基于企业价值最大化下的资本运营研究

1、基于企业价值最大化下的资本运营研究    随着信息化进程的不断加深，企业所面临的生存环境以及经营环境发生了很大的变化。纵观世界各个国家企业的发展历程来看，企业的根本目标逐渐经历了产值最大化、相关集团利益最大化以及利润最大化、股东权益最大化，经过实践的不断检验，企业价值最大化获得了最终的认可，成为企业经营的根本目标。因此，对于企业经营管理而言，在企业价值最大化背景下进行资本运营是实现企业价值目标的重要举措。本文以企业价值最大化的理财目标的内涵为基本出发点，着重阐述企业价值最大化下的资本运营，旨在为企业的资本运营提供一些建议。一、企业价值最大化概述（一）企业

2、价值的概念对于企业价值的概念，可以从不同的角度来加以定义。下面主要从政治经济学的角度、管理学的角度以及金融经济学的角度来对企业价值进行定义：（1）政治经济学角度：在市场经济条件下，将企业视为一种可以买卖和交易的商品，企业的价值由凝结在企业中的社会必要劳动时间决定；（2）管理学角度：企业价值为企业遵循价值规律，通过以价值为核心的管理，使所有与企业利益相关者（包括股东、债权人、管理者、普通员工、政府等）均能获得满意回报的能力；（3）金融经济学角度：企业的价值是该企业未来自由现金净流量以其加权平均资本成本为折现率折现的价值。从未来自由现金净流量折现角度来看，企业价值的计量模型为：企业价值= ；其中，

3、 企业在未来所创造的现金净流量；加权平均资本成本；t企业存续期。（二）企业价值最大化的内涵企业价值最大化是企业实行战略管理的根本出发点与归宿点。当前时期下，企业的经营面临着非常大的挑战，这就使得企业管理的重心由内部管理逐渐朝着企业的发展及竞争战略的方向而发展。在实际过程之中，唯有在战略的实施中企业价值得以最大程度的增长，方可说明企业的战略是成功的。对于企业价值最大化而言，其本质为企业内在价值的最大化。努力增加企业的内在价值，则是企业价值最大化理财目标下的企业管理者的责任。企业价值最大化要求公司注重可持续发展。企业价值增长的前提是企业承担的风险适中，企业规模的扩充应以一定的风险承担能力和财务资源

4、的支持能力为底线。企业价值最大化要求的治理模式为共同治理。企业价值最大化的理财目标的实现是参与企业经营的各个相关利益主体在利益博弈的过程中形成的。企业的价值越大，企业给予其利益相关者如股东、债权人、管理者、普通员工、政府等的回报的能力就越高。二、资本运营概述（一）资本运营的概念资本运营是指利用市场法则，通过资本本身的技巧性运作或资本的科学运动，实现价值增值、效益增长的一种经营方式。对企业来说，建立和培养企业核心竞争能力是企业资本运营的核心。（二）资本运营的方式资本运营有多种具体形式，从总体上可以将资本运营的模式归纳为以下几种：（1）扩张型资本运营模式扩张型资本运营是指在现有的资本结构下，通过内

5、部积累、公开上市、增资扩股、企业并购、战略联盟、托管经营、联营等方式，使企业实现资本规模的扩大；（2）收缩型资本运营模式收缩性资本运营是指企业为了追求企业价值最大化以及提高企业运行效率，把自己拥有的部分资产、子公司、某部门或分支结构转移到企业之外。收缩型资本运营模式主要有企业分立、资产剥离、分拆上市、股份回购、股权出售、自愿清算等；（3）整合型资本运营模式整合型资本运营是指企业为了优化资本结构，合理配置生产资源，保证企业持续发展而进行的资本运营。整合型资本运营模式主要有股份制改造、债务重组、资产置换、股权置换、买壳借壳上市等；（4）其他资本运营模式除上述三种类型之外，资本运营模式还有证券投资、

6、租赁经营等。三、企业价值最大化下的资本运营主要对策（一）公开上市通过政府依法设立的证券交易市场对上市企业价值的发现作用和资源优化配置作用迫使企业改善管理，不断提高竞争优势和竞争力，推动企业规范发展，形成社会认可的企业的“公允价值”。企业集团整体上市可以实现企业内部资源的有效整合和合理布局，做大做强主业，将充分释放企业的市场价值，实现企业价值最大化。上市企业股份实现全流通对企业价值有显著的影响，股权分置改革的完成，纠正了非流通对企业价值的制约和束缚，有利于通过大小股东利益收敛机制和收购兼并机制提升企业价值。公开上市在实现筹资目标以满足企业生产经营发展和投资需求的同时，也为资本结构的优化创造了良好

7、的外部条件。（二）优化资本结构具备上市筹资条件后，利用增发新股、公司债券融资、银行借款和母公司增加投资等手段，根据企业生产经营发展、增资扩股、企业并购等经济活动和应对企业内部因素、外部环境的变化的需要，动态地优化企业的资本结构，因为资本市场的不完全性等因素会引起股权资本成本和负债资本成本的变化，财务风险和破产成本等因素迫使企业改变战略，另外过多或过少的负债融资都对企业价值产生不利的影响，只有适量的负债才对企业价值的增长有利，所以需要通过对企业资本结构的优化，使资本结构决策为企业生产经营和投资决策服务，使企业核心资源的潜在价值最大限度地转化为经营业绩，最大限度地调动利益相关者的积极性，实现企业价

8、值最大化。优化资本结构的决策方法通常有两种：（1）比较成本法：当筹资方案在三种或三种以上时通常采用此方法。以加权平均资本成本最低为决策依据。企业的税后加权平均资金成本的计算公式： = ×（1-T）× B（B+S） + ×B（B+S）。其中 为加权资本成本， 为股权资本成本， 为负债资本成本，B为负债资本金额，S为股权资本金额。以加权平均资本成本最低为决策依据的原因可以从以下两个角度来分析：a、自由现金净流量折现计算企业价值角度：如前所述，企业价值= ，其中 为加权平均资本成本，在企业未来现金净流量一定的情况下，当 最小时，企业价值最大；b、经济增加值角度：经济增加

9、值=投资资本总额*（投资资本收益率-加权平均资本成本率）=税后净营业利润-调整后资本*加权平均资本成本=净利润+（利息支出+研究开发费用调整项-非经常性收益调整项*50%）*（1- ）-【平均所有者权益+平均负债合计-平均无息流动负债-平均在建工程】*加权平均资本成本，在其他因素一定的情况下，加权平均资本成本最小时，经济增加值最大，其中 为企业所得税税率，而经济增加值最大化目标可以满足价值管理的要求，有助于实现企业价值最大化；（2）每股盈余无差别点分析法：当筹资方案仅为股权融资和负债融资两种时，通常采用此方法。每股盈余无差别点的息税前盈余的计算公式为：式中,每股收益无差别点处的息税前盈余；，

10、两种筹资方式下的年利息；, 两种筹资方式下的年优先股股利；， 两种筹资方式下的流通在外的普通股股数， 为企业所得税税率。当预测的盈利能力大于每股盈余无差别点的息税前盈余时采用负债融资方式以发挥财务杠杆效应；当预测的盈利能力小于每股盈余无差别点的息税前盈余时，则采用股权融资方式，以降低财务风险。资本结构除了股权资本和负债资本的比例关系外，还包括各种资本的内部构成关系，所以也要努力地分别降低股权资本成本和负债资本成本，要优化资产内部构成结构，剥离不良资产，置换为优良资产，流动负债不宜过大，中长期负债要合理搭配，并采用使资本成本较低的筹资方式。一般在以下情况下，需要对企业资本结构进行优化调整：现有资

11、本结构弹性较好时；增加投资或减少投资时；企业盈利较多时；债务重组如债转股时。（三）增资扩股对涉及和符合集团主业发展方向的参股公司采用追加投资、股权置换、收购等办法使其从原来的参股成为控股公司乃至成为全资子公司，然后加强集团内部资源整体优化运作，实现价值最大化。（四）企业并购横向并购后迅速扩大了生产规模，通过在更大范围内的专业化分工协作，进行统一销售产品和统一采购原材料等方式，利用规模优势降低成本，增加企业经济效益和抗风险能力，提升企业整体价值；纵向并购后通过市场交易内部化进行协作化生产，减少了市场风险、节约交易成本，稳定了要素供给和产品销售，加速生产流程，缩短了生产周期，为企业带来价值创造的效

12、应；混合并购后通过迅速扩张和战略转移，分散和降低经营风险，扩大收益，提高产品知名度，实现企业的技术战略，增加企业整体价值。需要注意的是，并购后企业价值创造主要来源于对生产要素进行有效整合后的生产、销售过程，因此并购后要对并购双方进行深度有效的资源整合，形成协同效应，并加强和优化管理，加强风险控制 ，才能真正实现企业价值最大化，而且企业并购应主要以企业核心竞争能力的培养、提升为目标，同时需要考虑自身经济实力，而不能盲目进行并购；（五）资产剥离和资产置换（1）资产剥离：将企业劣质的或不重要的非经营性资产、现有的不重要的部分子公司（或部门）、不具有市场竞争力的产品生产线资产、劣质的或不重要的其他固定

13、资产等剥离出去，以获得现金或有价证券等，使企业将资金集中在主营业务上，把有限的资金和技术投入到重点项目和核心产品上，增强优势产品的竞争力，以优化资本结构，提高资产收益率，提高公司内在价值；（2）资产置换：在剥离不良资产同时注入优质资产。上市企业的控股股东以优质资产或现金置换上市公司的呆滞或非核心资产,或以主营业务资产置换非主营业务资产，通过对企业资产结构的优化，获得与自己核心能力相协调、相匹配的资产，提高资产的收益能力，使上市企业快速甩掉包袱，在短时期内改善经营业绩，为进一步上市融资和整体企业价值的进一步增大创造条件；（六）合资各股东分别以自己的技术、资产和技能作为股份共同建立由母公司控制的新

14、企业，使合资各方可以突破资产、技术的“瓶颈”约束，提升企业整体价值。除上述资本运营模式外，还可以运用股份回购、企业分立、分拆上市、债务重组、证券投资、租赁经营、托管经营等资本运营模式式来推进企业价值最大化。四、结论综上所述可以得知，实现企业价值最大化是促使企业走向成功和增强市场竞争力的必然要求，而资本运营是扩大企业规模，降低资本成本，提高资本收益能力和促使企业价值最大化的有效方式。因此，对于企业而言，应该采取强而有效的措施加强企业的资本在价值最大化背景下进行运营，使企业形成这样的良性循环：提高整体收益能力资本运营增大企业价值成长与扩大规模（向高收益与高成长领域投资）提高整体收益能力，这样才能够促使企业长期、健康以及稳定的持续发展，并使企业在市场上取得竞争优势。