企业投融资决策与资金管理

1、第二章投融资决策与资金管理第一节投资决策【知识点1】投资项目的一般分类独立项目指某一项目的接受或者放弃并不影响其他项目的考虑与选择。【提示】若无资金限制，只要项目达到决策的标准，则均可采纳。如果资金有限制，贝U 需要进行比较。互斥项目指某一项目一经接受，就排除了采纳另一项目或其他项目的可能性依存项目指某一项目的选择与否取决于公司对其他项目的决策。在决策依存项目时，公司需要对各关联项目进行统一考虑，并进行单独评估。【例】企业决定在外地开设子公司，这就是需要考虑到生产线的购置、人员的招聘、研 究与开发的安排等其他诸多项目【知识点2】投资决策方法净现值法决策方法含振酬奉玉1U偉正的氏含扌艮酬率法一、

2、回收期法1. 非折现的回收期法投资回收期指项目带来的现金流入累计至与投资额相等时所需要的时间。回收期越短, 方案越有利。【例2- 1】假设某公司需要对 A、B两个投资项目进行决策，相关资料如下：01234项目A-1000500400300100项目B-1000100300400600要求：计算两个项目的非折现的回收期。正确答案(1) 计算项目A的非折现回收期年限1234现金流量-1000500400300100累计现金流量-1000-500-100200300回收期=2 + 100/300 = 2.33 （年）(2) 计算项目B的非折现回收期(过程略)回收期=3.33 (年)结论：如果A、B为

3、独立项目，则 A优于B;如果为互斥项目，则应选择A。2.折现的回收期法折现的回收期法是传统回收期法的变种，即通过计算每期的现金流量的折现值来明确投资回报期。以项目 A为例。年限01234现金流量-1000500400300100折现系数(10%10.90910.82640.75130.6830现金流量现值-1000454.55330.56225.3968.3累计现金流量现值-1000-545.45-214.8910.578.8折现回收期=2+ 214.89/225.39 = 2.95 (年)3.回收期法的优缺点优占八、 可以计算出资金占用在某项目中所需的时间，可在一定程度上反映出项目的流动性和

4、风 险。在其他条件相同的情况下，回收期越短，项目的流动性越好，方案越优。 一般来说，长期性的预期现金流量比短期性的预期现金流量更有风险缺未考虑回收期后的现金流量占八、传统的回收期法还未考虑资本的成本。二、净现值法净现值指项目未来现金流入量的现值与现金流出量的现值之间的差额。以项目A为例。年限01234现金流量-1000500400300100折现系数(10%10.90910.82640.75130.6830现金流量现值-1000454.55330.56225.3968.3累计现金流量现值-1000-545.45-214.8910.578.8净现值NPV= 78.8 (万元)【净现值法含的原理】

5、当净现值为零时，说明项目的收益已能补偿出资者投入的本金及出资者所要求获得的投资收益； 当净现值为正数时，表明除补偿投资者的投入本金和必须地投资收益之后，项目仍有剩余收益。所以，当企业实施具有正净现值的项目，也就增加了股东的财富； 当净现值为负数时，项目收益不足以补偿投资者的本金和必需的投资收益，也就减少了股东的财富。再投资假设：项目现金流入再投资的报酬率是资本成本。【净现值法的优缺点】(1) 净现值法使用现金流，而未使用利润(因为利润可以被人为操纵)，主要因为现金流相对客观。(2) 净现值法考虑的是投资项目整体，在这一方面优于回收期法。(3) 净现值法考虑了货币的时间价值，尽管折现回收期法也可

6、以被用于评估项目，但 该方法与非折现回收期法一样忽略了回收期之后的现金流。(4) 净现值法与财务管理的最高目标股东财富最大化紧密联结。(5) 净现值法允许折现率的变化，而其他方法没有考虑该问题。三、含报酬率法1传统的含报酬率法含报酬率指使未来现金流入量的现值等于未来现金流出量的现值的折现率。 决策原则： 如果IRR资本成本，接受项目能增加股东财富，可行。 如果IRR资本成本，接受项目会减少股东财富，不可行。【例】已知某投资项目的有关资料如下表所示：年份012现金流量20 00011 80013 240要求：计算该项目的含报酬率。【答案】NPV= 11 800 X p/F , i , 1)+ 1

7、3 240 X(P/F , i , 2) 20 000 采用试误法(逐步测试法)：(1) 适用18%进行测试：NPV= 491(2) 使用16%进行测试NPV= 13经过以上试算，可以看出该方案的含报酬率在16%-18%之间。采用插法确定:解之得：IRR= 16.05%再投资假设：项目现金流入再投资的报酬率是含报酬率。一般认为现金流量以资金成本进行再投资的假设较为合理。在市场竞争较充分的情况下，企业投资能获得超出资本成本的报酬率的现象是暂时的, 超额报酬率会逐步趋向于零。即：项目报酬率=资本成本或：超额报酬率=02. 修正的含报酬率法修正的含报酬率法认为项目收益被再投资时不是按照含报酬率来折现

8、的。【方法1】【方法2】MIRR =.輕世夕更雪弓喊1*>1现率-1r 常用的方法 以肝V®计耳対基阳【例2-2】假设某项目需要初始投资24 500元，预计在第一年和第二年分别产生净现金流15 000元，在第三年和第四年分别产生净现金流3 000元，项目的资本成本为 10%。要求：（1）计算传统的涵报酬率年限现金流折现系数（10%现值（10%折现系数（25%现值（25%024500124500124500150000.909136350.800120002150000.826123900.6409600330000.75122530.5121536430000.68320490

9、.4101230净现值5827134IRR= 24.7%（2）计算修正的涵报酬率年限现金流折现系数（10%现值（10%折现系数（25%现值（25%024500124500124500150000.909136350.800120002150000.826123900.6409600330000.75122530.5121536430000.68320490.4101230净现值5827134辱严如常囉如咖4他3. 含报酬率法的优缺点优占八、 含报酬率作为一种折现现金流法，考虑了货币的时间价值，同时也考虑了项目周期的现金流。 含报酬率法作为一种相对数指标除了可以和资本成本率比较之外，还可以与通货

10、膨胀率以及利率等一系列经济指标进行比较。缺占八、因为含报酬率是评估投资决策的相对数指标，无法衡量岀公司价值（即股东财富）的绝对增长。 在衡量非常规项目时（即项目现金流在项目周期中发生正负变动时）含报酬率法可能产生多个IRR,造成项目评估的困难。 在衡量互斥项目时，含报酬率法和净现值法会给出矛盾的意见，在这种情况下，采用净现值法往往 会得岀正确的决策判断。4. 净现值法与含报酬率法的比较（1）净现值法与资本成本一个项目净现值的大小，取决于两个因素：一是现金流量；二是资本成本。当现金流量 既定时，资本成本的高低就成为决定性的因素。（2）独立项目的评估对于独立项目，不论是采用净现值法，还是含报酬率法

11、都会得出相同的结论。（3）互斥项目的评估对于互斥项目，NPV法与IRR法可能导致不同的结论。此时应该采取净现值法。理由：NPV法假设现金流入量还可以当前的资金成本进行再投资；而IRR法则是假设现金流量可以当前的部收益率进行再投资。一般认为，现金流量以资本成本作为再投资的假设较为合理。（4）多个IRR问题含报酬率法的另一个问题就是多重根的问题：即每次现金流改变符号，就可能产生一个新的含报酬率法。也就是说，IRR法在非常态现金流的情况下，会有多个含报酬率法，而这 多个含报酬率法往往均无实际的经济意义。四、现值指数法1. 含义现值指数是未来现金流入现值与现金流出现值的比率，亦称获利指数法、贴现后收益

12、/成本比率。2. 决策规则如果PI大于1,则项目可接受；如果PI小于1,则应该放弃。即PI值越高越好。五、投资收益率法投资收益率法是一种平均收益率的方法，它是将一个项目整个寿命期的预期现金流平均为年度现金流，再除以期初的投资支出，亦称会计收益率法、资产收益率法。【例】计算项目 A B的投资收益率。01234项目A-1000500400300100项目 B1000100300400600项目 A的投资收益率=【(500+ 400+ 300 + 100) /4 】/1000 = 32.5% 项目B的投资收益率=【(100+ 300+ 400 + 600) /4】/1000 = 35%【决策原则】比

13、率越高越好。投资收益率法的主要缺点是未考虑货币的时间价值。【各种方法的应用情况】在1980年以前，净现值法并没有得到广泛使用，但到了 20世纪末，净现值法的使用 达到了高峰。而且在 2009年所做的非正式调查中表明净现值法仍然是企业的首选方法。含报酬率法在20世纪末的使用频率略高于净现值法，而其最近几年使用的增长趋势逐 渐落后于净现值法。回收期法在早期曾风靡一时，但截至1980年其重要性降至最低点。其他方法主要包括现值指数法和投资收益法，其重要性随着含报酬率法，特别是净现值法的出现开始下降。【例2-4】使用EXCEL求解各种评价指标。【知识点3】投资决策方法的特殊应用、不同规模的项目（寿命周期

14、相同，但规模不同）比较扩尢执槿去小规欖方案扩丸投资 至规模相同然后比I较净现值“【例2-5】有A B两个项目，现在的市场利率为10%投资期为四年。各期的现金流和计算出的含报酬率、净现值如表所示。年限01234IRRNPV项目 A100 0004000040000400006000026.40%40455项目 B30 00022000220002000100033.44%10367扩大规模法：就是假设存在多个 B项目，这些项目总的投资、预期的现金流基本相同。 在这些假设下，我们再计算其净现值与项目A比较（如表2-9所示：）年限01234IRRNPV项目 B30 00022000220002000

15、100033.44%10367扩大后10000073333733336667333333.44%34557年限IRRNPV项目 A26.40%40455项目 B33.44%10367项目 B （扩大后）33.44%34557由上可以看出，尽管扩大后的项目B的含报酬率仍为33.44%，大于项目A的含报酬率26.4%，但其净现值依然小于项目A。因此，当两个项目为互斥项目时，应该选择项目A。【提示】扩大后，IRR不变，NPV变为原来的10/3 。二、不同寿命周期的项目如果项目的周期不同，则无法运用扩大规模方法进行直接的比较。不同的互 斥方案迭【例2-6】某公司需增加一条生产线，有 S和L两个投资方案

16、可供选择，这两个方案的资金成本率为 8%项目的寿命期及各年的现金净现量如表2- 10所示。0123456NPVIRRS方案-1000400450600232.4719.59%L方案-2000300400500600700500250.1411.6%如何解决这一问题，以做出正确的选择呢？有两种方法：重置现金流法和约当年金法,又称年度化资本成本法。1. 重置现金流法重置现金流法亦称期限相同法，运用这一方法的关键是假设两个方案的寿命期相同。0123456S方案-1000400450600-1000400450600重置后-1000400450-400400450600根据上表，计算出 S方案的NPV

17、= 417.02 ; IRR= 19.59%NPVIRRS方案（重置后）417.0219.59%L方案250.1411.6%这样我们就可以得出应该选择项目S方案的结论。2.约当年金法这一方法基于两个假设：（1）资本成本率既定；（2）项目可以无限重置。在这两个假设基础上，通过净现值和年金现值系数计算出项目净现值的等额年金，等额年金较高的方案则为较优方案。在上例中：S方案净现值的等额年金= 232.47/ （ P/A , 8% 3）= 90.21 （万元）L方案净现值的等额年金= 250.14/ （ P/A , 8% 6）= 54.11 （万元）计算结果显示，S方案净现值的等额年金为90.21万元

18、，L方案净现值的等额年金为54.11万元。因此，S方案优于L方案。三、项目的物理寿命与经济寿命一般情况下，在进行投资决策时，我们都假设项目的使用期限就是机器设备的物理寿命。但实际上，项目有可能在物理寿命到期前就应该结束（特别是该项目机器设备的残值较大 时）。这一可能性有时会对项目获利率的估计产生重大影响。【例2 - 7】假设有一项目，资本成本率为10%各年的现金流量和残值的市场价值如表 2 13所示。年限初始投资及税后现金流量年末税后残值0(5000)5000120003000220001950320000 如果在第3年结束项目NPV= 5000 + 2000X p/A, 10% 3）=- 2

19、6 （万元） 如果在第2年结束项目NPV= 5000 + 2000 X p/A, 10% 2）+ 1950X（P/F , 10% 2）=82 （万元）该项目的经济寿命期短于物理寿命期。【总结】不同规梗项目盂 E 罚 :眉蛋置现生流至两门薬寿命周期相 同.然佶比较重置后的净现值-蠶用尢规視f去小规模方秦扩大投黃至机棋*目同.然后比较净现值-不同寿萌 周期项目约当年金法顶目盪菸淨现信杲大的项目年眼【知识点4】现金流量的估计（一）现金流量的概念现金流量指一个项目引起的现金流入和现金支出的增量部分。1. 现金流出量。是指项目引起的现金流出的增加额。2. 现金流入量。是指该项目引起的现金流入的增加额。3

20、. 现金净流量现金净流量指一定期间该项目的现金流入量与现金流出量之间的差额。 流入量大于流出量时，净流量为正值；流入量小于流出量时，净流量为负值。（二）现金流量的估计在投资项目的分析中，最重要也最困难的是对项目的现金流量作出正确的估计。1. 现金流量估计中应该注意的问题（1）假设与分析的一致性。（2）现金流量的不同形态。常规的现金流量模 是由最初一次的现金流岀与以后连续的现金流入组成。许多资本支岀项目都式是这种模式。非常规的现金流量模式是指最初的现金流岀并没有带来连续的现金流入。（3）会计收益与现金流量。对于大型的、较为复杂的投资项目，实务中对现金流量的估计，一般根据损益表中的各项目来进行综合

21、的考虑直接估计出项目的现金流量，或者通过预测的损益表加以调整。通过对净利润进行调整得出项目的现金流量时，应注意以下几点： 固定资产的成本。 在计算现金流出时， 需要注意两点：一是固定资产的成本，不仅仅 指厂房、机器设备的成本，而是包括运输、安装、税金及其他费用在的全部成本；二是固定 资产一般都有残值，在计算项目现金流时，应考虑残值出售后的现金流入量。【例】某企业准备投资新建一条生产线，预计生产线寿命为 5年。已知购置固定资产的投资为1000万元（包括运输、安装和税金等全部成本），固定资产折旧采用直线法，按10年计提，预计届时无残值；第5年末估计机器设备的市场价值为600万元。所得税率为25%则

22、5年后项目终结时机器设备处置相关的现金净流量为多少？正确答案出售时固定资产的账面价值=1000- 1000/10 5= 500万元出售固定资产的税收=（600 500）X25%= 25万元相关现金净流量=600 25= 575万元 非付现成本。在计算项目各期的现金流量时，需要加回每年估计的该项目购置的固定资产折旧费用和已摊销的费用。 净经营性营运资本的变动。【例】某项目寿命期为 3年，投产后各年的收入分别为 100万元，200万元，300万元,预计净经营性营运资本投入为收入的 终结时收回的净经营性营运资本。正确答案第1 3年需要的需要量为：10%要求计算各年的净经营性营运资本投资以及项目10力

23、兀，20力兀，30力兀第0年的净经营性营运资本投资=10万元第1年的净经营性营运资本投资=20 10= 10万元第2年的净经营性营运资本投资=30 20= 10万元第3年收回的净经营性营运资本=30万元 利息费用。在计算投资项目的收益率时，由于使用的折现率是加权平均的资金成本， 包括债务资本和权益资本，因而，利息费用不应作为现金流出，应该加回。【分析】利息费用100万元，所得税率25%利息费用导致税前利润减少100万元，利息抵税=100X25%= 25万元，导致税后利润减少：100 25= 75万元。禾利息费用导致净利润减少=利息费用一利息费用X所得税率=利息费用X（ 1所得税率）税后经营净利

24、=税后净利+税后利息=税后净利+利息费用X（ 1所得税率）2. 现金流量的相关性：增量基础现金流量的相关性是指与特定项目有关的，在分析评估时必须考虑的现金流量。在确定投资方案相关的现金流量时，应遵循的基本原则是： 只有增量的现金流量才是与项目相关的现金流量。增量现金流量指接受或放弃某个投资方案时，企业总的现金流量的变动数。在考虑增量现金流量时，需要区别以下几个概念：（1）沉没成本。沉没成本指已经发生的支出或费用，它不会影响拟考虑项目的现金流量。沉没成本不属于采用某项目而带来的增量现金流量，因此，在投资决策分析中不必加以考虑。（2）机会成本。在互斥项目的选择中，如果选择了某一方案，就必须放弃另一

25、方案或其他方案。所放弃项目的预期收益就是被采用项目的机会成本。机会成本不是我们通常意义上所说的成本，不是一种支出或费用，而是因放弃其他项目而失去的预期收益。（3）关联影响。当采纳一个新的项目时，该项目可能对公司其他部门造成有利的或不 利的影响，经济学家一般称为“外部效应”。关联影响有两种情况：竞争关系和互补关系。3. 折旧与税收效应项目税后现金流量的计算有三种方法直接法营业现金流量=营业收入-付现成本-所得税间接法营业现金流量=税后（经营）净利+折旧分算法营业现金流量=税后收入-税后付现成本+折旧X税率=收入x（1 税率）付现成本X（ 1 税率）+折旧X税率税后（经营）净利=税后净利+利息费用

26、x（1税率）如果营业期间需要投入营运资本，则：年度现金净流量=营业现金流量-营运资本增量（三）投资项目分析案例评估一个项目可以分成以下几个步骤：1. 列出初始投资；2估算每年的现金流量；3. 计算最后一年的现金流量，主要考虑残值、净经营性营运资本增加额的收回等因素；4. 计算各种收益率指标，如项目净现值、含报酬率等进行综合判断。【例2 8】2005年方舟科技公司欲投资建设一个专门生产教学用笔记本电脑的生产线， 预计生产线寿命为五年， 2003年曾为建设该项目聘请相关咨询机构进行项目可行性论证花 费80万元。该项目的初始投资额及有关销售、成本的各项假设如下：1. 购置机器设备等固定资产的投资10

27、00万元（包括运输、安装和税金等全部成本），固定资产的折旧按10年计提，预计届时无残值；第五年估计机器设备的市场价值为600万丿元。2. 项目投资后，营运资本投入为下一年销售收入的5%3. 销售数量、单价、成本数据：（1） 第一年的销售量预计为 5000台，第二年、第三年每年销售量增加30%第四年停 止增长；（2） 第一年的销售单价为 6000元台，以后各年单价下降10%（3） 第一年单台设备的变动成本4800元，以后各年单位变动成本逐年下降13%（4）固定成本第一年为 300万元，以后各年增长 8%变动成本和固定成本包含了企业所有的成本费用，即折旧、利息、摊销等已包含在其中。4. 每年年末支

28、付利息费用12万元。5. 税率为25%6. 公司加权平均资金成本 10%计算程如下；稅前利润利润总额销售童第1年印DD台, 第拜増灼 单价第1牟劭D0元 年降底1曲列出初锲掐定贺产按資=L 000万元。 勇搖演本lg®=5003 XO. 6 X 5N=15。万元 第二歩I估辫命现金流量（以第一年为例）销曹雄祿心销售收入-固定成丰-总变动威本二 0.65000 - 300 - O.4SX5 （JD归3E （万元）務n赃滓流暑誚售观金流人-稳金用息费用-利息柢稔吋旧- 营延贅祠磅h 30M2雲小换=300-7&4-12-3+1 CO- （ 176-150）一 V=308 C万兀&

29、#39; 0,QX50CQ><5%0.6X C1-1D3SD X5DCOX （1+-30S） *、杀其他各年计算结果见幕-5.第三步：计算最后一年的现金流量第五年现金净流量=年度现金净流入+项目终止后收回现金-项目终止后支出现金=年度现金净流入+收回净营运资本+（出售固定资产收入-出售固定资产税收）=555+ 166+ 600 （ 600 500）X25%=1296 （万元）012345销售收入30003510410736963326营运资本150176205185166营运资本增量15026292019166第四步：计算项目净现值或含报酬率等指标012345初始投资1000销售数

30、量50006500845084508450销售单价60005400486043743937销售收入30003510410736963326单位变动成本48004176363331612750总变动成本24002714307026712324固定成本300324350378408销售现金流入300472687647595税金75118172162147折旧费用100100100100100利息费用1212121212利息抵税33 13 j33销售年度现金净流入0334463624594555营运资本150176205185166营运资本增量15026292019166岀售固定资产600岀售固定资

31、产税收25年度现金净流量11503084346446131296折现系数10.9090.8260.7510.6830.621年度现金流现值1150280358484419805净现值1196【总结】 沉没成本问题 销售现金流入=销售收入固定成本总变动成本 年现金净流量=销售现金流入-税金+利息费用-利息抵税+折旧-营运资本增量 营运资本与营运资本增量 项目终结处置固定资产的现金流量处置现金收入+处置损失减税（或：-处置收益纳税）【知识点5】投资项目的风险调整（一）项目风险的衡量1. 敏感性分析敏感性分析就是在假定其他各项数据不变的情况下，各输入数据的变动对整个项目净现值的影响程度，是项目风险分

32、析中使用最为普遍的方法。敏感度分析的缺点在于分别孤立地考虑每个变量，而没有考虑变量间的相互关系。偏离数量价格单位变动成本固定成本WACC30%544121429551431143501196119611961196119630%18483607563962988从上图看以看出，净现值对销售价格和单位变动成本的变动较敏感。2情景分析情景分析是用来分析项目在最好、最可能发生和最差三种情况下的净现值之间的差异， 与敏感性分析不同的是，情景分析可以同时分析一组变量对项目净现值的影响。【提示】一般“基值”发生的概率可定为50%最好与最差情况下发生的概率可分别定为25%当然企业可以根据实际情况进行相应的调

33、整【例2 9】方舟科技公司销售个人电脑业务，一般情况下售价平均5 000元，年销售量60万台。如果市场条件比较好，销售价格在 6000元时销量可以达到 72万台，如果市场 条件不好，销售价格在4000元时销售量也只有 48万台。各种情况发生的概率、 销售数量和 价格如表所示。方案发生概率销售数量销售价格（元）NPV（万元）最差方案0.25厂484000600基础方案0.5 6050001500最佳方案0.257260002500预期NPV= 1525标准差=672.21标准差：“偏差平方的预期值”再开方3. 蒙特卡洛模拟蒙特卡洛模拟是将敏感性与概率分布结合在一起进行项目风险分析的一种方法。主要

34、步骤与容如下：首先，确定各个变量（如销售单价、变动成本等）的概率分布与相应的值。概率分布可 以是正态分布、偏正态分布。其次，取出各种变量的随机数值组成一组输入变量值，计算出项目的净现值； 不断重复上述程序，计算出项目的多个净现值，比如说1000个净现值。最后，计算出项目各净现值的平均数，作为项目的预期净现值； 再计算出项目的标准差，用来衡量项目的风险。4. 决策树法决策树是一种展现一连串相关决策及其期望结果的图像方法。决策树在考虑预期结果的概率和价值的基础上，辅助企业作出决策。（二）项目风险的处置资本成未1脈费本成本E际如果所有项目都按照 8%的资本成本进行折现,PC业务净现值就会虚增，污水处

35、理项目的净现值就会虚减，从而会误导决策。如何处理高风险项目中的风险呢？方法有两种: 法。是确定当量法；二是风险调整折现率编力、浄观值禅 型的分子I使 停现值减小无凤险疏呈V无凤陆折现辜凤陰调整折现率法扩犬浄现值模 型的分冊，其 结卑曲是便净 现值减小V凤险调整折現率下诵定的确走当昼慕数确定的现hi现金讳曼$ q【提示】从理论上讲，确定当量法要优于风险调整折现率法。但在实务中，人们经常使用的还是风险调整折现率法，主要原因在于： 它与财务决策中倾向于报酬率进行决策的意向保持一致； 风险调整折现法比较容易估计与运用。【知识点6】最佳资本预算所谓最佳的资本预算，就是通过项目的投资组合的选择，使所选项目

36、的投资组合的NPV最大，从而最大化企业的价值。在确定最佳资本预算时我们需要先了解两个概念：投资机会表和边际资本成本表。（一）投资机会表与边际成本表1. 投资机会表投资机会表按公司潜在投资项目（投资机会）的部报酬率进行降序排列，并在表中标示每个项目相对应的资本需要量。赁需投资2. 边际资本成本表边际资本成本（MCC指每增加一个单位资本而需增加的资本成本。边际资本成本也是 按加权平均法计算的，是追加筹资时所使用的加权平均成本。【例】假设某公司的最佳资本结构为1:1。血厉元利率）趣点：1DF刘鬻2D羹碾迫：50/501002破.点：40/5DftzBD假设企业所得税率 40%山万元YD万元亠坨泣哥陣

37、 沾0万元15&C利率）0-20 万元的 WACC=0.5<l0%X(1-40%) +0.5 XI5%=10.5%20-80 万元的 WACC=0.X2%X(1-40%) +0.5 X5%=11.1%80-100 万元的 WACC=0.X2%X(1-40%) +0.5 X20%=13.6% 超过 100 万元的 WACC=0.X15%X 1-40%) +0.5 X?0%=14.5%=6.6M 公司资本预算的最高限额 80万元，边际资本成本为 11.1%。潜在投资项目的含报酬 率超过这一资本成本率的有 ABDEF 超过这一限额，公司的投资将减少而非增加企业的价值。（二）资本限额企业

38、在某个年度进行投资的资本限额，并不一定等于上述的资本预算的最高限额。原因如下：1. 股东大会未审批通过；2. 管理层认为金融市场条件不利，既不愿意借债，也不愿意发行股票；3. 公司缺少有能力的管理人员来实施新项目；等等。所谓最佳的资本预算，就是通过项目的投资组合的选择，使所选项目的投资组合的NPV最大，从而最大化企业的价值。【提示】在单期预算上限的约束下，按含报酬率递减的顺序选择项目，能选出最大限度地增加公司价值的项目组合。（三）最佳资本预算最佳资本预算被定义为能够保证公司价值最大化的项目组合。公司财务理论认为，所有能产生正净现值的独立项目都应该接受，同时产生最高净现值的互斥项目也都应该被接受

39、。因此，最佳资本预算由项目组合构成。【例2-12】某公司评估多个项目，并进行最佳资本预算，数据如表所示投资机会计划边际资本成本项目成本IRR排序累计成本加权平均资本成本排序A10014%1009%B10013%2009%c 二10011.50%3009%D10010%40010%E V509.50%45011%F509%50012%G1008.50%60015%应该接受的项目为 ABCD公司应该投资并融资的金额为400万元。【案例分析题】甲公司是一家以钢铁贸易为主业的大型国有企业集团，总资产100亿元，净资产36亿元，最近三年净资产收益率平均超过了10%经营现金流入持续保持较高水平。甲公司董事

40、会为开拓新的业务增长点，分散经营风险，获得更多收益，决定实施新的公司战略，即决定 从留存收益中安排 2亿元对其他行业进行投资。甲公司投资部根据董事会的决定，经过可行性分析和市场调研了解到，我国某特种机床在工业、农业、医疗、卫生、能源等行业使用广泛，市场需求将进入快速发展阶段，预计年 均增长20%上；但是，生产该特种机床的国企业工艺相对落后，技术研发能力不足，质量 难以保证；我国有关产业政策鼓励中外合资制造该特种机床项目，要求注册资本不得低于1亿元（人民币，下同），其中中方股份不得低于50%欧洲的欧龙公司是全球生产该特种机床的龙头企业，其产品技术先进并占全球市场份额的80%有意与甲公司合资设立合

41、资企业。1. 甲公司与欧龙公司就设立合资企业进行了洽谈，欧龙公司提出的合资条件如下：（1） 合资期限10年，注册资本1亿元，其中欧龙公司占 50%以价格为2000万元的 专有技术和价格为 3000万元的设备投入；甲公司以 5000万元现金投入。（2）合资企业的生产管理、技术研发、国外销售由欧龙公司负责，关键零部件由欧龙 公司从国外进口，租用欧龙公司在中国其他合资项目的闲置厂房。（3） 合资企业每年按销售收入的 8%向欧龙公司支付专有技术转让费。2. 甲公司财务部对设立合资企业进行了分析和预测，合资企业投产后预测数据如下：（1） 合资企业投产后，第 1年、第2年、第3年的净利润分别为 2040万

42、元、2635万 元、3700万元，第4 10年的净利润均为 5750万元。（2）该项目无建设期，固定资产全部为欧龙公司投入的设备，在合资期限，固定资产总额不变，设备可使用 10年，按年限平均法计提折旧，预计净残值为0;专有技术按10年平均摊销。要求：假设你是甲公司的总会计师，请根据上述资料回答下列问题：1. 根据资料判断，甲公司实施的新的公司战略属于哪种类型？简要说明理由，并简述该战略的优缺点。2. 计算合资项目的非折现回收期。3. 如果该合资项目的资本成本为10%计算其净现值，并判断其财务可行性。4. 针对欧龙公司提出的合资条款，从维护甲公司利益和加强对合资企业控制的角度，分析并指出存在哪些

43、对甲公司不利的因素？甲公司应采取哪些应对措施？【分析提示】1. 属于多元化战略。理由：由于甲公司是在现有业务领域的基础上，增加了新的业务领域。 优点：有利于实施规模经济，分散企业的经营风险，增强企业的竞争力。 缺点：分散企业资源，增加管理难度和运作费用。2. 计算非折现回收期固定资产年折旧=3000/10 = 300 （万元）无形资产年摊销=2000/10 = 200 （万元） 年现金净流量=净利润+折旧摊销第1年现金净流量=2040+ 500= 2540 （万元）第2年现金净流量=2635+ 500= 3135 （万元）第3年现金净流量=3700+ 500= 4200 （万元） 第4 10年

44、现金净流量=5750 + 500= 6250 （万元） 非折现回收期=3+（ 10000 2540 3135 4200） /6250 = 3.02 （年）3.计算净现值，并判断财务可行性。012345678910现 金 净 流 量-100002540313542006520652065206520652065206520折 现 系 数1.0000.9090.8260.7510.6830.6210.5650.5130.4670.4210.386现金-100002308.862589.513154.24453.164048.923683.83344.763044.842744.922516.72净

45、 流 量 现 值净现值21889.69由于净现值大于0,所以该项目具有财务可行性。4. 存在的问题与应采取的措施（1）在进行合资谈判时，应考虑尽可能利用甲公司现有资源。（2）甲公司虽然有50%的股权，但没有对特种机床进行生产管理、质量管理和技术 研发的能力，产品的关键技术、销售渠道、原材料供应等都掌握在外方手中。甲公司必须在合资协议中明确参与技术研发和业务全流程，加强采购、生产和销售等各环节的部控制。（3）合资企业成立后，特种机床的关键零部件还需从欧龙公司购进，甲公司应特别 关注与防欧龙公司有意提高零部件价格，进而转移合资企业的利润。（4）加强对销售价格的控制。国外销售由欧龙公司负责，甲公司应

46、关注产品销售价 格、特别是外销产品价格是否公允。（5）欧龙公司已将技术作价入股，再收取技术提成费是重复收费。甲公司应在合资协议中取消该条款。（6）欧龙公司投入设备和专有技术的先进性及定价要由中介机构评估。厂房的租金 应按市场价收取。第二节融资决策融资诀策槻述融资规划与曲长芳理贵本结构决策吕昔理 企业栗团财等凤隐援制【知识点1】融资渠道、方式与企业融资战略评价融资渠道融资渠道，是指资本的来源或通道，它从资本供应方角度以明确资本的真正来源。融资方式【含义】融资方式是企业融入资本所采用的具体形式，它是从资本需求方角度以明确企业取得资本的具体行为和方式。【类型】直接融资：指资本需求方与资本供应方直接进

47、行融资的交易方式。 间接融资：指资本需求方和供应方不直接进行融资交易的方式。企业融资战略是否合理、恰当，有如下三个基本评价维度：1. 与企业战略相匹配并支持企业投资增长。2. 风险可控。合理的融资战略并非一味从属于企业投资战略及投资规划，它要求从企业整体上把握财务风险的“可控性”和企业发展的可持续性。企业是否事先确定其“可容忍”的财务风险水平，并以此制约投资规模的过度扩，是评价融资战略恰当与否的重要标准。3. 融资成本降低。不同融资方式、融资时机、融资结构安排等都会体现出不同的融资成 本，而降低融资成本将直接提升项目投资价值。【知识点2】融资规划与企业增长管理（一）单一企业外部融资需要量预测企

48、业利用该模型进行融资规划依据以下基本假定：（1）市场预测合理假定。（2）经营稳定假定。即假定企业现有盈利模式稳定、企业资产周转率也保持不变，因 此，企业资产、负债等要素与销售收入间的比例关系在规划期将保持不变。（3）融资优序假定。即假定企业融资按照以下先后顺序进行：先部融资、后债务融资， 最后为权益融资。r费产负债所有者祝益，资全占用 资金乘酒琴曼呈='書学呈_恐題卜收人睁鲜I?盍耨J净増投资赖内部融资量L预计資产-基期賢产川现铮利L査甘車J由于喷产做入二A”不变.则有:予页计竇产二预计悌*师部丑洼二 竇产新塔 奂备新帖、预计*詢馬需建垦_ 需蓦昼'滾瓷呈 厂收人X障利率广由干

49、“賢产/心”不变.哥 :“ 賢产7山收入"不变故：I色號产工直收入咒4并忙注XA丿夕卜部歸需要量=（lxxg）-（Bxxg）-Fx5；x（l + ）x（l-d）1.销售百分比法（编表法）【例2-15】C公司是一家大型电器生产商。C公司2012年销售收入总额为 40亿元。公司营销等相关部门通过市场预测后认为，2013年度因受各项利好政策影响，电器产品市场将有较大增长，且销售收入增长率有望达到30%根据历史数据及基本经验，公司财务经理认为，收入增长将要求公司追加新的资本投入，并经综合测算后认定，公司所有资产、负债项目增长将与销售收入直接相关。同时，财务经理认为在保持现有盈利模式、资产周转

50、水平等状态下，公司的预期销售净利润率 （税后净利/销售收入）为5%且董事会设定的公司 2013 年的现金股利支付率这一分红政策将不作调整，即维持2012年50%勺支付水平。部融资量=40 X （1+30% 5%X（1-50%） =1.3 （亿元）通过上述资料可测算得知： 公司2013年预计销售收入将达到 52亿元；在维持公司销售 收入与资产、负债结构间比例关系不变情况下， 公司为满足销售增长而所需新增资产、 负债 额等预测如下：2012年（实际）销售百分比2013年（预计）流动资产60 00015%78 000非流动资产140 00035%182 000资产合计200 00050%260 000短期借款30 0007.5%39 000应付款项20 0005%26 000长期借款80 00020%104 000负债合计130 00032.5%169 000实收资本40 000不变40 000资本公积20 000不变20 000留存收