信用理论与实践前沿_期末重点

1、一、名词解释 实体资产证券化：即实体资产向证券资产的转换，是以实物资产和无形资产为基础发行证券并上市的过程。信贷资产证券化：是指把欠流动性但有未来现金流的信贷资产（如银行的贷款、企业的应收帐款等）经过重组形成资产池，并以此为基础发行证券。 证券资产证券化：即证券资产的再证券化过程，就是将证券或证券组合作为基础资产，再以其产生的现金流或与现金流相关的变量为基础发行证券。 现金资产证券化：是指现金的持有者通过投资将现金转化成证券的过程。（即现金购买证券行为）境内资产证券化。融资方通过境内SPV在境内市场融资则称为境内资产证券化。离岸资产证券化。国内融资方通过在国外的特殊目的机构（SPV）或结构化投

2、资机构在国际市场上以资产证券化的方式向国外投资者融资称为离岸资产证券化“基础资产”，是指企业用做资产证券化发行载体的那部分财产或财产权利破产隔离就是在资产证券化的过程中，把基础资产的风险和其他资产（主要是基础资产原始所有人的其他资产）的风险隔离开来，从而最大化资产证券化参与各方的利益。信用衍生品是一种场外交易（OTC）的金融衍生品，是用来分离和转移信用风险的各种产品和技术的统称。MBS，即房地产抵押贷款支持证券，指发行人将房地产抵押贷款债权汇成一个资产池，然后以该资产池所产生的现金流为基础所发行的证券。贷款所产生的现金流每个月由负责收取现金流的服务机构在扣除相关费用后，按比例分配给投资者。因此

3、，购房者定期缴纳的月供是偿付MBS本息的基础。ABS，即资产支持证券（Asset Backed Securities），是将房地产抵押贷款债权以外的资产汇成资产池发行的证券，它实际上是MBS技术在其他资产上的推广和应用。资产池包括信用卡应收账款、租赁租金、汽车贷款债权等。CDO，即抵押债务凭证（Collateralized Debt Obligation），是一种新型的ABS，指以抵押债务信用为基础，基于各种资产证券化技术，对债券、贷款等资产进行结构重组，重新分割投资回报和风险，以满足不同投资者需要的创新性衍生证券产品。信用风险是借款人因各种原因未能及时、足额偿还债务或银行贷款而违约的可能性。

4、信用风险缓释合约(CRMA)：是指交易双方达成的，约定在未来一定期限内，信用保护买方按照约定的标准和方式向信用保护卖方支付信用保护费用，由信用保护卖方就约定的标的债务向信用保护买方提供信用风险保护的金融合约。信用风险缓释凭证(CRMW)：是指由标的实体以外的第三方机构创设，为凭证持有人就标的债务提供信用风险保护，可在二级市场交易流通的有价凭证。信用衍生品是一种场外交易（OTC）的金融衍生品，是用来分离和转移信用风险的各种产品和技术的统称。信用违约互换CDS是一种建立在参考资产的基础上，风险保护买方和风险保护卖方事前约定的双边协议。CDS的市场价格在合约到期之前，信用保护买方定期向卖方支付的费用

5、是在合约签订之日就商定好的，是合约最核心的问题。这个费用就是。总收益互换TRS是指交易双方在约定期限内互换参考资产产生的全部现金流收益。外部信用增级是指由第三方对债券的表现进行保证的行为,常常是用来补充其他形式的信用增级。内部信用增级是指依靠资产池自身的设计为防范信用损失提供保证。企业担保是指由第三方公司保证使具有完全追索权的债券持有人免受损失。债券保险是指债券发行人向第三方的专业保险机构支付一笔保费，保险公司则承诺当债券发行人无法偿还合约中约定的债券时，代为偿还本金和利息。现金抵押账户是向债券发行机构提供的再投资于某些优质短期投资产品的贷款。超额抵押是指发行人在发行资产支持证券时，资产池中抵

6、押资产的本金余额大于发行的证券本金总额，以两者的差额作为对所发行证券本金的担保。现金储备账户是指证券发行人为提高证券的信用等级，而从证券发行收入中拿出一部分，建立起一个现金账户，当证券发生损失或者不能按期偿付时，由该账户来提供第一层损失保护。超额服务利差是指服务商在收取被证券化资产的债务人的利息还款后，扣除支付给投资者的利息、服务费用和其他费用后的剩余部分。资产证券化：将缺乏流动性但未来现金流可预测的资产组成资产池，以资产池所产生的现金流作为偿付的基础，通过风险隔离、现金流重组和信用增级等方法，在资本市场上发行资产支持证券的结构性融资业务。狭义的资产证券化专指信贷资产证券化。广义的资产证券化是

7、指某一资产或资产组合采取证券资产这一价值形态的资产运营方式。 二、简答（一）信用衍生品、金融衍生品（概念、分类、机制、发展现状）概念根据国际互换和衍生品协会的定义，信用衍生品是一种场外交易（OTC）的金融衍生品，是用来分离和转移信用风险的各种产品和技术的统称。具体而言，信用衍生品是把贷款、证券中的信用风险剥离出来，通过某种双边契约，将这种风险转嫁给愿意承担的市场投资者的一种金融衍生品。信用衍生品的最大特点是在不转移标的资产所有权的前提下，将一种资产的风险和收益从交易的一方转移到另一方，将信用风险从市场风险中分离出来。发展现状信用违约互换作为基础信用衍生品进一步成熟发展，规模迅速膨胀。在基础信用

8、衍生品市场流动性足够充沛的情况下，证券化、结构化技术与信用违约互换结合，产生了担保债务凭证（CDO）等复杂的结构化信用衍生品。CDO的迅速发展也反向刺激了基础CDS市场中高收益CDS的发展，信用衍生品市场呈爆炸式增长。分类基础类信用衍生品信用违约互换（CDS）信用联系票据（CLN）总收益互换（TRS）信用价差期权（CSO）结构化产品抵押支持证券（MBS）资产支持证券(ABS)担保债务凭证（CDO）合成担保债务凭证（Synthetic CDO）抵押债务凭证(CDO)按资产性质和管理方式，可分为现金流型CDO和市场价值型CDO。现金流型CDO主要是管理基础投资组合的信用质量。市场价值型CDO则通过

9、更频繁的交易来努力增加投资者的回报。按交易目的，可分为资产负债表型CDO和套利型CDO。资产负债表型CDO（balancesheet CDO）的发起人通常是信贷机构，发行CDO的目的是为了将资产负债表上的信贷风险资产转出，从而加快资金周转率、降低风险资产数量、提高净资产收益率。套利型CDO（arbitrage CDO）发起人的目的在于套取基础信贷资产收益率与CDO各级证券利率收入之间的息差。套利型CDO的基础资产可能并非发起人所有，发起人可以从市场上购买信贷资产，组成资产池后加以证券化。按证券化方法，可分为现金型CDO、合成型CDO和混合型CDO。现金型CDO （cashCDO）是最基本的CD

10、O类型。现金型CDO有一个现金资产投资组合，其中包括贷款、公司债券、资产支持证券（ABS）或抵押贷款担保证券（MBS）。在该类CDO下，发起人将信贷资产的所有权转移给SPE，利用信贷资产池产生的现金流为CDO证券还本付息。合成型CDO （syntheticCDO）是建立在信用违约互换（CDS）基础上的一种CDO形式。在该类CDO下，信贷资产的所有权并不发生转移，发起人仅仅通过CDS将信贷资产的信用风险转移给SPE，并由SPE最终转移给证券投资者。混合型CDO （HybridCDO）是上述两种CDO的组合。机制信用违约互换的交易机制CDS总收益互换TRS 交易机制信用联系票据CLN交易机制（二）

11、资产证券化（形式、区别、优点）形式将缺乏流动性但未来现金流可预测的资产组成资产池，以资产池所产生的现金流作为偿付的基础，通过风险隔离、现金流重组和信用增级等方法，在资本市场上发行资产支持证券的结构性融资业务。 资产证券化业务的实质原始权益人将能够产生可预期稳定现金流的基础资产转让给投资者进行债务融资。债务融资的另一个通俗语言就是变卖资产或者存量资产盘活资产证券化业务的性质对于融资者而言，资产证券化业务是一种债务融资；对于投资者而言，资产证券化产品是一种固定收益品种。区别资产证券化与普通的买卖的区别资产证券化的买方：为了资产所能带来的现金流，获得投资收益。普通交易的买方：为了获得资产的使用价值或

12、者进行商业贸易资产证券化的卖方：为了筹措资金普通交易的卖方：通过销售实现盈利 小结：资产证券化交易的资产本身是能够带来稳定现金流的资产，而不是资产的使用价值。资产证券化与典当融资的区别典当融资，当铺的老板看中的是典当物的市场价值和流动性，一旦债务人不能将钱归还，当铺就把典当物在市场上出售。比如，一个100万元的房子，市场交易价格在95万105万之间，如果一天内紧急出售，价格在80万情况下100可以出售，那么典当能给你的融资不会超过80万。只要你不按时换钱，当铺就马上可以出售，即使卖了100万，而你只借了80万，他不会将多余的20万还给你。资产证券化与抵押贷款的区别抵押贷款与典当融资具有相似之处

13、，只不过，抵押贷款情况下，抵押物不是被抵押权人占有，而是仍然归债务人占有。当债务人破产后，债权人只能申请拍卖抵押物，拍卖所得扣除债权人的本金和利息后，余款必须交回给债务人或者债务人的其它债权人。企业资产证券业务与其他债务融资方式的比较（一） 总体比较（二） 融资成本比较与短期融资券的比较（三） 融资成本比较与企业债券的比较（二）融资成本比较与银行贷款的比较优点Ø 融资门槛低，广泛的市场需求。即使资信度不高的企业，只要有好的资产及其带来的稳定现金流，就可以设计资产证券化产品。这类创新产品能够满足要求稳定收益的投资者的投资需求。Ø 成本较低。例如融资期限为3年，年利率仅为3.4

14、4.0%，明显低于同期银行贷款利率水平（5.76%）及其他债务融资品种成本。Ø 操作简便。项目设计、申报材料制作、项目审批、项目发行、项目运行，相比企业债和短期融资券更加简便。 Ø 期限灵活。融资期限根据证券化资产及其收益状况、融资用途而定，有半年、一年、三年、五年不等，较为灵活。Ø 资金用途不受限制。企业融资的资金用途不受限制，无需披露Ø 政策的支持。中国证监会正在积极推动券商开展资产支持收益专项资产管理计划业务，并将在100多家券商中筛选出10家左右券商开展资产支持收益专项资产管理计划业务。预计未来两年内资产支持收益专项资产管理计划业务规模将达到人民

15、币2,000亿元。Ø 创新产品，利益共赢。一是为企业开辟了一条低成本的融资新路径；二是为机构投资者提供了短期储蓄替代型投资品种，拓宽其投资领域，提高投资收益率并降低投资风险。 二、案例分析（p96）（投资价值分析、风险揭示与缓释）6.投资价值分析6.1 原始权益人及担保人实力雄厚，资信优良原始权益人差额补足和华侨城集团担保能有效提升产品安全性、行业地位、品牌、财务实力6.2 基础资产现金流稳定，存在行业稀缺性，具有配置价值基础资产现金流稳定趋升，地域分散、抗风险能力强，行业符合国家政策导向，且较为稀缺6.3 信用增级充分，进一步降低优先级受益凭证信用风险欢乐谷主题公园入园凭证收入超额

16、覆盖预期支出、优先/次级结构、原始权益人补足承诺、华侨城集团担保6.4 资金流转各环节安全保障措施完善，有效保护投资者利益专项计划账户、托管银行、监管银行6.5 品种系列丰富，收益率具有比较优势优先级受益凭证细分为五个系列产品，预期收益率相对较高7.风险揭示与缓释7.1 主体和信用风险及缓释风险及缓释原因：n 1、原始权益人是三地欢乐谷的实际运营商，如果原始权益人中的一家或者多家破产，对应欢乐谷公园的运营及入园凭证销售收入可能受到不良影响三地欢乐谷在其所在地均属于影响力较大的主题公园，开园以来运营情况良好。正是由于原始权益人均以欢乐谷主题公园的运营为主要业务，因此欢乐谷主题公园的稳健经营能够帮

17、助原始权益人能够获得充裕、稳定的现金流n 2、华侨城集团作为差额支付承诺人若丧失履约能力或不履约，将有可能对优先级受益凭证的本金和预期收益支付带来不利影响在华侨城A和华侨城集团的统筹与支持之下，三地欢乐谷均设立有严格的内部管理制度；欢乐谷品牌运营多年，长期以来积累的经验也有助于确保三地欢乐谷的持续、稳健经营。因此，原始权益人整体经营的稳定性较好，破产的风险较小n 3、华侨城A可能不履行对投资者要求回售的华侨城4和华侨城5的回购义务，且华侨城集团不代为履行，从而对华侨城4和华侨城5投资者的回售权利造成损害欢乐谷是华侨城A及华侨城集团最重要的业务板块旅游板块的核心组成部分，欢乐谷运营收入对华侨城A

18、和华侨城集团具有举足轻重的影响，欢乐谷品牌更是凝聚了华侨城A和华侨城集团多年的心血，因此华侨城A和华侨城集团必将对各地欢乐谷提供全面的支持n 4、原始权益人是三地欢乐谷的实际运营商，如果原始权益人中的一家或者多家破产，对应欢乐谷公园的运营及入园凭证销售收入可能受到不良影响n 5、原始权益人是三地欢乐谷的实际运营商，如果原始权益人中的一家或者多家破产，对应欢乐谷公园的运营及入园凭证销售收入可能受到不良影响n 6、华侨城A可能不履行对投资者要求回售的华侨城4和华侨城5的回购义务，且华侨城集团不代为履行，从而对华侨城4和华侨城5投资者的回售权利造成损害经联合资信评估有限公司评估，华侨城集团的主体评级

19、为AAA，这充分体现了华侨城集团的履约能力和信用水平。华侨城集团是隶属于国务院国资委管理的大型中央企业，截止2011年末，合并资产总额846.41亿元，净资产231.78亿元，2011年度实现营业收入335.53亿元，利润总额47.07亿元，净利润36.02亿元。综合来看，华侨城集团信用水平很高，破产的风险较低，作为差额支付承诺人的履约风险较小专项计划设置了回售和赎回准备金账户，以减轻华侨城A一次性偿付回售和赎回资金的压力华侨城集团为华侨城A的回购义务（包括支付当期回售和赎回准备金，以及补足当期回售和赎回所需支付现金金额等）提供担保由监管银行对回售和赎回准备金账户进行监管7.2 销售基础资产产

20、生的现金流不足风险及缓释n 入园凭证销售受到当地经济发展与旅游市场环境、竞争对手策略变化、季节与气候等因素的影响，客观上具有波动的可能，因此专项计划存在基础资产现金流不足的风险1、 产品设计预留空间：在产品设计方面，设计了优先/次级结构，为入园凭证销售可能存在的波动预留了一定的空间；此外，确保现金流覆盖倍数较高，以此防范可能的现金流波动风险2、 评估保守：充分考虑影响入园人数、入园凭证销售单价、入园人数对销售收入的转化率等多方面因素，评估机构在评估时进行足够保守的评估，并据此设定优先级产品规模3、华侨城集团差额支付承诺：安排由华侨城集团提供差额支付承诺，在入园凭证销售收入未达到当期必备金额时，

21、华侨城集团须予以补足联合评级采用覆盖比率来衡量受益凭证的信用风险大小。考虑到各优先级受益凭证的存续期限不同，其对应的预期收益率可能存在差异，联合评级测算的覆盖比率见下表。各期覆盖比率最低值亦达到了1.45，这表示其基础资产的预期现金流入完全能够覆盖预期支出，各期优先级受益凭证的偿付都较有保障7.3 管理风险及缓释1、计划管理人如出现严重违反相关法律、法规和专项计划文件有关规定的情形，可能会被取消资格，深交所也可能对受益凭证采取暂停和终止转让服务等处理措施，从而可能给投资者带来风险计划管理人在托管人开立专项计划账户，由托管人对专项计划账户进行监督，防止专项计划资金及专项计划资产被挪用或不当使用计

22、划管理人已形成了一套符合证券业规范运作要求的、系统的制度化管理体系，从而进一步降低管理风险2、监管银行和托管人若出现违反相关法律、法规和专项计划文件有关规定的情形，可能影响受益凭证持有人按时、足额获得本金和预期收益本项目选聘的监管银行和托管人均为国内大型国有银行或全国性股份制商业银行，经验丰富、风险控制措施严格的3、计划管理人判断有误、获取信息不全、或对投资工具使用不当等，将影响专项计划的收益水平，从而产生风险本专项计划的主要投资标的明确，资金的投资范围业已限定，且计划管理人是国内研究能力名列前茅、内部管理较为规范的上市公司，预计本专项计划的运作风险较低7.4 受益凭证相关风险及缓释受益凭证相

23、关风险包括入园凭证销售收入在划转流程中可能存在的风险、评级机构撤销或降低受益凭证的评级所产生的评级风险、华侨城A有可能提前赎回华侨城4和华侨城5的风险1、根据约定，任意一天入园凭证销售收入在原始权益人账户上停留的时间不超过三个工作日。且特定期间内每个自然月结束后的三个工作日之内，原始权益人必须以传真形式向计划管理人和监管银行发送上一自然月的入园凭证销售数量以及销售收入的统计表，计划管理人和监管银行能够有效地核对基础资产对应现金流入的情况，因此入园凭证销售收入划转的风险较低2、当发生受益凭证信用等级调整（降低）事件时，计划管理人将及时地进行信息披露。必要时，计划管理人将在专项计划相关文件约定范围

24、内采取可行的补救措施，尽可能地降低因受益凭证信用级别调整对投资者造成的不利影响或损失3、在计划说明书中对华侨城4和华侨城5回售和赎回安排作了详细说明，并在风险揭示书等专项计划文件中向投资者作了充分的风险揭示和说明7.5 市场风险及缓释市场风险主要包括经济周期风险、利率风险、购买力风险和再投资风险1、为降低经济波动对现金流的影响，一方面，本次专项计划选取了北京、上海、深圳三地的欢乐谷，上述三个地区近年来经济发展状况良好、稳定，出现大幅度下滑的可能性较低；另一方面，本专项计划在进行受益凭证本金规模设计时，考虑了销售基础资产产生的现金流的波动，设置了较高的现金流覆盖倍数2、通过簿记确定的专项计划受益

25、凭证预期收益率中包含了对未来利率波动影响的考虑，投资者可以通过转让所持有的专项计划受益凭证来规避未来利率超预期上升的风险3、我国政府高度重视对通货膨胀的调控，预计我国的通货膨胀率将会保持在合理水平。此外，专项计划通过充分揭示此类风险，将确保产品的发行利率纳入了投资人对该风险的考量4、专项计划已经对专项计划资金的投资范围进行了明确限制，将通过承担适当的市场风险以获取投资收益。同时，在相关文件约定的范围内，计划管理人将制定合理的投资策略，并及时根据市场发展情况进行调整，减少再投资风险对投资收益的影响7.6 流动性风险、政策与法律风险及缓释1、优先级受益凭证在深交所的综合协议交易平台进行定向流通。在

26、交易对手有限的情况下，受益凭证持有人将面临无法在合理的时间内以公允价格出售受益凭证而遭受损失的风险综合协议交易平台受益凭证流动性受到参与机构、规模等一系列因素的影响，预期将随着交易品种的丰富、参与机构的多样化以及上市规模的扩大而进一步提高2、如果国家对于旅游行业和主题公园的政策导向出现变化，则将影响入园凭证的收费模式或金额，并对受益凭证本金和收益偿付产生直接的影响目前我国将旅游产业提升到国民经济支柱性产业的战略高度，而主题公园是旅游产业的重要组成部分，属于宏观政策鼓励范围；而且三地欢乐谷完全市场化运作，不同于特许经营模式下的自然风景区，其运营期限、管理制度、门票定价均不受政策干预3、专项计划是

27、证券市场创新产品，相关政策、法律制度还不明确，如果有关政策、法律发生变化，可能会对专项计划产生不利影响我国法制建设在不断的完善中，即使将来有关政策有所变化，但根据法律效力的溯及力原则和合同的意思自治原则，专项计划的各合约及约定都将会受到合法的保护4、未来中国税收政策可能发生变化，受益凭证持有人可能承担额外的税负，专项计划相关机构均不承担任何补偿责任考虑专项计划的交易实质，预期未来将继续按税收中性原则执行，税法变化导致额外增加受益凭证持有人税务负担的风险较低7.7 其他风险及缓释其他风险包括技术风险、操作风险、不可抗力风险以及其他不可预知、不可防范的风险1、计划管理人、托管人均为国内实力较强的金

28、融机构，不仅拥有完备的硬件设备、充足的人员储备，而且在同类业务中业已积累了较为丰富的技术经验；证券交易所和证券登记结算机构均为公信力较强、运作历史悠久的专业机构。此外，上述机构均已经针对相关技术风险准备了应急预案。因此，预计本专项计划面临的技术风险较低2、计划管理人、托管人、证券交易所、证券登记结算机构均为实力较强、运作规范的金融机构，均设立了严谨周密的内部控制措施，能够有效预防和应对操作风险3、当有其他不可预知、不可防范的风险发生时，计划管理人将按照计划说明书、相关协议和监管机构的规定，尽职履行相关义务，全力保障投资人权益4、为降低不可抗力可能对专项计划资产和收益产生的不利影响，在发生不可抗力时，计划管理人将与相关各方积极沟通、配合，采取各种合理可行的措施履行相关义务，降低不可抗力事件造成的不利影响。同时，根据需要，计划管理人与相关各方磋商，决定是否终止专项计划或根据不可抗力对专项计划的影响免除或延迟相关义务的履行，并提请受益凭证持有人大会通过三、论述：金融危机和金融衍生品