金融资产的价值评估教材(共35页).ppt

1、1第第 3 3 讲讲金融资产的价值评估金融资产的价值评估2资产价值评估原则资产价值评估原则金融资产的价值可以用该资产在竞争市场上的售价进行测量金融资产的价值可以用该资产在竞争市场上的售价进行测量。资产负债表或其他财务报表中列出的某项资产或债务的账。资产负债表或其他财务报表中列出的某项资产或债务的账面价值，经常不同于该资产当前的市场价格。面价值，经常不同于该资产当前的市场价格。一价原则指在竞争性的市场上，如果两个资产是等值的，那一价原则指在竞争性的市场上，如果两个资产是等值的，那么它们的市场价格应倾向于一致。一价原则能体现在市场上么它们的市场价格应倾向于一致。一价原则能体现在市场上是套利的结果。

2、是套利的结果。 套利指买入后立刻卖出就可以赚取利润的行为。套利指买入后立刻卖出就可以赚取利润的行为。即使实际操作中没有进行套利以保证一价原则，未知资产的即使实际操作中没有进行套利以保证一价原则，未知资产的价值仍可借助于可比资产的已知价格来推导。价值仍可借助于可比资产的已知价格来推导。通过了解其他可比资产的价格和市场利率来推断某资产的价通过了解其他可比资产的价格和市场利率来推断某资产的价值的定量计算方法，称为价值评估模型。值的定量计算方法，称为价值评估模型。3有效市场与价格有效市场与价格资产的当前价格完全反映公开（和一些非公开）信息中的那资产的当前价格完全反映公开（和一些非公开）信息中的那些影响

3、该资产价值的基本因素，这种状态称为有效市场假说些影响该资产价值的基本因素，这种状态称为有效市场假说。在进行多数财务决策时，通常是先假定在竞争市场上资产的在进行多数财务决策时，通常是先假定在竞争市场上资产的买卖价格能正确反映其基本价值。该假设总体上是可以得到买卖价格能正确反映其基本价值。该假设总体上是可以得到保证的，因为有许多信息充分的专业人士正努力寻求价格不保证的，因为有许多信息充分的专业人士正努力寻求价格不正确的资产，并通过减少该资产的市场价格与基本价值之间正确的资产，并通过减少该资产的市场价格与基本价值之间的差别以获得利润。的差别以获得利润。在决定买卖资产的最佳策略时，分析家必须评估这些信

4、息的在决定买卖资产的最佳策略时，分析家必须评估这些信息的准确性。资产的市场价格是分析家观点的加权平均。那些控准确性。资产的市场价格是分析家观点的加权平均。那些控制金额高于平均值，拥有的信息优于平均值的分析家的观点制金额高于平均值，拥有的信息优于平均值的分析家的观点权重大。权重大。4估价的基本原理估价的基本原理 金融资产的价值等于其未来预期现金流的现值。金融资产的价值等于其未来预期现金流的现值。在这里，所有的现金流都要根据投资者要求的投在这里，所有的现金流都要根据投资者要求的投资收益率贴现为现值，这是金融领域对所有资产资收益率贴现为现值，这是金融领域对所有资产进行估价的基础。因此，资产价值受以下

5、三个因进行估价的基础。因此，资产价值受以下三个因素影响：素影响： 未来预期现金流的大小与持续的时间；未来预期现金流的大小与持续的时间； 所有这些现金流的风险；所有这些现金流的风险； 投资者进行该项投资所要求的回报率（即投资者以市投资者进行该项投资所要求的回报率（即投资者以市场价格购买某种金融资产所计算出来的预期收益率。场价格购买某种金融资产所计算出来的预期收益率。对财务经理来说，它就是融资成本）。对财务经理来说，它就是融资成本）。5纯贴现债券（纯贴现债券（0 0息债券）息债券） 纯贴现债券（纯贴现债券（pure discount bondpure discount bond）是债券中最简）是债

6、券中最简单的一种。该债券承诺在未来某一确定的日期作某单的一种。该债券承诺在未来某一确定的日期作某一单笔支付，该债券持有人到期前不能得到任何现一单笔支付，该债券持有人到期前不能得到任何现金支付。债券发行者支付最后一笔款项的日期称为金支付。债券发行者支付最后一笔款项的日期称为债券到期日（债券到期日（maturity datematurity date），到期支付的金额则），到期支付的金额则被称为面值（被称为面值（face valueface value）。）。 估价公式（估价公式（PVPV价格，价格，FVFV面值，面值，i i收益率收益率）：）：niFVPV)1(6付息债券付息债券除到期支付面值外

7、，还定期按票面规定的利率支付利息，除到期支付面值外，还定期按票面规定的利率支付利息，这种债券称为付息债券。这种债券称为付息债券。估价公式：估价公式：n n债券到期前支付的利息次数债券到期前支付的利息次数i i年收益率年收益率PMTPMT利息利息FVFV债券面值债券面值nnttiFViPMTPV)1()1(1102345660606060606010007应用：付息债券的价格应用：付息债券的价格 面值面值10001000的福特债券，年利率的福特债券，年利率8.58.5，6 6个个月付息月付息1 1次，剩余期限次，剩余期限1212年。现在市场利年。现在市场利率为率为1010，债券的公平价格是多少？

8、，债券的公平价格是多少？ 半年付息半年付息42.5042.50，6 6个月利率折算为个月利率折算为5 5。用债。用债券估价公式可计算出债券的公平价格即预期券估价公式可计算出债券的公平价格即预期未来现金流量的现值是未来现金流量的现值是 PVPVPVPV（利息）（利息）PVPV（面值）（面值） 代入公式：代入公式：n n2424，i i5 5，PMTPMT42.542.5，FVFV10001000 计算结果：计算结果：PVPV896.51896.518练习：债券估价练习：债券估价 如果如果TricoTrico公司债券的票面利率为公司债券的票面利率为 8 8，面值为面值为1 0001 000美元，美

9、元，2020年后到期。若你希年后到期。若你希望得到望得到 7 7的收益率，那么你最高愿以什的收益率，那么你最高愿以什么样的价格购买该债券？么样的价格购买该债券？ SunSun公司的债券将于公司的债券将于 7 7年后到期，面值年后到期，面值 10001000美元，票面利率为美元，票面利率为 8 8，每半年付息，每半年付息一次。若投资者要求一次。若投资者要求 1010的收益率，则的收益率，则该债券的价值为多少？若该债券每年付息该债券的价值为多少？若该债券每年付息一次，价值又将为多少？一次，价值又将为多少？ 9永久债券永久债券 永久公债没有到期日，永远不停止支付票永久公债没有到期日，永远不停止支付票

10、面利率。可以用永久年金来为这类债券估面利率。可以用永久年金来为这类债券估价。价。 估价公式（估价公式（C C利息，利息，i i收益率）：收益率）： PVPVC Ci i10债券收益率的概念债券收益率的概念 票面利率：如果是付息债券，票面会标明票面利率：如果是付息债券，票面会标明年利率。注意，如果是半年或季度付息一年利率。注意，如果是半年或季度付息一次，则实际利率高于票面利率。次，则实际利率高于票面利率。 本期收益率：每年支付的利息额除以债券本期收益率：每年支付的利息额除以债券当前的价格。本期收益率给人假象，因为当前的价格。本期收益率给人假象，因为它忽略了票面与价格的差额。它忽略了票面与价格的差

11、额。 到期收益率：指使债券一系列现金流的现到期收益率：指使债券一系列现金流的现值等于其价格的贴现率，它考虑了购买债值等于其价格的贴现率，它考虑了购买债券后能得到的所有现金支付。券后能得到的所有现金支付。11应用：付息债券的到期收益率应用：付息债券的到期收益率 假设今天是假设今天是19971997年年6 6月月1515日，可口可乐债券面值日，可口可乐债券面值10001000，利率，利率6 6，20032003年到期，如果今天你花年到期，如果今天你花782.50782.50买入这一债券，那么到期收益率（买入这一债券，那么到期收益率（YTMYTM）是多少，换句话说，你的期望报酬率是多少？是多少，换句

12、话说，你的期望报酬率是多少？ n n1212，PMTPMT30.0030.00，FVFV10001000，PVPV782.50782.50 i i5.535.53 得到得到 6 6个月到期收益率。因此这一债券的到期收个月到期收益率。因此这一债券的到期收益率益率2 25.5285.52811.05611.056 12应用：零息债券的到期收益率应用：零息债券的到期收益率 假设假设PenneyPenney公司有一零息债券，将在到期公司有一零息债券，将在到期日日20052005年偿还年偿还10001000，今天是，今天是20012001年。债券年。债券卖价卖价840.12840.12。它的到期收益率是

13、多少？（。它的到期收益率是多少？（注意：为了与其它债券比较，虽然此债券注意：为了与其它债券比较，虽然此债券不付利息，仍选择半年复利）不付利息，仍选择半年复利） 用计算器输入：用计算器输入：n n8 8，PVPV840.12840.12，FVFV10001000， i i2.22.2 到期收益率为到期收益率为2.22.22 24.44.413应用：计算债券提前赎回收益率应用：计算债券提前赎回收益率假设假设 IBMIBM公司有一债券，公司有一债券， 3 3年后可以按年后可以按1 0801 080的价格提前的价格提前赎回。债券的剩余期限是赎回。债券的剩余期限是 1616年，票面利率是年，票面利率是1

14、212，现在，现在卖价是卖价是11681168，则债券的提前赎回收益率是多少？，则债券的提前赎回收益率是多少？用提前赎回价格代替面值，计算到期收益率用提前赎回价格代替面值，计算到期收益率 PMTPMT6060（1201202 2），），PVPV11681168，FVFV10801080，n n6 6（3 32 2） i i4%4%，债券的提前赎回收益率等于，债券的提前赎回收益率等于4 42 28 8。如果企业从现在起如果企业从现在起 3 3年后不提前赎回，而是继续在整个年后不提前赎回，而是继续在整个债券期内偿还所有的要求付款，你得到的报酬会比提前赎债券期内偿还所有的要求付款，你得到的报酬会比提

15、前赎回收益率高，债券的到期收益率变成回收益率高，债券的到期收益率变成 9 9。14练习：比较收益率练习：比较收益率 假定你有假定你有 10 00010 000元可用于元可用于 1 1年期的投资年期的投资。一种是利率。一种是利率 5 5的的 1 1年期银行存单，一年期银行存单，一种是利率种是利率 8 8的政府债券。债券是溢价销的政府债券。债券是溢价销售：你现在支付售：你现在支付 10 285.7110 285.71元，元，1 1年后得年后得到的本金是到的本金是 10 00010 000元。政府债券的推销元。政府债券的推销人员告诉你，同期债券的收益率是人员告诉你，同期债券的收益率是 7.787.7

16、8，比银行利率高。你怎么比较两个收益，比银行利率高。你怎么比较两个收益率？率？15练习：到期收益率练习：到期收益率 如果如果SharpSharp公司的债券当前市价为公司的债券当前市价为1 0451 045美美元，元，1515年后到期，面值为年后到期，面值为1 0001 000美元，每美元，每年付息一次，票面利率为年付息一次，票面利率为7 7。该债券的。该债券的到期收益率为多少？到期收益率为多少？ 某债券某债券 8 8年后到期，面值年后到期，面值1 0001 000美元，票美元，票面利率面利率 9 9，每半年付息一次，若该债券，每半年付息一次，若该债券当前的市场价格为当前的市场价格为 95095

17、0美元，到期收益率美元，到期收益率为多少？为多少？16练习：市场利率变动对债券价格的影响练习：市场利率变动对债券价格的影响 假定你购买了面值为假定你购买了面值为1 0001 000美元，收益率美元，收益率为为 6 6的的3030期纯贴现债券。期纯贴现债券。1 1天后，市场天后，市场利率突然上升到利率突然上升到 7 7，该债券的收益率肯，该债券的收益率肯定也会同步上升到定也会同步上升到 7 7，那么债券价格的，那么债券价格的改变幅度是多少？改变幅度是多少？17股票估价：股利折现模型股票估价：股利折现模型与债券一样，股票的价值等于未来预期红利和价格的贴与债券一样，股票的价值等于未来预期红利和价格的

18、贴现值。现值。 P0P0【年末股利（【年末股利（1 1k k）】【年末股价（）】【年末股价（1 1k k）】）】下面公式是一股股票价格的很通用的表达。它用股票期下面公式是一股股票价格的很通用的表达。它用股票期望未来现金股利流量来表达。该公式没有假设未来现金望未来现金股利流量来表达。该公式没有假设未来现金股利的任何特定的形式。它也没有作任何有关何时出售股利的任何特定的形式。它也没有作任何有关何时出售这一股票的假设，股票可以在未来任何期数内出售。这一股票的假设，股票可以在未来任何期数内出售。12)1 (.)1 (2)1 (10tttkDkDkDP18单一持有期股票估价单一持有期股票估价对于持有股票

19、仅一年的投资者而言，股票价格等于这一年对于持有股票仅一年的投资者而言，股票价格等于这一年预期现金红利预期现金红利D1D1的现值加上年末出售股票预期收入的现值加上年末出售股票预期收入P1P1的的现值。如果用现值。如果用 k k代表普通股股东所要求的回报率，则股代表普通股股东所要求的回报率，则股票的价值票的价值P0P0估值公式为：估值公式为： P0P0（D1D1P1P1）（）（1 1k k）普通股估价的步骤：普通股估价的步骤： 估计普通股的未来预期现金流；估计普通股的未来预期现金流； 在评价普通股未来预期现金流的风险后，求得投资者要求在评价普通股未来预期现金流的风险后，求得投资者要求的收益率；的收

20、益率； 用投资者要求的收益率贴现普通股未来预期现金流。用投资者要求的收益率贴现普通股未来预期现金流。19应用：估算股票价值应用：估算股票价值 年初某投资者正在考虑购买年初某投资者正在考虑购买RMIRMI公司普通公司普通股股票，该股票红利预期为股股票，该股票红利预期为1.641.64美元，年美元，年末股价预期为末股价预期为2222美元，如果该投资者要求美元，如果该投资者要求的收益率为的收益率为1818，则在该投资者看来，则在该投资者看来，RMIRMI公司股票的价值为：公司股票的价值为： P0P0（1.641.642222）（）（1 10.180.18）20.0320.03美元美元20股利零增长的

21、股票估价股利零增长的股票估价 大多数优先股每期的红利通常是固定的，大多数优先股每期的红利通常是固定的，优先股股东往往不享受公司剩余盈余的分优先股股东往往不享受公司剩余盈余的分配。因此，优先股的未来预期红利收益可配。因此，优先股的未来预期红利收益可以视为永续固定现金流。以视为永续固定现金流。 估价公式：估价公式：PVPVD D（优先股红利）（优先股红利）k k21应用：估计优先股的价值应用：估计优先股的价值 AT&TAT&T公司发行的一笔优先股，每年现金红公司发行的一笔优先股，每年现金红利为每股利为每股 3.643.64美元，没有到期日，投资美元，没有到期日，投资者对该优先股要求

22、的收益率为者对该优先股要求的收益率为 7.287.28。 P P3.643.647.287.285050美元美元22股利持续增长股票估价股利持续增长股票估价 普通股没有到期日，而且经常被长期持有普通股没有到期日，而且经常被长期持有，则资本利得暂不考虑。这时普通股价值，则资本利得暂不考虑。这时普通股价值等于未来预期红利的现值。等于未来预期红利的现值。 假设红利年增长率为假设红利年增长率为g g，且稳定增长，则，且稳定增长，则估价公式为：估价公式为： P0P0D1D1（k kg g）23应用：持续增长股票的估价应用：持续增长股票的估价 假设一个投资者考虑购买假设一个投资者考虑购买Uath Mini

23、ngUath Mining公公司的股票。该股票预告一年后将按司的股票。该股票预告一年后将按3 3美元美元 1 1股支付股利，该股利预计在可预见的将股支付股利，该股利预计在可预见的将来以每年来以每年1010的比例增长（的比例增长（g g1010），），投资者基于其对该公司风险的评估，认为投资者基于其对该公司风险的评估，认为应得的回报率为应得的回报率为1515，那么该公司每股股，那么该公司每股股票的价格是多少呢？票的价格是多少呢？ 计算：计算：3 3（0.150.150.100.10）6060美元美元24股利不同增长的股票估价股利不同增长的股票估价 这种股票的估价分为两步，比如准备持有这种股票的估

24、价分为两步，比如准备持有股票股票6 6年：年： 计算每年股利计算每年股利D1D1、D2D2、D3D3、D4D4、D5D5、D6D6、D7D7（包括股利的增长）；（包括股利的增长）； 计算前计算前6 6年每年股利的现值；年每年股利的现值； 计算第计算第6 6年股票的价格（即用第年股票的价格（即用第7 7年的股利计年的股利计算算P6P6），并计算），并计算P6P6的现值；的现值； 股票的估价股票的估价6 6年股利的现值年股利的现值P6P6的现值的现值25应用：经营增长类股票的估价应用：经营增长类股票的估价 网景公司销售以每年网景公司销售以每年8080的速度增长。预的速度增长。预期这一销售高增长率以

25、后每期这一销售高增长率以后每4 4年转成年转成2525的现金股利增长率。此后，预期股利增长的现金股利增长率。此后，预期股利增长率为永续每年率为永续每年5 5。昨天发放的最近年度。昨天发放的最近年度股利是股利是0.750.75。股票的必要报酬率是。股票的必要报酬率是2222。网景公司普通股每股价值多少？网景公司普通股每股价值多少？26计算计算计算未来每年现金股利；计算未来每年现金股利；计算股利增长成为固定时的股计算股利增长成为固定时的股价：股价价：股价P4P4决定于下期股利决定于下期股利D5D5。它等于。它等于 P4P4D5D5（k kg g）1.9231.923（0.220.220.050.0

26、5）11.3111.31美元美元计算预期股价的现值，再加上计算预期股价的现值，再加上从现在到第从现在到第5 5期的所有预期现期的所有预期现金股利的现值。金股利的现值。295. 8)22. 1 (31.11)22. 1 (831. 1)22. 1 (465. 1)22. 1 (172. 1)22. 1 (938. 004432P时间时间股利股利增长率增长率0 00.7500.75025251 10.9380.93825252 21.1721.17225253 31.4651.46525254 41.8311.8315 55 51.9231.9235 56 62.0192.0195 527应用：不

27、规则成长股票估值应用：不规则成长股票估值假定假定NovellNovell公司现在正处于建设阶段。预期以后公司现在正处于建设阶段。预期以后3 3年随新项目的发展，年度现金股利不会变化。年随新项目的发展，年度现金股利不会变化。去年股利去年股利1 1元，今后元，今后3 3年每年都会是年每年都会是1 1元。项目发元。项目发展后，预期盈利将高速增长展后，预期盈利将高速增长2 2年。预期这一高速年。预期这一高速增长会导致那增长会导致那2 2年股利增长年股利增长4040。这两期非常股。这两期非常股利增长后，预期每年的股利增长率永远是利增长后，预期每年的股利增长率永远是3 3。如果如果NovellNovell

28、公司普通股的必要报酬率是公司普通股的必要报酬率是1212，今，今天每股价值多少？天每股价值多少？第一步是计算预期未来股利第一步是计算预期未来股利第二步，我们看出第二步，我们看出D5D5是预期股利变成永续固定增是预期股利变成永续固定增长率的起点。这是满足固定增长假设的最早点。长率的起点。这是满足固定增长假设的最早点。用公式估值用公式估值时时间间股利股利增长增长率率0 01.001.000 01 11.001.000 02 21.001.000 03 31.001.0040404 41.401.4040405 51.961.963 36 62.012.019 93 37 72.072.079 93

29、 313.1703. 012. 096. 1 )03. 01 ()12. 1 (1)12. 1 (96. 1)12. 1 (40. 1)12. 1 (00. 1)12. 1 (00. 112. 100. 1055432P28股利折现模型中的增长因素股利折现模型中的增长因素 公司增长靠增加投资。除非有净投资（总投资减公司增长靠增加投资。除非有净投资（总投资减折旧）进行，否则，一个公司下年度的赢利一般折旧）进行，否则，一个公司下年度的赢利一般被视同与今年的赢利是一样的。被视同与今年的赢利是一样的。 公司可以通过各种外部融资方式，不论债券还是股票公司可以通过各种外部融资方式，不论债券还是股票，筹集资

30、金实现的增长模式称为外部增长。，筹集资金实现的增长模式称为外部增长。 另一种增长模式为内部增长，是指依赖公司留存收益另一种增长模式为内部增长，是指依赖公司留存收益实现的增长。内部增长模式要求公司保留部分或全部实现的增长。内部增长模式要求公司保留部分或全部税后利润进行再投资，从而增加未来利润和普通股价税后利润进行再投资，从而增加未来利润和普通股价值。值。29续续假设百事可乐公司的权益资本收益率（假设百事可乐公司的权益资本收益率（ROEROE）为）为 1616，如，如果公司的经理决定将所有的税后利润用于分红，则公司将没果公司的经理决定将所有的税后利润用于分红，则公司将没有内部增长。此时，公司须通过

31、发行债券或发行新股来筹集有内部增长。此时，公司须通过发行债券或发行新股来筹集资金实现后续增长。如果百事可乐公司将收益全部留存用于资金实现后续增长。如果百事可乐公司将收益全部留存用于再投资，则股东在公司的投资将增加再投资，则股东在公司的投资将增加 1616；如果公司只留；如果公司只留存存 5050的税后利润用于再投资，则股东投资将增加的税后利润用于再投资，则股东投资将增加8 8。上。上述关系可以描述为：述关系可以描述为： g gROE ROE r r g g预期未来收益增长率，或普通股股东在公司投资的增长率预期未来收益增长率，或普通股股东在公司投资的增长率 ROEROE权益资本收益率权益资本收益

32、率 r r税后利润留存百分比税后利润留存百分比30应用：计算盈利增长应用：计算盈利增长 PattPatt公司报告有公司报告有200200万元的盈利，它计划万元的盈利，它计划保留其盈利的保留其盈利的4040。公司历史的资本回报。公司历史的资本回报率（率（ROEROE）为）为0.160.16，并希望在将来一直保，并希望在将来一直保留。那么公司来年的盈利增长将会是多少留。那么公司来年的盈利增长将会是多少？ 公司将新增投资：公司将新增投资：200200万万40408080万万 预计盈利增加：预计盈利增加：8080万万0.160.1612.812.8万万 盈利增长百分比：盈利增长百分比：12.812.8

33、2002000.0640.0646.46.4 用公式：用公式：g gROEROEr r0.40.40.160.166.46.431练习：普通股估价练习：普通股估价 已知已知CrosbyCrosby公司的普通股去年支付了每股公司的普通股去年支付了每股1.321.32美元的红利，预计能以每年美元的红利，预计能以每年7 7的增的增长率持续增长。如果你要求长率持续增长。如果你要求1111的收益率的收益率，那么你预期该公司的股票价格应为多少，那么你预期该公司的股票价格应为多少？32练习：普通股估价练习：普通股估价 NCPNCP公司的普通股去年支付的红利为每股公司的普通股去年支付的红利为每股1.321.32美元，红利预计将以美元，红利预计将以8 8的增长率持的增长率持续增长。续增长。a a如果如果