（金融学专业论文）中国民营企业融资困境出路之股权融资研究.pdf

ab s t r a c t ab s t r a c t t h e d e v e l o p m e n t o f n s o e s ( n o n - s t a t e - o w n e d - e n t e r p ri s e s ) n o t o n l y re l a t e s t o t h e c o n t i n u in g d e v e l o p m e n t o f o u r w h o l e e c o n o m y b u t a l s o d r a m a t i c a l l y a ff e c t s t h e s t a b l e a n d h a r m o n i o u s d e v e l o p m e n t o f o u r s o c i e ty b e c a u s e n s o e s p l a y a v e ry i m p o rt a n t r o le i n t h e fi e l d s o f e m p l o y m e n t a n d e n h a n c e m e n t o f re s i d e n t s i n c o m e . b u t n o w t h e b i g g e s t o b s t a c l e n s o e s a r e f a c i n g i s t h e d i f fi c u lty i n f in a n c i n g , a n d t h i s p ro b l e m w o u l d i n d u c e s a s e ri e s o f o t h e r p r o b l e m . s o h o w t o r e s o l v e t h i s p r o b l e m h a s b e e n t h e k e y o f p ro m o t i n g t h e d e v e l o p m e n t o f n s o e s . t h e re a r e m a n y n e w c h a r a c t e r s e m e r g e d i n re c e n t y e a r s n o t o n l y i n t h e d e v e l o p m e n t o f fi n a n c i a l m a r k e t o f c h i n a b u t a l s o i n t h e s e l f - d e v e l o p m e n t o f n s o e s . s o t h i s p a p e r c o n c e n t r a t e s o n s e a r c h i n g o r s u g g e s t i n g a n e w w a y d i ff e r e n t fr o m t h e o l d w a y t h a t e m p h a s i z e s d e v e l o p i n g d e b t - fi n a n c i n g e s p e c i a l l y fi n a n c i n g f r o m b a n k l o a n s y s t e m . a ft e r a n a l y z i n g t h e c h a r a c t e r s o f d e v e l o p m e n t o f n s o e s a n d t h e re a s o n s o f d i ff i c u lty i n fi n a n c i n g , w e c o m p a r e t h e a d v a n t a g e s a n d d i s a d v a n t a g e s b e t w e e n e q u i t y - f i n a n c i n g a n d d e b t - fi n a n c i n g f o r n s o e s , a n d w e h a v e a c o n c l u s i o n t h a t e q u i t y - fi n a n c i n g i s p r e p o n d e r a n t n o t o n l y o n t h e c o s t o f f in a n c i n g , s c a l e o f fi n a n c i n g , d u r a t i v e a n d p r e f e re n c e i n d e v e l o p m e n t b u t a l s o o n t h e e q u i ty - i n c e n t i v e a n d i n n o v a t i o n o f p r o p e r t y ri g h t , i f w e w a n t t o r e s o l v e t h e n s o e s p u z z l e d o m i n fi n a n c i n g t h o r o u g h l y a n d s a t i s f y t h e l o n g re q u i r e m e n t o f c a p i t a l , p r o m o t e t h e d e v e l o p m e n t o f t h e n s o e s i n a m o re d e e p c o n s i d e r a t i o n , o u r n s o e s s h o u l d u s e e q u i ty - f in a n c i n g a c t i v e l y . b e s i d e s , t h e p a p e r a l s o i n t r o d u c e s a l l k i n d s o f e q u i ty - fi n a n c i n g i n s t r u m e n t s a n d t h e i r re s p e c t i v e c h a r a c t e r s i n f i n a n c i a l m a r k e t n o w a d a y s k e y w o r d s : n s o e s ( n o n - s t a t e - o w n e d - e n t e r p ri s e s ) , d i f fi c u l ty i n f in a n c i n g , d e b t - fi n a n c 吨 南开大学学位论文版权使用授权书 本人完全了解南开大学关于收集、保存、使用学位论文的规 定，同意如下各项内容:按照学校要求提交学位论文的印刷本和 电子版本;学校有权保存学位论文的印刷本和电子版，并采用影 印、 缩印、 扫描、数字化或其它手段保存论文; 学校有权提供目 录检索以 及提供本学位论文全文或者部分的阅览服务;学校有权 按有关规定向国家有关部门或者机构送交论文的复印件和电子 版;在不以赢利为目的的前提下，学校可以适当复制论文的部分 或全部内容用于学术活动。 学位论文作者签名: 年月日 经指导教师同意，本学位论文属于保密，在 本授权书。 年解密后适用 指导教师签名:学位论文作者签名: 解密时间:年月日 各密级的最长保密年限及书写格式规定如下: 内部 5 年 ( 最长5 年，可少于5 年) : 秘密*1 0 年 ( 最长1 0 年，可少于1 0 年) 机密*2 0 年 ( 最长2 0 年，可少于2 0 年) 南开大学学位论文原创性声明 本人郑重声明: 所呈交的学位论文， 是本人在导师指导下， 进行 研究工作所取得的成果。 除文中己经注明引用的内容外， 本学位论文 的研究成果不包含任何他人创作的、 已公开发表或者没有公开发表的 作品的内容。对本论文所涉及的研究工作做出贡献的其他个人和集 体， 均己 在文中以明确方式标明。 本学位论文原创性声明的法律责任 由本人承担。 学位论文作者签名: 年月日 第一章 导论 第一章 导论 第一节 本研究的背景与现实意义 1 . 1 . 1 研究背景 改革开放以 来， 我国民营企业从无到有， 从小到大， 发展迅速， 特别是进入 2 1 世纪新纪元后，中国民营经济发展势头迅猛，根据2 0 0 6 年发布的民营经济蓝皮 书 中国民营经济发展报告第三卷 ( 2 0 0 5 - 2 0 0 6 ) )截止 2 0 0 5年底，内资民营 经济在g d p 中所占比重为5 0 %， 而在2 0 0 0 年仅为4 2 . 8 %， 加上外商和港澳台投 资经济， “ 十五”期末两者相加的比重己 经占到了6 5 %，占到了g d p的大半江 山，同时国家统计局数字显示， 2 0 0 1 年至2 0 0 5 年民营企业实现的工业增加值年 增2 8 %, 5 年共增长2 4 6 %;税收年增2 0 %以上，5 年共增长6 . 3 倍;民营企业 创造了非农产业8 0 %的新增就业岗位: 提供了全国1 1 5 税收; 出口占全国出口总 额的1 1 5 。并且，民营经济 “ 十一五” 期间的未来5 年里，预计全部民营经济占 全国g d p 的比重将达3 / 4 。 可以 看出民营企业的能否健康稳步的发展不仅关系 到我国总体经济的持续增长，而且由于民营企业在就业和提高居民特别是大量 低收入人群 ( 比如下岗职工，农村务工人员等)收入领域占有特殊地位，更加 关系到我国社会的稳定安康和实现真正的和谐发展。 那影响我国民营企业发展的最大因素或者说问题是什么呢?根据各地对民 营企业的研究报告和对民营企业家的问卷调查均显示 “ 融资难”是现在制约民 营企业发展壮大的最大瓶颈。与其他企业相比，对民营企业影响最大的不公平 待遇中是什么?调查显示排在第一位的还是 “ 融资” 。因此如何解决好融资这一 问题己成为促进民营经济发展的关键。 1 . 1 . 2现实意义 可以 说，民营企业的融资问题并不是一个新的课题，但如今不管是国内金 融市场的发展还是民 营企业自 身的发展都展现出了与以 往不同的特点。而且党 的 “ 十六大”报告中提出了全面建设小康的奋斗目 标时明确指出:放宽国内民 营资本的市场准入领域，在投融资、税收、土地使用和对外贸易等方面采取措 施，实现公平竞争。同时随着我国wt o准入领域的扩大和深入，大量虎视耽耽 第一章 导论 的外资企业正在或准备进入我国的各个领域与我国民营企业一争高下;另一方 面， 大量外国具有雄厚资本和先进金融理念的 金融机构也自2 0 0 6 年开始涌入我 国的 金融市场。这不仅为解决我国民 营经济融资问题带来了更急迫的要求也带 来了 新的机遇. 因此本文想根据现今我国金融市场的发展和可行的金融工具以 及民营企业 自身的特点探索一条我国民营企业融资困境的出路，希望能对我国民营企业的 健康快速发展做出一些有益的帮助，也希望让更多的有识之士参与到相关问题 的研究讨论中，一起为中国经济的腾飞献出自己的绵薄之力。 第二节 本论文所要解决的问题 在分析民营企业面临的融资困境和造成这种困境的种种企业内部原因和外 部环境因素的同时，也要着手解决民营企业面对的这一困境。解决这一困境是 一个浩大的工程，应该说是一个的体系的改造，涉及到方方面面的改革，民营 企业自 身的改革、金融环境的改革、经济体制的改革、意识形态的改革以及法 律、 政策的改革等等，要想让民营企业突破这一困境不是朝夕就能完成的。本 文想侧重分析的是在现今我们短期内无法改变我们所处的金融大环境和法律政 策环境以 及体制意识形态下，怎样从民营企业自 身出发， 在现有的资源和环境 下探索一条适合自 身特点的融资路径。尤其是民营企业面对文中分析过的种种 困 难时如何选择合适的融资方式，怎 样把握各种融资方式的条件、成本核算和 风险防范都是本文想进行认真分析和研究的。本文主要把注意力集中在对融资 体系中股权融资方式的研究上，分析研究这一融资方式对于民营企业是否有相 对于其他融资方式的优越性从而应该集中力量推广和发展。并且探究了针对不 同特点的民营企业合适的股权融资的各种形式。 第三节基本思路和论文结构 本文首先介绍了 现在中国民营企业面临的融资困境的种种表现， 可以 看出 不管在直接融资市场还是在间接融资市场上民 营企业在解决资金困难时都难有 作为。接着我们从民 营企业内部的原因和外部环境因素两个大方面分析了 造成 这种融资困境的原因，为下面探索解决这一困境，走出一条真正适合民营企业 的融资之路做了铺垫.然后我们就开始从融资成本，融资规模，融资方式带来 第一章 导论 的种种变革和激励等方面分析比 较了 股权融资和债权融资对于民 营企业的优劣 势，根据我国现有的金融市场现状和民营企业自 身的特点及面对的实际困难认 为股权融资相对于债权融资来说对于民营企业具备许多债权融资所不具备的优 势和作用，应该成为民营企业走出融资困境的主要选择之一。既然我们认可了 股权融资的重要性， 最后我们就详细介绍了在现在的金融环境和条件下中国民 营企业可以选择的各种股权融资方式和市场，并且根据不同的企业特点提出了 选择时的不同意见和建议。 第二章 相关文献综述与评价 第二章 相关文献综述与评价 第一节 西方相关经典文献回顾 可以说企业融资结构选择问题即股权融资与债权融资的选择问题的理论研 究 非 常丰 富。 美国 经 济 学 家莫 迪格利 安尼 和米 勒( m o d ig li a n i , m i l le r , 1 9 5 8 ) 认 为在没有企业和个人所得税、没有交易成本、完全信息等严格的假定条件下， 企业的市场价值与其资本结构无关， 此即著名的“ mm”定理，后来修正后把公 司所得税的影响引入原来的分析框架中。由于企业债务利息的支出作为财务费 用计入成本，减少了应纳税收入，因而负债有节税的效果，能增加企业的市场 价值。因此，企业负债率越高，企业价值就越大;当企业负债率达到1 0 0 %时， 企业的价值为最大。也就是说，债务融资应处于企业融资的最优先位置。而此 后发展的权衡理论通过引入财务拮据成本和代理成本两个因素来研究资本结 构。该理论认为负债企业的价值等于无负债企业的价值加上赋税节余，并减去 预期财务拮据成本的现值和代理成本的现值。按照权衡理论，最佳资本结构存 在于负债的减税利益与负债的财务拮据成本和代理成本相互平衡的点上，此时 的企业价值达到最大。詹森和麦卡琳 ( 1 9 7 6 )等人发展的激励模型理论则认为 企业融资结构会影响经理人员的工作努力程度和其他行为，从而影响企业未来 现金收 入和企业的 市 场价值. 梅耶 斯 ( m y e r s , 1 9 7 7 ) 、 麦卢夫、罗斯 ( m a j l u f 和r o s s , 1 9 8 4 ) 等学 者 则放弃了m m定理中 充分 信息这一 假定， 提出 优序融资 理 论 或 啄食 顺 序 理论( p e c k i n g o r d e r ) ， 认为 外 部 投资 者 会 把较高举 债水 平看 作 一 种高 质量的、可靠的 积极市场信号，从而带来企业市场价值的提升;而股权融 资则是一个不被投资 者看好的负面市场信号，当企业发行股票的消息一经宜布， 企业现有股票的市场价值就会下降，从而使老股东利益受损。在这种情况下， 企业会优先选择用内 部积累资金去保障净现值为正的投资机会。因此，当企业 在信息不对称的环境中进行投融资决策时，理论上首先要考虑运用内部资金， 然后是债务融资，最后才是股权融资。阿洪和博尔顿 ( 1 9 9 2 )等人提出的控制 权理论考虑到资本交易引起的剩余控制权的分配问题，认为企业融资结构在决 定企业收入流分配的同时也决定了企业控制权的分配， 债务使股东具有法律上 的权利强制管理者提供有关企业各方面的信息，让股东能够通过对信息的分析 第二章 相关文献综述与评价 决定是否继续经营，还是进行清偿，所以“ 最优的负债数量取决于在信息和惩 戒管理者机会的价值与发生调查成本的概率之间的平衡” 。贝尔格和尤德尔 ( 1 9 9 8 ) 提出 企业金融周期理论，提出伴随企业成长周期而发生的信息约束条 件、企业规模和资金需求的变化是影响企业融资结构变化的基本因素。在企业 成立初期，由 于信息不透明 和缺乏抵押品，企业只能以内 源融资为主;随着企 业的成长和信息问题的缓解以及可用于抵押的资产的增加，企业开始更多地依 赖金 融中 介 机构的 债务融资; 在进入稳定 增长的成熟阶段后， 企业的业务记录 和财务制度趋于完备，逐渐具备进入公开市场发行有价证券的条件，于是金融 中介债务融资比 重下降，股权融资比重上升。金融成长周期理论表明， 在企业 成长的不同 阶段，随着信息、资产规模等约束条件的变化， 企业的融资渠道和 融资结构也随之发生变化，其变化的基本规律是:越是处于早期成长阶段的企 业外部融资的约束越紧，渠道也越窄，此时应该首先运用内部资金，高成长阶 段应该采用股权融资方式;反之则相反。 第二节 国内相关研究总结与评述 上述都是国外对于企业融资结构较为经典的研究理论，可以说对于我们研 究我国民营企业的融资选择有很大的借鉴意义，但由于我国经济体制的特殊性 和民营企业的特殊性，我们还是应该根据我国民营企业的具体情况进行分析， 上述理论中考虑的企业并不象我们民营企业处在这样一个特殊的环境中，他们 面临的融资困境想必也是那些大师们当初进行理论研究时所没有考虑到的。国 内 对于我国 特有的民 营企业融资课题这一方面的 研究可以 说还是不少的， 就近 几年来看， 李鹏 ( 2 0 0 3 ) 从民营企业融资 难的制度障碍入手，认为转换国有银 行观念、培育中小金融机构、建立信用担保体系是改善民营中小企业融资环境 的相应对策. 。夏海东 ( 2 0 0 3 )认为民营企业融资困境主要问 题集中表现在现有 融资渠道对民营企业资金供给中普遍存在着严重的规模偏好并提出了相应对 策。曾 文玺等人 ( 2 0 0 4 ) 从信息不对称理论入手，重点针对间接贷款中银行贷 款，提出 解决信息对称化的方案: 一是降低信息对称化成本;二是采用第三方 信息进行替代来解决民 营企业贷款难的 现状。 朱启贵 ( 2 0 0 4 ) 主要研究了民营 企业融资市场准入问题，建议应建立宽松的市场准入制度及发展多种类型的担 保机构。陈梅 ( 2 0 0 4 )认为西方企业的融资结构理论是基于某些假设条件得到 第二章 相关文献综述与评价 的， 而这些假设条件与我国民 营企业所处的现实情况并不相符， 她引 入了企业生 命周期理论并根据我国民营企业的实际情况得出了民营企业在生命周期不同 发 展阶段的融资方式选择的先后顺序。而李甄 ( 2 0 0 5 ) 从我国双轨制改革而导致 的民营企业融资的制度问题入手，从理论上研究了这种特殊的自由化政策是如 何影响国民收入在非国有与国有部门之间进行再配置的动态过程，并从实证和 数量上的分析，给出 对民营企业融资效率和经济绩效的评价。宋红梅 ( 2 0 0 6 ) 以m m定理为基础的 现代资本结构理论为指导，指出民 营企业融资的 现实选择 是:尽可能利用内源融资:外源融资应以间接债务融资为主:股权融资要慎重。 陈斌 ( 2 0 0 4 ) 则通过样本分析和国 外较新的金融经济理论研究认为股权融资更 应该成为我国民 营企业融资的最优选择。张晓蓉、黄蓓 ( 2 0 0 6 ) 则发现私募股 权基金是具有成长性的中小企业及民营企业融资困境的又一重要出路。综上所 述，传统观念中，小快灵的债权融资特别是银行、信用社贷款更应该成为民营 企业融资方式的主流，而且股权融资在我国起步较晚，在市场发展和认知程度 上尚有不足， 但也有不少新的研究提出了股权融资具有它自 身独有的特点，可 能更适合于民 营企业自 身的特点和现在中国金融大环境的特殊性。本文要挑战 传统观念并要提出令人信服的依据显示出股权融资对于民营企业的优势，而且 要在尚处于落后阶段的中国股权融资市场上探索一条适合民营企业的融资之 路。 第三章 民营企业的融资困境 第三章 民营企业的融资困境 第一节民营经济的界定 在我们进行民营企业相关问 题的研究时非常有必要先对这篇文章所要研究 的主体的范围有一个清晰的界定，这样在我们才能正确地解读相关数据和分析 问 题. 全国 工商 联发 布的 中国民 营经济发展 报告n o . 1 ( 2 0 0 3 ) ) ， 对民 营经济的 范围做了界定，认为 “ 广义的民营经济是除国有和国有控股企业以外的多种所 有制经济的统称，包括个体工商户、私营经济、集体企业、港澳台投资企业和 外商投资企业。狭义的民营经济则不包括港澳台投资企业和外商投资企业。 ” 我们这里研究的对象应该说是狭义上的民营企业，即不包括港澳台投资企 业和外商投资企业，因为我们专注于民营企业融资困境的研究，而港澳台投资 企业和外商投资企业往往资金实力雄厚且有各种优惠政策支持 ( 虽然刚刚结束 的十届全国 人大五次会议通过企业所得税改革方案统一了内外资企业所得税， 但地方政府仍然存在其他很多对外资企业的优惠政策) ，所以不在我们研究的范 畴。还有一点要强调的是我们这里研究的民营企业主要是中小型企业，不否认 民营企业中有海尔、联想这样的大型企业，但全国众多的民营企业绝大部分仍 然是中小型企业， 在2 0 0 5 年中国企业5 0 0 强中，国 有企业数量占6 0 . 8 %， 营业 收入占8 4 .4 9 % , , 资产额占9 4 .9 5 %;民 营企业分别占1 7 .4 0 0/ s , 7 .9 2 % 和1 .7 3 %, 而据统计截止2 0 0 5 年我国中小企业的数量己占据全国企业总量的9 9 .3 %.我们 研究的服务对象应该是这些民营企业的主体，而他们才真正是 “ 融资困境”的 困扰者。只有这样，我们明确了 研究对象才能做到 “ 对症下药” 、 “ 量体裁衣， 为民营企业走出 融资困 境制定一套适时可行的方式。 第二节民营企业的融资现状 现在我国的民营企业正处于规模扩张时期，必须拓展融资渠道，依靠各种 直接、间接融资方式来解决。 然而，民营企业在资金融通方面受到了较大的限 制。从有效需求来看，占全国企业总数 9 9 %以上的民营企业占有的贷款资源不 超过 2 0 %，其它融资方式几乎与民营企业无缘。这种量的极度不对称，造成了 融资结构与潜在经济增长结构的不对称性最终将限制我国的长期经济增长速度 第三章 民营企业的融资困境 和质量，这种 “ 融资难”的困境主要表现在以下几个方面: 3 .2 . 1民营企业融资渠道单一 据统计， ，我国民营企业初创资金中约有 7 4 % 为自 有资本，来自 家庭、朋友 或风险投资 类的资金约 1 7 % ，其余( 非金融机构等) 为 9 % ，商业银行融资为几乎 为。 % 。 在发展阶段，自 有资金约占3 0 %， 资本盈余占2 7 % ， 银行借贷占1 5 % ， 企 业间贸易信贷占 8 % ，其余为 2 0 % 。大量民营企业在成长发展、基础设施建设需 要外部融资时还是只能局限于银行贷款这样一条狭窄的间接融资路。 表3 1我国企业的金融来源 ( % ) 所 有 者 保留盈 余 非正式 股权 银行贷 款 信用社 贷款 商业信 贷 非正式 信贷 上 市 股票 发 行 债券 总 规 模 3 6 川 2 1 . 3 2 .3 1 3 .5 . 6 .8 1 2 . 4 6 .2 0 .8 0 按个4 卜 规刁漠 分类: 企 业 注 册 类型 初中以下高 中或 中 专 大专本科硕 士 及 以 上 小计 私营独 资 企业 1 5 . 1 94 0 . 0 03 0 . 0 01 1 . 8 52 . 9 61 0 0 私 营合伙 企业 9 . 3 83 1 . 2 541 . 6 71 6 . 6 71 . 0 41 0 0 私 营有 限 责任公司 2 . 911 7 . 5 44 6 . 5 52 5 . 6 0 7 . 4 01 oo 私营股份 有限公司 3 . 0 41 7 . 4 04 1 . 4 42 6 . 2 41 1 . 8 81 0 0 港澳 台资 企业 0 . 6 01 0 . 8 83 5 . 6 53 9 . 5 8 1 3 . 2 91 0 0 其它私有 控股企业 3 . 4 91 5 . 1 25 0 . 0 02 6 . 1 6 5 . 2 31 0 0 表3 . 3民营企业总经理文化程度构成( % )( 续表) 企 业注册 类型 初中以下高 中或 中 专 大专本科硕士及 以 上 小计 全部企业 4 . 2 71 9 . 4 7 4 2 .5 2 2 5 .7 6 7 .9 7 1 0 0 资料来源:2 0 0 3 年 1 0 月企业调查队专题调查资料 3 . 3 .2外部原因 3 .3 .2 . 1 . 现行信贷管理体制与企业融资特点不相适应 一是国有商业银行普遍实行了高度集中的贷款管理模式，全面上收基层行 的信贷权限，这种严格的授信授权政策，不仅对银行的贷款发放形成了刚性制 约，也无法满足民营企业、频、快的资金需求特点。二是对民营企业的贷款多 表现为争相 “ 锦上添花” ，而 “ 雪中送炭”不足。贷款较多的企业一般大多具备 了一定规模，发展前景较好。 而大多数刚刚处于上升阶段，即处于创业和启动 阶段的企业， 信贷资金需求特别旺盛， 但其发展前景的不确定性和高收益与高 风险并存的状态， 加之对信贷人员 “ 零风险”的信贷考核机制，迫使信贷人员 慎之又慎，即使民营企业符合贷款条件，也难以得到贷款支持。 3 .3 .2 .2 . 所有制歧视 从国家政策在贷款上对民营企业存在一定的偏见上看，缺乏专门的政策性 金融机构为民营企业发展提供帮助。从我国商业银行体系的规模结构方面看， 四大国 有商业银行一直处于绝对垄断的地位，国有商业银行对民营企业贷款存 第三章 民营企业的融资困境 在着一定的所有制歧视现象，它长期形成的为国有经济服务的理念根深蒂固。 同时，民营企业的不确定性和高倒闭率，国有企业的政府扶植和支撑、呆帐坏 帐有人买单也使得银行对民营企业即使有较好的贷款项目也采取了回避政策。 对同样数额的不良 贷款，贷款对象如果是国有企业，银行工作人员可以不承担 或少承担责任，如果是私营企业就可能被有关领导机构甚至司法机关予以追究。 出于对贷款责任的考虑，不少银行员工宁肯少贷或不贷给民 营企业，尽量限制 对民营企业的贷款数额。其贷款手续之繁杂，抵押条件之苛刻，对抵押品要求 之严， 抵押率之低，远远超过国有企业，使不少民营企业望而却步。因此，民 营企业想得到贷款颇为困难。 3 . 3 .2 .3 . 金融立法和社会信用体系建设滞后 银行、投资者与民营企业之间信息严重不对称，由于我国还没有建立起全 社会统一的企业与个人征信系统， 而且金融立法和金融监管也相对滞后， 有关民 营企业金融方面的专门法律法规基本上还没有制定，导致金融市场上形成了违 约收益大于违约成本的心理预期， 造成一些民营企业缺乏诚实守信的内部动力 和维护自 身商业信誉的积极性。 3 .3 .2 .4 . 制度供给不足 从我国商业银行体系的规模结构方面看， 四大国有商业银行二直处于绝对 垄断的地位， 而以中小企业和民 营企业为主要服务对象的地方中小金融机构的 发展严重滞后。最近的统计数据显示， 我国已注册的民营企a v 数量已达8 0 0 多万 家( 其中绝大多数都是中小企业) ， 占 全国企业总数的 8 0 9 6 。但为这些企业提供信 贷服务的中小金融机构( 主要包括地方商业银行和城乡合作金融机构) 的总资产 仅占全国金融机构总资产的 1 5 . 9 9 6 ， 与民营经济在我国国民经济中所占比重极不 相称.不仅如此， 我国中小金融机构在空间分布上还呈现出某种萎缩的趋势。以 广东省为例， 自1 9 9 9 年以 来， 为了防范金融风险， 该省己 有 1 4 7家城市信用社。 1 6 家信托公司 及8 4 3 家农金会先后被清理整顿，再从我国商业银行体系的 所有 制结构方面看， 与民 营经济具有天然相容性的民 营金融机构， 在发展的相对滞后 性方面则更为突出。自1 9 8 7 年中国交通银行正式成立以 来， 我国先后成立了1 2 家全国 性或区域性股份制商业银行和8 8 家城市商业银行， 但从股东结构上看， 只 有中国民生银行一家是真正意义上的民 营银行。毫无疑问， 这种极不对称的金融 经济结构， 是民营经济融资难的一个根本性原因。 第四章 股权融资与债权融资的比较 第四章股权融资与债权融资的比较 第一节 股权融资与债权融资 目前主要的融资方式分为债权融资和股权融资两大类别。简单的说债权融 资主要是指企业从外部借款，按期承担还本付息的义务，主要包括银行贷款、 信托计划、短期融资券、企业债、可转债、资产支持证券。股权融资主要是指 企业通过公开发行股票或者私募的方式增加资本，借以融资，无需还本付息， 但需要分配红利，主要包括境内外公开发行股票并上市、私募。企业在选择融 资方式时，要综合考虑发展阶段、成本承受能力、还款、控制权问题和分红能 力等，再结合不同融资方式的特点，来选择适合本企业发展的触资方式。 本文根据我国现有的金融市场现状和民营企业自身的特点及面对的实际困 难具体比较分析了股权融资相对于债权融资对于民营企业来说优势何在及其原 因，认为股权融资相对于债权融资来说具备很多特殊的优势，应该成为民营企 业走出融资困境的主要选择。 第二节 股权融资对于民营企业相对于债权融资的优越性 4 .2 . 1成本优势 民营企业在做出融资决策前首先要考虑的一个重要因素就是筹资的成本大 小，企业筹资的目 的就是为了解决资金的紧张问题，如果筹资的成本过高，反 而会让自己 背上更重的资金负担， 得不偿失。所以民营企业应该选择融资成本 较低的筹资渠道，那我们就来比 较一下在我国股权融资和债权融资的融资成本。 普遍认为股权融资的费用因为其程序的复杂和涉及的机构和人员多而要大 大高于程序相对简单的银行贷款所要的花费。我们现在来算一笔帐: 根据专业机 构的估计， 主板上市主要花费包括改制辅导费、 证券承销费、财务顾问费、审计 保荐费、律师费、 交易所上市费等，各种费用加起来总额不菲，如以上市融资2 亿元人民币 计算， 融资费 用起码在1 0 0 0 万元以 上， 这样一大笔费用对于普遍资金 实力不是很强的民 营企业来说的确是很多 ， 但如果我们来算算每单位资金的融资 成本可以得出是5 % 左右。 而中小企业板会稍微高一些， 但也在6 %左右， 据 中 第四章 股权融资与债权融资的比较 国 证券报 2 0 0 4 年6 月1 6 日 刊登的文章 中小企业板块筹资成本为5 . 1 4 % 中 所述， 截至2 0 0 4 年6 月1 5日， 中小企业板块中的1 3 家公司拟筹资总额为3 3 1 0 8 6 万元，发行费 用合计达 1 7 0 3 1 .9 8万元，占筹资总额的5 . 1 4 %，平均每家的筹资 成本为1 3 1 0 . 1 5 万元，筹资效率最高的华邦制药发行费用占 筹资总额的4 .3 9 % , 而浙江凯恩的 发行费 用1 6 7 0 万元占2 1 0 9 0 万元筹资总额的7 . 5 3 %. 2 0 0 4 年在 上证所挂牌上市的4 4 家公司筹资总额为1 9 5 3 8 0 6 万元，发行费用合计为8 7 4 5 0 . 6 7 万元，占筹资总额的4 . 4 8 %，比中小企业板块低0 .“个百分点。 现在我们再来看看债权融资的几种方式的成本费用。先来看最普遍的抵质 押贷款， 我们以贷款1 0 0 万元为例进行估算，目 前一年期贷款基准利率为6 .3 9 % ( 2 0 0 6 年8 月1 9 日 央 行上调贷 款基准利率0 .2 7 % ， 根据最 新央行决定，自2 0 0 7 年3 月1 8 日 起上调金融机构人民币存贷款基准利率0 . 2 7 个百分点， 一年期贷款 基准利率上调0 . 2 7 个百分点， 由 现行的6 . 1 2 % 提高到6 . 3 9 % ) ， 一般对于集体企业、 个体工商户等规模较小，资产信用不足的民 营企业贷款利率还会有将近 2 0 % 的 上浮， 这样算下来贷款一年利率支出为 7 6 6 8 0元 ( 超过一年期的固定资产贷款 利率 还要比 一 年期流 动 贷款要高， 五 年期固 定贷款基准 利率大 概在7 . 1 1 % 左右); 由 于需要大约2 0 。 万元的房产抵押， 评估费用约1 0 0 0 0 元; 公证费3 0 0 元; 保险费 按。 1 % 计， 需要1 0 0 0 元; 抵押登记1 0 0 元; 印花税0 .0 0 5 %, 需要5 0 元。 几项合计， 费用支出共为8 8 1 3 0 元， 换算为单位成本为8 . 8 1 3 0 %， 减去2 5 %税率造成的税盾 效应实际为6 .6 %左右。如果抵押资产不足，采用担保公司担保贷款，其中担保 公司收取贷款总额3 % 至5 %的担保费，加上银行贷款利息6 % 至7 %，合计年利 息为1 0 % - 1 2 % 左右， 此外有些担保公司还要收取一定的初评费， 金额1 0 0 0 元到 2 0 0 0 元不等，再加上担保合同 等的公证费 用，总计1 5 0 0 元到2 5 0 0 元左右。 按 此计算， 如贷款 1 0 0 万元，其费用支出接近1 2 万元，单位成本1 2 % 左右， 减去 2 5 %的税盾抵免为