中国股市资金流向对宏观经济的影响

1、中国股市资金流向对宏观经济的影响理论上对许多国家的实证分析已经得出，股票市场对经 济增长具有促进作用(levineandzervos, 1996, 1998),但 也还有些许多学者运用实证分析得出股票市场和经济增长 之间正相关关系较弱(harris, 1997),同时他特别指出，在 不发达国家中，股票市场的发展对经济增长的效应至多是非 常弱的，而在发达国家中，股票市场活动水平确实有助于解 释人均实际gdp的增长率。在对中国进行的股票市场和经济 增长关系间计量分析的结果也较为有力地说明了中国股票 市场对经济增长的促进作用非常有限(谈儒勇，200 0；郑江 淮等，2000) o股票市场对经济增长的

2、直接促进作用虽较不明显，但这 并不防碍股票市场通过其他机制对经济增长进行间接影响, 因为股票市场资金的流动已经在一定程度上改变了宏观经 济中的资金分配格局，这是一个不争的事实。这尤其是2000 年股市的再次火爆，使得宏观经济中更多的资金量流向股 市，加速了资金分配格局的改变。资金分配结构的改变会相 应影响到各经济主体的市场行为，这些主体包括居民住户、 上市企业与非上市企业和中央银行。下面，依次分析股市资 金流动对这些方面的影响。1 .对社会消费总额的影响对社会消费的影响实际上就是探讨中国股票市场的财 富效应。中国股市有没有财富效应，是中国股票市场10年 来发展中的一个主要争论问题。据广东中诚信

3、公司的一份研 究报告，在宏观经济政策、形式没有发生大变化的前提下, 1996年8月后，我国东部地区及市场社会消费品零售总额出 现大幅上升，与当年3月启动的大牛市有直接关系；在股票 投资者最为集中的上海市，自1996年1月至1999年5月， 全社会消费品零售总额与深沪两市指数的正相关系数分别 为 0. 717 和 0. 638o笔者以年度数据初步估计了近10年中国股票市场的财 富效应。取对数后的计量结果显示：ct=l. 17y+0. 0 246sw(0. 022) (0. 02 6)r2=0. 99d. w=l. 44 f=下步，我们再将样本区间缩小至1 995-1999年。因为这 几年不论从规

4、模、市值还是投资者人数、上市公司数等指标 来看，都是股市的快速发展时期。因此选择这几年的数据再 做深入分析，将对我们认识中国股市存在的财富效应会有较 大帮助。样本区间缩小后的计量结果显示：ct=l. 15y+0, 0479 sw(0. 0107) (0. 011)r2=0. 996=2. 17f=776 . 1617以上计量结果初步显示，在我国影响居民消费最主要的 一个因素是收入。股票市场的财富效应整体来看影响效应较 弱。但可喜的是通过对近10年样本数据的再细分，当我们 着重于1995年以后时间段的分析，我们发现了明显的股市 财富，即边际消费倾向提髙：从整体的0.026 ±升了近两倍

5、， 达到 0. 04 79o中国股票市场自1995年以来迅猛发展，住户证券资产 也自此时快速增长；与此相比，城镇居民人均收入增长相对 较缓。我们作出如下解释：当证券资产快速增长时，人均持 有的证券财富增加，这在一定程度上改变了居民的资产结构 比例，也就是说，总财富中收入占比下降，股票财富占比上 涨。因此，1995年以后中国股票市场的财富效应虽然相比于 收入而言影响仍较弱，但比之于以前，则有了突飞猛进的影 响效应。由此我们得出，虽然目前我国股票市场的财富效应 整体来说较不明显，但其影响程度和发展速率却呈逐年快速 上涨的态势。对2000年继续做股票市场发展和社会消费总额的相关 分析。股票市价总额和

6、社会消费总额总体上呈现上涨趋势, 其中，股票市价总值为攀升趋势，社会消费则略显缓慢。股 票市价总值在17月份中一直呈现稳步攀升，而此时社会 消费总额增长缓慢，但当股票市价总额在随后下降的两个月 份中，社会消费则加速上升。由此推断，200 0年下半年的 社会消费增加与2000年上半年股市的稳步增长相关。2.对企业融资的影响股票市场为企业提供了更广的融资渠道，这一点在股票 市场处于牛市的行情中反映的最为明显。这里将集中分析 2000年股票市场中股价总值不断升高的情况下，企业和金融 机构整体的资金流动情况。股票市场中筹得的资金主要存放在企业存款中，我们釆 用企业存款和货币资金占用系数两个指标来说明企

7、业整体 的资金宽松程度。2000年上半年企业资金相对较为宽松，企 业存款继续增加，反映企业货币资金松紧程度的货币资金占 用系数则达到近几年的最高值。在2 000年110月之间， 金融机构中企业存款一项平均同比增长率达19. 15 %,其 中最为集中的月份是5-9月，平均同比增长率达到。这 些均说明2000年整体企业的运营资金较为宽松。企业货币资金较为宽松的主要原因是由于股票市场筹 资金额的急剧扩大。因为，就整体金融机构贷款量来看，2000 年金融机构各项贷款虽同比增长，但其增速是下降的，且第 二个季度中金融机构贷款量呈环比负增长，同比增长下降 4.38个百分点。这一点似乎与2000年宏观经济出

8、现"拐点” 的事实较为矛盾，因为宏观经济向好，金融机构贷款量应该 是增加。因此，这里再继续分析金融机构资金运用的去向。在金融机构各项贷款中，降幅最大的是短期贷款。2000 年第一季度金融机构短期贷款余额为65456. 1亿元，第二 季度下降到亿元，同比增长仅,比1999年降低了 7个百 分点。金融机构对工业、建筑业、商业贷款的降幅也较大， 其中最大的是建筑业，其次为商业，这两项的贷款同比增幅 均已呈负数增长。而2000年上半年在股票市场中建材业板 块成为最为闪耀的明星，因为宏观经济趋好，建材业必须先 行。在股票市场筹资金额的产业分布中得知，农业在股票市 场中融资处于相对薄弱地位，但在

9、金融机构2000年上半年 贷款中，农业贷款仍然保持7%-8%的同比增长率。那么2000年金融机构的资金到底运用到了何方，我们 再来看金融机构有价证券及投资一栏。金融机构有价证券及 投资在2 000年110月份保持了平均65. 89%的同比增长 率，其中金融机构证券业务款项平均同比增长达46. 57%。因此，可以认为，2000年我国股票市场的牛市行情不仅 是企业货币资金较为宽松的主要原因，同时间接影响了我国 金融机构的信贷业务行为和信贷结构。这一年直接融资渠道, 即股市资金量的增加，影响了宏观经济中的各个主体行为。3、结论与政策建议10年来，我国股票市场取得了很大发展，在国有企业融 资结构中日益

10、发挥的重要作用。但不可忽视的是，我国股票 市场在整体宏观经济中的地位和作用目前仍显有限，其中最 主要的是表现在宏观资金格局上。目前我国经济仍主要是以 货币市场为主，货币市场中的间接融资是国民经济赖以融资 的主要渠道。要想使股票市场持续、健康地发展下去，在一 定意义上就需要逐步改变目前的宏观资金格局。使各方面可 行的资金逐步、有序地进入股市，例如，股票质押贷款、社 保资金和开放式基金等。但这些资金要进入股票市场需要相 关的法律、制度进行约束，以合理化的步伐与次序进入股市， 促使证券市场持续、稳步发展。流入股票市场中的资金之所以要进行合理化的安排，主 要原因在于目前我国股票市场筹资的使用效率太低。

11、仅有30% 的企业按照初始的投资方向进行投资，并最终取得经济效益， 也就是股票市场中有70%左右的企业可能会滥用募集得的 资金。这不仅会造成了整体国民经济的损失，更会无形中增 大股票市场的风险。因此，对于流入的资金要进行合理的次 序安排。目前，我国股票一级市场中存有较大量的“游资”。这 根本原因在于我国a股股票一级市场具有近335%的发行溢 价，平均上市价是平均发行价的3倍之多，这还尚未包括股 票二级市场异常活跃时期的倍数。因此，及时监管、加强对 “游资”的管理是保证股市稳定、降低股市风险，更是提高 宏观经济中资金使用效率的主要内容之一。股票市场中资金发生流向变化必然会对宏观经济中的 相关主体产生影响，其