南孚案例分析课件

1、PE投资和公司控制权-南孚电池公司案例分析傅亚平目录2引言案例描述3案例分析4启示11 引言2003年9月底，世界500强之一、旗下拥有全球最大电池生产商金霸王电池公司的美国吉列公司整体收购香港中国电池有限公司全部股份，从而通过中国电池间接持有福建南平南孚电池有限公司72%股份，成为南孚电池间接控股股东。从市场竞争的赢家到金融资本的傀儡，从野心勃勃的海外战略到鸣金收兵的落寞结局，从代表民族力量的品牌到附属于外国公司的子公司，南孚在公司控制权的角逐中悲壮地倒下了，留给了我们除了惊讶之外更多的是反思。PE融资带给了南孚什么？南孚是如何走向被收购的结局的？ 2 案例描述南孚公司的前身是福建的南平电池

2、厂，建于1958年，是一家集体所有制企业。福建南平南孚电池有限公司系国家520户重点企业，国家高新技术企业，外经贸部重点扶持的出口企业，中国电池行业龙头企业，福建省重点企业。2 案例描述1988年，为引进资金购买日本的电池生产线，南平电池厂与香港华润集团百孚有限公司、中国出口商品基地建设福建分公司（简称“基福”）、福建兴业银行联姻，成立我国第一家中外合资企业福建南平南孚电池有限公司。百孚持股25%，基福持股20%，兴业投入90万人民币持股15%，南平电池厂以大约280万的固定资产投入占股40%。1998年兴业银行将15%的股权转让给了大丰电器。南平电池厂 40%百孚公司 25%基地福建 20%

3、兴业银行 15%南孚股份分布2 案例描述1990年7月15日，南孚以6000多万元代价引进的第一条日本富士碱性锌锰电池生产线并正式投产。1993年南孚再次引进了国内第一条碱性高能锌锰电池生产线，此后，南孚电池进入高速发展期。到1998年，南孚电池固定资产已经达到4亿元，到了2003年，南孚电池以近8亿元人民币的销售收入占据中国电池市场半壁江山，位列世界第五大碱性电池生产商。而南孚的竞争对手美国吉列公司面对南孚的强劲竞争，进入中国10年，始终无法在中国打开局面，市场份额不及南孚的10。2 案例描述1999年，我国开始出现大规模引进外资热潮。当年，正值南孚的黄金时期，在福建南平市政府吸引外资的要求

4、下，南孚引入摩根斯坦利等国外战略机构。1999年9月8日，在中国厦门举办的第三届投资贸易洽谈会上，南平市政府找来了中国国际金融有限公司（简称“中金”），此后，中金公司与南孚签约，南孚原来的数家股东以企业存量资产评估后的69出资，与摩根斯坦利、荷兰国家投资银行、新加坡政府投资公司合资组建控股公司中国电池有限公司，总股本1万股，其股东结构为中方各股东占51、外方投资机构占49。外资方49%中资方51%中国电池股份分布中国电池69%中资方南孚股份分布中资方：基福 大丰 百孚 南平电池厂外资方：中金 摩根士丹利 荷兰投行 新加坡政投2 案例描述2000年，百孚公司在香港炒金亏损了几千万美元，为了偿还债

5、务，将其持有的中国电池20的股份转让给基地总公司的另外一个子公司，并将余下的股份卖给摩根斯坦利，这825的股份出让，意味着中方已经失去中国电池的控股权。南孚本有机会在国内上市，但外资方不肯让步，最终上市搁浅。2000年深沪B股柳暗花明，呈现出一派欣欣向荣景象，南孚管理层提出，改制上B股或者上A股，但是考虑到国内上市面临着法人股不流通的问题，加上南孚的外资持股比例超过25，要在A股上市，外资股东势必要将股权转让给国内企业，因此，外资股东否决了这个建议。2 案例描述本来摩根斯坦利希望中国电池有限公司能够在海外上市，从而给它带来巨额的股票收益，但是由于股权变动频繁，中国电池没有取得在香港上市的资格。

6、上市搁浅后，南平地方政府也将其持有的中国电池股权以1000万美元的价格转让给外资股东。为加快夺取南孚的公司控制权，外资方决定采取摊薄的方法获取南孚更多的股份。 2001年，南孚的外资股东想以中国电池的名义收购双鹿电池生产商宁波轻工集团（现富邦控股集团）旗下的中银（宁波）电池有限公司。外资股东商议追加投资，2002年2月开始筹划，当年11月底资金到位，当时共集结了3000万美元，四家外资股东中荷兰国家投资银行没有增资。如果收购双鹿成功，外资方将占有南孚更多的股份，其控制权将牢牢被外资方掌握。意外的是，基地总公司的子公司将其持有的20中国电池股份，以7800万元的价格转让给了富邦控股集团，摩根斯坦

7、利等极力反对，最后无奈以1500万美元的价格从富邦控股手中买回了这些股份。外资方的企图虽被挫败，但他们却又获取了南孚20%的股份。2 案例描述经过数次的转让，中国电池的股份已经完全转移到了外资股东手中。中国电池公司大约拥有南孚72的股份。另外28的股份分别由南平国投、中国出口商品基地总公司、大丰电器公司持有。中国电池72%中资方28%南孚股份分布中资方0%外资方100%中国电池股份分布中资方：南平国投、中国出口商品基地总公司、大丰电器公司外资方：摩根斯坦利、鼎晖投资、新加坡政府投资等2 案例描述2003年8月，生产剃须刀和金霸王电池等消费产品的美国吉列（Gillette）公司，从摩根斯坦利、鼎

8、晖投资、新加坡政府投资等公司手中买走了香港（中国）电池公司的全部股权，进而控股南孚电池。 2005年，宝洁公司以570亿美元的价格并购吉列，南孚又成了宝洁公司的子公司。3 案例分析一 南孚私募股权之路二PE投资对公司控制权的影响三公司控制权外落的影响3 案例分析一、南孚私募股权之路南平电池厂 40%百孚公司 25%基地福建 20%兴业银行 15%南孚股份分布中资方51%外资方49%中国电池股份分布中资方31%中国电南孚股份分布1988年成立南孚1999年成立中国电池有限公司中资方：基福 大丰 百孚 南平电池厂外资方：中金 摩根士丹利 荷兰投行 新加坡政投3 案例分析2000年百孚公司的8.25

9、%股份卖给外资方2001年基地子公司的20%股份转移到外资方2002年当地政府将股份转让给外资方中资方0%外资方100%中国电池股份分布中资方 28%中国电池 72%南孚股份分布中国电池成立后的一系列股权转让最终外资方完全控制中国电池中资方：南平国投、中国出口商品基地总公司、大丰电器公司外资方：摩根斯坦利、鼎晖投资、新加坡政府投资等3 案例分析 二、PE投资对公司控制权的影响PE投资概念按照CFA协会的定义，PE基金是指投资于从企业创立、成长及IPO之前各个阶段的未上市公司股权的专业的权益投资基金，包括了天使投资、风险投资、成长投资和Pre-IPO在内的一系列投资阶段。这类投资有流动性差、信息

10、不对称程度高、标的异质性突出、投资专业性强的共同的特征。3 案例分析 公司控制权概念美国法律研究院颁布的公司治理原则：分析与建议指出“公司控制权是指直接或间接地对公司的管理施加控制的权力”。控股是最典型、最经典的对公司控制的形式。传统见解认为持有了一个公司51%的股份或者出资额就构成了对该公司的绝对控制。3 案例分析 PE投资对南孚的影响 南孚对PE融资没有很好地规避风险，对资本运作的风险严重估计不足，地方政府和国有企业缺乏资本运作的经验，才导致公司控制权逐步被外资攫取。如果当时在股权设置上设定一些风险控制的条款，比如股权转让的期限、受让方的限制、优先回购权甚至一票否决权等，南孚也许会把握住企

11、业的控制权。从这方面看缺乏风险控制的PE融资导致了南孚将公司控制权拱手相让。3 案例分析 PE投资对外资方的影响 资本的本性是逐利性，对以摩根士丹利为代表的外资来说，对南孚参股并积极寻求退出机制是其获利的基本手段。但南孚公司在香港上市受阻，导致了摩根士丹利以整体出售公司的形式退出投资。在整个过程中，摩根士丹利只持有中国电池的股份3年多。PE投资使摩根士丹利入股南孚，并逐步获得控制权。客观上讲，国际金融资本对中国产业的发展和培育有很大帮助，同时这种帮助也有副作用，那就是控制权丧失的可能性。3 案例分析三、公司控制权外落的影响对于南孚来说，失去公司控制权对其影响是显而易见的。南孚作为中国电池行业的

12、龙头老大，本可以成为一个大公司，在世界的大企业中立足，但是在金融资本转手产业资本后，就被其他产业集团吞下了。丧失了控制权的南孚，完全被动让步于竞争对手。对于中国而言，失去了一个民族品牌。南孚作为中国电池行业的领头羊，无论是技术还是管理对中国的电池行业都有很大的示范作用。被外资控股意味着在电池行业中国失去了国际竞争力。4 启示 一、引入境外私募股权融资的风险在PE融资中，融资方的风险控制重点，早期在于防范欺诈和泄密，中期在于避免合作协议的隐患和代价过高，后期在于防止股权过分稀释和控制权失。国际私募股权基金在运作中也给中国企业带来不利的影响，其境外 PE 的特点就是通过中期投资，通过各种方式退出，

13、寻求高额的回报，为了达到获得高额回报的目的，境外 PE 肯定也在通过各种方式来保证自己的利益，它对于融资企业来说，也是把双刃剑，既能够给企业带来自己需要的资金和管经验等等有利之处，同时也对企业带来了风险，可能会在公司资本结构、公司治理机制、未来发展路径、战略节奏、风险格局与利益分配等方面引发复杂的、长期的变革；其衍生内幕交易容易损害中小投资者的利益；短期化的获利目标使收购的目标公司难以适应，在经营管理中容易导致大起大落。4 启示 （1）品牌流失的风险品牌是企业竞争力的重要体现，也是重要的竞争手段。知名品牌是企业在产品款式新颖、质量上乘、技术领先、服务良好等多个环节的积累而折射出来的一种综合竞争

14、力。在引入境外 PE 融资过程中，由于签订合同时考虑不周，导致控制权的削弱，很容易国际产业资本和私募股权基金的联手，从而控股权流落到竞争对手手中，从而导致自有品牌的冷落，甚至逐渐销声匿迹。南孚被吉列收购，难免会和吉列旗下的金霸王电池在市场上产生冲突，南孚可能会因为吉列政策的调整而使品牌贬值。曾经标榜自己是“民族力量”的南孚品牌，再也不能作为中国的骄傲了。4 启示（2）企业价值被低估的风险在PE融资谈判过程中，对目标企业的价值评估是非常重要的，估值是对企业未来持续经营与获利能力的预测，其结果直接决定民营企业的股权数量、控制权大小和分红规模。虽然就每个个案而言，因种种原因不可能获得绝对公平、完全合

15、理的估值结果，在很大程度上还取决于合资双方如何讨价还价、反复博弈。从南孚具体案例来看，1999年的引入外资存在着公司价值被低估的可能：缺乏品牌意识使品牌价值被低估，不熟悉私募并购流程和估值方法使公司价值整体低估。4 启示（3） 信用风险作为金融资本，境外 PE 除具有资本一般的追逐利润最大化的特点外，其独有的特征在于其惰性和自私性，即它不会具体介入任何一个产业的具体利润，而是依靠产业经理人，实现盈利空间；并且只从利润最大化的角度出发，而不考虑其他因素。这使得外资私募股权基金可能会激励企业去冲短期成绩，通过对目标企业的管理层进行激励等手段，试图在短期内美化所投资企业的财务报表，从而尽快以上市、回购、转让、第三者并购等方式收回投资，这样直接的后果就是中国企业成为国际资本到股市圈钱的工具。另外，境外 PE 虽然进行的是中长期投资，但如果中途认为时机合适，也有可能中途出让，甚至出让给竞争对手。在实施阶段，如果境外PE 判断发展情况达不到预期目标，就有可能果断止损，停止投资，这对融资企业的融资项目的进程影响很大，也很容易造成更大的融资风险。4 启示二、慎重引入PE融资资本的目的在于获取增值，更看重短期