资金投放于效率低下的项目上， 结果导致经济发展缓慢；生产下降而物价上涨又使名义利率变为负的实际利率，这使社会资金供给进一步减少，继续阻碍经济发展。二、金融约束论一一金融深化问题的另一分析框架金融约束是新凯恩斯主义的代表一一赫尔曼、凯文等人提出来的。他们认为对发展中 经济和转型经济而言，虽然金融压制状况严重阻碍经济发展，但是实行金融自由化的初始 条件又不具备的条件下，盲目推进自由化不会收到良好的效果，而适当的政府干预有助于 金融深化和经济的发展，即合理的金融约束是金融自由化的必经阶段，这为金融发展理论 提出了新的分析框架。1.金融约束论的理论框架

38、赫尔曼等人指的金融约束是政府通过制定一系列的金融政策，对存贷款利率、对市 场进入及资本市场的竞争加以限制，从而为金融部门和生产部门创造租金机会。那么租金 究竟有何作用呢？租金对金融部门的作用第一，租金为金融部门创造出特许权价值。特许权价值为金融部门尤其是银行创造了 “长期股本”，从而创造了一个持续而稳定的利润流，使银行不至于因短期的风险而破产, 有能力成为一个长期的经营者。第二，租金的存在增强了银行寻找更多存款来源的动力。由于市场准入等限制的存在, 率先开发新市场的银行暂时享有垄断权力，可得到较高的边际租金，就有动力扩大投资， 提高资金融通效率。第三，通过“偿还期转化”机制，发展长期信贷，也就

39、是政府帮助民间银行参与长期 融资，消除商业银行发放长期贷款时对通货膨胀的顾虑。租金对生产部门的作用租金从居民手中转移到企业可以提高经济的投资水平，提高资金配置的效率。第一，生产部门获得租金可以增加资本积累，增强其偿还债务的能力，降低其融资项 目的风险，降低企业的代理成本。第二，租金增加企业股本可以作为一种信号发送工具，把好的企业与差的企业区分开 来。金融约束论认为企业通过股票市场发行新股增加股本反映该企业效益不佳，前景不乐 观；通过企业获得租金进行积累增加股本，表明企业有良好的经营状况和投资前景，从而 可获得银行更多的贷款支持，获得更多的租金机会。这样企业会形成一个良性循环，获取 租金一提高股

40、本份额一发送良性信号一获得更多的贷款支持一获得租金。在这一循环中， 企业和银行的实际收益得到增加，整个社会经济变得更加稳定。2.金融约束论的政策主张政府控制存贷款利率金融约束发挥作用的关键在于租金的创造。政府可以通过控制存款利率使银行得到租 金，通过控制贷款利率使企业得到租金。当然政府对存贷款利率的控制必须是温和的，尽 量地减少其副作用。偿还期转换政府帮助商业银行参与长期融资，由政府承担通货膨胀的损失，银行只负责选择客户和监督贷款的使用，承担企业违约拖欠风险。这样可以有效调动银行发放长期贷款的积极 性，满足社会对长期资金的需求，促进经济增长。限制竞争银行面临的竞争有两种，一是向银行部门的过度进

41、入，二是现有银行的过度竞争。竞争的结果是没有动员任何新的社会资金而仅仅是争夺现有储户，这种无效竞争造成社会资源的浪费，加大银行的成本，引起银行的倒闭，影响金融安全。政府可以进行市场准入控制，引导竞争，避免过度竞争，以提高金融体系的安全性，对整个社会有重要的外部效应。限制资产替代性限制居民把正式金融部门的存款转化为证券、国外资产、非正式金融部门的存款和实物资产是金融约束的一项重要措施。发展中国家证券市场不健全，市场风险很大，过量的资金涌入证券市场会加剧证券市场的金融资产的价格波动，威胁金融体系的稳定。3 金融约束论评述金融约束论的积极意义金融约束论是在金融发展理论存在 20年之后赫尔曼等人为实现

42、金融深化提出的一种新 思路。金融约束的最优水平将随金融深化的加深而下降，最终将由金融自由化政策所取代 而实现完全的金融深化。可以说金融约束论为发展中国家在金融深化过程中如何实行政府 干预提供了理论根据和政策框架，对金融发展理论的发展和深化起着重要的作用。 金融约束论的严重缺陷第一，金融约束政策首先必须具备一定的前提条件，比如稳定的宏观经济环境、较低的通货膨胀率、正的实际利率等。第二，金融约束为银行和企业创造租金机会的同时，也给政治性租金创造了机会，这势必带来严重的政府失灵行为，影响政策的实施效果。第三，金融约束作为一种动态的政策工具，要求随着经济的发展、金融深化程度的加深，不断进行调整，这大大增加了政策制定和执行的难度，而且金融约束论本身的建议也是模糊的，不能适应实际经济和金融发展对政策的要求。三、金融危机论一一从经济与金融关系的角度对金融过