量化宽松货币政策_美联储的次优选择

1、西部金融2009年第7期 量化宽松货币政策:美联储的次优选择闫瑞明摘要:2009年3月18日,美联储发表声明,宣布将在未来6个月内买入总额为3000亿美元的美国2-10年期长期国债和7500亿美元MBS 债券,以及1000亿美元的机构债。这标志着美联储时隔40年再次实施量化宽松货币政策。该政策短期内会导致美元走软,但从长期来看美元仍会继续走强。同时,该政策对美国经济复苏总体上是有利的。然而,这一非常规的货币政策的实施,是当前全球经济危机背景下的无奈之选。因此,在借鉴日本的经验基础上,本文认为美联储实施的量化宽松货币政策仍然具有一定局限性,是次优选择。而中国应采取积极措施,应对该政策可能带来的影

2、响。关键词:量化宽松货币政策;美联储;次优选择中图分类号:F830.5文献标识码:A 文章编号:1674-0017-2009(6-0060-02(对外经贸大学,北京100029一、美联储实施量化宽松货币政策的背景量化宽松(Quantitative Easing 货币政策最早于2001年由日本中央银行提出,旨在通过提供充足流动性的办法谋求金融市场的稳定,鼓励开支和借贷。次贷危机的爆发,使美联储通过传统的货币政策工具不断调低基准利率,其利率水平已降至0至0.25%的区间。基准利率达到了降无可降的程度,然而美国经济基本面仍不见好转。信贷市场由于对危机的恐慌并不愿随意扩张,于是市场紧缩的情况依然如故。

3、根据数据显示,美国GDP 环比折年率2008年已经下跌到-5.8%,标志着美国经济已进入衰退。理论上,当利率水平降低到不能再降的时候,此时无论货币数量如何增加,利率也不会进一步下降。也就是说,传统的以调控利率为主要手段的货币政策已不起作用。利率过低,人们宁愿持有现金,因此银行贷款、商业投资、消费等都不能正常运作起来。这就是凯恩斯所谓的“流动性陷阱”。目前美国的低利率水平已经达到极限,美国出现“流动性陷阱”的可能性非常大。因此,为了向市场注入充足的流动性,美联储必须采取非传统的货币政策,而量化宽松货币政策成为了美国“最后的稻草”。美联储实施这种政策主要基于以下考虑:首先是推低美国长期国债的收益率

4、,稳定长期债券价格。其次,通过购买国债的方式来增强全球其它经济体对美国国债的信心;第三,通过买进市场上的证券,试图“重启”银行体系。二、量化宽松货币政策对美元走势影响(一美国经济出现回暖迹象美国率先走出困境可能性加大,从房地产市场上来看,2009年3月17日,美国商务部公布的2月新屋开工数出现超预期反弹,上涨22.2%,创下自1990年1月以来的最大涨幅。同时,道琼斯工业指数在美联储实施量化宽松政策之后,3月份也创下了2002年以来最大单月涨幅,累积上涨7.7%。而由于欧洲和日本行动相对迟缓,且欧洲和日本的经济复苏很大程度上依赖于美国的复苏,因此在时间上,美国应该会比欧洲和日本更早走出困境。美

5、元的强势地位仍会继续保持。(二美联储的量化宽松政策使得美元贬值,会进一步引发全球贬值浪潮,最终美元仍会处于坚挺美联储宣布购买国债政策后,美元由于缺乏利率支撑相对于其它主要货币贬值。而各国为了摆脱本币对美元的大幅升值对出口造成的不利影响,会采取相应对策。各主要经济体相继采取量化宽松政策,势必会带来新一轮货币贬值。如果贬值真的出现,美元无可争议的仍然会受到市场追捧。(三美元贬值目前不符合美国利益尽管美国作为最大债务国,在过去几年通过美元贬值的手段大量减轻自身的债务,然而危机爆发之后美元出逃、通货膨胀的弊远远大于刺激出口、减轻债务的利。在实施量化宽松政策之后,美元走势疲软,资金外逃现象严重,美国更渴

6、求资金回流。因此,美元贬值目前不符合美国利益,中长期内美元走强是趋势。收稿日期:2009-5作者简介:闫瑞明,对外经贸大学金融学院2008级研究生。西部金融2009年第7 期三、量化宽松货币政策对美国经济的影响(一量化宽松货币政策并不等于直接印钞这一政策的效果取决于美联储具体的操作细节。首先,交易对手是谁。如果交易对手是财政部,那么结果使得财政部能够定量筹资,并得以实施奥巴马大规模经济复兴和再投资计划。如果交易对手是MBS的债权人,那么他们将摆脱不良资产并获得流动性,使投资正常进行。如果交易对手是机构债的债权人,那么这些机构将能够恢复流动性。因此,无论美联储的交易对手是谁,各部门都不同程度地得

7、益于量化宽松政策所注入的流动性,这对美国经济的恢复是有利的。(二注入的是何种流动性这取决于美联储的财务处理美联储购入美国国债、MBS或者机构债之后,其资产负债表上,资产方将立刻增加上述资产,而负债方也将同步膨胀。美联储资产负债表规模大幅上升。在危机爆发之前,美联储的资产负债表对美国的GDP的比率仅为6%,而根据2009年3月份公布的数据,美联储资产负债表规模已扩大到GDP的15%。如果美联储注入资产后,在负债方增加的是M2,则意味着央行向交易对手提供直接信贷。如果在负债方增加的是基础货币,则意味着央行向交易对手提供的是基础货币,而基础货币具有乘数效应。因此,从理论上看,美联储很难大规模向交易对

8、手提供现钞。美联储对资产负债表的不同处理,决定了其注入流动性的不同效果。(三量化宽松货币政策对美国经济复苏总体上是有利的美联储在危机爆发后的低利率政策使得传统货币政策不能再宽松;与此同时,美联储反复下调的是短期利率,而中长期利率的下滑还需要通过货币政策的传导机制。因此,通过购入美国国债,使得国债收益率下降,不需要经过漫长的货币政策传导。同时,短期内美元汇率走软,实体经济能从中获益。量化宽松政策直接窖藏了美国境内的美元资产存量,增加了美元存量,利率汇率纷纷走低,资产价格得到支持,金融市场和实体经济能够在更廉价和更宽裕的货币环境下运行,对美国经济整体上有利。四、量化宽松货币政策是次优选择量化宽松货

9、币政策作为一种特殊时期的特殊措施,对美国经济的恢复具有一定的积极意义。然而,它毕竟不是传统意义上的政策工具,美联储和财政部联手进行“量化宽松”,是不得已的选择。因此,这一政策又具有一定的局限性。(一日本2001年至2006年实施的量化宽松政策具有局限性上世纪90年代初日本经济泡沫破灭,之后的十年日本经济低迷不前,货币政策不断变化,收效甚微。1999年,日本进入零利率时代。2001年3月,日本银行将同业间无担保隔夜拆借利率下调至0.15%,同时宣布将货币政策的操作目标由利率变为商业银行的超额准备金,正式推出量化宽松政策。具体方法包括购买商业银行持有的长期国债、购买商业银行股票、增加商业银行准备金

10、帐户余额,并拉低隔夜拆借利率接近零。从2001年到2006年,日本央行通过向商业银行注入流动性,使银行的超额准备金达到30多万亿日元。2006年,日本宣布结束量化宽松货币政策。这其中,日本央行的零利率政策会引发套利交易。由于日本的借贷成本很低,投资者会借入低成本的日元资金,将日元换成其他货币在海外进行投资。导致境内流动性向境外流出。从长期看,套利交易规模日益扩大,总体上具有紧缩效应,量化宽松货币政策的实施效果受到影响。(二美国目前的量化宽松政策同样面临日本当年实施该政策遇到的困难零利率终于落在美国的头上。现在,美国货币供应量确实有所增加,信贷紧缩也有略微改善,但上述数量宽松货币政策的局限性同样

11、存在。美联储的零利率政策同样会引发套利交易,投资者借入低成本的美元资金,将美元换成其他货币在海外投资,境内流动性流向境外,同样会影响量化宽松政策的实施效果。当然,美元与日元的国际地位和影响力是不同的,因此,美国实行零利率就意味着向全世界提供流动性,日本实行零利率还要通过套利才能对全世界流动性产生影响。总之,无论是日本还是美国,零利率和量化宽松政策虽然对刺激国内需求有一定作用,但作用有限,因此是对实施该政策的国家来说是次优选择。五、中国的策略选择(一中国应坚持外汇储备的多元化,寻求安全和盈利的平衡尽管目前美元和美国国债仍然是首要选择,但长期来看仍然存在外汇储备单一化的巨大风险。目前,中国已与世界

12、银行国际金融公司就其私募债券用于贸易融资初步达成一致,并且如果国际货币基金组织(IMF发债,中国将会积极考虑购买。在外汇与黄金之间的储备平衡,也将是中国可以考虑的选择(下转第15页西部金融2009年第7 期方案。(二人民币国际化战略需要加紧实施从战略角度而言,人民币在亚洲取得区域货币的地位,中国在对外贸易和投资中更广泛地运用人民币计价、交易和结算,是对付“量化宽松”这一“廉价美元”政策的最好手段。一是加强人民币贸易计价、结算、支付试点的建设。二是稳步推进中国与其他国家的货币互换。这是人民币走向区域化,进而走向国际化的重要一步。(三促使人民币汇率在一定程度上向盯住美元回归既然“量化宽松政策”是主

13、动推动美元利率汇率走低的“廉价美元”政策,那么人民币重新盯住美元就是被动的“廉价人民币”政策。在中国外贸规模和顺差双双缩水的背景下,人民币重新盯住美元显得尤为必要。(四零利率或准零利率不一定是中国的占优选择原因是:中国储蓄存款余额占GDP 比重较高;商业银行收入主要来自利差收入,中间业务比重小、收费少、业务结构有待优化;中央银行有反通缩和维护币值稳定的坚定决心。因此,完全可以通过各种货币政策工具的最优组合,继续坚持当前适度宽松的货币政策。责任编辑、校对:张晓东大多在1030年之间。上述重点信贷投放项目基本上全是国家重点主导的项目,中小企业的融资环境并没有太大改善。在当前宏观政策指导和市场环境限

14、制的双重作用下,商业银行“傍大户”的趋势重新抬头,导致银行贷款集中投向少数大型企业和少数项目,银行业贷款已经逐步显现集中度过高的风险。(四信贷客户和项目选择的难度增加,优质信贷需求日渐减少当优质客户融资需求满足之后,银行将不得不面临重新选择次优信贷客户和项目的问题,信贷客户和项目的选择难度加大。银行可能为了满足政策要求或难耐信贷投放冲动,放松信贷风险控制,介入某些处于衰退或不稳定或产能过剩的行业或企业。当前阶段,银行对大型信贷客户和项目的竞争已经从中央企业延伸至地方政府。以前银行的信贷投放视野多停留在部分省会城市的优质信贷项目,但现在银行信贷项目竞争已经延伸至个别二线城市的市政项目贷款领域。此

15、外,由于信贷规模持续高速增长,资本充足率水平不断下降,银行的资本补充压力空前加大。四、结语(一商业银行要处理好三个方面的关系1、处理好业务发展和风险防范的关系。信贷投放要与银行自身的风险防控能力相适应;信贷投放要与银行的客户资源、项目储备和前期尽职调查相适应;信贷投放要与客户的有效信贷需求相适应;信贷投放要与银行现有的资本充足情况、拨备覆盖水平和资本补充前景相适应。2、处理好银行顺周期经营特点与政府逆周期调控要求的关系。在投资力度加大、投资热情高涨的大背景下,银行要在中央投资项目及地方优质信贷项目“优中选优”,在与政府合作和同业竞争中占得先机,取得银行顺周期经营特点与政府逆周期调控要求之间的恰当平衡。3、防止恶性竞争,处理好同业之间的关系。要稳定市场预期,防止同业恶性竞争,避免过分追求份额扩张的粗放管理模式;其次,要防止盲目业务创新,变相发起同业“价格战”;最后,要牢固树立“好苹果也只吃一半”的信贷发展思路,大力发展“银团贷款”,一方面有效分散风险,利于风险防控。(二政府部门要为银行“扩内需,保增长”创造条件1、货币政策宜基本稳定,促进经济平稳较快发展。继续保持银行体系流动性合