企业风险管理

1、第九章风险管理一、风 主体的信息 其备选方案 一个概率值尽管风 种概率分布险与风险分类 虽然不充分， 的每一个可能 。险是有可能导 。但是在现实第一节风险和风险管理。风险是指经济但是却足以成为出现的结果指定致企业亏损的一经济生活中，风险及其特征却十分复杂而且形式多种多样。因此，在 于风险的认定 但是，一般来 过程风险、决 1、 环 境外部环境因素 商、股东关系 政治与主权、 融市场等等。2、 过 程经济学及其他 、分类一直没 说都把风险分 策信息风险三 风险。主要是所产生的风险 、资本来源、 法律、管制、风险。主要包 学科领域，关 有一个定论。 为环境风险、 类。指企业经营的 。包括竞争厂 灾

2、难性损失、 产业市场、金括经营风险、授权风险、信息处理/信息技术风险、忠险、金融风险等等决策信息风险包括经营决策风金融决策风险、战略决策风险等等企业风险与风险管理企业风险是指企业在生产经营过给企业表现为企业遭各种不确定的危害或损企业生产经同程度的损部的和内部的性以及由失。企业营活动的企业外部政策变化、 宏观管理失此而可风险最风险有体制变经济滑法律调整、国际市场变费者需求变化、企业风险。而企理不善组织协企业风企业风险的特征：风险领域的广泛 风险因素的多样性、 风险征兆的隐含 风险诱因的国际性2、 世界是个充满了风险的世界风险管理缺少的重风险营决策中 定性因素变量的数难以准确风险免风险对 得不投入

3、而增加了风险企业经营 各种各样 因素，还世纪的经 素； 不到 期的因素 考虑财产3、用各种金已经成为 要组成部 增加了企, 面临这。 众多的 目骤然增预测。增加了企 企业经营 人力、物 企业的经 增加了企 管理过程 的损失，要考虑国济因素： 要考虑及 ; 不到要 和人员的风险管理融的或非现代企业经营 分。业决策难度。许许多多的风 风险因素使得 加，使得企业业的经营成本 产生不利影响 力和财力对应 营成本。业潜在损失的 中，不可避免 企业不但要考 际的因素；不还要考虑货 其的因素，还 考虑收益的损 损失。， 风险管理是 金融的工具和管理不可企业在经 险和不确 企业决策 风险更加。 为了避, 企业

4、不 风险，从可能。在 的会遇到 虑国内的 但要考虑 币经济因 要考虑远 失，还要指企业运 手段，按照一定的方法和程序对风险进行监测和控 制，从而达到降低风险、规避风险、消除 风险或减少风险的经济性活动。风险管理的方法和手段有很多。但是， 一般可 以概括为这样两种：1、 通过 经营活动消除或躲避风险；2、 向外转移 风险。三、风险管理的一般程序。风险管理一般分为风险识别、风险度 量和风险管理三个阶段。1 、 风险识别。现实经济生活中的风 险并不都是显露在外的，不加识别或者错 误识别风险不仅难以管理风险，而且还会 造成难以预料的损失。风险识别的主要手 段又相关信息的收集、甄别，风险的汇 总、分类，

5、风险走势的监测等等。2、 风险度量。准确地度量风险的程度可以提高风险管理的效率。有的风险需靠长期积累的风险管理经验和数据进行测有的风险需要利用专门的技术分析手段进行计算测量，如 V A R、 CAR 的计算、不确定性程度的度量敏感性、波动性分析、忍受水平和信心水平估计等等。还要对一些隐含性风险进行分析和显性化 处理。3、 风险管理。在完成了以上步骤之后，要对是否实施风险管理和如何实施风险管理做出决策。是否需要进行风险管理 主要取决于这样三个因素： （1） 显性化 风险的数量与结构； （2） 企业自身防范 风险的能力和条件； （3 ） 风险管理的外 部条件。第二节 投资风险管理一、 单向投资风险

6、管理如果成本和收益都是事先确定的，那 么对于单阶段项目，我们可以用期望收益 E （ X ） 作为衡量投资优劣的指标；对于 多阶段项目，两个常采用的评价方法是内 部收益率 I R R 或净现值 N P V。 假设某 项目的初始投入为 C, 未来某一阶段的净 现金流量为Xt, 贴现率为i, 则一个有阶段 的项目的净现值为：而 IRR 就是使 NPV=C 的那个贴现 率。需要指出的是，这里的贴现率表现的 是收益的时间价值(机会成本)，而不包 含风险的因素。如果决策面临着风险，那么每一阶 段的收益就不是一个确定的收益Xt , 而是 一个概率分布，从而整个项目的净现值也 呈现为一*个有着均值和方差的概率

7、分布。 此时，对多阶段投资项目的考察、评价和 选择 首先就要了解这个分布的大致情 况。首先，可以根据每个阶段收益的各自的 概率分布计算出均值E(Xt), 并以无风 险收益率i贴现成现值，再求和计算出整 个项目净现值的均值。即，下式：nE(Xt)n X .tA ： tE(NPV) = E t 1 (1 i) ti (1 i)接下来，我们可以计算方差。如果 各阶段之间完全独立，即某一阶段的收益 既不等于以前的结果，也不影响以后的收VAR(aX bY) a2VAR(X) b2(Y), 有VARn _2i_ t i (1 i)tn VAR(Xt)二,2T2T = t 1(1 i )2tt 1(1 i)

8、如果各阶段收益之间完全相关，即 任一期的收益是其他各期收益的线性函 数， 则它们的现值仍完全相关。设 X和 Y为两期相互独立收益的现值， Y kX c贝U同理：_2 _= E X E(X)2E X E(X) Y E(Y) E Y E(Y)=(1 2k k2) E X E(X) 2 (1 k)2 XX Y =(1 k) X X Y由此可见，实际的投资项目各期收益一般呈正相关关系利用确定性等价模型进行风险决策：1 询问、测试等方式，画出决策者的 无差异曲线，即风险一一收益权衡曲线。2 估计确定性等价系数。在无差异 曲线中，对于每一个风险水平，我们都可 以找到一个相应的期望收益，从而也就得个确定性等

9、价调整系数CE 对于整条无差异曲线都是定不变的量，而 E(R)却随着风险的增 加而增大，因此01 , 且 随着风险的增加而递减。1 用 对项目的期望收益进行调整。 若已知项目各阶段的期望收益E(X)t和风险t , 则可在 曲线图中找到对应于 t的 t 值。经风险调整后的期望收益E(X)ttE(X)t< E(X)t。2 把各阶段调整后的期望收益用无风 险利率进行贴现，得到风险情况下的期望 现值。从各个方案中选择PV值最大的一个作为最优决策可见，用确定性等价模型进行投资风险决策时，代表风险因素的是对净现值 表达式的分子进行了调整，与分母部分代 表资金时间价值的贴现率i相分离。经风险调整的贴现

10、率模型在这个模型中，风险因素对贴现率进 行调整， 使现值表达式的分母部分包含了 对风险的考虑。净风险调整的贴现率k。 令i为无风险 收益率(时间价值)； 为风险调整系数 (风险溢价)；k为经风险调整后的贴现率，则k 1当 E(NPV) C时，项目可行；反之，则不 可行。由此计算出来的NPV值最大的项目 就是风险情况下的最佳选择。风险结构。由于k再项目收益的各个 阶段都不变，这就暗含了一个假设的风险 结构，即风险随时间推移以一个固定的速 率递增。这可以从纯风险调整因子 t中看 出来。见下式：'_ttt_ E(NPV)E(Xt)/(1 /1 i 1 it- E(NPV)E(Xt)/(1 i

11、)t 1 k 1 i有：风险的存在使贴现比率从原来的(1 i) 增加到现在的(1 k)。 纯风险调整因子 t表现了因风险而导致的期望净现值的变化由于(1 i)< (1k), 因此；t是一个公比小于1的 等比级数， 它随着t的上升而已指数速率 递减，这就意味着风险以指数速率上t 开。这种假设的风险结构显然不利于长期投资。未来收益函数。风险规避型投资者往 往为承担风险而要求更高的收益率。未来收益f(t)以经风险调整的贴现率k 贴现，与1 个美元 ($ 1 ) 的无风险利率i 贴现具有相同的现值。使用连续贴现法， 时刻$ 1收益的无风险现值为P0ekt。 根据定义，可见，要使决策者感觉到相同的

12、现 值，再风险情况下必须要有更高的收益回 报。由于未来收益函数与 呈指数关系， 所以随 的变化，风险溢价的大小有很大 的差异，对长期项目的影响尤为显着。定义投资风险等级。决策者首先划分 几个风险等级。然后通过咨询、经验评估 或者直觉为每一投资风险等级确定一个 值。则，k i 。用加权平均资本成本作为k。 当代考 虑的投资项目与公司的现有投资具有相同 的风险和时间分布时，公司目前的资本成 本就可以作为k; 如果新投资会改变当前 的风险结构，那就可以参考已经生产该产 萍的其他企业的资本成本，并根据专业化 水平、规模和经验等的不同而作适当调 整。风险一一收益无差异曲线。可以利用 风险一一无差异曲线来

13、确定k的值。4 、 期望效用最大化模型设第 j 个项目出现第种结果的概率 为P" 12 ,这种结果的出现给决策者带来的 效用是Uj, 那么项目的期望效用nE(U j) =U ji Pji1 1使E(U)最大的那个项目就是该模型下 得出的最优决策。2、 投资组合风险决策组合收益的均值是各单项投资收益均值在投资比重基础上的加权平均数投资组合 的风险不仅取决于各单项投资的风险和各单项投资在组合中的比重， 而且与单项投资之间预期收益的相关程度 有很大关系：其中，Pj为i和j的联合概率密度。由于：故，1 1 1当11时，两投资收益完全负相关， 这种组合的风险最小，收益最低。当10时，两投资收益

14、完全无关，这 种组合下风险得到一定程度的分散。当rj 1时，两投资收益完全正相关， 这时风险得不到任何分散，投资者有可能 获得很高的收益，但也可能遭受巨大的损 失。假设优良种风险资产 A 和 B , 他们的收益分别为 R、R2(R R2), 风险分别为1 2(12)。 令X为投资于A 风险资产的比例， 则 资 产 组 合 的 期 望 收 益E(Rp) xE(RJ (1 x)E(R2)。 但是，组合的风险要视 两资产的相互关系而定当11时，两投资收益完全正相关，即位于该投资的有效边界。当rj 1时，两投资收益完全负相关，即： p x 1(1 x) 2当 x 2/( 12), p 0此时，投资组合

15、的风险得到了完全的 分散。当 X 2 /( 12), p X 1 (1 x) 2即联合期望收益的相应投资边界为： 是一条截距为E(Rp)0, 斜率为负的线段。当x 2/ ( 12)时， p (1 x) 2 x 1 , 联合期望收益的相应投资有效边界为：E(Rp) E(Rp”E(R1) E(R2) ? p/( 12),截距仍然为E(Rp)o, 但斜率为正。第三节外汇风险管理若企业 价，因外汇 上涨或下跌一个企交易以外币计而导致其价值风险。程中的外汇风的资产、负债或 市场上汇率波动 的可能即为外汇 业在经营活动过 险成为交易风险，在经营活动结果中的外汇风险成为会计风险预期经营收益的外汇风险成为经济

16、风险O一、交易风险是指某项以外币定值结算的国际经济合同签订之日起到期债权债务得到清偿这段期间内由于该种外币与本国货币的汇率变动而导致该项交易的本币价值发生变动的风险O交易风险是一种最常见、最容易理解的外汇风险它起源于尚未结清的、以外币定值的应收或应付款项O它与国际贸易往来及国际资本流动有着密切的关系如进出口信贷期满后将要进行的付汇或收汇外币贷款的本金与利息的偿付或收取海外投资的股息、红利、特许权使用费等收益的汇寄以及资本的回收等都会产生风险O交易风险主要反映以外币定价的合同的本币价值因债权债务款项的结算或清偿发生在汇率变动以后而可能受到的损失或影响O交易风险还包括那些已经商定或得到确认、并能在

17、未来产生应收或应付款项的外币约定或承诺O尽管这些收款权力或付款义务 表中反映， 币交割等， 应从对企业 不同币种对 从企业的外 目，计算出 以外的有关 各种外汇比、 会业财务账户 产、负债、通常不在企业 如远期外汇买 但是，对交易 资产负债表的 各项风险性资 币应收项目中 净额；然后再 经济信息加以 重的净头寸。计风险测度的 的影响。一般 收益和支出等的当期资产负债 卖合约项下的货 风险的脊梁首先 分析开始，即按 产和负债分类， 减去外币应付项 搜集资产负债表 调整，最后得到是汇率变动对企 , 企业的外币资, 都需要按一定 的会计准则，将起变换成本国货币来表 示。当汇率变动时，既是企业的外币资

18、产 或负债的数额未发生变化， 但是在它的会 计账目中，本币数目却会发生相应的变 动。因此，会给企业账目上带来一定的损 失或收益。3、 经济风险是指由于汇率变化所引 起的公司价值（预期未来现金流量现值）的变动程度它包括潜在的汇率变化对企影响，以及 外对整个企 率变化所引 和会计风险 经营中发生外汇风 三个因素。 间风险和价 长，外汇风 减缓外汇风 想消除价值 然后以本币 风险。外汇风 定的因素。 管理纳入企 积极的对策 本目标是： 变动而引起 波动。的会计期间以 响。因止匕，汇 过了交易风险 险产生于实际 格变动。、 外币和时间 汇风险分为时 。 时间结构越 间结构，可以 价值风险。要 币换成本

19、币， 才能消除外汇经营中最不确 要将外汇风险 构，还需采取 风险管理的基 可预期的货币 与经济价值的业产生的现金流动所造成的现期和潜在的在这些变化发生 业获利能力的影 起的经济风险超 。 通常，经济风 的货币波动和价 险一般包括本币 因而，可以将外 值风险两大部分 险越大。改变时 险，但不能消除 风险，只有将外 进行投资，这样险是企业在跨过 企业管理者不仅 业的整体管理结 。一般地，外汇 消除或降低因不 的企业现金流量币计价的交 动而产生的 只要在达成 出现任何汇 的现金流出 风险的管理 一风险的措 法、期货合 权保值、货 策略、交叉 样化等等。远期合 足未来交易 头寸的保值 有外币多头 买卖

20、交易外 的外币流， 一方法，企 的本币价值期货合易活动中，伴 未来外币现金 交易与现金结 率波动，都会 入数量发生变 在于采取能全 施进行管理。同法、货币市 币互换保值、 保值、转移定同法。可用于 需要的保值， 。 主要借助于 企业和有外币 币，创造与外 以消除外汇交 业可以固定未O同法。与远期随着这些交易活 的流出或流入， 算的时间间隔内 导致用本币支付 化。所以，交易 部或部分抵消这 一般有远期合同 场保值、货币期 提前与延迟收付 价调整、货币多企业买卖外币满 以及资产负债表 远期外汇合约在 空头的企业之间 币六出入相对应 易风险。使用这 来外币现金流量合同法相似，区量。 持有这 本币数量

21、。 交易风险，货币市 寸地位来抵 款头寸的保 时进行借贷 本币价值。货币期 期权合同购 价格（执行 利。货币卖 定的时间内 的权利。企 款的保值， 值。货币互种合约可以锁 使用期货合约 但有时也会产 场保值。是指 消企业未来应 值技术，即用 , 来锁定未来权保值。货币 买者在规定时 价格）购买特 出期权是赋予 按合同价格出 业常常将买进 用卖出期权对换保值。是一别金在于后者通常用于数量、 金额较大的交易，而前者较适合于数量较少的交易活动。 企业购买期货合约是为 了在特定的日期安确定的价格受尽特定货币的确定数 定企业应支付的 可以减少企业的 生相反的情况。利用货币市场头 收账款或应付账 两种不同

22、货币同 货币现金流量的买进期权是赋予 间内，按特定的 定货币数量的权 合同购买者在规 售特定货币数量 期权用于应付账 应收账款进行保种对汇率波动引起的长期交 用雨量各有 用双向交易 保值技术。际经营结算 取利润在外 汇资金的构 平行贷 币和时间在 于进行两个 贷款合同， 间。提前与 变动的预期 时间，以减 加快资金收 一方法扩大 贷方余额。交叉保 情况下采取易风险进行保值 不同长期资金需 的货币保值，抵 货币互换一般用 业务所伴随的汇 汇市场进行资金 成和外汇头寸的 款。指两个交易 未来在交换货币 货币互换安排，另一个用以规延迟收付政策。调整收进应收与 少外汇风险。它 取，拖延资金支 软币的借

23、方余额值。实在货币不 的减少交易风险 的措施。常常 求的企业，是 消外汇风险的 于回避各种国 率风险、为赚 运用，调整外 不平衡等等。方按约定的货 的交易，相当 一个用于取得 定未来交割时是按未来货币 支付应付款的 主要针对软币 付，或运用这 ,增加硬币的能进行保值的 的常用方法。这种方法取决于两种货币正相关的程度，争相管乐转移营手段，经发生外货币进出口中交易风险强，则交 定价调整 调整企业 汇损失的 多样化。 使用两种 的方法。叉保值月。 是运用 内部交易 风险管理 货币多样 以上货币有效。纯粹的财 价格来抵 手段。化组合是 计价，以会计风险 的管理方法一般有调金流量、 进行远期外汇交易、

24、风险对几种。它们的本质是增加硬货币（可 值）的资产，减少软货币（可能贬值 资产；减少硬货币负债，增加软货 债。货币风险对重又三种方法：1、 种货币的空头抵消同种货币的多头。 对两种有较高正相关性的货币，用一 币的空头抵消另一种货币的多头。3 两种付相关的货币，以它的空头或多 行相互抵消。3 经济风险的管理一般有以下一务经 补已指在 减少整现 冲等 能升 ）的 币负 用一2、种货、 对 头进些措市场策略在汇率发生变动时，采取调整售价、 销量、 销售分布、 改变促销 政策等措施减少经济风险的影响。生产策略。可以通过变更投入物的 来源减少经济风险的影响。从长期来看， 从软通货国家进口 更多的原材料和

25、零部件 时非常有利的。融资策略。可仔细审查涉及的外币 资金借贷状况，以尽可能减少外汇风险。分散经营策略。由于对汇率运动的长期性预测的 过产品定位来4 风险管战略。积极进第四利率是指产现值的比率 联系称作利率 所得税在风险准确性很难把 分散经济风险 理的整体战略 攻型战略。节 利率风 有价资产到期。 而互不相同 风险结构。风 结构中起着决握，因此可通O。消极防御型险管理时的红息与资 的禾I率之间的 险、流动性、 定性的重要作决定债券的违约风险是影响债券利于债券发行者到期不能还本付息而给投资者带来的不能按期收回本息的风险O影响债券利率的另一因:素是流动性O具有流动性的资产能够在需要的时候迅速而又及

26、时有效地兑换为现金O越具有流动性的资产越易被投资者接受O流动性较低的债券利率将会相对高于流动性较高的债券利率O流动性越低利率越高流动性越高利率越低O一、券利率风险和股票价格风险O1、债券利率风险O在市场利率剧烈波动的时期主要投资于长期债券会比集中投资于货币市场遭受更大的价格波动风险投资于票面利率较低的债券比票面利率较高的债券更可能遭受市场利率风险O债券价格与债券收益呈反方向变动O债券价格越高收益率越低债券价格月底收益率越高O当债券票面利率一定而金融市场收益率发生变化时期限越长的债券的价格波动幅度越大O同时债券期限越长，债券价格的边际变动率越小。当债券期限一定，相同幅度的市场收益率变化并不导致相

27、同幅度的债券价格的变化。收益率变的。市场收益大与相同幅度下跌。债券期化导致的价率下降引起的收益率上限不变，市格变化是不对称 的价格上升幅度 升所引起的价格 场收益率一定， 债券票面利率越高，则市场收益率发生变化时，债券价格变化率越小。2、 股票价格风险 当市场收益率下降时，普通股票收益率也会减小，则股票价格上升；当市场 收益率上涨时，股票收益率也随之上涨， 股票价格下跌。二、有效期间。有效期间是指现金从一种投资中流 出的预期加权平均时间。有效到期日是指这样一段时间，在 这段时间里，投资者收到的现金量有相对 较高的市场价值。有效到期日的公式如有效期间的计算如下： 有效期间的特性。1、 、 有效期

28、间通常短于期限，但折扣 债券或零息债券例外。无论市场收益率在 何种水平，债券有效期间都随着期限的增 加而增加。2、 有效期间与当前市场收益率呈负 相关。当当前市场年收益率增加时，现金 流量的当前市场价值变小，有效期间变 小。3、 有效期间与票面利率呈负相关关系，因为高利债券提供大比例现金流量早于低利率债券。四、利率风险与利率期货。1 、 利率期货。利率期货合约时就一向价格取决于利率水平的资产所订立的标 准期货合同。利率期货按利率期限的不同 分为长期利率期货和短期利率期货两类。2、利率期货套期保值。可使用多头 套期保值或空头套期保值。多头套期保值是指交易这买入期货日按约价格实也可以选择在货合约用

29、于投资者预空头套期保值是指交易者卖出期货须在交合约约定购入与在 份的另上升，空3、 利率期货风险利率预期是的关键环节， 利率预期的准确性险管理的结果基差风险基差是指在某预期标现值之使得期收益可的预期并相应地调整保值的规模O但是现货市场收益率和期货市场收益率并不是完全保持一致的于是就产生了基差风险O货市必须准确销场损失，对基差加则现以五、 利率风险与期权。 金融创新给投资者带来的另工具是利率期权期权、利率上限利率上下限期权一i种规避。 常用的、 利率下利率风险的保值利率期权有互换限期权及其组合当投资者面临利率风险时，期权就是一种有效的保值方式。 假若投资者投 种持有一定数量的某种证券，当市场利率

30、 下降时， 投资者持有的证券价格将会上 升，这对投资者来说并不构成损失；然 而， 若市场利率上升，则会导致投资者手 中持有的证券下跌， 此时投资者面临利率 下跌所引起的收益减少的风险。在这种情 况下， 可以通过看迭期权加 以规避风险。投资者购买一份国债看跌期权，假 若市场利率确实上升， 国债价格将会下 降，面对这种情况，投资者可以选择执行 它所购买的国债期权合约赋予它的权利， 按照敲定价卖出国债期货。利用期权合 约，在国债期货市场上， 以低于敲定价的 市场价买入国债现货，在以高于市场价格的敲定价卖出 由于市场利率 下跌所带来的2 、 利率是一种特殊的 率借款人免受 理工具。按照 过了上限，利

31、合约持有人补 的差额，从而 利率不超过合 有远期浮动利 条款买进利率3、 利和利率下限加 向保护的利率限。即，企业 再卖出一个利 过利率上限固 面通过出售利 从而降低购买, 则可用来部 上升使投资者 损失。上限与利率下 期权，它是用 利率上涨风险 合约，如果到 率上限合约的 偿市场实际利 保证合约持有 约规定的上限 息收入的人可 下限，以保证 率上下限。如以组合，便可 风险防范工具 在买入一个上 率下限合约。定期未来利率 率下限合约获 利率上限的成分或全部抵消 所持证券价格限。利率上限 来保护浮动利 的一种风险管 时市场利率超 出售者必须向 率与利率上限 人实际付出的 。 同理，一个 以按照相

32、同的 他的收入。果把利率上限 以得到一种双 禾IJ 率上下 限合约的同时 企业一方面通 成本，另一方 得潜在收入， 本。相反，企业也可以根据其未来的利息收入来卖出上 限合约，并同时卖如下显赫越，从而既稳 定未来收入，又降低合约购买费用。六、利率风险与互换。互换是指两个或两个以上当事人之 间自行达成协议，在约定的时间内交换现 金流的一种场外交易方式。利率互换是指在货币互换业务迅猛发展的基础上创新的、在交换 利率债权或 基础实际上 品种等方面 的实质是互换。利 固定利率利率互换各方面只涉及 债务的一种转 是交换各方在 拥有相对比较建立在比较优势率互换的具体形货币互换、货币一种货币的不同 换。利率互换的 各自所在市场、 优势，所以互换 基础上的利益的 式有利率互换、 息票互换、基准卡特尔互换、互换期权等等第五节 商品价格风险管理一、 企业商品价格风险是指引市场价格的不确定性对企业的物质商品资产所带来的收益或损失。企业商品价格风险可分为直接商品价格风险和间接商品价格风险。当企业 形态时，这 豆浆直接对 此产生的商 风险。直接 往只接受这的资产、负债些商品的市场企业的资产价品价格风险称生产或消费者些商品价格的中存在物质商品 价格的任何变动 值产生影响，由 为直