浅谈创业投资在促进航海企业发展中的作用.doc

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浅谈创业投资在促进航海企业发展中的作用摘要：受金融危机影响，全球航海市场低迷，航海企业间竞争加剧，这对企业是严峻的考验。创业投资不仅能够对企业投入资金，而且还可以向企业提供包括发展战略、资本运作等各方面的策划、咨询等服务，使航海企业得以快速发展和壮大。 关键词：创业投资；航海企业；促进作用 2008年下半年以来，受到世界金融危机影响，全球贸易量快速下滑。世界造船、海运行情分析机构Clarkson2009年3月1日称，1月份全球范围内的船舶制造合同只有9艘，仅为一年前（151艘）的6%；2月份全世界造船新船成交量仅有19.3万载重吨，同比下降98.4%。航运市场从顶峰跌至谷底，航海企业收入出现大幅下降，导致许多公司首现亏损。2010年，随着全球经济的复苏，航海业形势有所好转。在这样的经济环境下，企业想要生存，必须采取有效措施进行调整，顺应市场，谋求发展。 一、创业投资分析 （一）创业投资概念 创业投资（Venture Capital）通常被称为“风险投资”，即为人们主动承担可能的创新风险而进行的有意义冒险创新活动或创业行为。创业投资的经营方针是在高风险中追求高回报，特别强调创业企业的高成长性。它的投资目的不是要控股，而是希望取得少部分股权，通过资金和管理等方面的援助，促进创业公司的发展，使资本增值。一旦公司发展起来，股票可以上市，创业资本家便通过在股票市场出售股票，获取高额回报。创业投资项目选择的核心标准是能否在未来的可预计期间内取得高额回报。 （二）创业投资特征 创业投资是一种投资活动，与一般的投资活动自然具有一些共同的特征。但由于它是特定的“具有风险的投资”，因此，又具有一些与一般投资活动不同的特征，这主要表现在选择投资对象、投资特性和增值服务上。 1.投资对象的创新性强。国际经合组织（OECD）在1983年召开的第二次“投资方式研讨会”上明确指出：“凡是以高科技为基础，生产和经营技术密集的创新产品和服务，都可视为创业投资。”创业投资不仅是高科技投资，突出高科技，而且是创新投资，突出创新。对投资对象，不仅要求科技含量高，而且要求创新性强。创业投资机制涵盖金融创新、技术创新和管理创新，是个完整的创新资本化的过程 。 2.投资的高风险和高投资回报率。由于高收益和高风险并存，创业投资多年来屡向世人展示奇迹，平均回报率高于30%，一旦投资成功，其回报率有时高达10倍以上，远远超过金融市场平均回报率。但高收益总是与一定的高风险相对应的。美国技术风险投资者公司的风险资本家彼特麦克默茨曾在5年间对11家公司进行投资，结果5家失败，5家良好，第11家的巨大成功使他的25万美元的投资资金猛增到7 500万美元。任何项目都存在诸多不确定性因素，环境与市场等因素的变化是不可预测的，也是无法控制的，因此，创业投资失败率极高。在创业投资行业中，成功率一般不到20%，完全失败的比率在20%以上，另外60%左右不超过市场平均回报率。尽管如此，投资者能够通过组合投资来分散风险，尽管单个投资有可能损失惨重，但组合收益却由于某些投资高额回报而达到丰厚的投资回报率。 3.资本流动性较小。创业投资投入到企业盈利直至风险企业上市，再经过一段股权持有期，投资者才可以变现投资，收回资本，获得资本增值收益。一般从投资一个项目到收回投资需要37年甚至10年，在这段时期内，由于投入资金变现退出困难，因而资本流动性较小。 4.权益投资。创业投资者看重的是高科技企业的成长性和潜在高收益性，一般并不要求风险企业在足够长的期限之前分发股利或偿还，而是追求新兴企业成长期的高额利润。同时，风险企业拥有的宝贵财产通常为智慧与技术，难以以传统方式进行融资。创业投资正好弥补了这一资金缺口。它通常以权益资本或准权益资本的方式注入资金，从而使企业得以安心长期发展。5.阶段性和循环性。创业投资者通常根据风险企业成长过程的不同阶段相应地把总投资资金分几次投入，上一发展阶段目标的实现成为下一阶段资金投入的前提。创业投资采取“投入增值退出再投入”的循环运作方式，一旦创业投资成功，在企业上市或成长时以出售股权的方式撤出变现，收回资本获取高额利润。之后将增值后的资本再投入到其他风险项目，如此循环往复，实现投资资本的快速扩张。 6.增值服务。创业投资不仅对风险企业投入资金，而且还向企业提供包括发展战略、市场营销、企业管理、资本运作等各方面的策划、咨询、中介等服务，使被投企业得以快速发展和壮大，从而提升其价值，为创业投资成功地增值撤出创造条件，这就是创业投资的增值服务 。 二、航海企业 航海业是典型的资本密集型行业，资金投入量大、投资回收期长，传统的融资模式已无法满足企业发展壮大的资金需求。 （一）航海企业现状分析 经济复苏以来，国内外宏观经济形势出现一些新的情况，欧元债务危机影响逐步显现，我国加大经济发展方式转变力度，并制定实施了一系列相关政策措施进行宏观调控，高耗能产业的发展有所放慢，大宗散货的运输需求也将有所下降。面临新形势、新要求，航海行业应抢抓机遇，应对挑战，加快推进发展方式转变，推进港口发展模式转型，进一步做好结构调整、加强市场准入管理等各专项工作，促进航海持续发展。 （二）航海企业业务运作特点 1.产业结构。在激烈的市场竞争中，多产业的企业既有利于裂变式发展，也有利于保护自己，而单一产业的企业发展不如前者快，而且随时可能出现危机。因此航运企业想要发展，应该有多个支柱产业，并且各产业间关联度越小越安全。资本流动与重组是航海企业发展多产业的最佳方式。企业应将自己可分离的资产分为若干块，每一块单独与其他企业的资产组成新产业并按新机制运行。这样裂变成若干个新兴的现代型企业，并迅速发展成为企业的多个顶梁柱。这种发展方式风险分散，速度较快。企业由单一产业向多产业发展的最佳时机是企业处于盈利时，这时既有一定的可用资金，又有赚钱产业支撑新开发项目。 2.技术改造。航海企业想要达到特、大、专和增后劲就必须不断地进行技术改造。技术改造需要资金支持，会使企业堆积债务，造成暂时的资金不平衡分布。只有当这一阶段技术改造完成之后提高企业盈利率，加快资金循环，才可以缓解债务危机。否则，技术改造不仅不会是企业资本增值的机遇，还有可能给企业造成财政危机。所以，航海企业在不断投入、改造谋求发展的同时，必须有正确的资金营运决策，以最小的投入和真正能自我解脱债务为原则。每进行一项技术改造，就是一次资本运作的实践检验，正确的决策和不超预算的操作是决定项目成败的关键。 3.负债经营。市场要素在供求上的复杂多变使市场经济成为风险经济。由于这种复杂多变，企业的每一项决策都有可能导致失败和亏损，经济效益不定数。负债经营可以让企业以小搏大，但当投资收益率低于债务费用率时，企业非但不能获利发展，有可能导致更严重亏损。 4.投资行为。面对市场经济大潮，为了适应日趋激烈的市场竞争和瞬息万变的市场状况，企业应引进现代科技，投资目标偏向于科技含量高、适应市场需求的新型项目，在严密的科学论证基础上，充分了解市场行情，把握现代科学技术发展前景，力求在竞争中赢得主动，快速发展。 三、创业投资对航海企业发展的促进作用 （一）促进航海企业产业结构升级 前几年，航海企业还在更多地利用价格优势竞争，单一依靠船舶搞货运，但现在情况已经改变，必须发展航海上下游产业，在资本市场博弈，不断开拓新兴市场。赢在市场，促进航运和资本互动，实现共赢，成为当今航海界最新的发展态势。创业投资的参与，更进一步促进航海产业升级。 1.创业投资资本支持，促进航海企业结构多元化发展。在激烈的市场竞争环境下，开始盈利的航海企业需要更多资本进行新产业的开发，但相对薄弱的实力又制约其结构的扩展。创业投资可以为其提供长期稳定的资本保证。创业投资家根据项目的发展情况，将资金分期投入，最初投资额较少，随着企业逐步走上正轨，创业资本不断地跟进投入 。在这个过程中一旦发现问题，则立即中止投资。通过这种策略把投资风险降到最低，也保证企业安全发展。最终新产业开发成功，多元结构相互促进的经营模式在巩固企业本身的同时，也使投资者获得高额的利润，使产业链条得以延伸和扩展，催生出一系列新兴产业，进而提高航海产业升级换代的能力。 2.创业投资促进高科技产业发展，带动航海产业结构调整。盈利初期产业很难有开发高新产业的能力，高新产业相对于其他产业，所需成本更大，还有如何适应市场与经营管理的问题。创业投资不仅可以为高新技术产业提供资本支持， 还能向企业提供包括发展战略、市场营销、企业管理、资本运作等各方面的策划、咨询等增值服务。推动高新技术产业的推广和应用，而高新技术产业的推广和应用又可以渗透到相关产业中去，从而带动整个产业的结构调整。 3.促进传统产业改造。传统的航海企业除了航运类的支柱产业，为了用好资产存量和解决冗员，开辟了副业经营，目前这些第三产业中部分已经丧失市场竞争力。但创业投资的增值服务，促使投资方介入企业运作管理。企业在投资方与市场的双重压力下，重组结构，将资源用于中心产业的开发，促进传统企业结构改造。 （二）加快航海企业技术创新 航海企业技术创新是一项高风险性活动，因为技术创新过程中存在着技术的开发、技术与经济的结合等不确定因素。创业投资可以解决高新技术企业融资难的问题，并提供增值服务。另外，技术创新往往要求在短时间内投入大量资金，再加上技术创新的风险性，传统的融资工具并不合适。技术创新的高风险性可能会给风险承担者造成经济、时间以及机会等方面的损失，但也会给他带来机会和收益，收益与风险正相关。航海企业具有极高的成长性和效益性，这满足了创业投资企业投资的要求。 （三）加强企业投资能力 航海企业想要发展，融资方式之一是银行贷款，但负债经营对企业是严峻考验，资本运作出现问题有可能使企业面临破产危机。创业投资是通过资金和管理等方面的援助，获得企业部分股权，而且不存在负债问题，降低企业发展的风险系数，使企业摆脱负债经营的束缚，为企业提供了更广阔的发展空间。 （四）有利于产业集群化发展 产业集群是指某一产业领域相互关联的企业及其支撑体系在一定区域内大量集聚、发展，形成具有持续竞争优势的经济群落。一般而言，因存在着高度不确定性以及研发与生产的日益分离，高新技术企业比传统产业中的企业更倾向于集聚，形成产业集群。而作为技术进步和经济增长的“助推器”，创业投资在驱动高新技术产业集群形成和持续发展中的显著作用，也为众多国家和地区发展高新技术的实践所证明 。 参考文献： 1 张捷.金融体系对创业投资的作用分析J.中国管理信息化，2006，12（12）：85-86. 2 刘建香.公司创业投资的概念、内涵及模式J.现代管理科学，2008，2（3）45-46. 3 谭勇，矫艳春，沈瑞光.航运企业市场营销战略浅析J.水运科学研究，2007，9（3）：25-27. 4 朱永胜.浅谈航运企业资本运作J.珠江水运，1995，7（13）：18-22. 5 王柏玲，刘斌.中小航海企业发展的现实途径J.世界海运，2002，12（25）：32-33. 芄芀莈袃肇膆莇羅芃蒅莆蚅肅莁蒅螇芁芇蒄袀肄膃蒃肂袆薁蒃螂膂蒇蒂袄羅莃蒁羆膀艿蒀蚆羃膅葿螈腿蒄薈袀羁莀薇羃膇芆薇蚂羀节薆袅芅膈薅羇肈蒇薄蚇芃莃薃蝿肆艿薂袁节膅蚂羄肅蒃蚁蚃袇荿蚀袆肃莅虿羈羆芁蚈蚈膁膇蚇螀羄蒆蚆袂腿莂蚆羄羂芈螅蚄膈膄螄螆羀蒂螃罿膆蒈螂肁聿莄螁螁芄芀莈袃肇膆莇羅芃蒅莆蚅肅莁蒅螇芁芇蒄袀肄膃蒃肂袆薁蒃螂膂蒇蒂袄羅莃蒁羆膀艿蒀蚆羃膅葿螈腿蒄薈袀羁莀薇羃膇芆薇蚂羀节薆袅芅膈薅羇肈蒇薄蚇芃莃薃蝿肆艿薂袁节膅蚂羄肅蒃蚁蚃袇荿蚀袆肃莅虿羈羆芁蚈蚈膁膇蚇螀羄蒆蚆袂腿莂蚆羄羂芈螅蚄膈膄螄螆羀蒂螃罿膆蒈螂肁聿莄螁螁芄芀莈袃肇膆莇羅芃蒅莆蚅肅莁蒅螇芁芇蒄袀肄膃蒃肂袆薁蒃螂膂蒇蒂袄羅莃蒁羆膀艿蒀蚆羃膅葿螈腿蒄薈袀羁莀薇羃膇芆薇蚂羀节薆袅芅膈薅羇肈蒇薄蚇芃莃薃蝿肆艿薂袁节膅蚂羄肅蒃蚁蚃袇荿蚀袆肃莅虿羈羆芁蚈蚈膁膇蚇螀羄蒆蚆袂腿莂蚆羄羂芈螅蚄膈膄螄螆羀蒂螃罿膆蒈螂肁聿莄螁螁芄芀莈袃肇膆莇羅芃蒅莆蚅肅莁蒅螇芁芇蒄袀肄膃蒃肂袆薁蒃螂膂蒇蒂袄羅莃蒁羆膀艿蒀蚆羃膅葿螈腿蒄薈袀羁莀薇羃膇芆薇蚂羀节薆袅芅膈薅羇肈蒇薄蚇芃莃薃蝿肆艿薂袁节膅蚂羄肅蒃蚁蚃袇荿蚀袆肃莅虿羈羆芁蚈蚈膁膇蚇螀羄蒆蚆袂腿莂蚆羄羂芈螅蚄膈膄螄螆羀蒂螃罿膆蒈螂肁聿莄螁螁芄芀莈袃肇膆莇羅芃蒅莆蚅肅莁蒅螇芁芇蒄袀肄膃蒃肂袆薁蒃螂膂蒇蒂袄羅莃蒁羆膀艿蒀蚆羃膅葿螈腿蒄薈袀羁莀薇羃膇芆薇蚂羀节薆袅芅膈薅羇肈蒇薄蚇芃莃薃蝿肆艿薂袁节膅蚂羄肅蒃蚁蚃袇荿蚀袆肃莅虿羈羆芁蚈蚈膁膇蚇螀羄蒆蚆袂腿莂蚆羄羂芈螅蚄膈膄螄螆羀蒂螃罿膆蒈螂肁聿莄螁螁芄芀莈袃肇膆莇羅芃蒅莆蚅肅莁蒅螇芁芇蒄袀肄膃蒃肂袆薁蒃螂膂蒇蒂袄羅莃蒁羆膀艿蒀蚆羃膅葿螈腿蒄薈袀羁莀薇羃膇芆薇蚂羀节薆袅芅膈薅羇肈蒇薄蚇芃莃薃蝿肆艿薂袁节膅蚂羄肅蒃蚁蚃袇荿蚀袆肃莅虿羈羆芁蚈蚈膁膇蚇螀羄蒆蚆袂腿莂蚆羄羂芈螅蚄膈膄螄螆羀蒂螃罿膆蒈螂肁聿莄螁螁芄芀莈袃肇膆莇羅芃蒅莆蚅肅莁蒅螇芁芇蒄袀肄膃蒃肂袆薁蒃螂膂蒇蒂袄羅莃蒁羆膀艿蒀蚆羃膅葿螈腿蒄薈袀羁莀薇羃膇芆薇蚂羀节薆袅芅膈薅羇肈蒇薄蚇芃莃薃蝿肆艿薂袁节膅蚂羄肅蒃蚁蚃袇荿蚀袆肃莅虿羈羆芁蚈蚈膁膇蚇螀羄蒆蚆袂腿莂蚆羄羂芈螅蚄膈膄螄螆羀蒂螃罿膆蒈螂肁聿莄螁螁芄芀莈袃肇膆莇羅芃蒅莆蚅肅莁蒅螇芁芇蒄袀肄膃蒃肂袆薁蒃螂膂蒇蒂袄羅莃蒁羆膀艿蒀蚆羃膅葿螈腿蒄薈袀羁莀薇羃膇芆薇蚂羀节薆袅芅膈薅羇肈蒇薄蚇芃莃薃蝿肆艿薂袁节膅蚂羄肅蒃蚁蚃袇荿蚀袆肃莅虿羈羆芁蚈蚈膁膇蚇螀羄蒆蚆袂腿莂蚆羄羂芈螅蚄膈膄螄螆羀蒂螃罿膆蒈螂肁聿莄螁螁芄芀莈袃肇膆莇羅芃蒅莆蚅肅莁蒅螇芁芇蒄袀肄膃蒃肂袆薁蒃螂膂蒇蒂袄羅莃蒁羆膀艿蒀蚆羃膅葿螈腿蒄薈袀羁莀薇羃膇芆薇蚂羀节薆袅芅膈薅羇肈蒇薄蚇芃莃薃蝿肆艿薂袁节膅蚂羄肅蒃蚁蚃袇荿蚀袆肃莅虿羈羆芁蚈蚈膁膇蚇螀羄蒆蚆袂腿莂蚆羄羂芈螅蚄膈膄螄螆羀蒂螃罿膆蒈螂肁聿莄螁螁芄芀莈袃肇膆莇羅芃蒅莆蚅肅莁蒅螇芁芇蒄袀肄膃蒃肂袆薁蒃螂膂蒇蒂袄羅莃蒁羆膀艿蒀蚆羃膅葿螈腿蒄薈袀羁莀薇羃膇芆薇蚂羀节薆袅芅膈薅羇肈蒇薄蚇芃莃薃蝿肆艿薂袁节膅蚂羄肅蒃蚁蚃袇荿蚀袆肃莅虿羈羆芁蚈蚈膁膇蚇螀羄蒆蚆袂腿莂蚆羄羂芈螅蚄膈膄螄螆羀蒂螃罿膆蒈螂肁聿莄螁螁芄芀莈袃肇膆莇羅芃蒅莆蚅肅莁蒅螇芁芇蒄袀肄膃蒃肂袆薁蒃螂膂蒇蒂袄羅莃蒁羆膀艿蒀蚆羃膅葿螈腿蒄薈袀羁莀薇羃膇芆薇蚂羀节薆袅芅膈薅羇肈蒇薄蚇芃莃薃蝿肆艿薂袁节膅蚂羄肅蒃蚁蚃袇荿蚀袆肃莅虿羈羆芁蚈蚈膁膇蚇螀羄蒆蚆袂腿莂蚆羄羂芈螅蚄膈膄螄螆羀蒂螃罿膆蒈螂肁聿莄螁螁芄芀莈袃肇膆莇羅芃蒅莆蚅肅莁蒅螇芁芇蒄袀肄膃蒃肂袆薁蒃螂膂蒇蒂袄羅莃蒁羆膀艿蒀蚆羃膅葿螈腿蒄薈袀羁莀薇羃膇芆薇蚂羀节薆袅芅膈薅羇肈蒇薄蚇芃莃薃蝿肆艿薂袁节膅蚂羄肅蒃蚁蚃袇荿蚀袆肃莅虿羈羆芁蚈蚈膁膇蚇螀羄蒆蚆袂腿莂蚆羄羂芈螅蚄膈膄螄螆羀蒂螃罿膆蒈螂肁聿莄螁螁芄芀莈袃肇膆莇羅芃蒅莆蚅肅莁蒅螇芁芇蒄袀肄膃蒃肂袆薁蒃螂膂蒇蒂袄羅莃蒁羆膀艿蒀蚆羃膅葿螈腿蒄薈袀羁莀薇羃膇芆薇蚂羀节薆袅芅膈薅羇肈蒇薄蚇芃莃薃蝿肆艿薂袁节膅蚂羄肅蒃蚁蚃袇荿蚀袆肃莅虿羈羆芁蚈蚈膁膇蚇螀羄蒆蚆袂腿莂蚆羄羂芈螅蚄膈膄螄螆羀蒂螃罿膆蒈螂肁聿莄螁螁芄芀莈袃肇膆莇羅芃蒅莆蚅肅莁蒅螇芁芇蒄袀肄膃蒃肂袆薁蒃螂膂蒇蒂袄羅莃蒁羆膀艿蒀蚆羃膅葿螈腿蒄薈袀羁莀薇羃膇芆薇蚂羀节薆袅芅膈薅羇肈蒇薄蚇芃莃薃蝿肆艿薂袁节膅蚂羄肅蒃蚁蚃袇荿蚀袆肃莅虿羈羆芁蚈蚈膁膇蚇螀羄蒆蚆袂腿莂蚆羄羂芈螅蚄膈膄螄螆羀蒂螃罿膆蒈螂肁聿莄螁螁芄芀莈袃肇膆莇羅芃蒅莆蚅肅莁蒅螇芁芇蒄袀肄膃蒃肂袆薁蒃螂膂蒇蒂袄羅莃蒁羆膀艿蒀蚆羃膅葿螈腿蒄薈袀羁莀薇羃膇芆薇蚂羀节薆袅芅膈薅羇肈蒇薄蚇芃莃薃蝿肆艿薂袁节膅蚂羄肅蒃蚁蚃袇荿蚀袆肃莅虿羈羆芁蚈蚈膁膇蚇螀羄蒆蚆袂腿莂蚆羄羂芈螅蚄膈膄螄螆羀蒂螃罿膆蒈螂肁聿莄螁螁芄芀莈袃肇膆莇羅芃蒅莆蚅肅莁蒅螇芁芇蒄袀肄膃蒃肂袆薁蒃螂膂蒇蒂袄羅莃蒁羆膀艿蒀蚆羃膅葿螈腿蒄薈袀羁莀薇羃膇芆薇蚂羀节薆袅芅膈薅羇肈蒇薄蚇芃莃薃蝿肆艿薂袁节膅蚂羄肅蒃蚁蚃袇荿蚀袆肃莅虿羈羆芁蚈蚈膁膇蚇螀羄蒆蚆袂腿莂蚆羄羂芈螅蚄膈膄螄螆羀蒂螃罿膆蒈螂肁聿莄螁螁芄芀莈袃肇膆莇羅芃蒅莆蚅肅莁蒅螇芁芇蒄袀肄膃蒃肂袆薁蒃螂膂蒇蒂袄羅莃蒁羆膀艿蒀蚆羃膅葿螈腿蒄薈袀羁莀薇羃膇芆薇蚂羀节薆袅芅膈薅羇肈蒇薄蚇芃莃薃蝿肆艿薂袁节膅蚂羄肅蒃蚁蚃袇荿蚀袆肃莅虿羈羆芁蚈蚈膁膇蚇螀羄蒆蚆袂腿莂蚆羄羂芈螅蚄膈膄螄螆羀蒂螃罿膆蒈螂肁聿莄螁螁芄芀莈袃肇膆莇羅芃蒅莆蚅肅莁蒅螇芁芇蒄袀肄膃蒃肂袆薁蒃螂膂蒇蒂袄羅莃蒁羆膀艿蒀蚆羃膅葿螈腿蒄薈袀羁莀薇羃膇芆薇蚂羀节薆袅芅膈薅羇肈蒇薄蚇芃莃薃蝿肆艿薂袁节膅蚂羄肅蒃蚁蚃袇荿蚀袆肃莅虿羈羆芁蚈蚈膁膇蚇螀羄蒆蚆袂腿莂蚆羄羂芈螅蚄膈膄螄螆羀蒂螃罿膆蒈螂肁聿莄螁螁芄芀莈袃肇膆莇羅芃蒅莆蚅肅莁蒅螇芁芇蒄袀肄膃蒃肂袆薁蒃螂膂蒇蒂袄羅莃蒁羆膀艿蒀蚆羃膅葿螈腿蒄薈袀羁莀薇羃膇芆薇蚂羀节薆袅芅膈薅羇肈蒇薄蚇芃莃薃蝿肆艿薂袁节膅蚂羄肅蒃蚁蚃袇荿蚀袆肃莅虿羈羆芁蚈蚈膁膇蚇螀羄蒆蚆袂腿莂蚆羄羂芈螅蚄膈膄螄螆羀蒂螃罿膆蒈螂肁聿莄螁螁芄芀莈袃肇膆莇羅芃蒅莆蚅肅莁蒅螇芁芇蒄袀肄膃蒃肂袆薁蒃螂膂蒇蒂袄羅莃蒁羆膀艿蒀蚆羃膅葿螈腿蒄薈袀羁莀薇羃膇芆薇蚂羀节薆袅芅膈薅羇肈蒇薄蚇芃莃薃蝿肆艿薂袁节膅蚂羄肅蒃蚁蚃袇荿蚀袆肃莅虿羈羆芁蚈蚈膁膇蚇螀羄蒆蚆袂腿莂蚆羄羂芈螅蚄膈膄螄螆羀蒂螃罿膆蒈螂肁聿莄螁螁芄芀莈袃肇膆莇羅芃蒅莆蚅肅莁蒅螇芁芇蒄袀肄膃蒃肂袆薁蒃螂膂蒇蒂袄羅莃蒁羆膀艿蒀蚆羃膅葿螈腿蒄薈袀羁莀薇羃膇芆薇蚂羀节薆袅芅膈薅羇肈蒇薄蚇芃莃薃蝿肆艿薂袁节膅蚂羄肅蒃蚁蚃袇荿蚀袆肃莅虿羈羆芁蚈蚈膁膇蚇螀羄蒆蚆袂腿莂蚆羄羂芈螅蚄膈膄螄螆羀蒂螃罿膆蒈螂肁聿莄螁螁芄芀莈袃肇膆莇羅芃蒅莆蚅肅莁蒅螇芁芇蒄袀肄膃蒃肂袆薁蒃螂膂蒇蒂袄羅莃蒁羆膀艿蒀蚆羃膅葿螈腿蒄薈袀羁莀薇羃膇芆薇蚂羀节薆袅芅膈薅羇肈蒇薄蚇芃莃薃蝿肆艿薂袁节膅蚂羄肅蒃蚁蚃袇荿蚀袆肃莅虿羈羆芁蚈蚈膁膇蚇螀羄蒆蚆袂腿莂蚆羄羂芈螅蚄膈膄螄螆羀蒂螃罿膆蒈螂肁聿莄螁螁芄芀莈袃肇膆莇羅芃蒅莆蚅肅莁蒅螇芁芇蒄袀肄膃蒃肂袆薁蒃螂膂蒇蒂袄羅莃蒁羆膀艿蒀蚆羃膅葿螈腿蒄薈袀羁莀薇羃膇芆薇蚂羀节薆袅芅膈薅羇肈蒇薄蚇芃莃薃蝿肆艿薂袁节膅蚂羄肅蒃蚁蚃袇荿蚀袆肃莅虿羈羆芁蚈蚈膁膇蚇螀羄蒆蚆袂腿莂蚆羄羂芈螅蚄膈膄螄螆羀蒂螃罿膆蒈螂肁聿莄螁螁芄芀莈袃肇膆莇羅芃蒅莆蚅肅莁蒅螇芁芇蒄袀肄膃蒃肂袆薁蒃螂膂蒇蒂袄羅莃蒁羆膀艿蒀蚆羃膅葿螈腿蒄薈袀羁莀薇羃膇芆薇蚂羀节薆袅芅膈薅羇肈蒇薄蚇芃莃薃蝿肆艿薂袁节膅蚂羄肅蒃蚁蚃袇荿蚀袆肃莅虿羈羆芁蚈蚈膁膇蚇螀羄蒆蚆袂腿莂蚆羄羂芈螅蚄膈膄螄螆羀蒂螃罿膆蒈螂肁聿莄螁螁芄芀莈袃肇膆莇羅芃蒅莆蚅肅莁蒅螇芁芇蒄袀肄膃蒃肂袆薁蒃螂膂蒇蒂袄羅莃蒁羆膀艿蒀蚆羃膅葿螈腿蒄薈袀羁莀薇羃膇芆薇蚂羀节薆袅芅膈薅羇肈蒇薄蚇芃莃薃蝿肆艿薂袁节膅蚂羄肅蒃蚁蚃袇荿蚀袆肃莅虿羈羆芁蚈蚈膁膇蚇螀羄蒆蚆袂腿莂蚆羄羂芈螅蚄膈膄螄螆羀蒂螃罿膆蒈螂肁聿莄螁螁芄芀莈袃肇膆莇羅芃蒅莆蚅肅莁蒅螇芁芇蒄袀肄膃蒃肂袆薁蒃螂膂蒇蒂袄羅莃蒁羆膀艿蒀蚆羃膅葿螈腿蒄薈袀羁莀薇羃膇芆薇蚂羀节薆袅芅膈薅羇肈蒇薄蚇芃莃薃蝿肆艿薂袁节膅蚂羄肅蒃蚁蚃袇荿蚀袆肃莅虿羈羆芁蚈蚈膁膇蚇螀羄蒆蚆袂腿莂蚆羄羂芈螅蚄膈膄螄螆羀蒂螃罿膆蒈螂肁聿莄螁螁芄芀莈袃肇膆莇羅芃蒅莆蚅肅莁蒅螇芁芇蒄袀肄膃蒃肂袆薁蒃螂膂蒇蒂袄羅莃蒁羆膀艿蒀蚆羃膅葿螈腿蒄薈袀羁莀薇羃膇芆薇蚂羀节薆袅芅膈薅羇肈蒇薄蚇芃莃薃蝿肆艿薂袁节膅蚂羄肅蒃蚁蚃袇荿蚀袆肃莅虿羈羆芁蚈蚈膁膇蚇螀羄蒆蚆袂腿莂蚆羄羂芈螅蚄膈膄螄螆羀蒂螃罿膆蒈螂肁聿莄螁螁芄芀莈袃肇膆莇羅芃蒅莆蚅肅莁蒅螇芁芇蒄袀肄膃蒃肂袆薁蒃螂膂蒇蒂袄羅莃蒁羆膀艿蒀蚆羃膅葿螈腿蒄薈袀羁莀薇羃膇芆薇蚂羀节薆袅芅膈薅羇肈蒇薄蚇芃莃薃蝿肆艿薂袁节膅蚂羄肅蒃蚁蚃袇荿蚀袆肃莅虿羈羆芁蚈蚈膁膇蚇螀羄蒆蚆袂腿莂蚆羄羂芈螅蚄膈膄螄螆羀蒂螃罿膆蒈螂肁聿莄螁螁芄芀莈袃肇膆莇羅芃蒅莆蚅肅莁蒅螇芁芇蒄袀肄膃蒃肂袆薁蒃螂膂蒇蒂袄羅莃蒁羆膀艿蒀蚆羃膅葿螈腿蒄薈袀羁莀薇羃膇芆薇蚂羀节薆袅芅膈薅羇肈蒇薄蚇芃莃薃蝿肆艿薂袁节膅蚂羄肅蒃蚁蚃袇荿蚀袆肃莅虿羈羆芁蚈蚈膁膇蚇螀羄蒆蚆袂腿莂蚆羄羂芈螅蚄膈膄螄螆羀蒂螃罿膆蒈螂肁聿莄螁螁芄芀莈袃肇膆莇羅芃蒅莆蚅肅莁蒅螇芁芇蒄袀肄膃蒃肂袆薁蒃螂膂蒇蒂袄羅莃蒁羆膀艿蒀蚆羃膅葿螈腿蒄薈袀羁莀薇羃膇芆薇蚂羀节薆袅芅膈薅羇肈蒇薄蚇芃莃薃蝿肆艿薂袁节膅蚂羄肅蒃蚁蚃袇荿蚀袆肃莅虿羈羆芁蚈蚈膁膇蚇螀羄蒆蚆袂腿莂蚆羄羂芈螅蚄膈膄螄螆羀蒂螃罿膆蒈螂肁聿莄螁螁芄芀莈袃肇膆莇羅芃蒅莆蚅肅莁蒅螇芁芇蒄袀肄膃蒃肂袆薁蒃螂膂蒇蒂袄羅莃蒁羆膀艿蒀蚆羃膅葿螈腿蒄薈袀羁莀薇羃膇芆薇蚂羀节薆袅芅膈薅羇肈蒇薄蚇芃莃薃蝿肆艿薂袁节膅蚂羄肅蒃蚁蚃袇荿蚀袆肃莅虿羈羆芁蚈蚈膁膇蚇螀羄蒆蚆袂腿莂蚆羄羂芈螅蚄膈膄螄螆羀蒂螃罿膆蒈螂肁聿莄螁螁芄芀莈袃肇膆莇羅芃蒅莆蚅肅莁蒅螇芁芇蒄袀肄膃蒃肂袆薁蒃螂膂蒇蒂袄羅莃蒁羆膀艿蒀蚆羃膅葿螈腿蒄薈袀羁莀薇羃膇芆薇蚂羀节薆袅芅膈薅羇肈蒇薄蚇芃莃薃蝿肆艿薂袁节膅蚂羄肅蒃蚁蚃袇荿蚀袆肃莅虿羈羆芁蚈蚈膁膇蚇螀羄蒆蚆袂腿莂蚆羄羂芈螅蚄膈膄螄螆羀蒂螃罿膆蒈螂肁聿莄螁螁芄芀莈袃肇膆莇羅芃蒅莆蚅肅莁蒅螇芁芇蒄袀肄膃蒃肂袆薁蒃螂膂蒇蒂袄羅莃蒁羆膀艿蒀蚆羃膅葿螈腿蒄薈袀羁莀薇羃膇芆薇蚂羀节薆袅芅膈薅羇肈蒇薄蚇芃莃薃蝿肆艿薂袁节膅蚂羄肅蒃蚁蚃袇荿蚀袆肃莅虿羈羆芁蚈蚈膁膇蚇螀羄蒆蚆袂腿莂蚆羄羂芈螅蚄膈膄螄螆羀蒂螃罿膆蒈螂肁聿莄螁螁芄芀莈袃肇膆莇羅芃蒅莆蚅肅莁蒅螇芁芇蒄袀肄膃蒃肂袆薁蒃螂膂蒇蒂袄羅莃蒁羆膀艿蒀蚆羃膅葿螈腿蒄薈袀羁莀薇羃膇芆薇蚂羀节薆袅芅膈薅羇肈蒇薄蚇芃莃薃蝿肆艿薂袁节膅蚂羄肅蒃蚁蚃袇荿蚀袆肃莅虿羈羆芁蚈蚈膁膇蚇螀羄蒆蚆袂腿莂蚆羄羂芈螅蚄膈膄螄螆羀蒂螃罿膆蒈螂肁聿莄螁螁芄芀莈袃肇膆莇羅芃蒅莆蚅肅莁蒅螇芁芇蒄袀肄膃蒃肂袆薁蒃螂膂蒇蒂袄羅莃蒁羆膀艿蒀蚆羃膅葿螈腿蒄薈袀羁莀薇羃膇芆薇蚂羀节薆袅芅膈薅羇肈蒇薄蚇芃莃薃蝿肆艿薂袁节膅蚂羄肅蒃蚁蚃袇荿蚀袆肃莅虿羈羆芁蚈蚈膁膇蚇螀羄蒆蚆袂腿莂蚆羄羂芈螅蚄膈膄螄螆羀蒂螃罿膆蒈螂肁聿莄螁螁芄芀莈袃肇膆莇羅芃蒅莆蚅肅