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创新大潮下的“新三板”市场研究 陈鹏许学军 摘要：随着股票市场热度的提升和我国建设多层次资本市场力度的加大，投资者对于新三板的关注度越来越高，从百度统计的搜索热度来看，自2月份以来，新三板的关注度有较大规模的提升，关注度提升了五倍。就目前而言，新三板还处于发展初期，做市商制度实行尚不足一年，投资门槛相对较高，竞价制度交易还需时日，投资过程中对鉴别能力的要求高于主板和创业板。 关键词：新三板；做市商；转板；市场分层 在拥抱“大众创业、万众创新”的时代大潮，新三板市场最近发展十分迅猛，“三板成指”和“三板做市”指数在3月份发布，这标志着新三板从一个小众、场外市场，正逐渐转变为大众、创新型企业扎堆投资市场，特别是在新三板市值超过万亿后，其将变成居民可以参与的大类资产配置中又一个新的组成部分，吸引居民资产配置的快速调整。 目前，新三板挂牌企业达到2220家，总股本963亿股，总市值超过一万亿元。xx年以来，挂牌企业募集资金总额达161.8亿元，两个指数也在短短不到5个月的时间里几乎翻倍。作为我国多层次资本市场的重要组成部分，场外市场“新三板”具有以下特点： 首先，挂牌低门槛。自xx年1月16日新三板揭牌以来，其低门槛是中国资本市场的里程碑式进步。按照规定，满足依法设立且存续满两年；业务明确，具有持续经营能力；公司治理机制健全，合法规范经营；股权明晰，股票发行和转让行为合法合规；主办劵商推荐并持续督导五项基本条件后，企业即可在新三板挂牌。xx年1月份以来，挂牌企业的数量急剧上升，并在xx年出现井喷。截止至xx年4月10号，挂牌企业数量见表1。 其次，股份转让方式多样。目前有做市转让和协议转让两种方式，未来可能会加入竞价转让的方式。截止到xx年4月10日，采用做市转让的企业有由最初的43家上升到236家。做市商制度的引入明显提升了新三板流动性。在协议转让方式下，交易双方需要各自进行搜索潜在的买卖双方，沟通协调困难，交易成本过高。xx年8月实施做市制度后，新三板做市股票成交量明显活跃，成交额占比稳步提升。做市制度推出至今，成交量价急剧上升。xx年8月25日，新三板做市公司只有43家，到了xx年4月13日，此数量已经达到236家。与此同时，把做市制度刚推行的一周（xx-8-25到xx-8-29）与最近完整一周（xx-4-7到xx-4-10）的交易数据进行对比会发现，前者的做市股票交易量为1269万股，交易额为9289万元；后者的做市成交量为36139.38万股，成交额为71.92亿元，成交量和成交金额均急剧上升。 第三，企业以中小微企业为主，创新型企业居多。根据641家公布xx年业绩的企业发现，营业收入在5000万以下的有289家、500010000万之间的有159家、1000020000万之间的有126家，占比九成以上，且95%以上是民营企业。从行业分布上来看，工业、信息技术和材料三个行业占比最高，一共占比78.4%，且有80%以上为高新技术产业。 第四，融资功能显现。统计显示，以xx年1月1日至xx年3月31日挂牌企业定增预案为样本。我们发现，新三板定增企业数量和融资规模均飞速增长，仅xx年一季度挂牌企业已经发布466次定增预案，预计融资总额达237.95亿元，超过xx年全年总融资额度。新三板定增无次数限制，挂牌企业最大限度地挖掘资本市场的融资功能，近百家企业“挂牌即定增”（俗称“小IPO”），自xx年12月以来该模式定增企业数量达47家，接近统计区间内企业数量的50%，预计未来可能更多新三板企业加入“挂牌即定增”的大军中。在这场资本盛宴里，机构投资者自然不会缺席，纷纷跑步进场，成为新三板定增主力军。xx年随着定增市场的火爆，企业定增折价率呈现逐月递增趋势，xx年1月至3月，平均折价率分别为36.48%、41.46%、45.05%。对比做市企业和协议企业定增折价发现，折价率在60%以上的定增企业56家，其中有协议转让企业达39家，远高于做市转让企业数量。定增折价率较高的多集中在协议转让企业。尤其是折价极限模式“1元/股”定增，折价率高的吓人，但这种模式更倾向于股权激励机制。 第三企业质量未必很差。截至4月10日，新三板挂牌公司共有641家公布xx年业绩，整体表现靓丽，营业收入整体增长16.08%。641家公司中有576家实现盈利。净利润整体增长43.60%。对应xx年的业绩来看，协议转让企业、做市转让企业、创业板企业和中小板企业以整体法计算的PE分别为48.74倍、56.28倍、98.04倍和66.69倍，总体上看，由于流动性上仍和上市企业存在明显差距，新三板企业的PE估值水平明显低于创业板和中小板企业，且是否做市交易，对PE估值的影响有限。 协议转让企业、做市转让企业、创业板企业和中小板企业以整体法计算的PS分别为4.97倍、7.25倍、11.72倍和4.28倍;以整体法计算的PB分别为4.7倍、9.99倍、9.36倍和5.88倍。总体上看，创业板企业估值较高，而新三板企业和中小板企业估值水平基本相当。从表2可以看出，新三板企业兼具低估值和高成长优势。 在经历了xx年和xx年两次扩容以及xx年全国中小企业股份转让系统注册成立后，新三板得以扩展至全国范围，新三板挂牌企业数量迅猛增加，但其依然面临流动性差、估值低、融资规模小、投资者进入的高门槛等问题。“新三板”市场未来的预期包括：推出竞价交易（集合连续竞价系统）；实行分级制度；建立绿色转板机制；开展非上市公司股权质押融资业务；做市商范围拓展；投资者门槛减低；允许挂牌范围扩展（证券、信托、阳光私募）等。新三板投资介于PE、VC和股票市场投资之间，不同于A股二级市场传统的盈利模式和投资理念。投资专业性强，机会大，风险大，涨跌无限制。因此未来“新三板”标签也好，“中国版纳斯达克”标签也罢，从投资角度看核心还在于企业本身的成长。不以交易为主要目的，成长性重于流动性，强调股权投资和资本回报。 参考文献 1戴湘云,叶生新.多层次资本市场中的“新三板”对高新科技园区经济发展作用分析与实证研究以中关村科技园区为例J.改革与战略,xx(12):69-74. 2杨雪莹