金融衍生品市场发展模式比较-

1、融衍生品市场发展的两种模式作为一种制度安排,金融衍生品市场具有一定的公共产品特性,但又不是完全的公共产品,因此,在金融衍生品市场的发展进程中,我们同时看到了两种发展模式:诱致性演进和强制性演进。诱致性制度变迁指的是现行制度安排的变更或替代,或者是新制度安排的创造,它由个人或一群(个人,在响应获利机会时自发倡导、组织和实行。与此相反,强制性制度变迁由政府命令和法律引入和实行。诱致性制度变迁必须由某种在原有制度安排下无法得到的获利机会引起。然而,强制性制度变迁可以纯粹因在不同选民集团之间对现有收入进行再分配而发生。金融衍生品市场的诞生是一种诱致性制度变迁,而此后金融衍生品市场在全球的传播和发展则可

2、同时见到两种发展模式。两种发展模式的实例诱致性演进模式美国在上世纪70年代,布雷顿森林体系的崩溃带来了汇率的大幅波动,当时的CME(芝加哥商业交易所敏锐地察觉到了市场存在的强劲的避险需求,于是开始引入世界上第一个金融衍生品货币期货。在这个过程中,政府并没有参与其中,监管也是滞后的。布雷顿森林体系崩溃的另一个副产品是各国利率的波动增加,1975年,CBOT引入了世界上第一个利率期货合约,随后在CME的努力下,世界上第一个采用现金交割方式的期货合约欧洲美元期货在1981年面世了。1981的股价狂跌使股市参与者迫切需要一种新的能有效规避系统性风险的金融工具。1982年2月,KCBT(堪萨斯城期货交易

3、所推出了第一份股指期货合约价值线综合平均指数合约。至此,金融衍生品的三个主要品种货币、利率和股指产品已全部诞生。我们可以很清楚地看到,由于存在巨大的获利机会,美国金融衍生品市场的发展基本由市场力量推动,而政府在这个过程中扮演的角色甚至常常是负面的,立法严重滞后于金融衍生品市场的发展。近年来,美国在金融衍生品市场的创新方面已经逐渐丧失了一枝独秀的地位,股票期货的发展滞后就是一个很好的例子。英国作为世界主要的发达国家之一,布雷顿森林体系的崩溃同样给英国带来巨大的影响。强劲的避险需求造就了一个庞大的潜在市场,1982年,伦敦金融期货期权交易所成立,并推出了货币期货,随后又陆续推出了利率期货和股指期货

4、。可以看出,英国的金融衍生品市场发展与美国亦步亦趋,尽管落后于美国,但其产品的演进顺序与美国相同,并且演进模式也基本相同,都属于诱致性演进模式,政府并没有试图去推动金融衍生品市场的发展,市场力量在其中扮演了主要的角色。强制性演进模式1987年11月,在全球股市经历了“黑色星期一”的暴跌之后不久,韩国修改了证券交易法,授权韩国证券交易所建立期货市场。1995年,经过精心的准备之后,韩国推出了第一个期货品种股指期货。由于期货交易所尚未成立,股指期货最初放在韩国证券交易所进行交易。1999年,韩国成立了专门的期货交易所,并同时推出了货币期货、利率期货、黄金期货、货币期权等金融衍生品。2000年,股指

5、期货转入期货交易所交易。纵观韩国衍生品的发展历程,我们几乎在每一个关键的环节上都看到了政府的身影。在衍生品的发展顺序上,考虑到仍然存在外汇管制,韩国政府独辟蹊径,没有选择货币期货而是选择了股指期货作为突破口。在美英等发达市场已经存在成功经验的情况下,韩国政府没有把发展衍生品的任务留给市场,而是自己承担起了这个职责。韩国政府首先是在1995年颁布了期货交易法,为衍生品的发展扫除法律障碍以及提供充分的法律保障;不仅如此,韩国政府还花费了大量的精力进行充分的投资者教育,确保投资者不会因为理解偏差而对衍生品的发展形成障碍;而当期货市场正式成立后,政府又通过修改期货交易法把股指期货的交易转移到了期货交易

6、所。政府的积极介入和恰当的措施使得韩国的金融衍生品市场发展非常迅速,目前,韩国股指期货和期权的成交量已经位居世界前列,并且对韩国金融市场的健康发展起到了非常积极的作用。新加坡是一个资源极度缺乏的小国,发展金融服务业成为了新加坡促进本国经济发展的一个重要举措。利用其连接欧洲早间和北美晚间的优越时区位置,新加坡政府将发展金融衍生品市场作为其金融战略的重要组成部分。由于本地现货市场的狭小,新加坡将目标对准了其他国家的现货市场。1986年,新加坡抢在日本之前推出日经225指数期货,很快又先后推出了各种利率、股票衍生品,其中,多数衍生品都是以国外指数和利率为标的。显然,新加坡衍生品市场的发展属于政府推动

7、的典范。从确定发展衍生品市场开始,政府就在其中发挥了主导性的作用,金融衍生品市场发展模式比较邓传伟(复旦大学管理学院上海200433内容摘要:在大多数研究文献中,金融衍生品市场通常是作为一个风险管理场所被进行研究的,本文则从制度角度对金融衍生品市场进行诠释,并试图用制度变迁理论对金融衍生品市场的两种发展模式进行比较分析,希望从中获得一些有启发意义的结论。关键词:金融衍生品市场制度变迁诱致性制度变迁强制性制度变迁金下转51页财经视线Finance Economy商业时代理论2005年20期46券公司回归的现象。这些保险工具并不是以往简单的风险自留和风险转移,而是替代性的风险转移即ART。而向风险

8、自留的回归也可以看作是以前风险转移之后的再转移。因此,总体上看,是由传统的“风险转移”(银行和证券公司向保险转移向“风险自留”(保险公司通过衍生工具向资本市场转移风险,即风险转移之后的再转移回归。ART的出现和运用,扩大了保险功能的容纳度,对传统的保险理论和风险管理理论提出了挑战。因此,金融机构的董事会和高级管理层首先需要观念创新,相应的风险管理理论和手段也需要创新。ART(替代性风险转移在风险管理中的应用近年出现的ART是典型的风险转移衍生工具。EVT与ART的结合也已初见端倪,例如Winterthur公司发行的“保险风险关联可转换债券”中,应用EVT对突发事件的发生概率进行检验。所谓ART

9、是将传统的保险产品不可能实现或实现困难的风险转移通过创新的方法得以实现。随着风险更加复杂化、计算机技术不断进步、对保险业管制放松及其国际化进展,对ART的关注程度在不断提高。ART本身包含丰富的内容,而从金融机构风险管理角度关注的则是银行、证券与保险融合的部分,例如,涵盖了融资风险和保险风险的创新保险产品、保险证券化、保险衍生工具等内容。关于ART的分类并没有定式,从使用的风险转移手段对ART进行分类,可以分为以下3类:替代解决方案(A l t e r n a t i v e Solutions。即开发新的保险产品进行替代转移。这是传统的保险理论中所没有的,这是以创新的保险产品作为风险转移替代

10、品的ART。例如,可覆盖操作风险和保险风险的均衡保单、将保险金支付时机交错而转移投资风险的新产品、将融资风险和保险风险组合后再转移的新产品,以及在灾害发生时保险公司可以实现融资目标的契约等。替代风险吸纳器(AlternativeRisk Absorbers。即通过扩大和改变风险吸纳能力进行替代转移。这是用增强保险承载力开发出新的风险转移途径。其中,近年引起最大关注的是以保险证券化为代表的,将金融市场作为新的风险吸纳器的ART。替代流通路径(AlternativeSalesChannels。即通过改变风险流通路径进行替代转移。其中典型的是通过使用衍生工具,使得一般企业可以选择风险自留。衍生工具的

11、主要优点最初主要体现在减少税收和成本方面,近年,在企业内部提高风险管理意识方面发挥着重要作用。通过对保险衍生工具的研究和应用,使一般企业可以选择风险自留。参考文献:1.董唯俭.建立现代化商业银行中国银行实施全面风险管理J.中国金融,2000.(122.唐国储,李选举.新巴塞尔协议的风险新理念与我国国有商业银行全面风险管理体系的构建J.金融研究,2003.(13.徐敦鹏.借鉴国外先进经验推行全面风险管理J.福建金融,2003.(8包括充分的立法准备以及投资者教育。政府有意识有步骤地推动本地衍生品市场的发展,并取得了卓越的成绩,SIMEX(新加坡国际金融交易所数度获全球最佳国际交易所的殊荣。两种发

12、展模式的比较分析诱致性演进模式美国是世界上最大的经济体,而英国则是世界上最大的经济体之一,市场规模非常庞大,因此孕育了非常强劲的避险需求;另外一方面,由于金融衍生品市场并不是一个完全竞争的市场,具有一定的垄断性,因此创新者能够从充足的需求中获得足够的收益以弥补成本。在这种情况下,货币期货的引入就变得顺理成章了。随后,在需求的带动下,利率期货和股指也先后被引入。但是,金融衍生品市场毕竟具有一定的“公共产品”特性,这就注定了当衍生品市场出现一个创新以后,其他人可以模仿这种创新并大大降低他们的费用。因此,创新者的报酬将少于作为整体的社会报酬。这个问题暗含的意思是,在没有政府介入的情况下,衍生品市场创

13、新的密度和频率,将少于作为整体的社会最佳量。实际上,这个结论已经得到了印证,我们看到,90年代以后金融衍生品市场的发展重心已经逐渐从英美等发达国家转向了新加坡、韩国等新兴国家(地区了。强制性演进模式因为制度安排是一种准公共产品,而“搭便车”问题又是创新过程所固有的问题,所以,如果诱致性创新是新制度安排的唯一来源的话,那么一个社会中制度安排的供给将少于社会最优。国家干预则可以弥补持续的制度供给不足。由于市场规模的相对狭小,对于韩国、新加坡等新兴经济体,在私人报酬小于社会报酬的情况下,创新的高额成本造成私人创新的动力不足。但是,对于这些经济体而言,金融衍生品市场的发展又是整个经济发展所需要的。在这

14、种情况下,国家的强制性力量就能够弥补制度供给的不足。强制性制度变迁是以制度变迁的“非帕雷托改进”为特征的,而“非帕雷托改进”在一定条件下是有可能转变为“帕雷托改进”的。与这种转变相伴随,强制性制度变迁也转变为诱致性制度变迁。因此,强制性制度变迁和诱致性制度变迁实际上并非如我们分析的那样泾渭分明,二者是可以转化的。我们把视线重新转回韩国和新加坡,政府的介入使得这两个经济体的金融衍生品市场迅速发展起来,需求也相应被带动起来,需求的扩大使得诱致性的制度变迁成为可能,私人创新的动力出现了。从实际效果来看,新加坡、韩国等新兴国家(地区,其金融衍生品交易量很快地超越了一些发达国家,在世界金融衍生品市场上占据了重要的一席之地。对于这两种演进模式,我们很