大粮商之路..边缘的诱惑

1、大粮商之路.边缘的诱惑本文为阿尔法工场主题交流会追随巴菲特的脚步，抢占全球油气产业链珍珠的整理稿以下为德摩资本和谐基金郑立新的分享内容： 大家好， 我是德摩资本和谐基金郑立新，今天有这个机会在新年之前跟大家沟通一下关于油气产业链上的变迁和一些投资机会。我也是第一次借著名的阿尔法工场这样一个平台跟大家互动，我会聊大概 20 分钟左右，关于我个人对油气产业链在低油价条件下的一些变革，然后有 10 分钟请我的好朋友tsc 集团（香港上市公司 206.hk ）总裁，也是刚刚申请在新三板上市的天时油气服务公司的董事长张梦桂张总跟大家分享。张总在油气产业链上的经验比我深厚的多，我差不多有 10 年的油气投

2、资经验，但张总是毕生的经历都在油气产业链里面。张总会跟大家分享 10 分钟左右，然后请大家回答问题。谈油气产业的时候，朋友们谈的最多的就是石油作为一种大宗原料在未来40 年乃至 50年的需求的一个判断，这个问题已经在媒体上被讨论了很多次。有大概三个类别的机构分析来讨论油气的需求。第一个就是来自著名的 bp 等产油机构的报告，它每年发出来，后面又会不断的修正， 它后面有很大的数据库支撑； 同时 opec也有一个模型，也是每年不断更新；最后是 iea ， eia 这个类别。这些报告对未来 30 年、 40 年的预期基本上都会相对比较乐观一点。基本上预测在未来每一天1.1 亿桶左右，相对于今天的 9

3、300-9500 万桶之间还是有一个增长，大概7%-18% 。另外一个机构类别就是由新能源，以及气候环保爱好者这些群体做出来的，里面代表性的有盖茨基金会，有欧盟气候峰会，有伊隆马斯克这样的新能源代表做出的预测，他们做出来的预测相对来讲，对原油的需求就比较悲观的多。中间的差距是对新能源汽车，或新能源其他的一些替代做出的假设而形成的跟 opec 或 bp 之间的差距。但是尽管如此， 2050 年他们认为新能源也才是 40%-50% 左右。我们和谐基金拿到了包括沙特， bp ， opec 所有的这些报告以及背后的数据，以及从各个渠道也看到盖茨基金会或马斯卡的一些预测。我们在分析它们背后的假设之后，做

4、出了一个我们自己的模型，这个模型得出的结论我们觉得相对来说是一个比较中肯的结论。 我们的结论是， 预计在 2025 年到 2035年，石油的需求会到达一个峰值，这个分值大概是 1 亿桶到1.03 亿桶之间，然后往下走，但是尽管是这样，到了 2035年， 石油的需求仍然在每天1 亿桶以上。 那这是什么概念呢？未来 20 年，石油的需求从整体上来看不会下跌太多，从我们的 model 来看，不会下降太多。那任何用供求关系来分析油价，石油产业链的时候，有一点我们比较有信心的是，未来 20 年以内石油的需求端不会出现特别大的问题。那我们整个油气产业链的变化分析其实就完全集中在供给方上。从大量分析师的报告

5、来看，我们作为一般的投资者，不需要花太多的时间在需求方。也就是说相对于过去几十年的定价模型，未来的定价模型在需求方花更多的时间是没有必要的，更多定价机制是要落在供给方这边。供给方这边的问题就比较多了，这里面有产油国的国策，有他们的成本结构，有金融的问题，金融方面包括产业金融和投机金融，有外交的问题。所有的这些构成供给方和需求方平衡之间形成的定价机制，那这样一个定价机制我们认为在未来跟以前将会有巨大的区别，那就是供给方任何负面的消息或负面事件都会导致油价的下跌， 相反， 供给方任何正面的支撑油价的事件发生，都会导致油价的上涨。大家都会希望知道未来油价的走势，前两天我还在山东的杰瑞，跟杰瑞的领导一

6、起沟通的时候，他们认为是油价是一个l 型。 （ sorry ，我还是集中在我们产业的研究下，有些朋友可能希望快速的了解一下个股，这个我们后来再来讨论，我们公司的研究主要是集中在产业和未来产业链上出现的投资机会。 ）在定价权这个事情上，我们关心更多的未来可能是跟美国的外交政策、地区能源政策和金融资本里面的一些博弈情况可能会决定油气的价格。我们认为未来的价格不会像一个l 型， 跌下来之后底部很长时间，而是跌下来以后上升到一定位置，围绕一个均衡价格上下，相对比较均衡的振荡这样一个走势。我们自己认为这个均衡价格未来会出现在 60 美元左右，上下可能是10 美元这样一个波动， 这是长期来讲， 瞬间价格有

7、可能会上升的非常之高。但是从供给侧的定价机制来看，页岩油有可能会变成未来平衡这个价格的最后的帽子，我们叫 capping ， 或者叫 marginalplayer 。 这个 marginal player 就是谁会提供最后一滴油使得市场进行平衡，那页岩油有可能是这个平衡的marginal player 。这样一个结论得出来以后，我们就几乎可以预见 100 美元这个价格在很长时间之内是见不到了。那这就引发了一个问题了，那就是在页岩油没出现以前，人们认为石油的均衡价格可能在 100 美元左右，围绕100 美元构建的的国际油气产业链能否适应未来在50 、 60 、 70 美元这样一个均衡的构架？这会

8、使得产业链产生巨大的变迁。这样一个变迁，我们认为有可能会像英超到中超俱乐部的转换。以前的产业链上面是国际油气公司，我们叫 ioc 。它们开发大型的区块，然后指定国际顶级的钻井船队或者装备公司，然后再指定大型的顶级服务公司，像哈利伯顿，贝克修斯。这个产业链其实是由国际巨头所形成的一个俱乐部，这些俱乐公司的 ceo 的人脉关系，以及互相担任对方的董事等等，构成了一个不成文的高端的油气产业链的俱乐部。这个俱乐部中国的企业是很难打入的，因为中国的企业想要进入油气的钻探开采这个俱乐部的话，一个最大的问题就是技术和上面的专利保护，中国的企业绕不过这些专利保护。像斯伦贝谢，它在整个产业链上拥有了无数的专利。

9、中国的企业要想绕过斯伦贝谢这些专利权的话，从目前来看是不可能的。那这样一个问题就摆到了我们的中国油气公司领导前面，就是如何绕过这些美国和欧洲公司庞大的专利产权。这次60 美元以下这个油价出现之后有一个巨大的机会，能够让中国人翻越这个产权来获取油气产业链上的定价权。那我们的投资分析就应该从这个低油价条件下，油气产业链打破之后，重新构筑一个50 美元， 60 美元这样一个油气产业链， 谁会是未来这个产业链上的成功者？谁会失败？我们的判断，这个60 美元以下的产业链必须符合一些要求，这些要求是在未来的成本条件下具备巨大的优势。 首先， 什么是产油区的未来？像油沙， 北极，深海，还有一些高成本的陆地，

10、他们的未来几乎是死掉的，是没有未来的。那什么是未来的产油区呢？我们认为是集中在页岩，非常便宜的陆地，还有一些浅海，中浅海，以及非常依赖外汇的，像巴西，委内瑞拉，墨西哥这些国家，以后在对石油经济依赖度很高的条件下，它必须获取外汇，这些产油区是在未来在满足未来一亿桶以上这样一个生产的产量，这些产油区才是我们真正应该关注的地方。在这样一个竞争的条件下，中国在产业链上的投资，我们建议要坚决规避产业链上的红海和已经在红海中挣扎的企业。首先，任何普通的、 没有任何壁垒的制造型公司， 他们以后虽然还有量，但是他们的毛利，盈利将会越来越少。第二块要规避昂贵的资源性公司，如果那些资源型公司原来是成本极高的区块，

11、它几乎是翻不了本的。那我们发现中国的很多企业， a 股的上市公司，还有港股的上市公司在境外在曾经很高的位置上获得了很多的区块，像杰瑞，它在加拿大的成本基本在 50美元，那 50 美元以下几乎看不到它开发的意义。第三个要规避的是没有整合营销能力的这种 oem 生产厂，如果我们的企业以前是外国 oem 生产厂，在未来的产油区没有整合能力， 所谓的整合能力是当地的开发商， 当地的油田服务商，当地的政府，没有形成一个生态圈的经营能力的这些中国生产企业，或者是服务企业，它们的未来是非常悲观的。还有一块就是管理非常不精细，规模规模上不来，所以它无法取得成本优势，成本竞争力的中国企业。技术上没有，成本上又因

12、为管理的不精细导致规模上不来，所以在未来 40 、 50、60 美元的条件下他们的生存空间几乎是没有的。那反过来，我们应该关注的未来产业链上哪些珍珠呢？我们觉得第一个要考虑的是好的区块，收购的这些上市公司。如果手上有现金，并且有对我刚刚讲过的有未来产油区的资产进行收购的企业，那这完全是一个资本性投资或者叫资源型投资，它的成本决定了一起，没有任何其他参数，就是成本。所以如何中国的企业有很好的判断力，在准确的时间点上拿到了非常好的区块，那么这种企业我们叫傻瓜都可以经营的这样一个投资的标的。第二个在产业链上我们建议要思考的是由于产业链被打乱之后就出现了大量的欧美这些有技术有专利的公司可能在未来的时间

13、之内出现可以收购的机会，如果中国企业能够对这些产业链上有垄断性地位的小企业，中型企业，甚至是大型企业进行并购的话，将会构筑在未来低油价条件下的技术性的油气装备公司，那这样的话呢是一个非常好的切入点的机会。第三类非常值得关注的中国企业，是在有特色产油区能够整合性开发的企业。我举一个最简单的例子就是伊朗。伊朗这个国家刚刚解冻了上千亿的国家资本，同时，伊朗为了夺回它的地位，它会在未来很多年大力的投资油气，不管是陆地还是海洋，像海洋，他们曾经买过我们中国中集和 tsc 集团的五六条船， 然后他们海洋里现有的的20 几条钻井平台都是比较落后的， 我们的那几条船产油效率是前四分之一的了。伊朗在里海又有大量的油气区块，那这样一个特殊的产油国如何在这个地区进行整体性开发？这里面涉及与伊朗国家的关系，跟伊朗油气产业的关系，涉及到技术转让，涉及到在当地监控资产。如果中国企业能够这样一个整合性开发伊朗的话，他们的经济价值在未来几年是非常可观的。但是真正最好的产业链投资还不是这样。真正最好的产业链投资是在一亿桶销售的每