中金公司：房地产行业介绍

1、 房地产行业介绍房地产行业介绍 2 基本内容基本内容 行业概述 行业分析 估值分析 公司分析 3 行业概述行业概述 4 基本概念基本概念 行业概述行业概述 房地产：房地产系指通过人类劳动建造的房屋和与房屋 相关的土地。房地产大致分为生产用、住宅用、营业用、 行政用和其他专业用房地产五大类。 房地产业：房地产业是从事房地产开发、经营和管理服 务的产业，并由从事以上活动的单位（包括房地产开发 企业、房地产经营企业、房地产中介机构和物业管理企 业）所组成。 5 行业特点行业特点 房地产行业开发周期长、涉及业务多房地产行业开发周期长、涉及业务多 资本密集型； 不可移动性； 开发周期长； 供应链长； 政

2、策作用强。 行业概述行业概述 6 竞争结构竞争结构 开发商核心是整合资源； 需求总体不足，结构饱 和，消费重心下移； 进入壁垒低，三外企业 进入加速； 行业竞争从无序到有序； 政府通过对土地和资金 控制行业明显。 行业概述行业概述 7 市场细分市场细分 行业概述行业概述 行业趋势：进入壁 垒提高、集中度加 强、行业整体利润 提高； 有资金、品牌、开 发实力的公司将面 临较大机遇； 各细分市场具有潜 力的公司。 8 当前房地产行业发展的主要问题当前房地产行业发展的主要问题 供应结构不合理，房价偏高； 政策的实施不连续性； 局部差异明显； 房地产融资渠道单一，对银行依赖过大； 土地价格上涨较快；土

3、地供应不科学； 房地产企业数目多，规模小。 行业概述行业概述 行业分析行业分析 10 行业供求行业供求 行业分析行业分析 11 本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及 其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限 公司和/或中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 行业供求行业供求

4、 行业展望行业展望 来源: soufun 数据库; 中金公司研究部 12 土地供应紧缩是长期的土地供应紧缩是长期的 新增土地供应紧缩 土地囤积不利于供给增加 土地有效供应不足 资料来源：soufun数据库, ceic 行业供求行业供求 行业分析行业分析 13 行业供求行业供求经济增长与房价走势正相关经济增长与房价走势正相关 来源: ceic，global insight，wdi; 中金公司研究部 行业展望行业展望 14 行业供求行业供求房价的走势与货币供应量正相关房价的走势与货币供应量正相关 行业展望行业展望 来源: ceic，global insight，wdi; 中金公司研究部 15 房价

5、涨幅与gdp增幅、居民收入增幅相辅相成 人民币加速升值提升资产价格 来源: ceic, soufun 数据库; 中金公司研究部 行业供求行业供求需求依然形成有效支撑需求依然形成有效支撑 中国 中国 美国 行业分析行业分析 16 中国人口红利优势将持续 真实利率为负支撑资产价格 来源: ceic, soufun 数据库; 中金公司研究部 行业供求行业供求需求依然形成有效支撑（续）需求依然形成有效支撑（续） 中国香港 日本 行业分析行业分析 17 房价调整房价调整 房地产的结构性问题房地产的结构性问题 未来市场需求增量主要来自于三四线城市 来源: ceic, soufun 数据库; 中金公司研究部

6、 全国来看潜在需求十分巨大，主要城市市场将进入平稳期 18 本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及 其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限 公司和/或中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 来源: 调研数据; 中金公司研究部 08年房价年房价/租金跌幅调研租金跌幅调研 中金

7、调研中金调研 19 库存分析库存分析 本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及 其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限 公司和/或中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 来源: 中国指数研究院, 中金公司研究部 商品房商品房/商品住宅去化时间逐月下降商品住宅去化时间逐月下降

8、20 本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及 其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限 公司和/或中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 房价有望年内见底回升房价有望年内见底回升-潜在库存较大 供求关系供求关系 来源: ceic，soufun数据库; 中金公司研究部 在建面积

9、在建面积/销售比例有望下销售比例有望下 行行 在建/销售面积 3.1 4.1 4.5 4.3 4.4 3.2 3.7 3.7 3.6 3.7 3.7 3.7 2.0 2.5 3.0 3.5 4.0 4.5 5.0 199819992000200120022003200420052006200720082009e 21 成交量分析成交量分析 本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及 其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行

10、业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限 公司和/或中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 新屋成交量新屋成交量 来源: soufun; 中金公司研究部 22 房屋成交量将持续房屋成交量将持续 销售增速销售增速 十大城市销量十大城市销量/售价增速售价增速 本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及 其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提

11、供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限 公司和/或中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 来源: ceic, 中金公司研究部 23 市场真实需求市场真实需求 各国家或地区新房成交量占总家庭户数各国家或地区新房成交量占总家庭户数 本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及 其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争

12、取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限 公司和/或中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 来源: ceic, 中金公司研究部 香港 美国 房屋成交量将持续房屋成交量将持续 （续）（续） 24 本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及 其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国

13、际金融(香港)有限 公司和/或中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 来源: ceic, 中金公司研究部 各国家或地区新房成交量占总家庭户数各国家或地区新房成交量占总家庭户数 房屋成交量将持续房屋成交量将持续 （续）（续） 市场需求市场需求 25 房价有望年内见底回升房价有望年内见底回升-一线城市房价泡沫将维持 销售增速销售增速 本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及 其所属关联机构可

14、能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限 公司和/或中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 来源: ceic, 中金公司研究部 26 区域市场区域市场-上海 商品房销售面积增幅明显商品房销售面积增幅明显供给小于需求；房价供给小于需求；房价07年开始上扬年开始上扬 在建面积低位徘徊，未来供应量仍将有限在建面积低位徘徊，未来供应量仍将有限 来源: ceic, soufun 数据库, 中金公司研究部 上海住

15、宅成交量近期回暖明显上海住宅成交量近期回暖明显 行业分析行业分析 27 区域市场区域市场-北京 需求增长明显需求增长明显 来源: ceic, soufun数据库, 中金公司研究部 先行指标预示北京未来新增供应量将有所下降先行指标预示北京未来新增供应量将有所下降 商品房市场萎缩力度较大商品房市场萎缩力度较大 商品房期房签约面积从低位反弹明显商品房期房签约面积从低位反弹明显 行业分析行业分析 28 区域市场区域市场-深圳 竣工面积增幅高于销售面积增幅竣工面积增幅高于销售面积增幅 08年房地产市场大幅度萎缩年房地产市场大幅度萎缩 深圳市住宅成交量已经大幅高于深圳市住宅成交量已经大幅高于07年年 新开

16、工面积低位徘徊，未来供应量有限新开工面积低位徘徊，未来供应量有限 来源: ceic, soufun数据库, 中金公司研究部 行业分析行业分析 29 区域市场区域市场-广州 供求差距明显；房价持续上扬供求差距明显；房价持续上扬 商品房新开工面积走低预示后续供应量增加有限商品房新开工面积走低预示后续供应量增加有限广州周均成交量达历史高位广州周均成交量达历史高位 来源: ceic, soufun数据库, 中金公司研究部 竣工面积增幅高于销售面积增幅竣工面积增幅高于销售面积增幅 行业分析行业分析 30 区域市场区域市场-南京、成都、武汉和天津成交量 来源: ceic, soufun数据库, 中金公司研

17、究部 行业分析行业分析 31 区域市场区域市场- 09年1-5月份周成交量数据 来源: ; 中金公司研究部 行业分析行业分析 32 本报告中的信息均来源于已公开的资料，我公司对这些信息的准确性及完整性不作任何保证。报告中的信息或所表达的意见并不构成所述证券买卖的出价或征价。我公司及 其所属关联机构可能会持有报告中提到的公司所发行的证券头寸并进行交易，还可能为这些公司提供或争取提供投资银行业务服务。本报告亦可由中国国际金融(香港)有限 公司和/或中国国际金融香港证券有限公司于香港提供。本报告的版权仅为我公司所有，未经书面许可任何机构和个人不得以任何形式翻版、复制、刊登、发表或引用。 政策导向政策

18、导向结构性变化 来源: ceic, soufun 数据库; 中金公司研究部 保障性住房将有效的 改善住房结构 ，但 对商品房市场冲击有 限 行业展望行业展望 08年11月12日，建设部公告 2009至2011年，将增加200 多万套的廉租住房、400多万 套的经济适用住房，另外还 有220多万户林业、农垦、矿 区的棚户区的改造，总投资 9000亿，平均每年3000亿元。 其中，对廉租房投资2150亿； 棚户区改造投资1015亿元； 经济适用房投资6000亿元， 综合约9000亿元。 33 宏观调控宏观调控-还有何种后续调控政策还有何种后续调控政策？ 行业分析行业分析 34 估值分析估值分析 3

19、5 估值方法估值方法-市盈率市盈率+净资产值净资产值 1、市盈率（、市盈率（p/e）：与其它公司一样，市盈率是衡量公司价值的主要指标之 一。市盈率估值有两个方面，一是与国内及国际公司之间的比较价值；二是未来公司 潜在增长的实现带来的价值。 比较估值：比较估值：我们对内地房地产企业之间及内地房地产企业与香港和国际其他国家 房地产公司进行比较，从而找到内地房地产企业的一个合理的估值区间； 增长潜力：增长潜力：增长潜力是中国内地的上市公司的最大价值所在，增长潜力的实现将 由公司的发展战略、竞争实力决定的。 2、净资产值、净资产值 (nav)：净资产值估值法（nav）是国际上较为通用的房地产 企业资产

20、评估计算方法，其基本方法是通过对房地产公司项目进行现金流折现后计算 出其净资产值，然后折算出每股净资产值，与股票价格相比较。 3、股息收益率：、股息收益率：股息收益率在国际上是一个比较重要的衡量企业价值的工具， 但在国内地产行业并不适用，由于内地房地产企业正处于不断成长过程中，需要不断的 资金的投入，因而普遍来说，内地上市公司的股息收益率处于较低的水平。 估值分析估值分析 36 估值方法估值方法-净资产值净资产值nav 净资产值净资产值 (nav) 估值原因估值原因 ： 以项目为基础，开发周期较长导致公司业绩连续性差，短时期业绩波动较大； 历史业绩与未来收益之间也并没有十分必然的联系； 土地作

21、为特殊原材料 ，通过净资产值的计算能够把在建、在售项目价值和土地价 值通过现金流折现方式体现出来。 nav方法的局限性：方法的局限性： 房地产上市公司的信息披露不充分，导致在计算公司净资产值上存在难度； 开发物业价格和土地价格波动性较大，影响了nav计算结果的准确性。 由于在折现率和资本化率的选择不同将带来不同的nav计算结果。 我们不认为nav方法能够完美的反映出公司的真实价值，但可以有效的反映出公司的基 本价值。 估值分析估值分析 37 估值方法估值方法净资产值净资产值nav-nav方法准确性不高方法准确性不高 估值分析估值分析 38 估值方法估值方法-净资产值净资产值nav 估值分析估值

22、分析 我们认为我们认为nav结合结合p/e仍是估值的最有效办法仍是估值的最有效办法 p/e偏短期但确认性强，偏短期但确认性强，nav偏价值但可比性差偏价值但可比性差 二者结合判断公司更准确二者结合判断公司更准确 龙头企业可以享受龙头企业可以享受nav溢价溢价 企业价值体现不充分企业价值体现不充分 调控有利于龙头企业调控有利于龙头企业 39 估值方法估值方法合理估值区域合理估值区域 估值分析估值分析 40 估值方法估值方法nav可以溢价可以溢价 估值分析估值分析 nav是一个估计值，股价对净资产值在一定范围内有折让或溢价都是合理 的； nav没有考虑公司未来后续新增土地及开发的能力，也就是没有考虑或较 少的反映了公司本身的价值（包括品牌、人才、体系、架构等），所以该公 司的实际价值应高于当前这一时点的估计值，也就是说股价应与净资产值有 一个溢价； 该估值假设项目完全按计划顺利发展，没有考虑后续资金获得风险、市场 销售风险、管理运作的风险等，所以从这个意义上股价应该对净资产值有一 个折让； 变现能力强，资金周转率高，溢价高； 41 估值方法估值方法影响影响p/e估值的主要因素估值的主要因素 估值分析估值分析 预期增长速度 行业景气度 政策因素 42 公司分析公司分析