第九章国际资本流动及货币危机

1、第第 九九 章章 国际资本流动与货币危机国际资本流动与货币危机2021年11月21日星期日2重点与难点了解国际资本流动的动因及经济效了解国际资本流动的动因及经济效应；应；分析发展中国家债务危机原因及对分析发展中国家债务危机原因及对策；策；防范投机性冲击与货币危机；防范投机性冲击与货币危机；掌握三代货币危机理论。掌握三代货币危机理论。2021年11月21日星期日3 第九章第九章 国际资本流动与货币危机国际资本流动与货币危机第一节 国际资本流动概述第二节 国际债务问题第三节 货币危机概述第四节 货币危机理论2021年11月21日星期日4一、国际资本流动的含义：一、国际资本流动的含义： 以使用权的转

2、让为特征，以盈利或平衡国际收以使用权的转让为特征，以盈利或平衡国际收支为目的。支为目的。1. 国际资本流动与资本输出入国际资本流动与资本输出入2. 国际资本流动与对外资产负债国际资本流动与对外资产负债3. 国际资本流动与国际收支国际资本流动与国际收支4. 国际资本流动与资金流动国际资本流动与资金流动第一节第一节 国际资本流动概述国际资本流动概述2021年11月21日星期日5二、国际资本流动类型二、国际资本流动类型国际资本国际资本 流动流动国际中长期信贷国际中长期信贷长期资本长期资本 流动流动短期资本短期资本 流动流动贸易资本流动贸易资本流动银行资本流动银行资本流动避险性资本流动避险性资本流动投

3、机性资本流动投机性资本流动直接投资直接投资证券投资证券投资国际债券国际债券国际股票国际股票国际投资基金国际投资基金2021年11月21日星期日6一、国际资本流动的类型一、国际资本流动的类型l长期资本流动长期资本流动l短期资本流动短期资本流动2021年11月21日星期日7 国际直接投资：国际直接投资：创建新企业、收购（兼并）创建新企业、收购（兼并）外国企业、利润再投资外国企业、利润再投资 国际证券投资国际证券投资：国际债券、国际股票、国际：国际债券、国际股票、国际贷款贷款 国际贷款：国际贷款：政府贷款、国际金融机构贷款、政府贷款、国际金融机构贷款、国际银行贷款国际银行贷款长期资本流动：长期资本流

4、动：2021年11月21日星期日8短期资本流动： 贸易性资本流动 金融性资本流动 保值性资本流动 投机性资本流动2021年11月21日星期日9二、国际资本流动的特点二、国际资本流动的特点一战前一战前两次世界两次世界大战之间大战之间不同时不同时期特点期特点2021年11月21日星期日10一战前国际资本流动的特点一战前国际资本流动的特点资本输出国：英国资本输出国：英国资本输入国：北美洲、拉丁美洲和澳资本输入国：北美洲、拉丁美洲和澳洲洲输出方式：私人借贷输出方式：私人借贷2021年11月21日星期日11两次世界大战期间国际资本流动两次世界大战期间国际资本流动的特点的特点 资本输出国：美国资本输出国：

5、美国 输出方式：政府借贷输出方式：政府借贷 规模不大、地区流向、部门结构和规模不大、地区流向、部门结构和资金流动方式等均较单一。资金流动方式等均较单一。2021年11月21日星期日12二战后二战后-90-90年代以前国际资本流动年代以前国际资本流动的特点的特点量：量： 国际资本流动规模空前膨胀国际资本流动规模空前膨胀, ,增长速度不仅超过了增长速度不仅超过了世界国民生产总值和工业生产的增长速度世界国民生产总值和工业生产的增长速度, ,也超过也超过了国际贸易的增长速度。了国际贸易的增长速度。质：质：资本流向由发展中国家转移到发达国家；资本流向由发展中国家转移到发达国家；输出方式由直接投资取代间接

6、投资输出方式由直接投资取代间接投资 （8080年代后有证券化的趋势）；年代后有证券化的趋势）；资本结构制造业成为主体，金融、保险、邮电通信资本结构制造业成为主体，金融、保险、邮电通信等服务业投资所占的比重迅速上升。等服务业投资所占的比重迅速上升。2021年11月21日星期日139090年代后国际资本流动的特点年代后国际资本流动的特点l发达国家资金需求上升发达国家资金需求上升l转轨国家与新兴市场国家和地区资金需求旺盛转轨国家与新兴市场国家和地区资金需求旺盛l国际直接投资（国际直接投资（FDIFDI）迅速发展，地区分布有所变化）迅速发展，地区分布有所变化l国际资本证券化趋势加强，债券和股票作用明显

7、国际资本证券化趋势加强，债券和股票作用明显l国际资金流动的变化，私人资本挑战多边机构的贷款国际资金流动的变化，私人资本挑战多边机构的贷款和国际援助和国际援助l国际游资规模日益膨胀（国际游资规模日益膨胀（hot hot monerymonery) )l国际资本流动部门结构的变化国际资本流动部门结构的变化2021年11月21日星期日14三、国际资本流动飞速增长的原因三、国际资本流动飞速增长的原因外在因素：外在因素：国际范围内与实际生产相脱离的巨额金融资产的积累。国际范围内与实际生产相脱离的巨额金融资产的积累。各国对国际资金流动管制的放松各国对国际资金流动管制的放松内在因素：内在因素：收益率的差异：

8、国际资金流动的流量理论收益率的差异：国际资金流动的流量理论风险的差异：资产组合理论风险的差异：资产组合理论国际资金流动具有自发增加的倾向：货币乘数效应国际资金流动具有自发增加的倾向：货币乘数效应2021年11月21日星期日15四、国际资本流动的利益和风险四、国际资本流动的利益和风险2021年11月21日星期日16q长期资本流动的积极影响长期资本流动的积极影响对资本输出国对资本输入国2021年11月21日星期日17l1 1、提高资本的边际收益、提高资本的边际收益; ;l2 2、有利于占领世界市场、有利于占领世界市场; ;l3 3、促进商品和劳务的输出、促进商品和劳务的输出; ;l4 4、有助于克

9、服贸易壁垒、有助于克服贸易壁垒; ;l5 5、有利于提高国际地位、有利于提高国际地位长期资本流动对资本输出国的积极作用：长期资本流动对资本输出国的积极作用：2021年11月21日星期日18长期资本流动对资本输入国的积极作长期资本流动对资本输入国的积极作用：用：l1.1.缓和资金短缺的困难缓和资金短缺的困难l2.2.提高工业化水平提高工业化水平l3.3.扩大产品出口数量扩大产品出口数量l4.4.提高产品的国际竞争力提高产品的国际竞争力l5.5.缓解就业压力缓解就业压力2021年11月21日星期日19长期资本流动的风险长期资本流动的风险l1 1、对资本输出国的风险、对资本输出国的风险l（1 1）可

10、能在一定程度上妨碍国内经济的发展。）可能在一定程度上妨碍国内经济的发展。l（2 2）增加潜在的竞争对手。）增加潜在的竞争对手。l2 2、对资本输入国的风险、对资本输入国的风险l（1 1）可能造成沉重的债务负担。）可能造成沉重的债务负担。l（2 2）可能危及民族经济发展和经济政策的自）可能危及民族经济发展和经济政策的自主性。主性。 2021年11月21日星期日20短期资本流动的利益短期资本流动的利益l能调节暂时性的国际收支不平衡。能调节暂时性的国际收支不平衡。l有助于外汇汇率恢复均衡。有助于外汇汇率恢复均衡。l在一定程度上使货币政策更有效。在一定程度上使货币政策更有效。l在一定程度上培育和繁荣国

11、内金融市场。在一定程度上培育和繁荣国内金融市场。2021年11月21日星期日21短期资本流动的风险短期资本流动的风险短期投机资本对一国经济的消极影响短期投机资本对一国经济的消极影响（1 1）加剧国际收支的不平衡。）加剧国际收支的不平衡。（2 2）造成汇率超调）造成汇率超调（3 3）影响货币政策的有效性）影响货币政策的有效性（4 4）造成国内金融市场的动荡）造成国内金融市场的动荡短期投机资本对国际经济的消极影响短期投机资本对国际经济的消极影响（1 1）极大地增加了国际金融市场的不稳定性。）极大地增加了国际金融市场的不稳定性。（2 2）不利于对资金在国际间的配置。）不利于对资金在国际间的配置。20

12、21年11月21日星期日22第二节第二节 国际债务问题国际债务问题 一、国际债务的定义一、国际债务的定义 国际债务是一国对非居民用外国货币或本国国际债务是一国对非居民用外国货币或本国货币承担的具有契约性偿还义务的全部债务。货币承担的具有契约性偿还义务的全部债务。 是对非居民的负债，即债权人是非居民。是对非居民的负债，即债权人是非居民。 具有契约性偿还义务。具有契约性偿还义务。2021年11月21日星期日23二、国际债务的衡量指标二、国际债务的衡量指标1. 1. 偿债率偿债率%100入当年商品与劳务出口收当年应偿还本金与利息偿债率 偿债率的警戒线为偿债率的警戒线为：20%20%2021年11月2

13、1日星期日242. 2. 负债率负债率 负债率的警戒线为负债率的警戒线为：100%100入当年商品与劳务出口收当年年末外债余额负债率3. 3. 外债依赖率外债依赖率%100GNP当年当年年末外债余额外债依赖率 外债依赖率的警戒线为外债依赖率的警戒线为：8%2021年11月21日星期日254. 4. 短期债务比率短期债务比率 短期债务比率的警戒线为短期债务比率的警戒线为：25%100当年年末外债余额期债务余额当年年末外债余额中短短期债务比率2021年11月21日星期日265.5.其它债务衡量指标其它债务衡量指标 一国当年外债还本付息额占当年一国当年外债还本付息额占当年GNPGNP的比率的比率 警

14、戒线为警戒线为：5% 外债余额占本国黄金外汇储备额的比率外债余额占本国黄金外汇储备额的比率 警戒线为警戒线为：3倍以内倍以内 在衡量一国外债负担时，应综合都考虑以在衡量一国外债负担时，应综合都考虑以上各项指标。上各项指标。2021年11月21日星期日27三、发展中国家的债务危机三、发展中国家的债务危机国际债务危机（国际债务危机（International debt crisisInternational debt crisis）是是指债务国因经济困难或其他原因而不能按期如额指债务国因经济困难或其他原因而不能按期如额地偿还债务本息，致使债权国与债务国之间的债地偿还债务本息，致使债权国与债务国之间

15、的债权债务关系不能如期了结，并影响债权国与债务权债务关系不能如期了结，并影响债权国与债务国各自正常经济活动及世界经济的正常发展。国各自正常经济活动及世界经济的正常发展。l历史上最著名的国际债务危机，是发生在历史上最著名的国际债务危机，是发生在20世纪世纪80年代的拉美债务危机。年代的拉美债务危机。 2021年11月21日星期日28三、发展中国家的债务危机三、发展中国家的债务危机（一）（一） 2020世纪世纪8080年代发展中国家债务危年代发展中国家债务危机的特点机的特点 债务规模巨大债务规模巨大 债务高度集中债务高度集中 债务结构恶化债务结构恶化利率结构（按浮动利率计息）利率结构（按浮动利率计

16、息）期限结构（短期比重上升）期限结构（短期比重上升）来源结构（私人贷款增加）来源结构（私人贷款增加）2021年11月21日星期日29 发展中国家发展中国家债务危机的原因债务危机的原因 （二）发展中国家债务危机的原因（二）发展中国家债务危机的原因 内内 因因盲目举借大量外债盲目举借大量外债国内经济政策失误国内经济政策失误外债使用效率低下外债使用效率低下 外外 因因当时发达国家的经济滞胀当时发达国家的经济滞胀当时美元汇率与利率的上升当时美元汇率与利率的上升国际商业银行贷款政策的失误国际商业银行贷款政策的失误2021年11月21日星期日30 重新安排债务到期日重新安排债务到期日 增加新的贷款，促进债

17、务国经济调整与增长增加新的贷款，促进债务国经济调整与增长 债务资本化债务资本化（债权（债权股权互换）股权互换） 债务证券化债务证券化（债务重组、债权交换）（债务重组、债权交换） 债务回购债务回购（三）债务危机的解决方案（三）债务危机的解决方案2021年11月21日星期日31 应根据国情把握适度的外债规模应根据国情把握适度的外债规模 应根据具体情况合理安排外债结构应根据具体情况合理安排外债结构 扶植和发展出口产业，提高偿还外债能力扶植和发展出口产业，提高偿还外债能力 建立集中统一的外债管理机构，加强外债管理建立集中统一的外债管理机构，加强外债管理 （四）发展中国家债务危机的启示（四）发展中国家债

18、务危机的启示2021年11月21日星期日32第三节第三节 货币危机概述货币危机概述l一、相关概念一、相关概念l广义：广义： 一国货币的汇率变动在短期内超过一定幅度一国货币的汇率变动在短期内超过一定幅度（15%-20%）。）。l狭义：狭义： 固定汇率制度下，市场参与者对一国固定汇固定汇率制度下，市场参与者对一国固定汇率失去信心的情况下，通过外汇市场进行抛率失去信心的情况下，通过外汇市场进行抛售等操作售等操作导致该国固定汇率制度崩溃导致该国固定汇率制度崩溃、外汇外汇市场持续动荡市场持续动荡的带有危机性质的事件。的带有危机性质的事件。2021年11月21日星期日33l金融危机（金融危机（Financ

19、ial crisisFinancial crisis）：不仅仅表现）：不仅仅表现为汇率变动，还包括股票市场、银行体系等国为汇率变动，还包括股票市场、银行体系等国内金融市场上的价格波动和金融机构经营困难内金融市场上的价格波动和金融机构经营困难破产等。破产等。l货币危机（货币危机（currency crisis）与金融危机的区）与金融危机的区别：别：l货币危机主要发生在外汇市场，体现为汇率的货币危机主要发生在外汇市场，体现为汇率的变动，而金融危机范围更广。变动，而金融危机范围更广。2021年11月21日星期日34由政府扩张性政策导致经济基础恶化：由政府扩张性政策导致经济基础恶化： 墨西哥墨西哥19

20、94-19951994-1995年年经济基础比较健康，主要由心理预期作用带来国经济基础比较健康，主要由心理预期作用带来国际投机资金冲击所引起的货币危机际投机资金冲击所引起的货币危机：19921992年年欧洲货欧洲货币危机币危机、英镑危机、英镑危机蔓延型货币危机：蔓延型货币危机：与危机国有密切贸易联系的国与危机国有密切贸易联系的国家；与危机国有类似经济结构、发展模型、经济问家；与危机国有类似经济结构、发展模型、经济问题，过分依赖国外资金流入的国家。题，过分依赖国外资金流入的国家。东南亚货币危东南亚货币危机机2021年11月21日星期日35墨西哥货币危机（墨西哥货币危机（1994-19951994

21、-1995）汇率制度的改革：汇率制度的改革： 由爬行钉住美元汇率制转变为移动目标区域汇率制由爬行钉住美元汇率制转变为移动目标区域汇率制19941994年怕怕省发生暴乱年怕怕省发生暴乱美联储提高利率美联储提高利率被迫实行浮动汇率制被迫实行浮动汇率制资金大量外逃资金大量外逃股票价格也下跌股票价格也下跌2021年11月21日星期日36欧洲货币危机：欧洲货币危机：19921992年年二战后最严重的货币危机。其根本原因就是德国实力的增强二战后最严重的货币危机。其根本原因就是德国实力的增强打破了欧共体内部力量的均衡。打破了欧共体内部力量的均衡。马约的实施，创立欧洲货币单位：马约的实施，创立欧洲货币单位：E

22、CU,ECU,实行联合浮动汇率实行联合浮动汇率东西德统一德国经济繁荣东西德统一德国经济繁荣, ,马克升值马克升值, ,提高利率提高利率( (贴现率升为贴现率升为8.75%) ，其他国家货币面临贬值其他国家货币面临贬值. .过高的德国利息率引起了外汇市场出现抛售英镑、里拉而抢购马克的风过高的德国利息率引起了外汇市场出现抛售英镑、里拉而抢购马克的风潮，致使里拉和英镑汇率大跌潮，致使里拉和英镑汇率大跌- -直接原因。直接原因。英格兰银行损失数十个亿美元。英格兰银行损失数十个亿美元。英镑被迫自由浮动英镑被迫自由浮动, ,退出欧洲货币体系。退出欧洲货币体系。教训：国际合作与政策协调教训：国际合作与政策协

23、调 2021年11月21日星期日37东南亚货币危机：东南亚货币危机：19971997年年东南亚经济奇迹：东南亚经济奇迹：出口导向型战略出口导向型战略经济结构调整滞后，国际竞争力下降经济结构调整滞后，国际竞争力下降外债多、房地产泡沫、坏帐多外债多、房地产泡沫、坏帐多：19961996年年泰国外债余额已达泰国外债余额已达900900亿美元，短期外债亿美元，短期外债高达高达400400亿美元，超过亿美元，超过19971997年的外汇储备年的外汇储备水平。水平。货币贬值预期增强。货币贬值预期增强。2021年11月21日星期日38对冲基金抛售泰铢，买入美元对冲基金抛售泰铢，买入美元实行浮动汇率制实行浮动

24、汇率制策略：策略：先在资金市场上借钱，然后在现先在资金市场上借钱，然后在现货市场上大肆抛售。货市场上大肆抛售。 汇率贬值、危机蔓延到韩国、新加坡等汇率贬值、危机蔓延到韩国、新加坡等东南亚国家东南亚国家 东南亚货币危机：东南亚货币危机：19971997年年2021年11月21日星期日39货币危机发生过程中出现的对经济的不利影响货币危机发生过程中出现的对经济的不利影响货币危机发生后经济条件会发生变化：货币危机发生后经济条件会发生变化：综合危综合危机、资金外逃、债务增加、汇率制度改变机、资金外逃、债务增加、汇率制度改变政府被迫采取补救性措施政府被迫采取补救性措施2021年11月21日星期日40第一代

25、货币危机模型第一代货币危机模型-克鲁格曼模型克鲁格曼模型 经济基础变化带来的投机冲击所导致的货币危机经济基础变化带来的投机冲击所导致的货币危机第二代货币危机模型第二代货币危机模型-预期自我实现型预期自我实现型 由心理预期带来的投机冲击所导致的货币危机由心理预期带来的投机冲击所导致的货币危机第三代货币危机模型第三代货币危机模型-道德风险论道德风险论第四节第四节 货币危机理论货币危机理论2021年11月21日星期日41第一代货币危机理论：两个假定两个假定: :l政府扩张性财政政策政府扩张性财政政策l中央银行允许国内资本（信贷）增加，这意味着央中央银行允许国内资本（信贷）增加，这意味着央行为维持固定

26、汇率制会无限制抛出外汇直至消耗殆行为维持固定汇率制会无限制抛出外汇直至消耗殆尽。尽。内部均衡与外部均衡的矛盾。内部均衡与外部均衡的矛盾。2021年11月21日星期日42l内部均衡内部均衡：政府不断扩大的财政赤字过度扩张的国内信贷中央银行购入国内资本（信贷），即公共部门的赤字持续“货币化”。l外部均衡外部均衡：货币供给增加利率降低本币贬值 中央银行干涉外汇市场（售出国外资本）以维持固定汇率本国外汇储备不断减少+国际收支赤字第一代货币危机理论：2021年11月21日星期日43投机冲击投机冲击:汇率预期贬值增加汇率预期贬值增加 投资者出于规避资本损失投资者出于规避资本损失( (或是获得资本收益或是获

27、得资本收益) )的考虑的考虑, ,会向该国货币发起投机冲击会向该国货币发起投机冲击（购入国外资本（购入国外资本, ,出售国内资本）。出售国内资本）。 例：例：固定汇率固定汇率=8=8元元/ /美元，国外资本美元，国外资本=800=800元元=100=100美元，美元， 汇率贬值汇率贬值=10=10元元/ /美元。美元。贬值前：购入国外资本贬值前：购入国外资本=800=800元元=100=100美元美元贬值后：售出国外资本贬值后：售出国外资本=100=100美元美元=1000=1000元元 套利套利=200=200元元第一代货币危机理论：2021年11月21日星期日44央行自卫央行自卫:中央银行

28、售出国外资本导致本国外汇储备不断减少, 利率上升。危机爆发危机爆发:外汇储备耗尽,政府被迫放弃固定汇率制。资本外逃资本外逃：由于汇率预期贬值增加而导致的外汇储备耗尽，国外资本流出。2021年11月21日星期日45l投机者的冲击迫使政府放弃固定汇率制的时间投机者的冲击迫使政府放弃固定汇率制的时间将早于政府主动放弃的时间，因此，社会成本将早于政府主动放弃的时间，因此，社会成本会更大。会更大。 l第一代货币危机理论也叫国际收支平衡危机理第一代货币危机理论也叫国际收支平衡危机理论。论。2021年11月21日星期日46l投机冲击投机冲击和汇率崩溃汇率崩溃是微观投资者在经济基本面是微观投资者在经济基本面和

29、汇率制度间存在矛盾下的和汇率制度间存在矛盾下的理性选择理性选择的结果，并的结果，并非所谓的非道德行为，因而这类模型也被称为非所谓的非道德行为，因而这类模型也被称为理理性冲击模型性冲击模型(ration(ration attack attack model) model)。2021年11月21日星期日47克鲁格曼模型特点克鲁格曼模型特点结论：结论：外汇储备随着国内信贷的增长而持续流失，外汇储备随着国内信贷的增长而持续流失，流失速度与信贷扩张速度间保持一定比例。流失速度与信贷扩张速度间保持一定比例。起因：起因： 政府不合理的宏观政策：政府不合理的宏观政策：政府过度扩张的财政府过度扩张的财政货币政策

30、会导致经济基础恶化，它是引发对政货币政策会导致经济基础恶化，它是引发对固定汇率制的投机攻击并最终引爆危机的根本固定汇率制的投机攻击并最终引爆危机的根本原因。原因。回本章回本章回本章回本章回本章回本章2021年11月21日星期日48l发生机制发生机制： 储备急剧下降为零l防范机制：防范机制： 紧缩的财政政策：紧缩型财政货币政策是防止货币危机发生的关键。2021年11月21日星期日49第一代货币危机理论政策主张l通过监测一国宏观经济的运行状况可以对货币危机进行预测，并在此基础上及时调整经济运行，避免货币危机的爆发或减轻其冲击强度。l避免货币危机的有效方法是实施恰当的财政、货币政策，保持经济基本面健

31、康运行，从而维持民众对固定汇率制的信心。2021年11月21日星期日50第二代货币危机理论假定：假定：1.政府是主动的行为主体，最大优化其目标函数，固定汇率制度的放弃是央行在“维持”和“放弃”之间权衡之后作出的选择，不一定是储备耗尽之后的结果。政府出于一定的原因需要保卫固定汇率制，也会因某种原因弃守固定汇率制。当公众预期或怀疑政府将弃守固定汇率制时，保卫固定汇率制的成本将会大大增加。2021年11月21日星期日51第二代货币危机理论的假定2.2.引入博弈。引入博弈。 央行和市场投资者的收益函数相互饱和，央行和市场投资者的收益函数相互饱和，双方均根据对方的行为或有关对方的信息不双方均根据对方的行

32、为或有关对方的信息不断修正自己的行为选择，而自身的这种修正断修正自己的行为选择，而自身的这种修正又将影响对方的行为，因此经济可能存在一又将影响对方的行为，因此经济可能存在一个循环过程，出现个循环过程，出现“多重均衡多重均衡”。 2021年11月21日星期日52 第二代货币危机理论的特点1 1、其特点在于自我实现、其特点在于自我实现(self-fulfilling)(self-fulfilling)的危机的危机存在的可能性；存在的可能性；2 2、即一国经济基本面可能比较好，但是其中某些经、即一国经济基本面可能比较好，但是其中某些经济变量并不是很理想，由于种种原因，公众发生济变量并不是很理想，由于

33、种种原因，公众发生观点、理念、信心上的偏差；观点、理念、信心上的偏差；3 3、公众信心不足通过市场机制扩散，导致市场共振，、公众信心不足通过市场机制扩散，导致市场共振，危机自动实现。危机自动实现。2021年11月21日星期日53第二代模型的主要特点第二代模型的主要特点成因在于成因在于预期。预期。恶性循环的发生机制：恶性循环的发生机制：政府为抵御投机冲击而政府为抵御投机冲击而持续提高利率直至最终放弃固定汇率制。持续提高利率直至最终放弃固定汇率制。隐含条件是隐含条件是宏观经济中有多重均衡存在。宏观经济中有多重均衡存在。防范措施是防范措施是提高政府政策的可信性。提高政府政策的可信性。2021年11月

34、21日星期日54第二代货币危机理论l模型仍然注重经济均衡问题，在其理论论述中勾勒出基模型仍然注重经济均衡问题，在其理论论述中勾勒出基本经济变量的中间地带。本经济变量的中间地带。l认为，认为，在经济在经济未进入该地带未进入该地带时，经济基本面决定了危机时，经济基本面决定了危机爆发的可能性，此时，危机完全不可能发生或必然发生；爆发的可能性，此时，危机完全不可能发生或必然发生；l当经济当经济处于这一中间地带处于这一中间地带时，主导因素就变成投资者的时，主导因素就变成投资者的主观预期，危机是否爆发就不是经济基本面的变化所能主观预期，危机是否爆发就不是经济基本面的变化所能解释的解释的 。2021年11月

35、21日星期日55l问题主要在于问题主要在于内外均衡的矛盾内外均衡的矛盾，政府维持固定汇率制，政府维持固定汇率制是有可能的，但是成本可能会很高。是有可能的，但是成本可能会很高。l当公众产生不利于政府的预期时，投机者的行为将导当公众产生不利于政府的预期时，投机者的行为将导致公众丧失信心从而使政府对固定汇率制的保卫失败，致公众丧失信心从而使政府对固定汇率制的保卫失败，危机将提前到来。危机将提前到来。l投机者的行为是不公正的投机者的行为是不公正的，特别是对东道国的公众来，特别是对东道国的公众来说说, ,是不公正的是不公正的, ,不道德的。不道德的。2021年11月21日星期日56l 除了这类主流理论外

36、，除了这类主流理论外，另有少数学者认为货币另有少数学者认为货币危机可能根本不受经济基本面的影响，危机可能根本不受经济基本面的影响，受冲击受冲击国家所出现的宏观经济的种种问题是国家所出现的宏观经济的种种问题是投机行为投机行为带来的结果而非投机行为的原因。带来的结果而非投机行为的原因。2021年11月21日星期日57其它理论l1.1.羊群行为羊群行为(herding(herding behavior)behavior)：市场参与者在信息市场参与者在信息不对称下行为的非理性而使金融市场不完全有效不对称下行为的非理性而使金融市场不完全有效. .l羊群效应的出现一般在一个竞争非常激烈的行业上，羊群效应的

37、出现一般在一个竞争非常激烈的行业上，而且这个行业上有一个领先者（领头羊）占据了主要而且这个行业上有一个领先者（领头羊）占据了主要的注意力，那么整个羊群就会不断摹仿这个领头羊的的注意力，那么整个羊群就会不断摹仿这个领头羊的一举一动，领头羊到哪里去吃草，其它的羊也去哪里一举一动，领头羊到哪里去吃草，其它的羊也去哪里淘金。淘金。羊群效应羊群效应2021年11月21日星期日581、羊群效应“羊群效应羊群效应”是指管理学上一些企业的是指管理学上一些企业的市场行为的一种常见现象。例如一个羊市场行为的一种常见现象。例如一个羊群（集体）是一个很散乱的组织，平时群（集体）是一个很散乱的组织，平时大家在一起盲目地

38、左冲右撞。如果一头大家在一起盲目地左冲右撞。如果一头羊发现了一片肥沃的绿草地，并在那里羊发现了一片肥沃的绿草地，并在那里吃到了新鲜的青草，后来的羊群就会一吃到了新鲜的青草，后来的羊群就会一哄而上，争抢那里的青草，全然不顾旁哄而上，争抢那里的青草，全然不顾旁边虎视眈眈的狼，或者看不到其它还有边虎视眈眈的狼，或者看不到其它还有更好的青草。更好的青草。2021年11月21日星期日59羊群行为l由于存在信息成本，投资者的行为建立在由于存在信息成本，投资者的行为建立在有限的有限的信息信息基础上。基础上。l投资者各有其信息优势，投资者对市场上的各种投资者各有其信息优势，投资者对市场上的各种信息信息( (包

39、括谣言包括谣言) )的的敏感度极高敏感度极高，任何一个信号的，任何一个信号的出现都可能改变投资者的预期。出现都可能改变投资者的预期。l会导致经济基本面可能并没有问题的经济遭受突会导致经济基本面可能并没有问题的经济遭受突然的货币冲击。然的货币冲击。2021年11月21日星期日60l市场操纵市场操纵(market(market manipulation):manipulation): 大投机者操纵市场从而获利的可能大，投机者大投机者操纵市场从而获利的可能大，投机者利用羊群行为使热钱剧增，加速了危机的爆发，加利用羊群行为使热钱剧增，加速了危机的爆发，加剧了危机的深度与危害。剧了危机的深度与危害。20

40、21年11月21日星期日61 2.传染效应(contagion effect):l一国发生货币危机会给出一定的市场信号。一国发生货币危机会给出一定的市场信号。l改变投资者对与其经济依存度高或者与其经济改变投资者对与其经济依存度高或者与其经济特征相类似国家的货币的信心。特征相类似国家的货币的信心。l加大这些国家货币危机发生的可能性。加大这些国家货币危机发生的可能性。l甚至导致完全意义上的自我实现式危机的发生。甚至导致完全意义上的自我实现式危机的发生。2021年11月21日星期日62国际贸易和金融传染渠道l同时影响有类似问题和经济面健康的国家同时影响有类似问题和经济面健康的国家 一国维持固定汇率失

41、败一国维持固定汇率失败另国货币相对升值另国货币相对升值出口减少出口减少国际储备减少国际储备减少维持固定汇率能力减维持固定汇率能力减少。少。 一国维持固定汇率失败影响该国的贸易伙伴在一国维持固定汇率失败影响该国的贸易伙伴在本国市场或他们共同的第三市场。本国市场或他们共同的第三市场。2021年11月21日星期日63第三代货币危机理论：道德风险第三代货币危机理论：道德风险 l第三代货币危机理论强调银行危机和货币危机其原因:-金融中介机构(银行)道德风险 (moral hazard) 过度投资-金融体制的脆弱性-企业资产负债问题2021年11月21日星期日64 道德风险 (moral hazard)理

42、论l政府对银行、企业提供各种隐性担保，政府对银行、企业提供各种隐性担保，减轻风险承担的水平，使投资者倾向减轻风险承担的水平，使投资者倾向于高风险，高利润投资项目。于高风险，高利润投资项目。 2021年11月21日星期日65 道德风险和金融过度道德风险和金融过度-在金融中介机构在金融中介机构无法进入国际市场无法进入国际市场时，过度的投时，过度的投资需求并资需求并不导致不导致大规模的过度投资，而是市场利大规模的过度投资，而是市场利率的升高。率的升高。-当金融机构当金融机构可以自由进出国际金融市场可以自由进出国际金融市场（资本项（资本项目开放），国内外金融中介机构在世界资本市场目开放），国内外金融中

43、介机构在世界资本市场自由融资，那么自由融资，那么由政府保险引发的道德风险就可由政府保险引发的道德风险就可能导致经济的过度投资，过度金融积累。能导致经济的过度投资，过度金融积累。2021年11月21日星期日66 道德风险和金融过度l危机发生前不一定要存在着高额的财政赤危机发生前不一定要存在着高额的财政赤字。由于政府对银行、企业隐性担保；字。由于政府对银行、企业隐性担保；l金融中介机构和企业的不良资产就反映政金融中介机构和企业的不良资产就反映政府的府的隐性财政赤字隐性财政赤字。2021年11月21日星期日67 道德风险和金融危机l在好的经济条件下，在好的经济条件下，得到政府隐性担保的金得到政府隐性

44、担保的金融中介机构过度贷款，投资到风险高的股票融中介机构过度贷款，投资到风险高的股票市场，房产业等，提高该产业的价格上升，市场，房产业等，提高该产业的价格上升，得到高利润。得到高利润。l在坏的经济条件下，在坏的经济条件下，泡沫破裂，价格下跌，泡沫破裂，价格下跌，金融中介机构缺少资金，停止项目，房产业金融中介机构缺少资金，停止项目，房产业萧条，金融中介机构陷入困境。萧条，金融中介机构陷入困境。2021年11月21日星期日68道德风险和货币危机道德风险和货币危机l由道德风险引发的金融危机中，国外贷款人拒由道德风险引发的金融危机中，国外贷款人拒绝再为其国内机构债务提供资金的可能性，就绝再为其国内机构债务提供资金的可能性，就可能迫使政府介入，为其国内部门的未偿外债可能迫使政府介入，为其国内部门的未偿外债提供担保。提供担保。l由此可能使政府不得不求助于铸币收益，由此可能使政府不得不求助于铸币收益，预期预期的通货膨胀就可能引发货币危机。的通货膨胀就可能引发货币危机。 2021年11月21日星期日69 银行经营银行经营危机是在金融体制的脆弱性下银行经营的副危机是在金融体制的脆弱性下银行经营的副产品。银行失去信心，过早中止投资项目，产品。银行失去信心，过早中止投资项目，企业的长期投资被迫中止。企业的长期投资被迫中止。- 直接成本过高- 间接成本过高（潜在的出口能力消失，导致好项目倒闭