公司兼并与并购的过程

1、1 / 469兼并与收购第一章 引 言兼并(Merger)与收购(Acquisition)是企业扩张与增长的一 种方式，而且也是通过内部或有机的资本投入实现增长的一种可供 选择的方法。有时，公司宁愿选择收购这种外部的增长方式，来实 现内部增长。并购在历史上表现为“波浪型”趋势， 兼并活动时而 波澜壮阔， 时而风平浪静。 英国在1968、1972和1989年出现兼并 活动的高峰，在其它国家也能够看到类似的波浪型态，在美国尤为 明显。什么缘故公司的兼并狂潮有时达到白热化？这是迄今仍未完 全弄明白的一种现象。“兼并”、“收购”、“接收(Takeover)”一词，差不多上 “并 购”这一用语的一部分。

2、在兼并中，多家公司组合起来，为了共同 的目标而共享其资源，组合起来的公司中的各股东，通常仍然是这 一联合实体的共同所有者。而收购则更类似于一锤子买卖，一家公 司购买另一家公司的资产或股权，收购该公司的股份，成为该公司 的所有者。在兼并中，可能会形成一家新的经济实体，而在收购中， 被收购的公司则成为收购方的附属公司。“接收”类似于收购，亦即意味着收购方比被收购方强大得多。 假如被收购2 / 469方比收购方强大， 则这一收购叫做 “反接收” （Reverse takeover）。该书中“兼并” “收购”一词经常交替使用，尽管在专 门的论文中有必要对两个概念加以区分，但我们通常交替使用这两 个词。

3、一、英国公司并购史表1.1显示1964-1992年英国公司并购的数量和价值，从并购 的面值和平均规模来看，1968、1972和1989年呈现出并购活动的高 峰。考虑到公司市值的通货膨胀增长因素，上述三年的高峰是毋容 置疑的。表1.1所示的1968、1972和1989年高峰期的并购总额是 接1990年的价格估算的。表1.1 1964-1992年英国并购统计（单位:百万英镑）年份 并购数 并购面值 平均值 并购值（90年价）3 / 4699405050.5445.011000 5170.5244.198075000.6241.127638221.0865.7694619462.06150.9790

4、69351.0370.0479311221.4177.978849111.0356.971210 25322.09143.781205 13041.0868.635045081.0122.913152910.9210.293534481.2713.824818241.7122.6656711402.0127.9053416563.1035.9646914753.1427.0145211442.5319.031964196519661967196819691970197119721973197419751976197719781979198019814 / 4691982463 22064.76

5、34.291983447 23435.2434.481984568 54749.6476.471985474 709014.9693.921986842 1537018.25198.631987 1528 1653910.82203.561988 1499 2283915.24265.051989 1337 2725020.38293.771990779 832910.6983.281991506 1043420.6298.661992433 593913.7253.70资料来源：英国公司并购 ，1993年5月英国中央统计 局统计公报。最近的并购高峰是1984至1989年，在这一时期，并购的平

6、均 规模从964万英镑增至2038万英镑，80年代后半期， 收购的性质不 同于80年代初期的收购高峰。80年代企业巨额收购风潮的缘故见仁见智，与其它国家保持 致的英国证券市场， 在现在期经历了一个牛市时期， 并于1987年的 “十月崩盘”时达到了顶峰。关于并购风潮，政府采取更为宽松和 放任自由的态度。然而，除了在并购5 / 469活动上进行金融创新之外，例 如运用杠杆收购(Leveraged buyout)外，许多大的兼并案例是难 以实现的。80年代还出现了大规模的资产剥离或资产强制过户(Divest -ment)。资产剥离是收购的另一面，即公司将其分支或附属机构出 售给其它公司，或在治理层收

7、购(Man age nent buyout,MBO情况下，将剥离的这一部分出售给治理人员。如表1.2所示，1985年以 后，公司附属机构的收购额急剧增加， 其中，1992年的收购总额中， 约有31是资产剥离，1986-1992年，资产剥离额约占并购总额的25。表1.2 1972-1992年英国公司并购与资产剥离情况6 / 4691972 12102532272 1857.311973 12051304254 24718.941974 504508137499.641975 3152911157024.051976 35344811110022.321977 4818241099411.4119

8、78 567114012616314.301979 534165611718611.231980 469147510121014.241981 452114412526222.901982 463220616480436.451983 447234314243618.611984 5685476170112120.471985 474709013479311.181986 84215370221 309320.12年份总并购资产剥离 资产剥离/总并购数量 金额(%)数量金额7 / 4691987 1528 16486 340 4667 28.311988 1499 22839376553224

9、.221989 1337 27250441567720.831990 7798329342 294135.311991 50610434214294528.231992 4335803199 183231.57注：最后一栏百分比依照金额计算。资料来源： 英国公司并购 ，1993年5月英国中央统计局统计公报。收购和资产剥离的同时增长，表明近年来英国经济中相当数量 的公司在进行重组，而且新的组织创新和金融创新使这种重组成为 可能。资产剥离的动机多种多样，80年代的观点集中在核心业务理论上。依照这种观点，资产剥离者放弃其非营运业务，而将其资源集中在高附加值产品生产上。有的时候，某些资产剥离的目的是为了幸免公司财务亏损或实现充分的流淌性。我们将讨论这些可能的动机，以及各种形式的资产剥离对资产剥离者和资产收购者双方有何 阻碍。8 / 469二、并购的目的收购的最直接的目的，不言而喻，是为了实现收购方的资产、 销售和市场份额的增长与扩张，然而，这只只是是一种中间目的， 最全然的目的是通过收购，给收购方增加或制造巨大的竞争优势，从而为股东增加财宝。依照现代金融理论，股东财宝最大化被假定 为治理层进行投资和融资决策时的理性标准。然而，股东财宝最大化可能会被治理者的自身