异质预期下的货币政策：相机还是承诺(下)

1、    异质预期下的货币政策：相机还是承诺(下)         (三)在异质预期下，货币政策有效性有赖于其预期影响力长久以来，像支持规则的时间不一致性假说这样经典的货币政策理论认为，货币政策需要防止自身变化对私人预期的影响。私人部门具有“理性的”或者与模型一致的预期，这些具有理性预期的行为主体会根据预期货币政策的变化作出反应，相应修改它们的通货膨胀预期。私人预期的变化将改变中央银行所面临的决策参数，要求政策作出进一步的调整，这一系列变化将收敛于一种次优的结果。因此，在理性预

2、期条件下，相机抉择的“最优”政策需要逐期决策，而不能将政策体制自身对预期从而对行为主体的决策的效应内在化，所产生的时间一致性均衡是次优的，相反最优结果是时间不一致的。如果通过规则可靠的预承诺机制建立起货币政策可信性，会有助于将不受约束的未来政策的外部性内在化，最优结果于是具有“时间一致性”。然而，在异质预期下，货币政策不仅要考虑自身变化对预期的影响，即处理所谓的“卢卡斯批判”(Lucas critique)，更要避免由私人预期错误及其纠正行为所引致的影响。任何一种预期形成方式都是一种学习机制。在异质预期下，私人部门不断地学习，学习是一个试错、不断进步的过程，它是主体依据从经济环境中得到的反馈对

3、心智模式进行修正的复杂过程。从经济本身来看，由于主要的总变量都具有前瞻性，即它们现在的实现值是其预期的未来值的函数，因此经济动态的一面很重要。换句话说，在一个变化的经济环境中，主体现在对未来的预期会影响现在和未来的经济。虽然在一定条件下，经济通过学习将向REE收敛，但是，直到主体积累了足够的知识才会发生，在转变期间，经济结果取决于适应性学习过程。毫无疑问，中央银行需要积极主动地作用于这个过程，促进异质预期向理性预期收敛。如果货币政策的预期影响力强，则长期利率会对变化的经济状态作出更快速、更有保证的反应，从而政策的有效性增强。三、异质预期下相机优于承诺货币政策中的通货膨胀厌恶偏好，像在理性预期下

4、那样，在异质预期下也总是一个占优策略。中央银行对经济的影响力在很大程度上取决于通货膨胀预期，与理性预期下的经济相比，在异质预期环境中，经济稳定的范围大大缩小，这是不言而喻的，为了锚定通货膨胀预期，促进宏观经济稳定，中央银行应执行通货膨胀警惕型政策。时间不一致性假说指出，相机货币政策会产生通货膨胀倾向和稳定倾向两种倾向。通货膨胀倾向是静态倾向，而稳定倾向是动态倾向。如果政策目标过于宏大，企图将产出提高到自然率以上，相机货币政策会产生一般性通货膨胀倾向；当经济主体的行为表现出前瞻性时，即使不存在一般性通货膨胀倾向，相机货币政策也会产生稳定倾向，即与承诺相比，在相机抉择下，通货膨胀对成本冲击的反应更

5、大，这种稳定倾向会影响经济的动态性，导致社会福利损失。(一)标准相机论的几个关键隐含假定时间不一致性这样的政策相机问题的标准范式，是假定中央银行将相机问题主要作为激励问题来关注，其中隐含了3个假设。首先，中央银行占有私人信息或其他相对于私人部门的某些信息优势；其次，私人部门具有“理性的”或者与模型一致的预期，并且中央银行知道这些预期，将它们视为既定的；第三，私人部门知道货币政策决策过程。虽然在这些假定下，基本结构和博弈规则是已知的，但这些假定严重脱离了现实。就中央银行是否拥有私人信息来看，实践中，中央银行用于预测宏观经济变量的所有数据，很多都来自于公共渠道，私人预测者也可以获取，所谓私人信息，

6、可能只是它的主观预测模型，而这也并非毫无根据，是建立在它对公共信息自己的解释基础之上的。理性预期也并不是一个理所当然的假定。预期不但常常可能处于均衡之外，而且并非是同质的，如发生经济结构转换诸如此类的外生事件。或者为了减少信息搜集、加工成本，主体会在付成本的理性预期与无成本的简单预期之间权衡，一些会使用某些形式的外推法，如“拇指规则”，一些会运用适应性学习法，随新数据的获取而不断调整预期。在这些情形下，预期是幼稚或适应性的，而不是不能被中央银行“利用”、“迷惑”的完全理性的预期。此外，标准相机论还隐含地假定，私人部门知道货币政策决策过程。标准相机论认为，没有可靠的承诺，主体会预期中央银行每期都

7、要重新考虑政策，因而相应采取在该时点上最优的行为，结果致使中央银行现在、过去的行为对这些私人预测没有任何影响。这意味着，私人部门是根据详细研究中央银行未来会面对的决策过程来作的预期。事实上，这样预测货币政策，需要预测者能够“复原”中央银行的决策过程，而现实中要建构中央银行的决策过程，谈何容易?在大多数国家，货币政策由一组个人集体决策，这些成员所依据的模型不同，对经济状态、运行的信念也不同，甚至对政策目标的看法也有可能不一致。实际上，私人部门真正关注的是中央银行的决策知识、决策结果和对未来的政策意向，他们使用现在、过去的货币政策预测未来的货币政策。对局外人来说，重构政策决策的制定过程这样的预测方

8、式太复杂，基本上不可能使用。(二)异质预期下的相机策略理性预期意味着，中央银行只有使用对未来可靠的承诺来影响私人部门的预期，进而减轻通货膨胀，以及最小化内生变量的波动。但在异质预期下，完全承诺不再是最优策略，它在产生最优经济或福利结果上并不是最优的。从理论上讲，通货膨胀受两个因素影响，一个因素是产出缺口；另一个因素是私人部门对未来通货膨胀的预期。这意味着中央银行潜在地有两个工具可以使用：现期短期利率(它决定实体经济活动)和私人通货膨胀预期。而现期的工具利率本身对长期利率和经济的作用很小，真正起作用的是私人部门对未来工具利率的预期，而且，通货膨胀预期是影响实际通货膨胀的主要因素。可以说，中央银行

9、控制产出缺口和通货膨胀主要是通过私人部门的预期进行的。在私人部门具有理性预期的条件下，相机政策每期独立地进行最优化，由于不能对未来的行为承诺，因而不能影响通货膨胀预期，中央银行只能使用第一个工具。一般相机抉择是时间一致的，但后果是不产生总体跨时最优，损失可能很大。而在异质预期下，由于可以利用私人部门的学习，从而货币政策可以实施相机策略，根据私人预期作最优调整，最优相机政策还能达到以最优的方式塑造私人预期的目的。也就是说，在学习过程中，一旦私人部门的预期依赖中央银行现在和过去的行为，货币政策就会影响预期，相机政策发生了变化，这与标准相机下的假定相反。而且，相机政策的收益来自私人部门准确地预测政策

10、，即私人预期与实际政策一致时产生的潜在收益，并不需要中央银行蓄意“欺骗”公众。(三)学习、相机策略与预期管理在异质预期下，相机政策通过学习途径塑造私人预期所起的作用，类似于理性预期下的承诺计略，能缓和通货膨胀与产出缺口之间的短期替代关系。由于私人部门是有限理性的，中央银行可以直接作用于私人预期，通过一些决策影响他们的学习过程，从而影响他们对未来的预期，学习产生了通货膨胀与产出缺口之间的另一种替代关系，这在理性预期下是不存在的，这是一种跨时替代关系。在知识不完全不对称下，主体可能相互学习或从过去的经历学习，正是私人部门这个不断学习的过程，不仅会产生经济行为的相关性和协同性，也会导致货币政策与经济

11、结果之间另一层次的动态交互作用，并在很大程度上改变了“相机”体制下政策制定的“逐期模式”。由于“学习”的作用，相机式政策不再是一系列不相关的决策，而成为一个不包含承诺的不断持续的过程，从而在对现在的经济状态反应中达到总体跨时最优。因此，在异质预期下，中央银行可以实施基于预期的最优相机式政策。当货币政策按最优相机方式制定时，如通货膨胀目标制，无论经济特征是前瞻性的还是后顾性的，或两者兼有，只要REE和这种最优相机政策都是实时可学的，中央银行就可以通过它现期的行为改善私人部门对未来的预期，从而产生更好的经济结果。相机政策也是中央银行实施预期管理的必然需要。对整个经济而言，到达REE是渐进的，即使促

12、使经济移向相同的REE，也必然存在差别很大的转变动态。异质预期向理性预期收敛是所有主体的一个学习过程，这个过程，不仅会对基本的经济变量，还会对他人的信念，特别是中央银行的行为，作出反应和调适。如果私人部门不完全知道经济的真实结构或中央银行的偏好，其预期会受从学习中获得的不断更新的知识影响，可能随时发生变化。而从中央银行来看，它可以直接控制的只是短期名义利率，借此影响未来的通货膨胀和产出，这种影响不是即时、已知的，因此它在对总体经济尤其是价格的影响上面临很大的不确定性，这些不确定性在发生严重冲击时更大，会导致私人预期与经济的基本面脱节，如通货膨胀恐慌就是私人预期显著、持久、内生地偏离了理性。因此

13、，中央银行需要运用相机货币政策，适时引导、协调异质预期，对异质预期作出反应，以便减小预期差异，进而才能促进实体经济准确、快速地向REE收敛。帮助经济向最优均衡收敛，这是异质预期下货币政策有效性、最优性的关键，也是相机策略的优势所在。相机货币政策，一方面可以使用工具调整的形式对私人预期作出强烈的反应，积极地通过“做”，“教”私人部门认识中央银行的意图、目标；另一方面，可以从政策上解决异质信息问题。知识的同质性，有助于加速对REE动态的学习。在信息分散、不完全状态下，主体不仅必须预期诸如通货膨胀之类的经济发展状况，还必须判断他人的预期情况。中央银行及时提供经济状态、经济运行和货币政策方面的公共信息

14、，并与私人部门交流，减少经济数据和政策措施方面的不同阐释，可以为这些形形色色、隐秘的预期创造共同知识，建立信念聚点，从而保证惟一的合意的均衡。四、实践中，受约束的相机正在成为货币政策的标准范式20世纪30年代金本位制崩溃后，对中央银行而言，遵循规则还是相机抉择，就一直是有关货币体制争论的主题。20世纪70年代中期“大通货膨胀”以后，建议中央银行遵守货币政策规则占据了优势。对于理性预期、可信性与时间不一致性的研究的一般结论是，货币政策应尽可能地视为一项应变计划或规则，并依此操作，这些研究与早期的诸如责任、不确定性的观点都倾向于政策规则。虽然，严格的货币政策规则，如Milton Friedman的

15、K%规则，具有简单、可预测的优点，并具有可信性，会有助于将货币政策与外部政治压力以及过度的政策激进性这种固有的趋势隔离开，但在现实世界中并没有实施过，甚至没有实施过任何较为严格的政策规则。究其原因，预期本质上是属于前瞻性的，也是异质的，不仅需要考虑一些具有不确定性的未来因素，而且对于现在的经济状态，主体占有的知识也往往是不完全的，他们在不断地学习，因此货币政策制定需要采取相机方式。尽管相机决策在某种程度上会制造政策不确定性，然而20世纪90年代全球兴起的货币政策透明度为相机政策制定带来了新的“福音”，“规则似的”(rule-like)或受约束的相机货币政策遂开始出现。(一)透明度为相机政策实施

16、创造基础在异质预期下，为了最小化通货膨胀和产出波动，中央银行的首要任务是使经济中的预期同质化。社会最优政策要求中央银行平衡通货膨胀与产出缺口。虽然中央银行不影响通货膨胀与产出的平均水平，但决定着它们波动的交替关系，而且关系到是通货膨胀还是产出承担冲击的最初影响。由于理性预期是一个重要的基准，在异质预期下，私人部门对货币政策反应的重要性使学习成为一条重要的、不同的途径。历史上，预期冲击是通货膨胀和产出波动的一个重要来源。变幻不定的私人预期可以独立影响未来的通货膨胀，不仅如此，它还可以通过影响实际利率、汇率而对产出、通货膨胀造成另外的间接干扰。因此，如果存在高度的预期异质性，中央银行在稳定化政策操

17、作中面临的首要问题是，要努力帮助私人部门学习，促使这些私人预期同质化，将它们锚定在满意的目标上。只有知识、信念同质化，预期才会向完全同质(理性)的预期转变，才会停留在合意的目标上，从而制造出一种强大的预期趋势：实际通货膨胀将回复到均衡之上。相机货币政策的一个重要方面就是影响私人预期，透明度为其实施创造基础。私人预期是中央银行一个重要的潜在工具，相机政策更重视利用私人预期来达到目标。调节私人预期的核心基础是透明度。透明度能便利预期的同质化，保证货币政策目标的明确性。而且，如果主体拥有充分的货币政策信息，由知识不完全不对称引起的不确定性会减少，学习会更加容易，也会更加有效，预期对政策的回应将更加灵

18、敏，从而主体能够制定出知识含量最大的决策，据以迅捷、确切地决定自身行为，改变经济的运行方式或方向，实现货币政策目标。不仅如此，透明度也可以改善相机政策。由于透明度能够让私人部门对中央银行的政策措施作客观、持续并且及时的评价，对相机政策形成一种特别的制约机制，因此中央银行的责任加大，会更少着眼于短期的经济变化，采取更为稳定的货币政策方针，从而增大政策的一致性。(二)受约束的相机正在成为货币政策的标准范式在异质预期下，相机优于承诺，但是这种相机并不是随意的，而是受约束的相机或相机式规则，这是异质预期下货币政策的标准范式。在规则体制下，中央银行会对如何调整政策工具以应对新数据或预测变化作出承诺，一旦

19、指定了，它的判断与政策结果就毫无关系。而在相机体制下，中央银行不会预先对一个特别的行动方针作出承诺，相反，它运用判断决定每个场合适宜的政策。但是，承诺的有效性依赖一些非常强的假设，包括模型的时间不变性、预期的形成方式等，正如一些最新研究指出的那样，在异质预期下，部分承诺才是最优的。就是“Taylor规则”这样一个有相当影响的简单规则，虽然受到了广泛关注，其创始人John Taylor也不提倡对规则承诺，而鼓励相机，他认为，政策制定者应利用规则启发他们的相机决策。然而，好的相机政策也不是反复无常的，应是系统性的，在某种意义上应像规则似的，即是受约束的相机或相机式规则。它会给予中央银行应对经济冲击、金融干扰或其他未预见到的情况相当大的自由决定权，但同时，这种相机政策要在透明度下施行，包含着部分承诺，是透明度充当了承诺机制，从而受到一定的必要的约束，