利用美林的投资时钟理论进行资产配置

1、利用美林的投资时钟理论进行资产配置美林用自 1973年 4月至 2004年 7月美国完整的超过三十年的资产和行业回 报率数据来验证了投资时钟的合理性。以下是美林的一部分研究成果 . （ 求索评注：美林时钟的问题在于没有指针 . 而且你是在预测多变量的宏观经济。 你根本不知道每一个阶段之间的界限在哪？所以配置上便很难适时切换 . 参考 1998年亚洲金融危机的案例，其实是一个 w形反转，原因是2001年的9。11事 件是一个突发事件，导致了经济的二次探底所以无论是V还是W形反转，你事 前是不可能知道的。从现在的迹象看，大家都预测本次反转是V形反转，但其实 也存在w形反转的可能。可以说未来几年是经

2、济复苏和衰退相杂的阶段.2008年 是经济衰退 , 有谁在 2009 年上半年认为 2009 年不是经济衰退的持续？而是经济 复苏. 而应该重配股票，一直持有，估计在从 1600 涨到 3000 点之间，都已经卖 出好几次了，可见判断转折点之难，时钟应用的局限性也在此 . ）美国不同资产类收益率1。 所有资产中股票的表现最好，年均实际回报率达到6.1 ，相比债券收 益率，存在约 2。 5的股权风险溢价。2. 债券的收益率高出现金 2, 反映了债券的久期风险和一点违约风险 .3. 大宗商品的收益率高出预期。4。1.5 的现金实际回报率是平均实际利率。 比较几类资产的收益率 . 以下列出每个阶段的

3、收益率排序 :I衰退：债券 现金大宗商品；股票大宗商品（利率下降）U复苏：股票债券现金大宗商品（利率下降，后保持平稳 ）川过热：大宗商品股票现金/债券（利率上升）W滞胀：大宗商品现金/债券股票（利率上升）（求索评注：看一下每类资产表现你便知道 , 是最后一名变成了第一名 . 原因 可能是估值因素，而不是时钟因素 . 如果估值合理，即使时钟到了，也不会有什 么好的表现 , 中国股市 2002 年到 2005年是经济复苏阶段，但却是熊市，是因为 股市高估。 ）美国行业收益排行（求索评注 :在每个阶段的优良表现有多少是因为估值因素 ?） 复苏阶段收益率居前 5 行业康乐及酒店业 7.4（ 求索评注：

4、举一个例子来说， 假设 2009 年是经济复苏年， 香港上市的锦江 酒店在2008年经济衰退时最低跌到了 0。3倍PB如果你能判断出2009年是经 济复苏年，应该配置酒店业股票。现在股价1.2倍左右PB翻了 4倍.但其实是因为估值因素，不是因为经济复苏的因素。如果之前锦江酒店的PB合理，如是1倍，则很难超越大盘）汽车零配件 7.2软件与计算机服务 5.1零售，一般 3.9地产 3.8收益率居后 5 行业钢铁及其他金属 -5.5（求索评注： 2009年香港钢铁股的表现远超大盘，因为估值因素，最低跌 到过0。3倍PB以下，后在国家4万亿投资刺激下涨到了 2倍PB,翻了将近10 倍。所以说经济复苏时

5、钢铁表现不好是不一定的，关键要看估值）烟草 6.9健康 7.1投资公司 8。 6采矿 -16 。 0过热阶段收益率居前的 5 行业电气设备 4 。 8 IT 硬件 4.5 钢铁及其他金属 4。 2 石油和天然气 4.2（求索评注：看一看巴菲特买中石油时 , 中石油的估值就知道了，股价表现 好的大部分原因是因为估值）工程机械 4 。 1收益率居后 5 行业建筑、建材 5.9 家庭用品及纺织品 7。 5 采矿 -8 。 9零售，一般 -10 。 1投资公司 13.6衰退阶段收益率居前 5 行业零售，一般 24 。8 房地产 20 。1 家庭用品及纺织品 20.1 专业及其他财务 17.1 饮料 1

6、7收益率居后 5 行业IT 硬件 -8 钢铁及其他金属 9.5 电信 -10 。2 石油与天然气 -12 。8 燃气输配 26。8滞胀阶段 收益率居前 5 行业烟草 20.6 燃气输配 18.8 石油与天然气 14.7 采矿 12.4 医药与生物技术 11.6 收益率居后 5 行业支援服务 10投资公司 11.5 房地产 11。8 汽车零配件 -12.2 IT 硬件 14而经济周期内各阶段各种投资品种的收益率如下表所示表 1 美国各类型资产在不同经济周期阶段的实际总回报率（ %）阶段债券股票商品现金衰退9。86。4-11。93。3复苏7.019.9-7。92。1过热0。2619.71。2滞胀

7、1。 911。728。60。3平均3。56.15.81.5数据来源： Merrill lynch根据美林的投资时钟概念对国内的股市、 债市、期市之间的相关性进行了研 究，具体来说，股市选择沪深 300 指数，其代表性较强 ; 债市选择上证国债指数； 商品期货市场方面，简单构造了一个指数 , 包括铜、天然橡胶、大豆三种商品的 一个等权重组合 .数据区间为 2003年 1 月到 2008 年 9 月.表 2 国内三个指数之间的相关系数股票债券商品股票1.00债券0.551。00商品0。700.851。00从表中我们发现，债券与股票的相关系数最低为 0。55，也就是债券与股票 同涨同跌的可能性最小，

8、 可以有效的分散投资风险， 而对股票与商品选择， 可根 据经济所处的不同阶段，进行投资比例的调整 .求索评注 :（结论：根据估值高低来做配置的效果比根据时钟的效果要好的多。 美林的 统计的某一个阶段表现优良的板块， 很多是因为在上一个阶段的低估值导致的结 果。时钟仅仅是催化剂而已 . 就是说是价值实现的时点。在这个点上出现了价值 回归。（低估值 +时钟）会达到惊人的投资业绩。但投资实践中很难把握一个没 有指针的时钟。所以只根据估值来操作是一种理性的行为 . 当然如果你有那种把 握时钟的能力当然会更佳 . 只不过这样的人少之又少。只根据时钟而不依据估值 会导致投机，看巴菲特中石油案例，其在 2003 年买入时，投行都推荐卖出。因 为未到经济过热阶段，不应配置石油天然气，巴菲特在 2007 年卖出时，投行们 在推荐买入 , 因为经济过热应配置石油