第四章 收益法在评估实务中的应用（课堂PPT）

第四章收益法在评估实务中的应用,第四章收益法在评估实务中的应用,教学目的和要求,计划学时,通过本章的学习，应掌握收益法的基本操作思路和基本计算公式，掌握收益法中收益额和折现率的测算方法，能熟练运用收益法评估企业价值和房地产的价值。,房地产的评估、折现率的测算及折现率与收益额、评估值内涵口径一致的问题。,10课时,第四章收益法在评估实务中的应用,教学大纲教学内容,第一节收益法知识点回顾,一、收益法的含义及前提,（一）年金法1、未来收益期有限P=A(P/A,i,n),二、收益法的基本公式,2、未来收益期无限,（二）分段法1、未来收益期有限,二、收益法的基本公式,2、未来收益期无限,第二节收益法中收益额的确定,企业价值最终由其现金流量决定而非由其利润决定。在评估实务中，一般应选择净现金流量作为运用收益法进行企业价值评估的收益额。,一、企业价值评估中收益额的确定,（一）企业收益的表现形式,指扣除税收、必要的资本支出和营运资本增加后，能够支付给所有的债权人和股权的现金流量。,指企业在满足债务清偿、资本支出和营运资本等所有需要后，剩下的可作为股利发放的现金流量。,=息税前利润利息所得税折旧及摊销资本性支出营运资本净增加(发行的新债清偿的旧债),企业自由现金流量,股权自由现金流量,（二）现金流量的种类,一、企业价值评估中收益额的确定,若企业无财务杠杆，无需支付利息和偿还本金，则股权自由现金流量等于企业自由现金流量。,在计算企业自由现金流量时，负债的利息费用不应当作为扣除项目，而扣除的纳税额反映的是在没有扣除利息情况下的支付额。,股权自由现金流量要扣除债务的利息费用，加上或减去债务本金的变动。,企业自由现金流量,股权自由现金流量,一、企业价值评估中收益额的确定,（三）企业（或股权）自由现金流量的估算步骤1.业务收入与成本估算；2.业务税金及附加估算；3.期间费用估算；4.营业利润估算；5.所得税估算；6.净利润估算；7.追加资本估算。,一、企业价值评估中收益额的确定,（三）企业（或股权）自由现金流量的估算步骤追加资本是指企业在不改变当前经营业务条件下，为保持持续经营所需增加的营运资金和超过一年期的长期资本性投入，如：产能扩大所需的资本性投资（购置固定资产或其他长期资产）；经营规模变化所需的新增营运资金以及持续经营所必须的资产更新等。追加资本=资产更新投资营运资金增加额（1）资产更新投资估算资产更新投资是指按照收益预测的前提和基础，在维持现有规模的前提下，未来各年只需满足维持现有生产能力所必需的更新投资支出。因此只需估算维持现有生产能力所必须进行的更新改造支出。,一、企业价值评估中收益额的确定,（2）营运资金增加额估算营运资金增加额是指企业在不改变当前主营业务条件下，为维持正常经营而需新增投入的营运性资金，即为保持企业持续经营能力所需的新增资金。如：正常经营所需保持的现金、产品存货购置、代客户垫付购货款（应收款项）等所需的基本资金以及应付的款项等。通常估算营运资金的增加原则上只需考虑正常经营所需保持的现金（最低现金保有量）、存货、应收款项和应付款项等主要因素。营运资金增加额=当期营运资金上期营运资金营运资金=经营性现金存货应收款项应付款项,一、企业价值评估中收益额的确定,股权自由现金流量企业自由现金流量销售收入销售收入减：销售成本减：销售成本减：营业费用减：营业费用营业利润（EBIT）营业利润（EBIT）减：利息费用税前利润减：所得税减：EBIT的所得税税后净利润税后营业净利润加：折旧摊销加：折旧摊销等于：毛现金流等于：毛现金流加/减：营运资本的变动加/减：营运资本的变动减：净资本性支出减：净资本性支出加/减：债务资本的变动等于：股权自由现金流量等于：企业自由现金流量,两种自由现金流计算对比表,一、企业价值评估中收益额的确定,例已知某被评估企业2008年度业务收入总额为23000万元，适用所得税税率为25%，销售成本15000万元，经营性费用4500万元，折旧和摊销共2000万元，利息300万元，营运资本增加额为800元万元，资本支出1000万元，负债本金增加额为150万元。则该企业股权自由现金流量和企业自由现金流量分别是多少？解：EBIT=230001500045002000=1500（万元）,一、企业价值评估中收益额的确定,一、企业价值评估中收益额的确定,房地产评估的对象,房地产的收益额,房地产的实物形态,单纯的建筑物,综合性房地产,单纯的土地,二、房地产评估中收益额的确定,建筑物的收益,综合性的房地产收益,土地的收益,经营性房地产的年净收益按会计核算方法计算,出租型房地产,2.若评估不带租约的市场价值，则直接按市场租金计算。,1.若评估带租约出售的房地产的价值，则：合同期内按合同约定租金计算；合同期外按市场租金计算。,出租型房地产年总费用包括：管理费、维修费、保险费、房产税、土地使用税以及房租损失准备等。,（一）综合性房地产年净收益的计算。房地综合的年净收益年总收入年总费用,经营型房地产,收入,二、房地产评估中收益额的确定,2.单独评估土地时（1）土地收益能单独确认的（如：空地出租）土地收益土地总收入土地总费用（2）房地收益合一的a.计算房地合一的年纯收益（=总收入-总费用）b.计算房产年纯收益房屋年纯收益房屋现值（房价）房屋资本化率房价房屋重置成本年贬值额已使用年数年贬值额（重置成本净残值）耐用年限c.计算土地年纯收益AL（ab）d.设土地资本化率为i，,二、房地产评估中收益额的确定,a.计算房地合一的年纯收益,b.计算土地年纯收益,c.建筑物年纯收益,其中：土地年纯收益地价土地资本化率建筑物年纯收益ABab,例.某房地产宅基地200平方米，建筑面积120平方米，月租金2400元，房产税、管理费、维修费分别为年租金的12、3和4，土地使用税每年每平方米2元，年保险费288元，房租损失准备以半月租金计算。已知土地使用权价格为每平方米1000元，土地资本化率为8。计算建筑物年纯收益。,3.单独评估建筑物时,二、房地产评估中收益额的确定,解：1.年租金收入24001228800（元）2.房产税28800123456管理费288003864维修费2880041152土地使用税2002400房租损失准备240021200年总费用3456+400+864+1152+288+12007360(元)3.年综合纯收益28800736021440（元）4.土地年纯收益1000200816000（元）5.建筑物年纯收益21440160005440（元）设：建筑物资本化率为10%，收益年限为30年，则建筑物的评估值P为：P=5440（P/A,10%，30）=54409.4269=51282.34(元),二、房地产评估中收益额的确定,例：某房地产公司于2002年12月以有偿出让方式取得一块土地50年使用权，面积为6000平方米，并于2004年12月在此地块上建成一座钢混结构的写字楼，建筑面积24000平方米，全部用于出租，每年实收租金约为2800万元，该写字楼的经济耐用年限为60年，残值率为0，评估基准日该建筑物重置价格为每平方米4800元。据调查，当地同类写字楼租金水平一般为每月每建筑平方米120元，空置率在8%左右，每年需支付的管理费为年租金的2.5%，维修费为重置价的1.5，税金为年租金的18%，保险费为重置价的0.2%，土地资本化率为8%，建筑物资本化率为10%。试根据上述资料评估该宗地2006年12月的价格（包括总价和单价）（计算结果以元为单位，取整）,二、房地产评估中收益额的确定,解：建筑物年总收入=1201224000（18%）=31795200年总费用=31795200（2.5%18%）480024000（1.5%0.2%）=8476416房地产年纯收益=317952008476416=23318784建筑物年折旧费=48002400048=2400000建筑物现值=48002400024000002=110400000建筑物年纯收益=11040000010%=11040000土地年纯收益=2331878411040000=12278784土地总价=122787848%11(18%)46=149032621土地单价=1490326216000=24839（元/平方米）楼面地价=14903262124000=6210（元/平方米）,二、房地产评估中收益额的确定,企业价值评估中折现率的确定,1,房地产价值评估中折现率的确定,2,第三节收益法中折现率的确定,（一）折现率和资本化率的涵义,折现率是将未来有限期收益还原或转换为现值的比率。资本化率是指将未来非有限期收益转换成现值的比率。,一、企业价值评估中折现率的确定,（二）企业价值评估中选择折现率的基本原则,一、企业价值评估中折现率的确定,（三）折现率的估测方法1.累加法累加法是在无风险报酬率的基础上，将企业可能面临的风险对回报率的要求予以量化并累加，以得到企业价值评估中的折现率。用累加法估测折现率的数学表达式为：折现率无风险报酬率+风险报酬率其中：风险报酬率（社会平均收益率无风险报酬率）无风险回报率Rf有时也称之为“安全利率”、“资金成本”或者“基础利率”。国债是相对安全的债券，因为它们的收益付款和偿还期已经提前加以确定，并且不存在任何违约风险。,一、企业价值评估中折现率的确定,2.资本资产定价模型（CAPM）资本资产定价模型（CapitalAssetPricingModel）是在投资组合理论和资本市场理论的基础上发展起来的，是现代金融市场价格理论的支柱，广泛应用于投资决策和公司理财领域。该模型主要研究证券市场组合资产的预期收益率与风险资产之间的关系，以及均衡价格是如何形成的。应用在实际中的修正后的表达式为：Re=Rf1（RmRf2）Rs式中：Re预期回报率；Rm市场预期回报率；Rf1评估期的无风险利率；Rf2长期债券预期回报率；Rs特别风险溢价。,一、企业价值评估中折现率的确定,例已知,评估基准日市场平均期望的报酬率为10%，长期国债的平均收益率为5.2%，评估时的无风险报酬率为5，被评估企业所在行业的基准收益率为9%，企业所在行业的权益系统风险系数为1.2；企业特定风险调整系数为0.8。则折现率为：rRf1（RmRf2）5%（105.2）1.20.89.61,一、企业价值评估中折现率的确定,3.加权平均资本成本（WACC）模型加权平均资本成本模型是以企业的所有者权益和企业负债所构成的全部资本，以及全部资本所需求的回报率，经加权平均计算来获得企业评估所需折现率的一种数学模型。加权平均资本成本是企业中各种形式的资本（债务和权益）的回报率，它是反映负债和权益的预期收益报酬率的一种混合利率。公式如下：,一、企业价值评估中折现率的确定,式中:（1）D既可以是全部付息负债，也可以是长期负债；（2）Rd为债务资本成本，即负债的平均利率；（3）Re为权益资本成本，即净资产报酬率Re=无风险报酬率+风险报酬率,例被评估企业的资产总额为5亿元，其中长期负债与所有者权益的比例为46，长期负债利息率为6，评估时社会无风险报酬率为5，社会平均投资报酬率为8，该企业的风险与社会平均风险的比值为1.2，该企业的所得税率为25，采用加权平均成本模型计算的折现率应为：折现率=5%（8%5%）1.260%6%（125%）40%=5.16%1.8%=6.96%,一、企业价值评估中折现率的确定,（四）收益额与折现率口径一致问题在这些不同口径的折现率中，有些是从股权投资回报率的角度来计算，有些既考虑了股权投资的回报率又考虑了债权投资的回报率。净利润、股权自由现金流量是股权收益形式，因此，只能用股权投资回报率作为折现率。而息前净利润、企业自由现金流量等是股权与债权收益的综合形式，因此，只能运用股权与债权综合投资回报率，即只能运用通过加权平均资本成本模型获得的折现率。采用累加法和资本资产定价模型所计算的折现率是股权投资回报率，因此，应对应股权自由现金流量或净利润；而采用加权平均资本成本模型计算的折现率则既考虑了股权投资的回报率，又考虑了债权投资的回报率，因此，应对应企业自有现金流量。,一、企业价值评估中折现率的确定,一、企业价值评估中折现率的确定,收益额、折现率、评估值内涵对应表,例4被评估企业基本情况如下：1.评估基准日为2007年12月31日；2.被评估企业未来5年预期利润总额分别为：110万元、120万元、110万元、120万元和130万元；3.被评估企业长期负债占投资资本比重为50%，平均长期负债成本为6%，在未来5年中平均年长期负债利息额为30万元，年流动负债利息额为50万元；4.据查，评估时市场期望的平均投资回报率为11.58%，无风险报酬率为3.94%，被评估企业的系数为0.79；5.被评估企业生产经营比较平稳，是正常纳税企业。要求：运用年金法计算企业的投资资本价值（计算结果保留小数点后两位）。,一、企业价值评估中折现率的确定,解：（1）计算折现率（WACC）：折现率6%(133%)50%3.94%(11.58%3.94%)0.7950%7（2）计算各年收益额（息前净利润）：第一年：（11030）（133%）93.8（万元）第二年：（12030）（133%）100.5（万元）第三年：（11030）（133%）93.8（万元）第四年：（12030）（133%）100.5（万元）第五年：（13030）（133%）107.2（万元）（3）计算五年的收益现值收益现值93.8(17%)1100.5(17%)293.8(17%)3100.5(1+7)4107.2(17)5405.12(万元)（4）计算年金AA405.12(1+7%)1(1+7%)2(1+7%)598.81(万元)（5）计算评估值PPA/r98.8171411.57(万元),一、企业价值评估中折现率的确定,（一）种类房地产评估中的折现率通常称作资本化率或还原利率。其实质同样也是投资报酬率。根据评估对象的不同，房地产评估中的资本化率有三种，即：综合资本化率、建筑物资本化率、土地资本化率,二、房地产评估中折现率的确定,（二）计算方法1.净收益与售价比率法（1）若假设收益期无限，各年收益相等，则按永续年金资本化公式计算：（2）若假设收益期无限，各年收益等比递增，则按无限年期等比递增公式计算：（3）若假设收益期有限，各年收益相等，则按年金现值公式计算：,二、房地产评估中折现率的确定,例1.某房地产的售价为5000万元，其中，建筑物价格3000万元，地价2000万元。该房地产的年客观收益为450万元。设建筑物的资本化率为10。计算土地的资本化率。解：建筑物收益300010300（万元）土地年纯收益450300150（万元）土地资本化率15020007.5或：4503000102000i,二、房地产评估中折现率的确定,2.安全利率加风险调整值法。首先选择市场上无风险的资本投资的报酬率作为安全利率，通常选择银行中长期利率或国债利率作为安全利率，然后根据影响被估不动产的社会经济环境、变现难易程度等，估计投资风险程度，确定一个风险调整率的数值，把它与安全利率相加得到资本化率或还原利率。3.各种投资收益率排序插入法。先搜集市场上各种投资的收益率资料，并把各项投资按收益率的大小排队，然后估计被估不动产投资风险在哪个范围内，并将它插入其中，从而确定资本化率的大小。,二、房地产评估中折现率的确定,例1：某企业未来三年每年收益为80万元，第四年在第三年基础上增长3%，并保持此增长率连续四年，从第八年开始收益维持在前期最后一年的收益水平，折现率和资本化率均为10%，请评估该企业的价值。解：,t,7,3,8,第四节收益法应用举例,（1）计算前三年收益现值P1：P1=80（P/A,10%,3）=198.94(万元)（2）计算第47年收益现值P2：P2=80（1+3%）(1+10%)180（1+3%）2(1+10)280（1+3%）3(1+10)380（1+3%）4(1+10)4(1+10)3=614.980.7513=204.53(万元)（3）计算第8起至以后的收益现值P3：P3=80（1+3%）410%（1+10%）-7=462.03(万元)（4）计算该企业的价值P：P=P1P2P3=198.94204.53462.03=865.50(万元),第四节收益法应用举例,例2：甲企业拟购买某研究机构的一项用于A产品生产的最新专利技术，该专利的经济寿命为5年，经过预测分析表明，使用该项新专利技术后，该企业生产的A产品年销售量将提高10%，A产品的销售价格将提高5%，生产及销售成本节约2%。该企业目前的产品年销售量为100万吨，每吨的销售价格为2300元，每吨的生产及销售成本为2000元。所得税税率为25%，折现率为10%。试估算该专利技术的价值。,第四节收益法应用举例,解答：,（1）计算使用该专利技术后的年利润总额=100（1+10%）2300(1+5%)2000(1-2%)=50050（万元）（2）计算使用该专利技术前的年利润总额=100（23002000）=30000（万元）（3）计算使用该专利技术后年追加利润总额=5005030000=20050（万元）（4）计算该专利技术的评估值=20050（1-33%）（P/A,10%,5）=50923.71（万元）,第四节收益法应用举例,例3：预计某经营中的企业在评估基准日后未来5年的预期收益额分别为100万元，110万元，105万元，110万元和110万元，假定折现率和资本化率均为10%，该企业各单项资产评估后的价值之和为1000万元。则根据上述资料，试确定甲企业商誉的评估值。,第四节收益法应用举例,例4：甲评估机构于2005年1月对A公司进行评估，A公司拥有B公司发行的非上市普通股200万股，每股面值1元。经评估人员预测，评估基准日后该股票第一年每股收益率为5%，第二年每股收益率为8%，第三年每股收益率为l0%，从第四年起，因生产、销售步入正轨，专利产品进入成熟期，因此每股收益率可达l2%，而且从第六年起，B公司每年年终将把税后利润的80%用于股利分配，另20%用于公司扩大再生产，B公司净资产收益率将保持在15%的水平上。如果无风险报酬率为4%，风险报酬率为6%，评估基准日为2005年1月1日，求A公司所拥有的B公司股票的评估值。（要求：最终结果以万元为单位，小数点后保留两位。）,第四节收益法应用举例,解：1.折现率46102.计算未来第一、二、三年股票收益现值之和P1P112005(110%)-112008(110%)-2120010(110%)-39.09113.222415.02637.34（万元）3.计算未来第四、五年股票收益现值之和P2P2120012(110%)-4+120012(110%