我国企业并购融资现状研究

1、我国企业并购融资现状研究并购是现代企业在市场经济条件下的一个重要的运营机 制，是企业快速成长的重要策略之一。而在企业并购中，能 否及时、经济、足额融到所需资金不仅关系收购方的成败, 而且关系并购后的重组和整合，成为制约并购成功的主要瓶 颈。企业融资已成为制约我国企业并购发展的瓶颈，对企业 并购融资的研究可以促进企业实现以最低的融资成本、最小 的融资风险、最佳的融资方式，完成企业的并购活动。一、我国企业并购融资现状及存在的问题（一）融资渠道狭窄，金融管制严重并购融资的资金渠道一般来自于自有资金、银行贷款和 债券发行。从自有资金来讲，受企业规模、盈利水平的制约, 一般企业很难按计划筹足并购所需的资

2、金。即便能够筹足资 金，由于所需资金数额巨大，完全或大部分用自有资金进行 并购会降低企业经营的灵活性，大幅提髙流动性风险，有出 现支付困难的可能。因此，它已经不是现代企业筹资的主要 渠道。银行贷款往往需要投资银行予以担保或借款企业以一 定的资产作为抵押才能发放，难度较大。从法律角度来讲， 2008年之前我国法律明文规定银行不得向企业发放股权性 贷款，融资并购就包括在其中，这从根本上限制了企业从银 行取得贷款的可能性。同时一些企业在进行债务重整的过程 中，想方设法逃避银行债务，使银行资产难以保全，从而打 击了银行参与企业并购融资的积极性。通过债券筹资难度也较大，债券需要有较大的吸引力， 以吸引投

3、资者。但债券的发行受制于国家控制的规模，企业 无法根据环境和自身的需要决定融资行为。国家对债券发行 有严格的准入条件和审批程序，如企业债券管理条例规 定："企业债券的利率不得高于银行相同期限居民储蓄存款 利率的40%。”当银行利率下降，购买债券的吸引力也将下 降。又如，对债券发行主体的净资产额的限制，发行债券筹 集资金用途的限制等。所有这些都阻碍了企业利用债券筹集 资金，阻塞了中小企业进行融资的渠道。严格的发行条件将 许多企业拒之于债券筹资门外，使其最终不能通过债券筹资 的渠道实现并购支付。（二）资本市场结构失衡，企业并购融资呈现反向选择 性我国的企业并购融资呈现明显的反向选择性，即

4、忽视内 部融资，轻视债务融资，偏好股权融资。资本市场上企业并 购方式很多，典型的有换股并购、债券互换和杠杆收购。换 股并购是指两家公司相互持股形成利益的共同体。德国的戴 姆勒一奔驰公司和美国的克来斯勒公司的并购就是以换股 并购的方式完成的。合并后戴姆勒一奔驰公司持有总股本的 57% ,克来斯勒公司持有总股本的43%。这种换股并购易于 操作，同时节省了大量的资金。债券互换是增加发行公司的 债券，用以代替目标公司的债券，使目标公司的债券转移到 并购公司。虽然这种方式没有节约资金，但由于债券相对于 股票的安全性较好，因而企业可以很方便地在资本市场上进 行融资。杠杆收购是企业进行资本运作的有效的收购融

5、资工 具，优势企业按照杠杆收购的原理，可以用少量的资金，依 靠债务资本为主要的融资工具来收购目标公司的全部和部 分股权，从而实现“小鱼吃大鱼，弱者打败强者”。在我国并购实践中，企业大部分股权融资通过发行新股 和增发配股等方式筹集所需资金。企业通常以首次上市公开 发行时募集的资金作为并购资金，或是一些业绩较好的企业 通过配股的方式继续募集资金，为并购做准备。但是我国企 业是否具有股票发行资格以及股票发行的规定都比较严格。 并且规定，募集资金数额一般不能超过其发行前一年净资产 额的两倍，上市公司发行新股的，募集资金数额一般不能超 过其发行前一年净资产额。这都限制了企业的融资发展，导 致了只是很少一

6、部分企业能够利用换股并购、债券互换和杠 杆收购进行并购融资。（三）信息披露制度不完善，中介机构力量薄弱，增大 并购融资的成本和风险在企业并购中，并购双方对信息的要求很严格，越能了 解对方，并购成功的可能性越大。但很多企业存在信息披露 不规范的情况，这些信息包括：企业的经营状况、目标企业 的优劣势分析、目标企业的财务信息等。由于主并购企业和 被并购企业在局部利益的不一致性，被并购企业很可能会披 露虚假信息或隐瞒部分信息。主并购企业自身搜集这些信息 具有局限性，这主要表现在：企业自身信息来源较少、搜集 渠道有限会导致信息量不足；由于信息不对称，主并购企业 搜集的信息可能是扭曲的甚至是虚假的；企业自

7、身搜集信息 时往往不是一个目标企业，而是同时搜集几个目标企业的信 息，然后优中选优，这无形之中增加了企业的沉没成本，这 些都无疑增加了并购融资的成本和风险。在发达国家，几乎所有的并购活动都是在中介机构的组 织和参与下完成的。在发达市场经济中，专业分工下的中介 机构能够加强对双方企业的监督，对被并购企业进行专业化 的信息搜集，协助主并购企业要求被并购进行规范化的信息 披露，能大大提高市场运行的效率。国内的并购市场目前处于自发状态，市场表面很大，但 很多企业都是自己单独完成了整个并购过程。中国目前刚刚 进展到由律师介入的程度，并购专家还远未到企业普遍渴求 的程度。一些希望并购服务的企业却找不到提供

8、商，国内并 购队伍目前还停留在上市公司董祕的层次，专业能力欠缺也 制约了未来发展。证券市场管制过多，导致中介结构发挥创 新的空间被无限缩小，加之国有资产管理体系僵化，导致中 介机构运作的空间很小。（四）企业并购融资的相关法律法规体系不健全由于我国的企业并购处于初级发展阶段，很多现有的法 律法规还不完善。企业发行股票、债券的限制条件过多，从 发行的主体来看，我国公司法规定，公司债券发行主体 只限于股份公司、国有独资公司和两个以上国有投资主体设 立的有限责任公司，其他任何企业和个人均不得发行债券， 这样，许多民营企业便被剥夺了债券融资的权力。从发行方 式来看，要求股份公司净资产不得低于人民币300

9、0万元， 有限责任公司净资产不得低于人民币6000万元，累计债券 发行总额不得超过公司净资产的40%,债券利率不得超过国 家规定的利率水平，这些条件将众多中小企业关在企业债券 的门外，同时使企业发行高风险、高利率的垃圾债券成为梦 想。同时，还有其他不少相关的法规都对企业并购融资形成 了较大的障碍。二、我国企业并购融资的出路针对我国企业并购中存在的困难，我们应着手通过放宽 银行信贷、发展资本市场和中介市场以及完善并购融资相关 的法律法规来解决企业并购在融资方面的困难。（一）完善资本市场，拓宽并购融资渠道企业并购与资本市场紧密联系，需要大力发展资本市 场，通过对这些资本市场的完善以促进我国企业并购

10、市场的 发展。债券融资已成为发达国家公司融资的核心手段之一， 特别是业绩好的公司担心股权融资对收益的分割，更加关注 债券融资。我们可以借鉴西方发达国家的融资发展经验，在 积极发展股票市场的同时，加强债券市场的正常发展，使之 成为公司直接融资的一个重要渠道。（二）发展中介市场大力培育以投资银行为代表的中介机构，使其能够以自 己雄厚的资金实力和熟练的资本市场运作技术，为并购企业 提供良好的融资服务。逐步使律师事务所、会计师事务所等 作为专业性中介机构参与其中，为并购的顺利进行提供专业 服务。充分利用投资银行和证券公司的信用优势和信息资 源，为企业并购提供服务。（三）放宽银行对并购融资的限制，完善并购融资的相 关法律法规放松企业并购法律、法规限制，为企业并购提供合法的 资金来源。对上市公司进行收购的收购方需要筹措大量的资 金，特别是用现金式进行收购时，所需资金更为巨大，这时 往往要求助于资本市场融通资金。纵观资本市场发达国家的 并购案例，几乎无一例外都伴随着巨额外源融资。因此，当 前应该尽快对现有法规进行适当修订，使企业正常并购所必 需资金渠道合法化。参考文献1 陈莉.刍议企业并购融资j.辽宁经济,2009 (09).2 王吉.中美企业并购融资工具比较研究审计与理财 j, 2008 (09).