剖析tcl国际化战略出现的失误及战略手段

GTCL集团在内忧外患中走向复苏建议增持2006年04月20日185053中财网投资要点公司主要业务的股权、组织架构、流程重组已经完成，业绩增长将逐渐显现。公司已经完成对彩电和手机两大业务股权方面的整合。整合后手机、彩电业务都分别由单一的子公司负责运营，结束了原先各自存在两个运营主体、两套销售体系的状况。在新的全球组织架构之上重新建立了关键职责和流程。这为更有效的配置资源，快速反应市场需求创造了条件。资源向核心业务集中。公司现有投资项目都临近完成，大规模资本开支接近尾声。高溢价转让电工资产以及子公司TCL通讯近期在香港成功融资588亿港元，基本缓解了公司的资金压力。在战略上，公司转让非核心业务、取消原先的投资项目都是为了有选择地收缩战线，加强对核心业务的巩固。公司能够应对电视平板化的转变。我们相信公司在消费类电子领域的优势可以延伸到平板电视。面板价格下降趋于缓和、面板价格占成本比重的下降都给整机厂商以更大的操作空间。股权转让价格暗示公司内在价值。公司大股东惠州控股原计划向TCL集团管理层和外资股转让10股权，实际转让价格和流通股除权价187元一致。表明管理层和PHILIPS等外资股东在该价位对公司内在价值的认可。估值和投资建议由于整合效益的逐步显现，预计06、07年TCL集团EPS上升至008元、021元。基于中长期对公司竞争力的看好，我们建议继续“增持“，6个月目标价26元，相当于06年、07年分别是32、12倍PE和和119、107倍PB。风险公司虽然已经度过了最困难的时期，但国际化整合及应对产业变革是长期的持久战，其间业务表现可能出现短期波动。如果公司短期内单独投资上游面板，则公司的风险将加大。引言TCL集团的国际化被很多人看作是国际化扩张失败的典型。虽然可能大多数人并不清楚应该如何进行国际化，但除了国际化这个普遍意义上的方向没有人挑战之外，对于TCL国际化的路径、步伐，市场基本持否定的态度。从04年1月吸收合并上市时的狂热追捧，到1年半之后被市场抛弃，这一过程是如何转变的05年12月公司股改前后有一系列的资产和股权方面的变化，如何看待这些变化我们愿意提出自己的看法和投资者一起探讨。1业绩表现为何如此糟糕从04年TCL集团开始大规模的国际化步伐04年1月与THOMSON公司成立合资公司TCLTHOMSONELECTRONICSLIMITED（TTE）；04年6月与阿尔卡特设立合资公司TA。事实上，公司完整收购了THOMSON的彩电业务和阿尔卡特的手机业务。大规模的国际化后，TCL集团经营状况逐渐陷入困境，05年13季度亏损额达到惊人的114亿元，净资产收益率2784。11国际化战略出现失误市场普遍把公司业绩严重下滑的的主要原因归咎于公司国际化的失败。确实，公司国际化战略出现失误，没有采取通常的循序渐进的方式，同时对手机和彩电两大主业进行并购整合，采取了跳跃式的发展。作为国内较早采用并购方式进行国际化的公司，TCL管理层认准了国际化的大方向，但低估了国际化过程中的艰巨性。并购进来业务的亏损和整合的困难迅速把公司带入亏损的深渊。但TCL集团在国际化方面失误并不是业绩大滑坡的唯一原因。所处行业趋势发生对公司不利的变化也是重要原因。公司主业彩电行业和手机行业的发展都发生巨大变化。121平板电视对CRT的替代骤然加速，传统CRT厂商的优势动摇根据DISPLAYSEARCH的统计，作为平板电视中最具代表性的LCD电视，05年全球销量增长774，其中中国的市场规模比04年增长607。这只是销量的变化，销售额的变化更加显著。由于平板电视单机价格较高，其平均价比CRT电视高出45倍，所以05年平板电视占全部彩电销售比重只有167，销售额却已经接近50。TCL（包括以前的TOMSON）都强于CRT彩电的生产和制造，在新技术应用变革的趋势下，难免要受到冲击。122手机技术更新加快，竞争优势从中小厂商转至行业主导厂商全球手机市场从03年开始重新从分散走向集中，中小型的手机厂商面临较大的困难。04年、05年两年诺基亚、摩托罗拉、三星电子、LG电子和索尼爱立信等全球5大手机制造商的市场占有率都有所提高。诺基亚在全球手机市场上的占有率从04年的342再度攀升到35。05年全球五大手机制造商占有了全球手机市场75的份额，其他45家中小型手机制造商05年总体情况都在下滑。整个技术趋势的变化是国产手机走入困境的根本原因。03年尚以黑白屏和简单铃声的手机为主。04年开始，从彩屏手机、摄像手机、音乐手机，新产品不断推陈出新，更新速度加快。手机行业的竞争关键从“营销制造“重新转向“研发营销“。在产品技术更新速度加快的背景下，竞争优势发生转移。TCL等国产手机厂商更加显现出研发能力的薄弱。而原先的渠道优势、外观设计方面的优势却逐渐丧失。从04年开始TCL等国产手机厂商的市场份额集体下滑。13国际化的失误和行业巨变叠加，使得公司业绩滑入低谷公司一方面疲于应对国际化过程中的各种问题，另外还要面对行业转变。行业的不利变化趋势和国际化的失误两个因素相互交杂，使人很难分清出现的问题是来源于内部的国际化还是外部的行业变化。两个因素产生共振、相互加强，共同消耗公司管理层精力和资金资源。市场似乎是以成败论英雄，往往把问题简单归咎于公司国际化失误，这有失偏颇。事实上，即使没有国际化扩张，TCL集团也难以避免行业变化带来的不利影响。2转机来源于何方战略失误后的艰难调整21收缩战线，聚焦主业05年12月，TCL集团将其直接和间接持有的子公司TCL国际电工、TCL智能楼宇80的股权出售将给法国罗格朗公司。按80的股权比例计算，出售金额分别达到116亿元和187亿元，预计获得股权转让收益约12亿元。股权转让完成后，TCL集团将不再持有国际电工和智能楼宇的股权。虽然TCL国际电工在国内享有较高的品牌价值和市场地位，主营业务利润高达416，但两家子公司出售的估值非常高，公司从中获益巨大。截止2005年9月30日，国际电工净资产为人民币12751万元，净利润为人民币608万元，相对应的PB和PE分别为114倍、1438倍。此外根据双方的商标许可协议，股权转让实施后8年内，罗格朗公司可使用TCL商标，TCL每年可获取商标许可费约1,200万元。由于电工业务一年的国内市场规模在4050亿元，潜力有限，无论经营好坏也难以改变TCL集团的基本状况。TCL电工业务和彩电、手机等业务相互独立，目标市场和销售渠道都自成体系，TCL电工业务成为被剥离对象属情理之中。公司由于过去国际化中的失误过多，市场中有投资者倾向于对公司的各种措施都持负面态度。我们认为，在思考之前就得出答案并不明智。在转让电工资产上，也有投资者认为，电工资产的盈利能力强，不应出售。且不说电工资产和未来公司3C融合战略方向关联度很低，再好的资产都有其价格。我们相信如果仔细研究了低压电工的市场情况和电工资产的估值水平之后，投资者应该会认同出售电工业务是在正确方向上卖出了好价钱。公司05年11月把拟投向“24G无绳电话“项目、“半导体制冷“项目和“兼并收购“中的94,500万元资金变更为补充公司流动资金。从转让电工业务股权、取消原先的投资项目，我们可以很清晰地看出公司开始有选择地收缩战线，加强对核心业务的巩固。产品线收缩是为了集中资源，加强公司的核心业务，提高主业竞争力。在一系列战线收缩之后，公司在核心业务上加大资源的投入。06年2月，公司子公司TCL通讯（1070HK）在港配股筹资558亿港元，TCL集团透过全资子公司TCL实业全部认购了配售股份，并且申请配售了额外的发售股份，所占股份也从547提高到589。公司以此方式间接把资金投向手机业务。TCL集团总裁李东生05年年底的一段讲话对公司的战略做了非常好的总结“我们必须转变策略，要围绕发展战略，适当收缩战线，集中资源，在规划项目发展时要有资源约束的概念。要更谨慎地投放公司资源。两个跨国并购产业已经使我们扩张的潜在空间足够大了，利用两个产业的现有基础，拓展北美、欧洲和发展中国家三大市场，至少在未来三至五年的发展空间都足够大了。“22组织结构重组公司在04年上半年就分别并购了THOMSON的彩电业务和阿尔卡特的手机业务，但所并购进来的业务和TCL原有的彩电、手机业务并没有实现真正的融合。尤其是手机业务，手机业务公司和阿尔卡特04年成立手机业务的合资公司TA，但直到05年上半年合资公司TA和TCL集团旗下从事手机业务的子公司TCL移动还是相对独立运营。两者的销售、制造等还没有实现统一的管理，协同效应也就无从谈起。为了应对困境，实现资源的整合，05年5月公司对手机业务进行重组，全面控股TA。阿尔卡特的占有的45的TA股权转换成对公司香港上市子公司TCL通讯（2618HK）48的股权。TCL还剥离了费用巨大的TA的子公司SAS公司，将其从研发、销售中心转型为专注负责欧洲市场的销售及市场推广的业务部门，阿尔卡特承诺于18个月内分阶段接收SAS的全部员工（约360名）。经过上述的业务转型和员工调动，大幅度降低了SAS公司的经营成本。至此，TA和TCL移动都成为TCL通讯（2618HK）的全资子公司，资源的统一利用和整合成为可能。在完成整合后，公司重新安排人力资源的配置，研发和营销人员分別节省200人及1,200人，成本得到节约；同时生产部门得到加强，原外包给第三方生产的ALCATEL品牌手机可逐渐转由TCL自己生产。彩电业务和手机业务同样的问题，初期公司下属有TCL多媒体和TTE两个独立运营主体分别运营彩电业务，并且欧美的销售渠道还独立于TTE之外。也就是说彩电业务有两个运营主体、两套销售体系。05年7月，TOMSON欧美的销售网络转移至合资公司TTE，销售体系实现了一体化管理。05年8月，TCL集团对TTE进行全面控股，原TOMSON在其中的股权转换成对公司香港上市子公司TCL多媒体（1070HK）293的股权。实现了运营体系的一体化。至此，公司对主要业务的两家合资公司的股权方面的整合宣告完毕。整合后手机、彩电都分别由单一的子公司负责运营，这可以更有效的整合和利用资源，为快速反应市场需求创造了条件。23业务流程整合2005年中期前后，公司开始加速推进全球整理整合，初步建立了新的组织结构。在新的全球组织架构之上重新建立了关键职责和流程。流程整合的目的，是要将去除和精简不增值、不增效的环节。05年下半年，TCL集团总部进行了组织变革，职能重组。TCL总部由原来的12个职能部门调整到3室6中心，减员近30，削减了与下属事业本部重复并应由事业本部承担的管理职能。加强集团总部作为投资控股主体的管理职能。除彩电和手机业务外，其他的7个事业本部都被取消，包括家电事业本部、数码电子事业本部、海外事业本部等。TCL原先实行的管理架构为集团总部、事业本部和事业部三级管理架构，变成集团总部命令直接下达给事业部，使管理架构更加扁平化，从而提高运作效率。彩电业务和手机业务的组织架构经过整合后，实现资源更充分和有效的利用成为可能。从05年下半年开始，各事业部的供应链、财务、HR、研发的控制权上移到事业部层面，从区域分散化管理转变为全球专业的一体化管理。除销售以外的其他后台经营环节都实现中央集权。采购方面走得更远，TCL集团成立了集团采购联盟，包括了11个采购联盟小组，进行联合采购，涉及半导体、PC料、ABS料、钢材等10种大宗生产性物料和低值易耗办公用品，通过采购联盟领导委员会和采购联盟小组的组织形式，搭建一个平台，实现集团内各企业、各产品线采购供应链的优势互补，充分发挥集团多元化的竞争优势和采购的规模优势。3整合中的业务前景31彩电业务整合加速彩电业务以TTE为中心。直到05年10月，TTE全球的业务整合才初步完成，形成了新的全球组织架构，明确了关键职责和流程。311TTE初步完成生产、研发等资源在不同区域的优化配置生产制造05年底，完成对墨西哥生产基地的重组，将原有三个工厂合并为一个。人员从年初的3500人降低到6月份的2100人。2005年年底，关闭施奈德的制造工厂。改变了昂热工厂的运营模式。把昂热工厂从代工生产商变为TTE的来料加工厂商。来料加工模式下，TTE可直接控制昂热工厂的生产成本及种类，以此更容易地应对市场需求的变化。采购05年上半年开始，公司完成全球关键部品的统一采购，加大部品采购中国化的比例。全年采购节约率为138，高于预算的77。通过加强供应链管理,统一由主要来自TCL的管理人员从事采购及供应链的管理，节省运作成本。研发12005年4月，启动全球研发的整合，调整INDY，VILLINGEN和新加坡的定位，加强深圳研发力量，提升研发的投入产出比，整体研发人员减少20。销售已经实行削减管理层次，实行扁平化运作，加快对市场变化的反映。针对欧美销售出现的问题（终端成本高和客户管理等），05年9月TTE主动收回欧美的销售代理权，原THOMSON的销售渠道和团队并入TTE。公司以此可以实现直接掌控营销渠道，快速反应市场。经过整合，公司在彩电领域的市场份额不断上升，05年市场份额全球第二。312各销售区域的产品和销售模式进行了针对性调整经过05年1年时间的整合，各销售区域都进行了产品和业务的调整。中国业务销售体系整合组织扁平化、撤销大区、结算点上移；推行营销体系标准化；LCD市场份额逐渐提升，05年9、10月份上升到国内第1位。北美业务05年4月，北美第一轮组织整合开始，减员增效，调整业务模式，专注25个大客户，并实现业务的平稳过渡。在北美所有尺寸电视上全部实现数字电视功能，提前符合美国联邦通信委员会FCC06年3月强制实施数字电视的时间要求。欧洲业务05年2月，欧洲优化供应链管理，提高直送客户比例，物流费用率05年同比降低30。05年年底，关闭施奈德业务。313彩电业务扭亏的关键在于欧洲和北美市场TTE共有五个利润中心中国市场、欧洲市场、北美市场、新兴市场和策略性OEM业务。其他中国、欧洲、北美三大市场是公司的重点销售区域。05年全年，欧洲和北美市场继续亏损，其他三个市场都是实现了盈利。从销售区域看，彩电业务扭亏的关键在于欧洲和北美市场。欧洲市场因为公司平板产品的研发和制造准备不足，新品上市延迟。公司组织架构整合后，削减了欧洲的管理层次，提高了对市场的反应速度。后台LCD产品的研发速度也明显加快，欧洲市场06年的亏损将大幅度下滑。在CRT彩电向平板转型的全球趋势中，欧洲走在最前列。在欧洲市场的产品结构中LCD比重最高，06年市场规模达到1400万台，占全球LCD市场比重的396。TCL需要加大在平板领域的投入才能实现欧洲业务的扭亏。北美市场亏损因为05年产品和销售都处于转变时期，效应在05年当期没有充分体现。业务模式的调整05年下半年才开始，产品线及客户群经过压缩，公司将专注于25个北美大客户。DLP产品正处于投入期，盈利能力有待提升。我们预计北美市场06年可以实现扭亏。05年TTE欧美业务亏损存在非经常性因素。欧洲和北美销售渠道整合付出高额的一次性成本。05年中期，欧洲和北美销售渠道开始组织整合，进行减员增效，需要向所裁减员工一次性支付高额的补偿金。欧洲当年裁员共97人，其中关闭施奈德52人，其他45人。其他还有如法国昂热工厂的重组补偿及其从波兰进口材料受到汇率变动的不利影响，造成整体材料成本上升。进入06年，这些短期因素将不会影响公司欧美的业务。由于平板电视的价值更高，对资源的销售更大，TCL今年将控制CRT的销量，以保证对平板的资源投入。从数量上看，未来两年公司彩电销售总量将保持低增长，但销售结构将发生变化，平板电视的比重将逐渐提高。32手机业务已经触底回升TCL手机业务以TCL通讯为中心，04年开始同时面对国内市场销售大滑坡和海外整合的严峻考验。国内的手机生产商05年经营普遍比较艰难。据信产部统计，05年全年国产手机市场占有率总和仅为406，比04年下滑6个百分点。其中TCL手机业务受到的打击尤其巨大。国内厂商激烈的价格竞争、连同来自黑手机市场的冲击，导致公司手机销量和价格连续下跌，导致05年13季度巨亏。321手机业务消除大幅亏损可能手机业务是公司短期巨额亏损的主要来源，手机业务的扭亏对公司至关重要。销售方面，05年末开始取消了全程价保。05年手机业务巨亏的原因是国内市场一直采用的价保政策，这是几年前国内普遍采用的一种保障经销商利益的办法，即在厂商主动进行产品降价后为了保护经销商利益会将差价的部分以现金或是产品的方式返还给经销商，使经销商不会因为降价受到经济损失。TCL过去采用的全程价保政策是双刃剑，在经营顺利的时候，可以更好地调动经销商的积极性，加大表面的繁荣；但在经营困难的时候，会形成沉重的负担，并且严重时易引发经销商的道德风险。经调整，公司国内手机销售仅保留12个月的价保，经营风险大为降低。手机存货目前已经基本清理完毕。之前由于旧款手机存货较多，手机市场价格的不断下降，三季度毛利仅17，已提取的巨额跌价准备仍然不足以弥补实际的亏损，但公司子公司TCL通讯半年度报表显示，手机业务90以上的存货是三个月之内的新品。05年3季度，公司销售渠道中的旧款手机进一步消化，基本处理结束。原先的手机存货已经处理完毕，包袱已经基本撇清，实际亏损已经在账面上体现。322业务体系重新整合05年手机业务对原TCL和阿尔卡特的销售网络、研发和生产等资源进行了全球整合，建立起以销售业务为主体的6个利润中心，以研发和营运业务为主体的多个成本中心，各自独立核算。财务、HR、信息和质量管理等后台职能机构进行了统一管理。采购通过建立集团采购，降低物料成本。集中采购对成本的控制作用将逐渐显现。研发方面06年将把惠州研发中心和深圳研发中心合并。并在原来的项目管理方式上强化矩阵式管理，以充分发挥协同效应和资源共享。新的研发中心将拥有约400人的研发队伍。产品策略产品的推出有所侧重，不再高、中、低全线出击，而是集中精力，选择中低端产品作为突破口。在该产品领域，公司技术水平和国际对手大致相当。05年上半年公司集中精力清理渠道上囤积的存货，因此手机新品推出减少，市场推广活动也放緩。整个上半年只推出了14款新品，其中有5款是在期末才推出。手机业务整合后，05年下半年新款手机的推出速度明显加快，05年3季度推出TCL和阿尔卡特手机共31款。从销量上看，国内的手机销量的下降幅度从2月同比下滑765逐月不断收窄至10月的30。在欧洲和南美市场，利用阿尔卡特原先的渠道，下半年销售逐步回升，尤其12月达到112万台并购以来的海外最高销量。销量的上升可以直接摊低单机研发和制造成本，从而提升产品毛利。在未来的3G手机研发上，公司已经作了前期投入。TCL通讯刚通过香港市场融资558亿港元,其中2亿将用于包括3G手机的研发。04、05两年间，公司已投入15亿2亿元用于3G手机的研发。按公司计划，06年中期公司将研制出3G手机样品。飞利浦已经委托TCL开发一款3G产品，表明公司的设计能力和技术得到认可。从销量的变化可以看出，在经历内外双重打击之后，TCL手机业务已经止血，并逐渐迈向复苏。33电脑业务发力笔记本市场电脑业务是公司“3C“业务的重要一环。但近年来，以台式机为主的电脑业务增长缓慢。TCL电脑今年2月宣布，将调整品牌战略，笔记本业务将成为TCL电脑的战略核心，台式电脑将不再成为业务重点，但公司将通过拓展四六级市场来扩大台式电脑的市场占有率。331增长的笔记本电脑市场随着笔记本成本的降低，笔记本的市场需求由生产资料逐渐向消费型转变。过去的笔记本电脑主要是商务用途，消费群体是企业和政府，对价格相对不敏感，国外品牌在这个阶段占据主要的市场份额。随着笔记本电脑成本的降低和性能的不断提高，笔记本必将也正在走向普通消费者。随着笔记本电脑整体成本的大幅度下降，双核芯片带来整体性能的提高，笔记本和台式机在性能上可以实现同步，而价格上的吸引力也逐渐提高。笔记本市场必将放大。05年全球共售出6530万台笔记本电脑，占PC总出货量的1/6而2007年全球笔记本出货量占电脑整体出货量的比例将超过42。IDC的预测认为来5年，中国笔记本市场将以每年30的速度增长。06年国产笔记本品牌的整体市场份额将开始上升。国内台式机电脑市场中，联想较为稳定地占有25左右的市场份额，DELL、方正、同方份额居前。笔记本市场中，品牌集中度相对要低，国产品牌整体实力并不强，前10名中只有联想、华硕和方正3家国产厂商。TCL笔记本电脑市场占有率不足2。今年1月，英特尔在中国正式发布其第三代迅驰移动计算技术NAPA平台，意味着笔记本电脑将步入双核迅驰时代。双核迅驰产品很可能促使一次行业的洗牌。332TCL笔记本电脑的竞争优势和国际厂商相比，作为国内本土企业，TCL的优势在于更了解消费大众，更能把握笔记本电脑向消费型转变的市场机遇。和国内同行相比，TCL开拓记本市场具有三大优势销售渠道完成整合。TCL电脑此前通过接收原长城电脑销售渠道，以及与国内华硕最大代理商神州海天合作，已初步完成了渠道方面的整合。同时正与国美、苏宁等家电卖场合作，利用家电卖场的渠道。2月，TCL电脑新推出了12款新款笔记本电脑，并签约超女张靓颖作为TCL笔记本电脑代言人。采购渠道共享。液晶面板是影响笔记本产品价格的核心资源，TCL彩电业务和LG飞利浦等上游面板厂家有良好的合作关系，每年采购大量的液晶面板。通过和彩电面板的集中采购，TCL电脑业务可以降低面板的采购成本，提高采购的响应速度。和英特尔的密切合作。公司和英特尔在第三代迅驰移动计算技术NAPA平台上的进行了密切配合，在NAPA平台在国内发布的同时，TCL在国内推出了相应的新产品，全球首台17寸双核迅驰笔记本NAPA产品VERONE。今年TCL在笔记本业务方面制定的目标是年出货40万台，成为国内第二大笔记本供应商。针对投资者其他关心的问题，我们试作如下回答。4国际化是否必要41彩电业务以国际化绕过贸易壁垒彩电产业，中国厂商具备非常明显的竞争优势。但在海外销售中，一直遇到各种贸易壁垒。尤其是美国和欧盟的反倾销。04年4月美国商务部终裁，认为中国彩电在美国市场存在倾销行为。国产52厘米以上的CRT彩电被集体征收反倾销税。欧盟一直就有针对国产彩电的各种贸易壁垒。目前，欧盟对我国出口到其境内的显像管彩电有40万台的配额限制。如此小的出口配额对国内厂家基本没有太大的意义。除在配额上限制外，欧盟在06年3月末起恢复对中国出口的彩电征收446的反倾销税，涉及包括厦华、海尔、海信、长虹、创维和TCL等六家企业。04年8月，欧盟颁布两项关于电子垃圾的法规，我国家电企业向欧盟出口一台彩电将被征收120欧元的垃圾回收税，同时含有铅、汞等6种有害物质的电子产品将不得进入欧盟市场。国内彩电厂商的盈利情况本来就比较低，在446的反倾销税和配额限制直辖，厂商将无利可图。在各种关税和非关税壁垒下，国内彩电厂商的CRT产品事实上无法向美国和欧盟直接出口。美国和欧盟一直不改变对中国“非市场经济“国家身份的认定，没有给予中国市场经济国家待遇，在反倾销调查中计算中国产品的正常价值时，一直采用第三国替代的办法，即用外国相关生产要素的价格来计算中国产品的成本。按此方法计算一般会得出中国彩电低于成本价销售的结论。对中国“非市场经济“国家身份的认定不改变，美国和欧盟对中国彩电出口的限制也难以取消。TCL由于并购了TOMSON的彩电业务后，可以利用原TOMSON在墨西哥、波兰的生产基地分别向美国、欧洲出口，绕过美欧的出口限制。虽然这些国家劳动力成本比中国高，但相对日、韩等地，仍然有较强的优势。而且，TTE可采用主要零部件在国内生产，目标国市场整机装配的办法，充分利用国内劳动力成本低廉的优势。原TOMSON在法国昂热的工厂目前就采用这种来料加工的方式。并购TOMSON彩电业务，除获得了墨西哥、波兰等地的生产基地外，TCL还得到TOMSON在欧美的营销网络，以及“TOMSON“、“RCA“等当地知名品牌，节省了自身品牌推广的巨大费用和时间。无论欧美对中国彩电出口如何限制，TCL都基本不受这些贸易政策变化的影响。42手机业务以国际化绕过专利壁垒在国内市场上，国产手机厂商在高峰时能占据50以上的份额，但专利费一直是笼罩在国产厂商头上的一层阴影。爱立信、诺基亚等国际巨头掌握着GSM手机技术中约85的世界基础专利，如果按这些国际厂商的要求，国产手机的需要向外支付15的专利费，每部手机需要交纳8至13美元的专利费。按照中国政府此前同GSM协会达成的协议，国产厂商在国内销售的GSM手机是免专利费的，而出口的手机则是要向爱立信、飞利浦等公司交纳专利费。国内手机厂商虽然也拥有少量专利，但多数集中于工业设计层面。手机出口仍然难以避免专利的问题，否则就会在出口的地区和数量上受到限制，如康佳手机的出口地只能集中在非洲、中东和俄罗斯。国内目前能较好的解决专利只有TCL和波导。TCL借助和阿尔卡特的合资,利用阿尔卡特在GSM上拥有的专利权来避免大规模专利费的征收，现在海外销售只需要付不超过2的专利费用。国内另一家国产手机厂商波导借助和法国萨基姆的联合也基本回避了专利问题。从数据上也可以看出，05年出口销量最大的也就是TCL和波导，分别达到714万台和600万台。此外，公司通过并购阿尔卡特手机业务，加强了产品质量控制，产品的品质和材料的使用可以达到海外运营商尤其是欧盟的要求。43国际化将带来长久的竞争优势TCL从事的是国际化程度很高的电子领域产业领域，无论是彩电、手机、电脑还是家电等具体产业，竞争对手都是全球性的公司，不走出去，就无法利用全球的市场资源、生产和研发资源。国内市场虽然也很庞大，但已经难以支撑TCL持续大规模的发展。以彩电为例，公司TCL和乐华两个品牌在国内市场的占有率已经达到209，继续大幅度提高的空间非常有限。而直接出口将遇到各种关税和非关税壁垒，为了实现全球化资源配置，走出去是必然的发展方向。公司的国际化已经付出了沉重的代价。但我们和市场不同的是，只要公司经营能够持续，之前所付出的学费不会白费。如前文所分析，公司目前的资金压力大为减小，完全可以保证经营能够持续。对于已经支付了国际化学费的公司，更值得看好。4公司能够应对彩电产业平板化的转变TCL集团05年经营的困境不仅仅是国际化失误造成的，外部产业环境发生剧变也是非常重要的原因。彩电行业正面临从模拟技术转向数字技术；从CRT彩电转向平板彩电巨大变化。作为传统行业巨头，往往习惯于原先行业内稳定和丰厚的利润，对于新技术的研发和推广往往动力不足。但在平板迅速普及的大潮下，巨大的冲击已经使TCL、创维等传统彩电厂家加快对平板产品的开发和推广。我们相信，在平板彩电时代，占据主导地位的仍然是传统的彩电巨头。41液晶面板占整机的成本比例下降，整机厂商的运作空间加大411面板价格的波动和供应的经常紧缺使供应链很难管理平板的市场价格波动很快，供货价格和时间不稳定。05年上半年LCD面板供应紧张，货源短缺，造成欧洲LCD产品延误。采购量偏大，容易造成巨额的存货跌价损失；采购量不足在面板供应紧张时常常出现断货，影响生产和销售的正常进行。作为一个传统CRT厂商，公司的研发体系、供应链体系都是围绕CRT产品的特点建立的，在平板电视兴起的时候，出现不适应是正常的。412面板价格的下滑幅度已经趋于缓和随着上游TFTLCD面板厂的55代、六代生产线良品率提升，出货量逐渐增加；同时为了扩大市场占有率，面板厂不断压低面板价格。面板的价格随之一路走低，这在05年上半年表现的尤其明显。05年17月3242英寸的LCD面板价格普遍下跌了30以上，40英寸的面板价格下跌超过了50。05年8月至06年3月间,面板价格虽然持续下跌,但除42英寸以外,其他型号的面板下跌幅度均在10以内，价格下滑的幅度相比前期大为有所减小。今年LG飞利浦、三星索尼第七代线，再加上我国台湾省的友达光电、奇美的第七代生产线都将量产。所以42英寸的面板价格下滑超过其他型号。413液晶面板占总成本的比重已经下滑面板在经历持续的降价后，面板在液晶电视成本中的比重已经和彩管占CRT电视比重非常接近。彩管在CRT彩电成本中一般占67。根据CCID最新统计，现在液晶面板占整机成本比例从05年初的85下降到65左右。这一比例的下降对整机厂商来说无疑运作空间更大，供应链管理的难度降低。目前液晶面板第5代线以上包括5代线生产线达到22条，上游面板产量的增加，使供应得到保证。面板供应的紧张状况有所缓解。和过去现款提货不同，进入06年，面板厂商开始给与整机厂商10天30天不等的账期。这对于缓解整机厂商的资金压力有很大帮助。面板价格下降趋于缓和、面板价格占成本比重的下降都给整机厂商以更大的操作空间。42公司在CRT产品上的优势，多数可延伸至平板产品TCL在CRT产品市场的竞争力毋庸置疑，无论是销量还是市场份额都在行业中处于领先地位。飞利浦公司所有北美的CRT产品都是OEM自TCL，显示出飞利浦对TCL在CRT产品市场竞争力的认可。公司在CRT产品上的优势，部分可以延伸到平板产品。渠道优势和售后服务体系平板彩电虽然改变了显示技术，对研发和供应链的影响较大，但没有改变销售渠道和售后服务体系。而销售渠道正是TCL等传统厂商的优势所在。TCL在国内有完善的销售体系；在海外，通过并购已经完整地掌握了TOMSON在西欧和北美的销售渠道。供应链平台平板显示屏的价格昂贵，占用大量资金，并且跌价速度很快，容易造成跌价损失。控制库存比CRT时代更加重要，对企业运营周转速度要求很高。TCL在同行中一直以高效的供应链著称，虽然05年在平板普及初期出现不适应，但凭借强大的供应链后台支撑，正迅速的扭转过来。比如依靠CRT庞大的物流体系支撑，平板业务可以得到更低的物流成本和更好的物流服务。从其他领域涉入平板电视的公司较难具备强大的供应链和生产能力的支持。规模优势平板电视的主要成本是面板，面板的价格远远高于CRT电视的显像管。生产和销售平板电视所消耗的各种资源，尤其是资金，数倍于CRT电视。如果采取小规模的平板电视生产，则采购的价格更高、供货期也得不到保证。如果大规模生产平板电视，对企业的资金压力非常大。中小厂商将难以为继。面临平板的大量投入，TCL可以利用CRT方面的获利来支持对平板的投入。从各个方面来看，平板电视兼具PC行业的特征和消费类电子的特征。平板电视的运营和PC行业最接近的就是低毛利率、高周转率。但它毕竟不是IT业务，在产品的设计、目标客户和销售方式上，它依然属于典型的消费类电子产业，而且它比传统CRT更强调产品的外形、功能。由于面板价格的波动趋缓，平板电视消费类电子产品的特征更加明显。TCL原先的优势主要建立在对消费类电子产业的理解之上。这一优势也将延伸平板产品。43全球彩电产业发展不平衡从CRT产业过渡到平板产业，这是行业的大趋势，但并不会一蹴而就。CRT仍然具有较大的市场空间。根据DISPLAYSEARCH的预测，虽然CRT的市场总量逐年下滑，但到09年仍然有1亿台左右的市场规模。相对于平板，CRT具有一些明显的优势技术稳定成熟、使用寿命远高于平板电视、成本只相当于同类平板电视的1/4左右。在广大的农村地区和发展中国家，几年内全面普及平板电视还不现实。CRT和平板将在相当长一段时间内共存。预期未来将有厂商从CRT领域逐步退出，CRT电视整机供应商的数目也将逐步减少。公司凭借低成本运作可以获取更大的市场份额。CRT价格和毛利都已经相对稳定，在较长时间内仍然是主要利润来源。由于市场结构越来越集中，TCL可以依靠在CRT产品上的稳定获益来支持对平板产品的持续大规模投入。44在平板领域获胜的仍将是领先的传统电视厂商虽然行业出现平板电视对CRT的替代，我们认为在平板电视领域最终获胜的仍然将是市场份额领先的传统电视厂商。正如同电子商务最成功的不是当年的“COM“公司，而是沃尔玛、DHL等传统行业巨头。只是平板电视时代，市场的集中度会变得更高。中小厂商缺乏资金实力对平板电视进行持续大规模的投入，很难利用产业变革的机遇改变市场格局。05年上半年，TCL在产品转型前期比较迟缓，由于LCD产品的研发、制造整合不足，影响了平板新产品的上市。但凭借其整体实力和技术积淀，TCL下半年在国内逐渐夺回市场份额。05年9月首次以1242的零售量占有率位居中国液晶电视市场第一名。05年在国产品牌中的份额从上半年的157提高到全年的199。5公司资金压力是否过大05年3季度末，TCL的资产负债率为739，速动比率为078。有投资者担心公司的资金压力是否过大51公司主要的资本开支均已完成或接近完成公司05年中报显示，规模最大的建设项目为无锡工业园、生产线改造和武汉空调厂。其中，TCL无锡工业园已于05年11月正式投产，生产线改造也接近完成，武汉空调厂的一期工程已经结束，已经达到设计产能300万套的40。另外，公司手机业务子公司TCL通讯已经公开表示，先让自有产能达到饱和，06年不会新建手机产能。公司目前在战略上正在收缩战线，集中资源，公司近期提出“从注重外延扩大再生产转到注重内涵经营质量的改善，更谨慎地投放公司资源“。除非投资液晶面板生产，否则预计以后资本开支规模很小。即使投资液晶面板，公司也将通过和长虹、创维、康佳等企业合资成立的深圳聚龙进行，公司只占少量股权，同时深圳市政府将透过其旗下投资公司参与该项目。预期未来两年的资本开支数额较小，不会造成对现金的压力。52高溢价转让电工资产可缓解资金压力公司05年末以较高溢价水平出让了控股企业国际电工、智能楼宇的股权，按协议付款方式，在05年底交割日，公司得到75的款项，即101亿元。06年6月30日,受让方将再转让购买价格15的款项给TCL公司。这对公司的财务状态有较大改善，短期资金压力基本缓解。53主要子公司的负债结构有改善余地TCL集团负债率偏高的主要原因是下属子公司TCL多媒体和TCL通讯的负债率偏高（05年中期分别为706、792）。TCL多媒体和TCL通讯确实面临着资金的压力，但是有息负债很少。TCL多媒体的负债结构中，99以上都是无抵押的银行贷款，贷款中715是还款期是在三年以上的长期贷款，资金利用尚有潜力。TCL通讯则基本没有银行负债。根据05年中报分析，TCL多媒体的长期贷款为15亿元，占TCL集团229亿长期贷款的655。54TCL通讯近期成功实现公开融资06年2月TCL通讯在香港市场以11的比例公开配股，成功募集了558亿港元,大股东全额参与配售。所募集资金中，2亿将用于包括3G手机的研发，15亿将用作清偿日常的应付款项，剩余将作为TCL通讯的营运资金。配股后，TCL通讯负债率将下降到685，财务状况将得到明显改善。公司经营确实有一定的资金压力，但TCL集团05年13季度的财务费用率仅为05左右，显然对其他费用的控制更加重要。我们认为，公司目前主要资本开支已经结束，通过收缩战线、集中资源可以满足营运资金的需要。6股权转让折射出的三重利好2005年12月下旬，TCL集团大股东惠州控股与PHILIPSELECTRONICSCHINABV简称“PHILIPS“以及ALLIANCEFORTUNEINTERNATIONALLIMITED（简称“联富“）和TCL集团管理层达成股权转让协议，拟分别向PHILIPS以及ALLIANCE和TCL集团部分管理层分别转让占TCL集团总股份数5、116和384的国家股股份。股份转让以TCL集团2005年9月30日每股净资产值158元为定价基础，转让价格定为每股15816元，与所转让股份相关的股权分置改革对价由上述受让方承担。我们认为，本次股权转让意义重大。61公司管理层和外资股东愿意以流通股复牌后的除权价现价增持惠州控股所转让股份相关的股权分置改革对价由受让人承担，按10股送25股股改对价计算，非流通股每10股送出15616股，则使得PHILIPS、联富、管理层实际受让股权成本为每股187元。流通股股价在股改停牌时的收盘价为234元，股改除权价为1872元。PHILIPS、联富、管理层等受让股权的实际价格和流通股除权价几乎一致。也就是说，公司管理层和外资股东愿意以流通股复牌后的除权价现价增持。PHILIPS、联富、管理层以实际行动在该价位上标明了对公司前景的看好。62管理层具有增持股权的意愿，可形成更有效的股权激励机制大股东惠州控股原计划向TCL集团管理层转让384国家股。但由于政策限制，该计划被停止执行，该部分股权由惠州控股先转让给联富，相关股份转让协议已经签署。其后可能在适当的时间，由联富把384的公司股权转让给TCL集团管理层，进行曲线MBO。虽然原先的转让计划出现波折，但公司管理层看好公司发展前景,希望增持的信号已经非常明显。即使没有此次股权转让，公司管理层直接和间接的持股比例已经