我国上市公司MBO运作的案例分析

1、我 国 上 市 公 司 M B O 运 作 的 案 例 分 析 2 0 0 3 - 0 3 - 0 5 ?目前我国热衷实施MBO勺上市公司大约有两种：一种是民营企业和集体企业的创业者及 其团队。随着国内经济体制改革加深 ,这些企业产权逐步明晰 ,并最终摘掉 红帽子, 实现了 真正企业所有者 回归的过程 ,如粤美的、深方大。另一种是业绩有很大提高的国有企业, 地方政府为了表彰对企业作出巨大贡献的管理层并激励持续发展 , 在国有资本退出一般性竞 争领域的大背景下，把部分国有股权通过MB（方式转让给管理层，如宇通客车、鄂尔多斯等。 ?由于我国A股上市公司中深圳方大和宇通客车、粤美的最早实施MBO成为

2、后来很多公 司的模式样本 , 因此我们对这 3 个案例进行分析。 ? 案例分析一 ： ? 粤美的 收购者：工会和高层管理人员 ? 1、美的股份公司的渊源 ? 原公司起源于 1968年, 由董事长兼总经理何享健先生带领 23名街道居民集资和贷款创 办了北溶公社塑料加工组 , 属乡镇集体所有制企业。 ? 1992 年 3 月, 组建成广东美的电器企业集团；同年五月 , 改组为股份公司； 1992年 8 月 更名为广东美的集团股份有限公司。 ? 2、MBC过程 ? 美托投资成立于 2000年初, 是由美的集团管理层和工会共同出资组建。管理层约 20多 人, 约占总股本的 78%,其中粤美的法定代表何

3、享健为美托公司第一大股东 , 持股 25%；执行董 事陈大江持 10.3%；余下 22%为工会持有。 ? 在 2000年4月 10日, 美托投资以每股 2.95 的价格,协议受让了美的控股持有 9243.03 万股中的 3518万股。 ? 2000 年 12 月 20 日美托投资以每股 3 元的价格受让美的控股 7243.0331 万股（占总股本 的 14.94%） 。 ? 至此, 美托投资正式成为粤美的的第一大股东 , 所持股份上升到 22.19%,而美的控股退居 为第三大股东 , 完成公司控制权的转移。 ? （ 注意 ： 两次股权收购价都是低于其每股净资产值 ） ? 值得一提的是 , 顺德

4、市开联实业发展有限公司的法人代表为何享健的儿子 , 两人合计间 接持有美的股份公司 30.68%的股权。 ? 3、MBO攵购融资方式 ? （1） 股权抵押贷款 ? 股权抵押贷款采用了股权抵押的方式 , 管理层持股款先以 10%的现金支付首期持股费用 , 然后采取股权抵押获得融资来支付其余 90%的持股款 , 以后再通过分期付款的方式来完成的 , 而这部分持股款的来源是该公司今后持续的利润和现金流。 ? 2002 年 7 月 20 日, 第一大股东顺德市美托投资有限公司以其所持有的粤美的法人股共 计 10761万股（ 占总股份的 22.19%）向顺德市北溶农村信用合作社进行质押贷款 , 共计贷款

5、 3.2 亿元,贷款期限 3年。美托公司的攵购成本为 3.22 亿元,说明攵购资金几乎全部来自于 股权质押。 ? （2） 现金分红 ? 美托攵购后 ,2001 年可以获得现金分红 2152万元,投资攵益率为 7%。 ? 4、攵购后资产重组措施 :更换管理层 ,变革公司组织结构 ? 2001年12月27日何享健辞去总裁职务,改任美的集团CEO保留美的股份公司董事局主 席职务,显示美的进行高层管理人员大换班。 ? 2002 年 6 月 17 日美的酝酿家电事业部的分拆计划 , 将美的家电分拆为 4大事业部 :电风 扇事业部、电饭煲事业部、饮水机事业部、微波炉事业部 , 分拆后美的股份将由 6 大事

6、业部 变为 9 大事业部。 ? 5 、攵购前后业绩比较 ? 美的公司经营一直比较稳健 , 盈利稳定增长 , 产品盈利能力呈增强趋势 , 而且主业很突 出。 ? 案例分析二 : ? 深圳方大 攵购者:高层管理人员 ? 1 、股份公司渊源 ? 1994年3月,由方大集团 （以资产入股占股 90%）与熊建明先生 （以彩板系列等四个专利技 术的使用权作价入股占股 10%）合作成立原公司。 ? 1995 年 5 月 15 日 , 熊建明先生将其四项专利技术的所有权转让给原公司。经调整后, 方 大集团拥有原公司 81.125%的股权,熊建明先生拥有原公司 18.875%的股权。 ? 为了符合深圳经济特区股

7、份有限公司条例的规定 , 熊建明先生将其在原公司持有的 18.875%的股份转让给香港集康国际有限公司 ,股权性质为外资股。集康公司于 1995年3月 23日在香港注册成立 ,其中熊建明先生持有集康公司股份 98%。 ? 2、MBC过程 ? 2001 年 6 月 20 日经发公司将其所持有的 4890万股深方大法人股转让给邦林公司 , 占总 股本 16.498%,每股转让价格 3.28 元（ 低于每股净资产 3.45 元）, 转让总金额为 16039.2 万元 人民币。 2001年 9 月经发公司将其持有的 1110万股深圳方大法人股转让给邦林科技 ,每股 转让价格为 3.55 元人民币 （

8、高于每股净资产 3.45 元）, 转让总金额为 3940.5 万元人民币。 ? 2001 年9月经发公司将其所持有的 4711.2 万股深圳方大法人股转让给时利和公司 ,每 股转让价格为 3.08 元人民币（低于每股净资产 3.45 元）, 转让总金额为 14510.496 万元。 ? 此后, 经发公司不再持有深圳方大的股份 , 而邦林公司和时利和公司分别持有深方大 6000万股和 4711万股, 成为公司的第一和第二大股东。 ? 邦林公司和时利和公司实际上就是为了收购经发公司所持深圳方大股份而成立的。 而邦 林公司 2001年6月 7日,熊建明持股 85%；时利和公司是深圳方大除了熊建明之外

9、的其他高 层管理人员及技术骨干共同出资成立的 ,成立时间为 2001年 6月 12日。 ? 此次收购后 ,熊建明个人持股份约 7208万股（占股本总额的 24.3%）, 成为公司实际上的 第一大股东。 ? 3 融资方式 ? （1） 股权质押贷款 ? 2001年 8月 4日邦林科技以其所持有的深圳方大法人股 4890万股（占总股本的 16.49%） 向银行进行质押贷款 , 质押期为 3 年。 ? 2001 年11月12日第二大股东深圳市时利和投资有限公司以其所持久有的深圳方大法 人股共计 4200万股（占总股份的 14.17%）向银行进行质押贷款 , 期限为三年。 ? （2） 现金分红 ? 按照

10、 2001年公司股本结构 , 邦林公司可以获得现金分红 600万元,投资收益率为 3%；时 利和公司可以获得 471万元, 投资收益率为 3.2%；其中熊建明个人可以获得 720万元。 ? 4 、经营业绩 ? 案例分析三 : ? 宇通客车 收购者: 高层管理人员和公司外其他私人 ? 1 、股份公司渊源 ? 在原郑州客车厂的基础上经定向募集设立的股份有限公司。 郑州客车厂始建于 1963 年, 是交通部在河南省唯一的一家公路客车生产厂。 ? 2、MBC过程 ? 2001 年 3 月, 由 23 个私人出资成立上海宇通创业投资有限公司 , 其中 21 个私人系上市 公司宇通客车的高层管理人员 ,

11、法人代表汤玉祥同时也是上市公司的原总经理 （现为董事 长 ） 。 ? 2001 年 6 月, 郑州国资局协议将所持有的宇通集团 2110.3 万股转让给上海宇通 , 占总股 份的 1544%,上海宇通成为第一大股东 （ 转让价格没有公布 ） 。 ? 3 、融资方式 ? 2001 年上海宇通公司可以获得现金分红 1266万元。假设其按照每股净资产转让 （ 可能 比这个价格低 ）, 成本为 13172.7 万元, 投资收益率为 9.6%。 ? 4 、经营业绩 ?我国上市公司实施 MB（操作特点 ?通过以上3个案例的分析，可知我国上市公司在进行MBO操作时具有一些共同的特点： ? 1、实施MBO勺上

12、市公司大部分起步带有私人性质，如美的由何享健先生创办，深方大是 熊建明先生带着专利技术启动的。但宇通起步公司 郑州客车厂为国有企业。 ? 2、实施MBOL市公司股权结构在整体上比较分散，流通股比例较高，管理层进行MBO后, 管理层所持股权比例平均低于 30%,以相对控股为多。 ? 3、 收购人构成差异比较大 ： 大部分都是高层管理人员 , 美的考虑了普通员工 , 深方大和 宇通客车主要是管理人员 , 其中宇通还涉及公司外的私人。 ? 4、 都采用间接收购的方式 , 通过设立收购私人控股的有限公司为收购主体 , 达到对上市 公司的相对控股。 ? 5、 都采用协议收购的方式 , 定价方式基本参考净

13、资产指标 , 但法人股转让价格往往在净 资产基础上进行折让 , 国家股转让价格高于净资产。 ? 6、 股份多分次转让。粤美的的第一大股东美的控股有限公司是分两次先后向美托投资 有限公司转让了 3518.4 万股和 7243.0331 万股的法人股 , 共计 10761.4331 万股。这样可以 缓解融资压力。 ? 7、MBO发生在公司业绩比较稳定的时期。美的和宇通处于业绩稳定增长期,而方大主 业经营比较稳定 , 但费用增长超过了收入。 ? 8、 受让方资金主要来源于对收购后股份公司股权的抵押贷款和现金分红。利润分配多 采用现金分红。 除美的有小比例送股外 , 深方大和宇通客车都只采用现金分红的方式