海外医药行业2017年中期策略报告政策大年后布局确定性

1、“大年”后，布局确定性海外行业2017年中期策略报告作者:2017.6SAC:S0930515080003SFC: BFE782证券研究报告1.2.关注“大年”后结构性机会行业重点关注三条投资主线1. 创新药企业持续领先行业发展2. 优质仿制药企业受益一致性评价重点看好1. 行业估值情况2. 具体看好公司推荐标的观点大年里关注行业新变化u 2017新起点：从2015年开始，行业进入优化调整期。15-16年行业增速触底、各地招标推进、密集发布、药监系统，行业正在向正确的方向走，从17年众多行业发布后，开始进入布局时期。u 17年-18年重点关注：医保目录调整优先评审等创新药新机遇、一致性评价推进

2、对仿制药行业的影响、两票制带来的商业活跃期市场放开、民营资本涌入产业活跃15%-20%增速繁荣期全民医保、基药红利，入市标准宽松20%-30%增速优化期频出、门槛提升、费用进入合理增速区间数据来源：wind、光大3观点密集期之后，行业进入新起点2015年度级出台文件531项2016年度级出台文件1488项（全统计）关于全面推开县级公立医院综合的实施意见（国办发2015332015.5.8号）2016.1-11月层级发布353项深化卫生2014年工作总结和2015年重点工作任务（国办2015.5.92015.5.172015.8.22015.9.14发201534号）2016.1-11月地方发布

3、1135项关于城市公立医院综合试点的指导意见（国办发201538号）关于全面实施城乡居民大病保险的意见（国办发201557号）关于推进分级诊疗制度建设的指导意见2017年新版医保、谈判目录，以及各地招标逐步推进落地。全会公报普遍二孩2015.10.29委员会关于推进医疗卫生与养老服务相结合指导意见（国办发201584号）2015.11.20中民人口与计划法（草案）2015.12.3常务会议全面深化领导小组会关于整合城乡居民基本医疗保险制度的意见2015.12.102015.12.152016.1.5议关于实施全面两孩关于实施全面两孩完善计划完善计划服务管理的决定服务管理的决定、多变不定关于整合

4、城乡居民基本医疗保险制度的意见（国发20163号）2016.1.12深化卫生2016年重点工作任务（国办发201626号） 2016.4.26 前所未有的大量 部门博弈，关于促进和规范健康医疗大数据应用发展的指导意见“健康2030”规划纲要2016.6.242016.10.25卫生体 2016.11.82016.11.18卫生体制改 2016.12.23、深化卫生领导小组关于进一步推广深化制经验的关于加强健康促进与教育工作的指导意见“十三五”卫生与健康规划、“十三五”期间深化常务会议性过往框架方向调整革规划具体执行文件关于进一步深化优质护理、护理服务干细胞临床研究管理办法（试行）关于做好季节性

5、疾病高发期儿科医疗服务工作关于开展“清洁家园、灭蚊防病”春季爱国2015.3.172015.8.212016.1.30办发 2016.2.18令 2016.4.25、中管理局、食品药品监督管理局（爱卫办20161号）新起点 行业进入新发展时期668号）关于修改流通和预防接种管理条例的决定（关于做好谈判药品集中采购（药政发201619号） 2016.4.252016.5.132016.7.18、发改委、工信部等疾控局、科技部爱卫会居民膳食指南（2016）科卫协同机制合作协议关于开展健康城市健康村镇建设的指导意见（数据来源：公开资料、光大发20165号） 2016.8.342017新常态文件名称颁

6、布时间颁布机构性文件其他影响仍然长期伴随行业发展两票制打击商业贿赂辅助用药一致性评价医保目录调整分级诊疗各省招标新药。5观点寻找“大年”中的确定性机会u 控费长期伴随行业发展：基本医保覆盖率已达98%以上，向上空间有限。医保入不敷出初见端倪，仿制药及辅助用药承受更大的价格。药品收入在医院占比高达40%50%，未来仍有继续降低的可能。三明医改模式目标，药品、耗材的直接费用比重降低到30%以下。u 17年新版医保、谈判目录公布，探索创新药进医保新机制： 2月23日新版医保目录出台，上一次版医保目录调整是在2009年，新版医保目录会推动一批较的出现。4月14日确认44个进入本次谈判目录。谈判目录的公

7、布，是人社部对于创新药尽快纳入医保新机制的探索，未来创新药纳入医保的周期有望大幅度缩短。重点关注新版医保及谈判目录受益标的，从历史情况来看，18年将进入业绩放量期。u 一致性评价稳步推进：一致性评价由推动，力度超前，与辅料关联评审、临床自查等一起为行业去产能，减少低端重复批件，提升国内仿制药质量水平。预计受影响的文号大约有5-6万多个，几乎国内所有的仿制药企业都会受到影响。目前相关配套已经日趋完善，4月份新出台 CFDA发布仿制药质量和疗效一致性评价品种指导意见。一致性评价拉开国内仿制药供给侧大幕，对行业影响深远。u 自下而上寻找成长股，推荐标的：u 石药集团（1093.HK）、制药（3933

8、.HK）、生物制药（1177.HK）、三生制药（1530.HK）、东阳光药（1558.HK）u 风险提示：风险，推广不及预期6观点“大年”中的三条投资主线7流通领域整合继续 行业增速下降至10%左右： 2015年，全国流通行业销售总额为， 增长10.2%，行业能 力不断下降，2015年全国药品流通企业平均利润率1.7%。 两票制行业整合：医药流通环节有望整合， 未来形成“3（国药、华 润、上药）+1（九州通）+N（省级区域性龙头）” 的竞争格局。仿制药新机遇 一致性评价 行业去产能：大量低端重复批件将会消失，超级普药、化药企业将在未来占据更大的市场份额。 看好高端生物仿制药：生物仿制药 壁垒更

9、高， 研发周期更长，长期看好布局大病种大品种生物仿制药企业。 制药（3933.HK） 三生制药（1530.HK） 东阳光药（1558.HK）创新药新机遇 创新药进医保：时隔八年基本医疗目录调整再次启动，2月公布，预计实际执行将从18年初开始， 给行业带来结构性机会。 优先评审品种：鼓励研究和创制新药：新药特殊审评程序，加快创新药审评审批，加快临床急需新药进口的审批。 石药集团（1093.HK） 生物制药（1177.HK）1.2.关注“大年”后结构性机会行业重点关注三条投资主线1. 创新药企业持续领先行业发展2. 优质仿制药企业受益一致性评价看好细分行业1. 行业估值情况2. 具体看好公司推荐标

10、的结构性机会重点关注：创新药进医保带来的弹性p2月23日新版医保目录出台，上一次版医保目录调整是在2009年，最近7年都没有进行系统的医保目录增补和调整。新版医保目录会推动一批较的出现。根据人社部文件，2017年7月各地要完成省医保的增补，8月底各地要开始执行新版医保目录。前期没有进入目录的品种仍然有望进入地方医保目录，我们随着地方目录的陆续出台，药品板块景气度将有望从17年下半年开始持续提升。p2009版医保目录成就了一批大品种，17年新版目录的出台有诸多药企受益。在临床数据核查、一致性评价、新版医保目录的作用下，药品结构将逐步优化，优秀品种有望脱颖而出，获得更加宽松的市场环境。在地方医保目

11、录陆续出台，一致性评价注医保受益标的。推进，估值即将切换的背景下，建议重点关p医保控招标降价是缓解医保支出过快增长的主要途径，预计行业增速仍将保持在低位，约为10%。新一轮医保目录的调整将会给行业带来结构性的变化，品种调入/调出医保目录将会显著影响到品种在未来3-5年的销售。9结构性机会重点关注：创新药进医保带来的弹性2016年医保目录调入调出原则数据来源：2016年基本医疗保险、工伤保险和保险药品目录调整工作方案（征求）整体原则：1、评审：行政部门不评审2、中西药兼顾：西药和中成药（含民族药）数量增幅基本平衡3、坚持以临床需求为导向4、根据基金承受能力和参保人负担水平，合理确定用药范围和水平

12、。10创新药的医保弹性p 医保对创新药的影响：一个是通过医保支付使得创新药放量，患者人数扩容，二个是纳入医保之后，其定价需要通过企业跟医保机构的谈判才能够确定，企业失去了价格的完全权。创新药需衡长期放量与短期降价之间的得失，才能够进一步医保对创新药的影响。部分重点品种进2009版医保后快速放量数据来源：公司公告、南方所、光大11生产企业中文通用名竞争情况09版之前医保状况09版医保增补2010年销售收入2015年销售收入2010年初至今股价涨幅石药集团丁苯酞胶囊独家无乙类约1亿港币19.13亿港币103%丁苯酞注射液独家无海正药业腺苷蛋氨酸首仿11省乙类0.38%恒瑞库铵国内独家首仿无乙类2.

13、7亿元8.2亿元209%顺安曲库铵3家乙类甲类神鼠神经生长因子3家7省乙类1.1亿元11.06亿元161%药业热毒宁独家无乙类3.24亿元约14亿元58%天士力养血清脑丸2家否乙类约2.5亿元约9.5亿元312%益佰制药洛铂独家1省乙类0.25亿元2.5亿元178%创新药的医保弹性p 案例一：石药集团1093.HK的丁苯酞（独家）Ø 2005年上市，错过了当年医保调整，因此05-09年增速较慢，销量虽有增长但很慢，上市一年500多万，2009年勉强达到2个亿Ø 2009年进入09版医保，恩必普收入从2011年的3个多亿元增长244%至16年超过20亿。石药集团恩必普历年销售

14、收入和增速中风市场规模数据来源：公司资料、光大数据来源：公司资料、光大12创新药的医保弹性p 案例二：生物制药（1177.HK）、东瑞制药（2348.HK）恩替放量情况Ø10年上市，由于是医保且竞争格局良好，16年销生物制药的首仿恩替售规模已经超过30亿港元，复合增长率超过80%。Ø 东瑞制药的恩替也属于首仿梯队里的，通过大包的销售模式过去几年快速放量，复合增长率超过50%。生物制药恩替收入东瑞制药恩替收入3,500,000300.0%300,00070.00%3,120,7703,000,00060.00%250.0%250,0002,339,4722,500,00050

15、.00%200.0%200,0002,000,00040.00%1,669,334150.0%150,0001,500,00030.00%1,069,271100.0%100,0001,000,00020.00%496,65050.0%50,000500,00010.00%144,80000.0%-0.00%2010A2011A2012A2013A2014A2015A2012201320142015润众（千）增长率（%）雷易得（千）增长率（%）数据来源：公司资料、光大数据来源：公司资料、光大13创新药的医保弹性p 案例三：Ø 即使非独家神300204.SZ的鼠神经生长因子（4家），例

16、如神的鼠神经生长因子从2008年收入4000多万增长到2015年11亿元的大品种（其中2012年销售模式调整因素，调整后也是翻倍增长）。Ø 进入09版医保目录前，舒肽生在8个省中标销售，进入09版医保目录后，新增进入15个省的招标采购，使得舒肽生2011-2012年业绩增速加快。神鼠神经生长因子历年销售收入和增速数据来源：公司资料14创新药的医保弹性p 受益于新近医保目录的品种及相关上市公司1093 HK石药集团恩必普丁苯酞注射液缺血性脑卒中20105.71亿元港币63%多美素盐酸多柔比星脂广泛皮肤粘膜内脏疾病20121.50亿元24%1177 HK生物舒达沙替尼片阳性的慢性髓性白血

17、病20130.42亿元69%晴唯可注射用地西他滨骨髓增生异常综合征2012NANA重组人血小板生成素注射特比澳化疗后所致的血小板减少症；20054.05亿元37%液2186 HK绿叶制药力扑素注射用紫杉醇脂癌20037.70亿元15%数据来源：公司资料，光大15希美纳注射用甘氨双唑钠头颈部肿瘤、食管癌、肺癌20070.35亿元3%1513 HK丽珠集团壹丽安唑肠溶片十二指肠溃疡20071.42亿元70%1530 HK三生制药益注射用重组人型肿瘤坏类风湿性关节炎；强直性脊柱炎；20053.07亿元17% 死因子受体抗体融合蛋白银屑病可甲磺酸伊马替尼胶囊阳性的急性淋巴细胞白血病20130.74亿元

18、29%宁甲磺酸伊马替尼片阳性的急性淋巴细胞白血病2014NANA津优力PEGrh粒细胞刺激因子注射 中性粒细胞减少的抑制骨髓的抗肿20120.58亿元73% 液瘤药治疗股票代码公司名称商品名通用名适应症上市年份销售额(16H1)销量增长国内创新药的供给p国内创新研发策略：跟随仿制海外新药的，在海外比较成熟的靶点和作用机制的基础上，做结构修饰产生一系列的，Me-Betterp国内创新研发集中：肿瘤、究领域）、类风湿、肝病（也是欧美近20年大热的研数据来源：公司资料，光大16适应症代表靶点代表相关公司小分抗肿瘤子靶向（VEGFR、EGFR等）、Her-2、VEGF替尼、替尼、赫贝达药业、恒瑞、罗氏

19、赛汀、汀小分子靶向（DPP-4， SGLT-2等）、三四代胰岛素、GLP-1、INS061、那肽制药、礼来类风湿性关节炎等免疫性疾病小分子（选择性COX- 2，JAK等）、单抗（TNF、IL-17A等）步、三生制药肝病NS5B、核苷酸逆转录酶抑制剂、替、生物、东瑞制药国内创新药的需求p肿瘤：绝对的第一用药市场复合增长率高达15.5%，2015年终端公立医院市场规模达到了472亿元，增速远高于整体行业。p：慢病大市场 国内患病情况：2014年人数首次一个亿，医院用药规模达到362亿，远远高于整体行业增速（14.7%）。p类风湿性关节炎等免疫性疾病：慢病且高增长 类风湿性关节炎不能根治，需要长期用

20、药，越早用药病患痛苦越小。目前全球10大药品市场RA患者超过700万，预计2023年将850万。我国类风湿性关节炎劲的抗肿瘤和降压。市场年复合增长率22.3%，甚至要高于增长势头强p肝病：慢病大市场 全球每年由于各种类型的肝炎导致的在各种疾病中居第7位。肝炎将很快超过成为人类第6大健康。而我国慢性患者已达到3000万的理论市场容量就已超千亿。人，单17影响创新药的三大因素p 影响供给：ü 审批制度门槛在提高，节奏在加快化学药优先审评审批；临床数据自查核查；p 影响需求：ü 招标体制影响放量进展（特殊国情）创新药放量相对较快，我国5年一招标影响放量，缩短了专利保护期ü

21、; 医保影响支付创新药研发投入较大，定价相对更高18影响创新药进程的研发模式 传统模式，通过自身研发平台不断推出新研发生物制药（1177.HK）、石药集团（1093.HK） 研发环节委托外包，科研院校合作 东瑞制药（2348.HK）合作研发 并购获得全部技术平台、 三生制药（1530.HK）、品种兼并平台 直接购买品种或品种权益直接收购药业（867.HK）、绿叶制药（2186.HK）其他 集团注入等等19一致性评价起因：国内仿制药质量不高目前我国有将近17万个药品生产批准文号，其中95%是07年以前发放的。07年之前历史评审标准宽松，导致大量仿制药于市场。霉素原研药临床有效性远远高于仿制药12

22、0%100%80%60%40%20%0% 02-06年仿制药申报高峰期，药品评审对溶出度要求极低 不要求做溶出度曲线对比，难以保证与原研药质量一致性体外溶出技术标准较低96%79% 可选非原研药作为参比制剂，甚至空白 试验标准不严谨，结果可靠性难以保证生物等效试验不规范原研药仿制药临床有效率（%）P0.05数据来源：wind、光大存量药品集中度提升1）07年前批准上市的基药目录中289个品种，18年底前完成一致性评价。后，三年后不再受理其他企业的一致性评价申请。家品种通过一致性评价2）新批准前上市的其他仿制药，家品种通过一致性评价后，其他企业原则上应在3年内完成一致性评价。3）医保支付支持+集

23、中采购支持：有了3家通过一致性评价的企业后，招标不考虑其他厂家。20一致性评价给仿制药带来的“供给侧”药企数量下降过程160014004651995年到2003年期间，制药企业下降到1062 家，其中受到药品价格严格管制的处方药企业从523 家锐减到172 家。1000476471474800524486至2011年，药企数量锐减至300家，其中主600要生产处方药的厂家约为100 家，而主要生产仿制药的企业仅为20 多家。淘汰整合比例超过80%。476443400416523478200199190172019951997199920012003处方药企业OTC企业

24、其他药企数据来源：wind21时间1993年5月降低原研药品价格，推动仿制药的使用，提制药质量1994年9月颁布新药品标准及试验设定相关指导原则，其中增加了对片剂等的溶出试验要求。1997年仿制药生物等效性试验指导原则，对溶出试验进行了更加严格细致的规定。1998年通过溶出试验对于仿制药中的口服固体制剂进行质量再评价。一致性评价对行业影响深远仿制药申报提高门槛减少增量：按照原研药质量和疗效一致的原则 产业集中度上升 去低水平重复产能临床自查减少增量：核查中77%未来三年没有新 净化创新环境 出清过程较长仿制药一致性评价减少存量：2018年底前完成口服制剂限制药占比减少存量：终端总量和结构两方面

25、调整22行业增速放缓，结构性差异显现业收入利润增速触底回升（%）业费用率、毛利率、利润率略有回升（%）30.0035.00%25.0030.00%20.0025.00%20.00%15.0015.00%10.0010.00%5.005.00%0.000.00%业:主营业务收入:累计同比 月(%)业:利润总额:累计同比 月(%)期间费用率（%）毛利率（%）利润率（%）数据来源：wind、光大数据来源：wind、光大15年开始升。行业增速创下新低，虽然行业收入增速已降至10%以下，但毛利率的提升保证了行业能力的小幅上随着新医改红利边际效益递减，同时医保控费、招标降价、反商业贿赂等因素影响医院用药终

26、端，2011 年开始医药行业的整体增速逐年回落、进入平稳增长阶段；我们14%之间。2017 年业行业收入增速约10%，利润增速在12%-232012-022012-042012-062012-082012-102012-122013-022013-042013-062013-082013-102013-122014-022014-042014-062014-082014-102014-122015-022015-042015-062015-082015-102015-122016-022016-042016-062016-082016-102016-122017-022017-042011-0

27、22011-042011-062011-082011-102011-122012-022012-042012-062012-082012-102012-122013-022013-042013-062013-082013-102013-122014-022014-042014-062014-082014-102014-122015-022015-042015-062015-082015-102015-122016-021.2.关注“大年”后结构性机会行业重点关注三条投资主线1. 创新药企业持续领先行业发展2. 优质仿制药企业受益一致性评价看好细分行业1. 行业估值情况2. 具体看好公司推荐标的

28、港股估值回归至合理水平港股板块历史估值情况港股板块相较其他板块估值对比35.0030.0025.0020.0015.0010.005.000.002011-01-212012-01-212013-01-212014-01-212015-01-212016-01-212017-01-21医疗与服务制药、生物科技与生命科学数据来源：wind、光大数据来源：wind、光大u 受行业放缓、招标降价以及港幅度的回调。场调整的，港股板块在15年5月见顶后出现了较大u 目前港股板块估值为19倍2017年预期市盈率的水平，估值处于合理水平。25港股行业细分情况 港股疗服务、板块：化学制剂、生物制药、原料药、中

29、药、医疗服务等细分板块。医推广分销等企业较具有稀缺性。 估值分化、高于恒指平均，但处于历史中位：行业龙头享受一定程度的估值溢价；小盘股（如总市值低于50亿港币）估值更加便宜。 港股通中有较多优质化学、生物制剂标的生物制药（1177.HK）、石药集团（1093.HK）、三生制药（1530.HK）、制药（3933.HK）、东阳光药（1558.HK）等，药品推广分销板块在港股上市。药控股（1099.HK）、（3320.HK）等龙头企业均 研发标杆：生物制药（1177.HK）对标恒瑞（600276.HK）。26制药（3933.HK）布局5年前的“东宝”+“” 新版医保助力，胰岛素市场迎来：领域是公司未

30、来重点发展和布局的领域。二代三代胰岛素均受益于新版医保目录，看好国产胰岛素进口替代的过程。同时目前国内二代三代胰岛素产业仍处于外资占主导的竞争格局，在医保控费的大背景下，进口替代将持续进行，胰岛素将是行业少有的蓝海领域品种。 胰岛素业务迎来高速增长期：公司一季度胰岛素出货量略有放缓，与冬储及春节因素有关，但下半年销量会逐步提升。我们预计17年二代胰岛素维持50%的高速增长，1500万支的销售预代胰岛素在现有四个省份中标的情况下预计实现3000万左右的销售额，随着省份的增补和中标，预计18年将进入高速增长期。 抗生素业务同比有，关注环保对行业的影响：目前6APA出厂报价由172.5元下降至162

31、.5元，实际成交价预计在145-150元（含税）。同比去年情况，6APA成交价格略有上升，产能利用率目前维持在75%以上（去年同期70%）。工业盐及阿莫西林原料药需求较好，产能利用率明显。我们预计中间体及原料业务2017年在收入及利润方面将有较大过环保核查，有望受益于。今年环保对河北、山西等省份的药企影响较大，公司由于已经通风暴对行业的影响。 维持买入评级，目标价6.8港元：公司作为抗生素龙头，胰岛素强者，业务拐点确立明确，预计公司17-18年 的EPS分别为0.34/0.45港元，考虑到公司在胰岛素业务的发展前景，维持买入评级，上调目标价至6.8港元， 相当于2017年20倍PE。 风险提示

32、：原料药价格波动，招标价格9,0008,0007,0006,0005,0004,0003,0002,0001,00001400%1200%1000%800%600%400%200%0%-200%2013-12-312014-12-312015-12-312016-12-312017-12-31总营业收入净利润收入增速同比(%)净利润增速同比(%)数据来源：wind、光大27三生制药（1530.HK）品种受益新版医保，进入黄金发展期 新版医保目录助推品种快速发展：三生制药有四大品种群，分别为益、特比澳、和尔、百和百泌达。新版医保目录之前，益在国内只有7个省份医保，该已经在市场培育超过10 在18

33、年将进入发力增长期。年，慢性用药受益医保更加明显，该的三个适应症空间广阔，我们预计该全球首创新药特比澳剔除工伤限制，作为独家也将迎来放量增长期。重组蛋白和低价配合的策略也将持续贡献销售额；新收购的百泌达和预期上市的百地。将为公司在的领域的布局占据一席之 内生+外延不断扩张：从线来看，目前公司的领域治疗涉及了肾科、肿瘤科、免疫风湿科、科、皮肤病科等几大科室。其中年销售额超5亿元分别为益、特比澳、，形成了亿元群，收购的百泌达和百有望成为领域的、仿制药。生物单抗药企业未来发展的重点方向之一，目前24个群不断推出，同时公司也积极关注值得引入的新品种。随着正在研发中。随着公司创新内生+外延的扩张战略，公

34、司销售额将不断攀升增速，未来发展值得期待。 新添：公司公告获得礼来胰岛素林的分销和推广权利。目前礼来林在国内有8亿左右的销售额，如果协议落地，预计下半年7月1日开始并表，有望近4亿收入。目前公司拥有接近200人的销售团队（去年承接了阿斯利康部分团队），计划未来两年扩充至400-500人。 看好生物制药龙头公司长期发展：我们预计公司2017-2019 年的EPS 分别为0.35、0.44和0.53，公司作为国内生物制药的领军企业，质地优秀，在生物药领领域发展前景广阔，给予2017年29倍PE，目标价11.5港元。 风险提示：招标价格，在研进展不及6,00090.0%80.0%70.0%60.0%

35、50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%5,0495,0004,2144,0003,4662,7973,0001,6732,0001,00002015A2016A2017E2018E2019E营业收入(百万）营业收入增长率(%)净利润(百万）净利润增长率数据来源：wind、光大28石药集团（1093.HK）创新药业务增长迅速，沪港通首选 全年业绩符合预期，高基数下持续高增长：石药集团（1093.HK）公布2016年度业绩，收入增长8.6%至123.6 亿港币，净利润增长26.2%至21亿港币，扣除汇率影响净利润增长超过34%，公司在较高的基数下仍然保持高速增长。 恩必普强劲增

36、长38%，注射剂纳入新版医保空间广阔：创新药中恩必普强势增长38%至25.6亿港币，注射液增 长57%至12.45亿。在11个神经科品种中，恩必普的增速最快，市场份额升到第七，前面还有较多辅助用药，仍有很大上升空间。恩必普注射液目前覆盖医院数量746家，跟胶囊相比，还有1千多家医院覆盖的差距。预计2017年增速不低于2016年，驱动因素的申请和推广。1）注射剂由七个省份医保变为新版医保（乙类）；2）新适应症 抗肿瘤略低于预期，有望17年发力：抗肿瘤口径增长29%，主要是因为16年招标进展慢。多美素增长23%至2.89亿、津优力大幅增长68%至1.5亿。肿瘤销售团队增速较快，15年200多人，1

37、6年底470个人，预计17年到接近700人。公司加大了对商学术推广的力度，效果开始逐步显现。预计17/18年抗肿瘤产品将成为公司第二增长点，有望实现80%以上高速增长。 维C开始，弹性较大 预计公司2017-2019年EPS分别为0.44/0.54/0.64港元；公司目前股价对应17-19年的市盈率分别为23.1/18.8/15.7倍，维持买入评级，目标价11.6港元，对应2017年26倍PE。 风险提示：原料药价格波动，推广不及预期。14,000,000.0012,000,000.0010,000,000.008,000,000.006,000,000.004,000,000.002,000

38、,000.000.00900.00800.00700.00600.00500.00400.00300.00200.00100.000.00-100.00-200.002011-12-31 2012-12-31 2013-12-31 2014-12-31 2015-12-31总营业收入(千）收入增速同比(%)净利润(千）净利润增速同比(%)数据来源：wind、光大29东阳光药（1558.HK）抗流感领先企业，一线用药“可威”处于爆发期 2016年收入利润实现高速增长：公司发布2016年度业绩，实现营业收入9.4亿率77%，上升3%；净利润3.8亿，同比大幅增长43.2%；EPS 0.84元，派息

39、0.3元。，同比增长35.9%；毛利抗可威增长68%至5.7亿，是主要增长动力。 “可威”颗粒剂型受益新版医保，基层市场可期：公司可威（磷酸奥司他韦）保持强势增长，颗粒剂型进入新版医保目录（乙类），我们认为提升报销费用对基层市场影响深远，预计颗粒剂型将在基层市场持续放量。该招标价格目前竞争格局良好，上药的竞争不大。同时，罗氏对公司的已经停产，目前国内市场只有公司和罗氏的在销售，有希望进一步降低，可威的利润率仍有上升空间。颗粒剂型将持续受益于二胎市场、预防流感市场、以及受益医保后到20-30亿的规模，仍有广阔空间。下沉至基层市场，预计可威峰值销售额有望达 其他保持平稳，后续储备值得期待：公司内分

40、泌17/18年在销售团队方面有一定加强，后续会展开四期临床方面的工作，预计销售维持平稳增长。在研肝病品种临床进展顺利，二代胰岛素有望于18年上市，三代胰岛素预计19年上市。处于放量期:公司可威处于快速增长期，随着公司在研在稳步推进，未来线将持续丰富。我们预计公司2017-2019年EPS分别为1.07/1.31/1.50元；目前股价对应2017-2019年的市盈率分别为13.08/10.70/9.32倍。考虑到公司现有PE，对应目标价20港元。的竞争情况以及储备品种，维持买入评级，给予公司2017年17倍 风险提示：单波动影响。700.00600.00500.00400.00300.00200

41、.00100.000.0060.0050.0040.0030.0020.0010.000.002011-12-312012-12-312013-12-312014-12-312015-12-31总营业收入(千）收入增速同比(%)净利润(千）净利润增速同比(%)数据来源：wind、光大30港股板块估值水平原料药制药东瑞制药石四药集团均值34.8171.9810.2122.2510.06- 12.3617.8014.6717.0712.0014.9412.4413.3411.0012.973933.HK2348.HK2005.HK4.884.583.087937870.070.450.14-0.1

42、90.370.170.290.000.210.370.000.24中药同仁堂科技同仁堂国药中药神威药业药业均值20.1024.5027.3820.529.2818.8318.0523.3723.0017.0011.1615.7115.5420.3618.8814.1312.3612.0014.0817.6216.5711.8613.3711.001666.HK8138.HK0570.HK2877.HK1681.HK12.2811.504.138.865.621579618373470.500.420.200.950.300.530.500.240.790.360.600.610.290.720

43、.000.700.690.350.660.00流通及服务药业国药控股泰凌金活先锋凤凰医疗和美医疗康宁医院数据来源：wind、光大均值26.4228.8020.7623.1421.5619.2047.2520.2630.3818.4522.4417.9420.5015.0314.81-6.0427.3435.5421.5718.9516.00- 12.4832.0718.2131.7218.0216.4013.93- 10.4725.2117.0025.120867.HK1099.HK1011.HK1110.HK1345.HK1515.HK1509.HK2120.HK13.8833.701.71

44、1.222.9811.283.8337.353459332784014629270.481.620.070.060.160.240.191.230.621.880.080.080.20-1.870.141.050.732.110.000.000.240.350.211.180.852.420.000.000.280.450.231.4931生物均值24.0321.7214.6211.86三生制药1530.HK10.722710.270.310.410.5339.0534.2526.0820.27华熙生物0963.HK12.86470.670.700.841.0119.0718.2615.271

45、2.73生物6826.HK44.10712.222.142.633.1619.8620.6516.7713.97药厂0950.HK7.45440.400.430.000.0018.7317.41-亿胜生物1061.HK4.39250.190.240.290.3623.4118.0414.9712.35器械均值4.7029.8022.1317.33威高1066.HK5.962700.300.280.360.4119.9721.3316.5714.49微创医疗0853.HK5.6081-0.070.080.240.29-85.0072.9423.0619.19医疗2666.HK6.801170.530.570.760.9812.9511.938.906.96先健科技1302.HK1.89820.000.040.040.0550.0046.9652.5338.05普华和顺1358.HK1.72270.150.130.000.0011.5712.82-春立医疗1858.HK13.1890.701.031.371.6518.7212.819.597.98化学制剂均值25.7625.7121.0717.80生物制药1177.HK6.694960.340.260.290.3319.7125.9222.8120.12石